研究报告全文：二期货研究二2023年3月26日三年度原油中期震荡下行趋势不变黄柳楠投资咨询从业资格号Z0015892huangliunan021151gtjascom报告导读研过去一周油价在周一创下新低后收回部分跌幅整体走势依旧偏弱其中WTI一度跌破65美元究桶Brent一度逼近70美元桶SC在上周一度逼近480元桶后表现略强于外盘短期来看我们对于所未来一周持有谨慎看空判断有一定可能还是震荡市长期来看我们维持3月14日以来原油晨报中的判断不变即在海外市场避险情绪蔓延下我们原先判断更可能在二季度出现的下行风险详见我们2023年原油年度报告弱势不会贯穿全年关注各类套利机会2023年原油期货行情及投资望或提前开启交易其中极端情况下上半年BrentWTI均有可能阶段性跌破60美元桶SC跌破480元桶核心逻辑如下第一3月中旬以来信用风险事件频发市场悲观情绪的蔓延可能才开始仍有可能促使油价走出阶段性背离供需面的弱势行情考虑到美联储的加息还未完全结束且美欧通胀水平依旧保持在高位过去两周不断涌现的信用风险事件虽不能立马判定市场进入萧条但至少让商品的右侧空配成为机构对冲资金更安全的配置思路在海外央行还未改变抗通胀的长期政策目标情况下风险事件的提前暴露加大了市场对美欧市场远期需求下滑的担忧只是不易确定需求的收缩路径这种情况下原油价格完全可能复制此前两季度天然气价格的震荡下行走势建议持续关注全球金融市场情绪波动从历次全球市场去杠杆的情况看风险事件的暴露往往不会轻易结束债务问题的长期积累如果处理不当可能出现严重的萧条第二全球原油现货市场短期有小幅过剩的可能从现货市场交易情况看在中国主营炼厂3月逐步转向进口俄罗斯ESPO原油后印度也逐步提升对俄罗斯原油的采购并大幅削减了尼日利亚等西非原油的进口这种情况下西非原油大量积压过去各类轻重甜油升贴水均有不同程度的下跌叠加法国工人罢工以及炼厂原本计划中的检修EFS价差过去一周继续回落至近年低位此外在油品库存方面虽然美国汽油库存偏低但过分聚焦汽油库存略显牵强如果整体看油品总库存目前已处于历史中位对油价的直接支撑暂时有限在潜在上行风险上我们认为更多还是应关注海外服务业的火爆在美国能源食品等通胀分项持续回落后服务业分项过去数据持续回升间接造成了北美汽柴油裂解价差的强势这一点在过去一周公布的美国服务业PMI大幅反弹中也可以印证建议继续关注二季度季节性需求恢复情况在去杠杆的大周期中可能诱发阶段性需求的扩张并影响油品价格的下跌节奏整体来看我们对油价的判断相比2022年底略做修正即从一季度谨慎看多二季度下行压力极大修改为一季度末就有可能开启趋势下行策略上季度级别策略关注逢高空月间反套做多波动率年度级别策略仍旧是多SC空Brent请务必阅读正文之后的免责条款部分1期货研究目录1行情数据311油品库存312原油供需313炼厂毛利及开工率414原油价格结构415成品油416地缘政治417后市展望42原油价格521原油期货和现货价格522成品油期货价格和裂解价差73原油生产和库存831浮式仓储库存832上周美国原油库存回升成品油库存继续回落833欧洲市场安哥拉原油供应回落ARA地区汽柴油库存有涨有跌1034亚洲市场IE11月9日止当周新加坡油品库总库存环比下降114原油需求1141美国油品总需求增加汽油馏分油需求涨跌不一1142毛利震荡125资金因素1251投机因素净多回升12请务必阅读正文之后的免责条款部分2期货研究正文1行情数据11油品库存美国能源信息署EIA数据显示截至3月17日当周EIA原油库存增加1117万桶库欣地区库存减少1063万桶汽油库存减少6399万桶馏分油减少3313万桶新加坡国际企业发展局IE周四公布的数据显示3月22日止当周新加坡包括石脑油汽油重整油在内的轻质馏分油库存环比上升13至17129万桶中质馏分油库存环比上升185至9627万桶包括燃料油及低硫含蜡残油在内的残渣燃料油库存沥青除外环比上升927至23048万桶总库存环比上升495至49804万桶12原油供需美国原油产量3月17日当周为1230万桶日较前一周增加10万桶日金十数据3月25日讯3月25日下午国务委员兼外长秦刚在北京集体会见来访的美国友好团体和工商界人士秦刚指出中美关系是世界上最重要的双边关系中美关系搞好了世界受益反之世界遭殃中方对发展健康稳定建设性的中美关系的态度没有变化始终主张中美相互尊重和平共处合作共赢发展良好的中美关系需要美方相向而行希望美方摒弃零和思维停止不择手段遏制打压中国和中方一道推动中美关系克服当前困难重回健康稳定的轨道欢迎美国企业继续扩大对华投资扎根中国中方愿继续为包括美国企业在内的各国企业提供更好的营商环境金十数据3月25日讯中央财经委员会办公室分管日常工作副主任韩文秀在中国发展高层论坛2023上表示中国是国际金融安全的避风港多年来中国实施稳健的货币政策坚守货币政策的自主性和常态化在支持经济发展过程中