核心观点：
　　事件：3月25日，公司公布2022年年报，全年公司实现营收144.60亿元（YOY+48%），扣非归母净利润14.18亿元（YOY+78%）。每股盈利5.12元，每股现金分红1.63元。单季度营收分别为31.19/46.6/41.37/25.45亿元，YOY+72%/112%/51%/-16%。单季度归母净利润分别为3.88/5.00/4.18/1.07亿元，YOY+303%/180%/139%/-69%。
　　全球营销网络构建、市场拓展及业务模式优化快于预期。截至2022年四季度末，公司业务覆盖全球80+国家，通过自主登记+收购模式全球登记证达到5200+项（同比+30%，其中收购西班牙Sarabia新增131项），进一步完善了全球营销网络构建计划。在市场拓展方面，公司完成了欧洲、亚洲、非洲近20国的市场深度调研并部分建立全资子公司或办事处为后续销售开展厘清方向。公司单Q4销售费用1.04亿元（环比+62%），营收占比超过4%。我们认为公司业务模式优化快于预期，TOC渠道构建和品牌销售加速推进。
　　坚守长期，静待花开。海外农药自主登记存在法规政策复杂、登记耗时长、投入大、投资回报期不确定等特点；全球营销网络搭建对覆盖面广度、重点区域深度要求高。公司坚守长期发展，以快速开放平台切入全球农药市场产业链价值高地，2020-2022毛利率17%/19%/20%、净利率6.4%/8.6%/10.3%，我们认为伴随公司关键原药一体化先进制造逐步落地，未来公司的盈利能力将稳步提升。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年公司EPS分别为6.69、8.13和9.6元/股。参考农药行业2023年wind一致预期平均估值，给予公司2023年14XPE估值，对应合理价值为93.69元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。汇率、原材料价格大幅波动风险、行业需求不及预期风险、原药项目达产低于预期等。
　　

研究报告全文：TablePage年报点评农化制品证券研究报告润丰股份TableTitle301035SZ公司评级TableInvest买入当前价格6856元成长遇周期静待花开合理价值9369元前次评级买入TableSummary报告日期2023-03-27核心观点事件3月25日公司公布2022年年报全年公司实现营收14460相对市场TablePicQuote表现亿元YOY48扣非归母净利润1418亿元YOY78每股盈利512元每股现金分红163元单季度营收分别为31194664641372545亿元YOY7211251-16单季度归母净利润33分别为388500418107亿元YOY303180139-6921全球营销网络构建市场拓展及业务模式优化快于预期截至2022年8四季度末公司业务覆盖全球80国家通过自主登记收购模式全球-50322052207220922112201230323登记证达到5200项同比30其中收购西班牙Sarabia新增131-18项进一步完善了全球营销网络构建计划在市场拓展方面公司完润丰股份沪深300成了欧洲亚洲非洲近国的市场深度调研并部分建立全资子公司20或办事处为后续销售开展厘清方向公司单Q4销售费用104亿元环分析师TableAuthor邓先河比62营收占比超过4我们认为公司业务模式优化快于预期SAC执证号S0260521040006TOC渠道构建和品牌销售加速推进021-38003672坚守长期静待花开海外农药自主登记存在法规政策复杂登记耗时dengxianhegfcomcn长投入大投资回报期不确定等特点全球营销网络搭建对覆盖面广分析师李凌芳度重点区域深度要求高公司坚守长期发展以快速开放平台切入全SAC执证号S0260522090003球农药市场产业链价值高地2020-2022毛利率171920净SFCCENoBQE751利率6486103我们认为伴随公司关键原药一体化先进制造021-38003608逐步落地未来公司的盈利能力将稳步提升lilingfanggfcomcn盈利预测与投资建议预计2023-2025年公司EPS分别为669请注意邓先河并非香港证券及期货事务监察委员会的注813和96元股参考农药行业2023年wind一致预期平均估值给册持牌人不可在香港从事受监管活动予公司2023年14XPE估值对应合理价值为9369元股维持买TableDocReport入评级相关研究风险提示汇率原材料价格大幅波动风险行业需求不及预期风险润丰股份301035SZ原2023-02-01原药项目达产低于预期等药制剂一体化顺应产业发展阶段盈利预测润丰股份301035SZ全2022-11-28TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E球营销网络布局之欧洲营业收入百万元979714460163671895521965润丰股份301035SZ领2022-11-07增长率344476132158159先的全球农药自主登记企业EBITDA百万元11262051233827933221归母净利润百万元8001413185422532662TableContacts增长率827767312215181EPS元股290510669813960市盈率x200317081024843714ROE163229231219205EVEBITDAx11461014545422248数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16TablePageText润丰股份年报点评图Table1Finance公司历年营收Detail成本及同比图22022单季度营收成本及同比营业收入百万元营业成本百万元总营收百万元总成本百万元营业收入YOY营业成本YOY营收YOY成本YOY160006050001201400010040001200040801000030006080002040600020002040000010002000-200-200-402013201420152016201720182019202020212022一季度二季度三季度四季度数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心图3公司历年归母净利润及同比图42022单季度归母净利润及同比归母净利润百万元YOY归母净利润百万元同比增长率160010060035030014008050025012006040020010004015080020300100600020050400-200100200-40-500-600-1002013201420152016201720182019202020212022一季度二季度三季度四季度数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心图5公司历年毛利率净利率图62022单季度毛利率净利率及同比25毛利率净利率毛利率净利率毛利率YOY净利率YOY2025150152010015501010055-5000-1002013201420152016201720182019202020212022一季度二季度三季度四季度数