稳住了金融体系消除了大量的风险隐患守住了不发生系统性风险的底线当前没有明显的通货膨胀或通过紧缩的压力货币政策具有较大回旋余地新京报俄罗斯副总理诺瓦克俄罗斯即将承诺将石油产量削减50万桶日将在未来几天内实现该承诺德国总理表示德意志银行利润丰厚无需感到担心此前德意志银行股价下挫CDS飙升市场担忧该行可能成为下一个瑞信美国3月Markit服务业PMI初值前值506预期505公布538美国3月Markit制造业PMI初值前值473预期47公布493美联储3月利率决议仍强调抗击通胀一致敲定加息25BP关注银行危机导致信贷收紧的相关影响维持今年利率预期中值在51不变考虑过暂停加息降息不是今年的基本预期且有必要的话将加息至更高近期扩表是暂时的不影响货币政策三名欧佩克代表称尽管油价下跌欧佩克可能会在2023年底前继续减产200万桶日欧洲央行管委霍尔茨曼大多数人认为需要进行更多的加息我预计还会有几次加息我担心欧洲央行的峰值利率将高于4欧洲央行管委雷恩欧元区通胀增速仍然过快欧元区通胀增速还没有得到足够的放缓欧洲央行将采取必要行动确保物价和金融稳定中国人民银行决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率025个百分点不含已执行5存款准备金率的金融机构本次下调后金融机构加权平均存款准备金率约为76请务必阅读正文之后的免责条款部分3期货研究13炼厂毛利及开工率全球炼厂开工率持续回升14原油价格结构WTI的M1-M2月差过去一周走高从-019上涨004到-015美元桶Brent的M1-M2月差过去一周走高从02上涨02至04美元桶WTI的M1-M12月差过去一周走高从103上涨109至212美元桶Brent的M1-M12月差过去一周走高从217上涨052至269美元桶WTI远月月差扩大月差走高Brent远月月差扩大月差走高15成品油过去一周全球成品油市场单边走势跟随油价整体偏弱但裂解价差依旧偏强海外市场方面柴油取暖油裂解价差跟随天然气价格以及俄罗斯柴油的局部过剩继续回落但汽油裂解价差受到中国出口低于预期美国交运出行恢复欧洲部分炼厂产量下滑等因素影响延续强势原油整体加工裂解维持高位国内市场方面过去一周汽柴油价格维持弱势考虑到无论是居民出行还是固定资产投资回升幅度暂时均有限终端需求短期难有爆发式恢复对汽柴油支撑或有限16地缘政治过去一周地缘事件对油价的直接影响有限短期市场以观望为主俄乌冲突方面本周国家主席习近平对俄罗斯进行了国事访问俄乌冲突升级概率有一定下滑未来对油价走势的潜在影响或持续下滑此外全球主要经济体之间外交贸易关系的变化依旧备受市场瞩目从过去一周情况看喜忧参半建议今年剩余时间持续关注17后市展望过去一周油价在周一创下新低后收回部分跌幅整体走势依旧偏弱其中WTI一度跌破65美元桶Brent一度逼近70美元桶SC在上周一度逼近480元桶后表现略强于外盘短期来看我们对于未来一周持有谨慎看空判断有一定可能还是震荡市长期来看我们维持3月14日以来原油晨报中的判断不变即在海外市场避险情绪蔓延下我们原先判断更可能在二季度出现的下行风险详见我们2023年原油年度报告弱势不会贯穿全年关注各类套利机会2023年原油期货行情及投资望或提前开启交易其中极端情况下上半年BrentWTI均有可能阶段性跌破60美元桶SC跌破480元桶核心逻辑如下第一3月中旬以来信用风险事件频发市场悲观情绪的蔓延可能才开始仍有可能促使油价走出阶段性背离供需面的弱势行情考虑到美联储的加息还未完全结束且美欧通胀水平依旧保持在高位过去两周不断涌现的信用风险事件虽不能立马判定市场进入萧条但至少让商品的右侧空配成为机构对冲资金更安全的配置思路在海外央行还未改变抗通胀的长期政策目标情况下风险事件的提前暴露加大了市场对美欧市场远期需求下滑的担忧只是不易确定需求的收缩路径这种情况下原油价格完全可能复制此前两季度天然气价格的震荡下行走势建议持续关注全球金融市场情绪波动从历次全球市场去杠杆的情况看风险事件的暴露往往不会轻易结束债务问题的长期积累如果处理不当可能出现严重的萧条第二全球原油现货市场短期有小幅过剩的可能从现货市场交易情况看在中国主营炼厂3月逐步转向进口俄罗斯ESPO原油后印度也逐步提升对俄罗斯原油的采购并大幅削减了尼日利亚等西非原油的进口这种情况下西非原油大量积压过去各类轻重甜油升贴水均有不同程度的下跌叠加法国工人罢工以及炼厂原本计划中的检修EFS价差过去一周继续回落至近年低位此外在油品库存方面虽然美国汽油库存偏低但过分聚焦汽油库存略显牵强如果整体看油品总库存目前已处于历史中位对油价的直接支撑暂时有限请务必阅读正文之后的免责条款部分4期货研究在潜在上行风险上我们认为更多还是应关注海外服务业的火爆在美国能源食品等通胀分项持续回落后服务业分项过去数据持续回升间接造成了北美汽柴油裂解价差的强势这一点在过去一周公布的美国服务业