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText润丰股份年报点评图7历年自由现金流及同比图8应收账款周转率及存货周转率应收账款周转率存货周转率历年自由现金流百万元YOY109004008003508700300600250620050015040041003005022000100-500-100020162017201820192020202120222013201420152016201720182019202020212022数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心图9公司历年三项费用率图102022单季度三项费用率销售费用率管理费用率财务费用率销售费用率管理费用率财务费用率80606040204000202022Q12022Q22022Q32022Q4-2000-402013201420152016201720182019202020212022-20-60-40-80数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心表1重要原药在建项目一览原药项目产能规划吨项目进度投入金额资金来源草甘膦连续化技改250005572IPO募投资金苯氧羧酸600090103IPO募投资金克菌丹三氯甲硫基类杀菌剂900010247IPO募投资金高效低毒除草剂项目100095301其他资金烯草酮环己烯酮类除草剂80005798定增募投项目数据来源2022年年报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText润丰股份年报点评单位百万元现金流量表单位百万元至资产负债表12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产84669015130231416919510经营活动现金流7911371317511983948货币资金372537946603743211113净利润8461488196223792809应收及预付24413336400442825266折旧摊销144186278321361存货17751657221622192921营运资金变动-157-8051154-12491140其他流动资产525228200236210其它-42502-218-253-363非流动资产18462584278929753129投资活动现金流-580-867-246-241-143长期股权投资22222资本支出-604-584-515-518-516固定资产12191692201321912297投资变动-200-260-30-30在建工程2823611809045其他224-258269307403无形资产118226305382456筹资活动现金流1122-465-120-128-124其他长期资产225303288311330银行借款1225848-106-119-119资产总计1031211599158121714422639股权融资142923000流动负债51715117736863219006其他-1532-1336-14-10-5短期借款55040429817960现金净增加额13134428098293681应付及预收42514120639654008125期初现金余额7202032207648855714其他流动负债370592674741821期末现金余额20322076488557149395非流动负债9795959595长期借款2617171717应付债券00000其他非流动负债7278787878负债合计52695212746364169101股本276277277277277资本公积22272301230123012301主要财务比率留存收益239735805435768810349至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益4909618480391029112953成长能力少数股东权益134203310437585营业收入增长344476132158159负债和股东权益1031211599158121714422639营业利润增长788753311210181归母净利润增长827767312215181获利能力利润表单位百万元毛利率190202204212212至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率86103120126128营业收入979714460163671895521965ROE163229231219205营业成本793811533130301493017299ROIC149231202192178营业税金及附加1318232529偿债能力销售费用220292491569659资产负债率511449472374402管理费用294370409509590净负债比率1045816894598672研发费用312335409506586流动比率164176177224217财务费用96-345-43-89-107速动比率123139143184181资产减值损失-14-71-110营运能力公允价值变动收益-84-171000总资产周转率095125104111097投资净收益224-259284329422应收账款周转率421452422465431营业利润10131776232728163326存货周转率552873738854752营业外收支-23-23-21-23-22每股指标元利润总额9891753230627943304每股收益290510669813960所得税143265344415494每股经营现金流3511414净利润8461488196223792809每股净资产17772232290137144674少数股东损益4674107126148估值比率归属母公司净利润8001413185422532662PE200317081024843714EBITDA11262051233827933221PB326390236185147EPS元290510669813960EVEBITDA11461014545422248识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText润丰股份年报点评广发基础化工行业研究小组TableResearchTeam邓先河联席首席分析师北京大学学士UF硕士2021年进入广发证券发展研究中心吴鑫然资深分析师中山大学金融硕士2017年进入广发证券发展研究中心郭齐坤高级分析师山东大学硕士2020年进入广发证券发展研究中心丁续高级研究员同济大学硕士2021年进入广发证券发展研究中心李凌芳研究员华东理工大学硕士2015年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText润丰股份年报点评研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权TableCopyright声明未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明66