PMI大幅反弹中也可以印证建议继续关注二季度季节性需求恢复情况在去杠杆的大周期中可能诱发阶段性需求的扩张并影响油品价格的下跌节奏整体来看我们对油价的判断相比2022年底略做修正即从一季度谨慎看多二季度下行压力极大修改为一季度末就有可能开启趋势下行策略上季度级别策略关注逢高空月间反套做多波动率年度级别策略仍旧是多SC空Brent2原油价格21原油期货和现货价格图1NYMEX和ICE近月合约走势图美元桶图2欧美两地原油差价资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究图3WTI和Brent近月与现货差价图4美国现货各油品价差资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究WTI期现价差期现倒置现货强势Brent期现价差走低现货相对较强期货升水由11下降至094美元桶请务必阅读正文之后的免责条款部分5期货研究北美现货市场WTI-LLS价差由-28涨至-225美元桶WTI-Midland价差由-135上升至-07美元桶WTI-WesternCanada价差从1646下降至1493美元桶图5WTI及Brent近月月间价差图6WTI及Brent12个月间价差资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究WTI的M1-M2月差过去一周走高从-019上涨004到-015美元桶Brent的M1-M2月差过去一周走高从02上涨02至04美元桶WTI的M1-M12月差过去一周走高从103上涨109至212美元桶Brent的M1-M12月差过去一周走高从217上涨052至269美元桶WTI远月月差扩大月差走高Brent远月月差扩大月差走高表1WTI及Brent近月远月价差月差WTI周度变化Brent周度变化M1-M2-0150040402M1-M2前值-019-00902-042M1-M12212109269-902M1-M12前值103-245217-273资料来源Bloomberg国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6期货研究图7全球主要市场现货价格走势图8Brent-Dubai现货价差走势图资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究Brent与Dubai的价差NA22成品油期货价格和裂解价差图9RBOB及HO近月和差价图10gasoil近月及其裂解价差资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究RBOB汽油期货周度收涨87美分报收于每加仑25885美分取暖油期货周度收涨165美分报收于每加仑26952美分请务必阅读正文之后的免责条款部分7期货研究图11RBOB及HO近月裂解价差图12Gas近月走势资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究过去一周时间内北美市场成品油波动比原油更大裂解价差处于高位震荡中3原油生产和库存31浮式仓储库存图13全球原油浮仓图14全球水上运输中原油资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究32上周美国原油库存回升成品油库存继续回落美国3月17日当周EIA原油库存增加1117万桶前值为增加155万桶美国3月17日当周EIA库欣地区原油库存减少1063前值减少1916万桶美国3月17日当周EIA汽油库存减少6399万桶前值为减少2061万桶美国3月17日当周EIA精炼油库存减少3313万桶前值减少2537万桶美国3月17日当周EIA精炼厂设备利用率增加004前值为增加022请务必阅读正文之后的免责条款部分8期货研究图15美国油品总库存走势图图16美国馏分油库存走势图资料来源EIA国泰君安期货研究资料来源EIA国泰君安期货研究图17美国原油库存走势图图18美国汽油库存走势资料来源EIA国泰君安期货研究资料来源EIA国泰君安期货研究图19WTI交割地库欣库存图20美国原油产量资料来源EIA国泰君安期货研究资料来源EIA国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分9期货研究图21美国油天然气钻井走势图22美国水平钻井走势资料来源EIA国泰君安期货研究资料来源EIA国泰君安期货研究图23美国原油进口走势图24美国成品油进口走势资料来源EIA国泰君安期货研究资料来源EIA国泰君安期货研究33欧洲市场安哥拉原油供应回落ARA地区汽柴油库存有涨有跌图25北海原油卸载量图26安哥拉装载量走势资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分10期货研究图27欧洲ARA地区柴油库存走势图28欧洲ARA地区汽油库存走势资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究截至3月23日当周阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普ARA中心柴油库存环比下降185汽油库存环比上升59534亚洲市场IE11月9日止当周新加坡油品库总库存环比下降图29新加坡油品总库存图30新加坡轻质馏分库存走势资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究新加坡国际企业发展局IE周四公布的数据显示3月22日止当周新加坡包括石脑油汽油重整油在内的轻质馏分油库存环比上升13至17129万桶中质馏分油库存环比上升185至9627万桶包括燃料油及低硫含蜡残油在内的残渣燃料油库存沥青除外环比上升927至23048万桶总库存环比上升495至49804万桶4原油需求41美国油品总需求增加汽油馏分油需求涨跌不一美国能源信息署最新统计显示截止2023年3月17日的一周美国成品油需求总量日均20026万桶环比增加913万桶美国汽油日均需求为896万桶环比增加366万桶美国馏分油需求为3974万桶日环比增加238万桶美国能源部下属的能源情报署统计和分析部发布的该数据不计算汽油销售加仑总数相反它在其请务必阅读正文之后的免责条款部分11期货研究每周报告中提供产品供应或暗示需求数据产品供应代表从炼油厂管道调配厂和终端输送至零售供应站的汽油总量图31美国馏分油需求走势图32美国汽油需求走势图资料来源EIA国泰君安期货研究资料来源EIA国泰君安期货研究42毛利震荡图33全球两大油品炼厂毛利图34全球运行中炼厂开工资料来源Bloomberg国泰君安期货研究资料来源Bloomberg国泰君安期货研究截止2023年3月17日美国当周炼厂产能利用率为8860上升0405资金因素51投机因素净多减少截止3月14日至3月21日当周投机者持有的原油投机性净多头减少21878手合约至154341手合约请务必阅读正文之后的免责条款部分12期货研究图35WTI原油投机资金持仓图36净多持仓和油价比较图900000500000多头空头净多右140500000净多右WTI近月4500004500001204000004000006000003500001003500003000003000008030000025000025000060200000200000150000150000040100000100000205000050000-300000000Jul-22Jan-22Jan-23Jun-22Jul-22Oct-22Oct-21Apr-22Feb-22Feb-23Sep-21Sep-22Dec-21Dec-22Mar-22Mar-23Jan-22Jan-23Aug-22Nov-21Nov-22Jun-22May-22Oct-21Oct-22Apr-22Feb-22Feb-23Sep-21Sep-22Dec-21Dec-22Mar-22Mar-23Aug-22Nov-21Nov-22May-22资料来源CFTC国泰君安期货研究资料来源CFTC国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分13期货研究本公司具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考本内容难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者请勿阅读订阅或接收任何相关信息本内容不构成具体业务或产品的推介亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险不应凭借本内容进行具体操作分析师声明作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的期货标的的价格可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发需注明出处为国泰君安期货研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改国泰君安期货产业服务研究所上海市静安区新闸路669号博华大厦30楼电话021-33038635传真021-33038762国泰君安期货金融衍生品研究所上海市静安区新闸路669号博华大厦30楼电话021-33038982传真021-33038937国泰君安期货客户服务电话95521请务必阅读正文之后的免责条款部分1