事件：公司发布年报，2022年实现营业收入16.12亿元，同比增长10.19%，实现归母净利润1.87亿元，同比下降17.8%，扣非归母净利润1.79亿元，同比下降14.9%。22年单Q4实现营业收入4.83亿元，同比增长27.22%，实现归母净利润0.61亿元，同比增长12.0%，扣非归母净利润0.59亿元，同比增长17.0%。
　　点评：
　　卫生巾中高端产品升级驱动增长，电商与外围省份表现亮眼。公司22年实现营业收入16.12亿元，同比增长10.19%，单Q4实现营业收入4.83亿元，同比增长27.22%。分产品看，公司卫生巾产品全年实现收入13.39亿元，同比增长15.28%，敏感肌、安睡裤等中高端产品收入增长是公司业绩提升的主要驱动力之一；纸尿裤实现收入1.23亿元，同比增下降17.03%。分渠道看，公司经销、KA、电商、ODM渠道分别实现收入8.27亿元、2.83亿元、3.71亿元、1.31亿元，分别同比3.4%、+6.3%、+76.9%、+0.3%，22年公司线下渠道受疫情影响增速有所放缓，电商渠道增长明显。线下分地区看，公司线下渠道在川渝、云贵陕、其他地区分别实现收入5.79亿元、3.35亿元、1.96亿元，分别同比-5.8%、-0.2%、+13.6%，公司在川渝、云贵陕核心市场持续优化经销商结构并扩展销售网络；同时，公司有序拓展全国市场，逐步提升市场份额，目前公司产品已经进入河北、山东、河南、安徽、两湖、两广等地区市场。
　　电商与外围省份毛利率提升，Q4净利润持续修复。1）毛利率：公司22年实现毛利率45.11%，同比+0.4pct，其中卫生巾产品毛利率为50.5%，同比-0.16pct。分地区看，线下川渝、云贵陕、其他地区毛利率分别为49.4%、51.5%、43.8%，分别同比-1.3pct、-0.6pct、+5.7pct，电商、ODM渠道毛利率分别为43.9%、15%，分别同比+9.4%、-7.5pct。电商及外围省份产品毛利率实现提升。2）期间费用：公司22年销售、管理、研发费用率分别为24.5%、3.8%、2.7%，分别同比+5.4pct、-1.3pct、-0.8pct其中销售费用提升主要为公司聚焦优势资源，持续加大渠道的品牌推广力度，提升了品牌知名度和影响力。3）净利润：公司22年实现归母净利润1.87亿元，同比下降17.8%，扣非归母净利润1.79亿元，同比下降14.9%；单Q4实现归母净利润0.61亿元，同比增长12.0%，扣非归母净利润0.59亿元，同比增长17.0%。公司全年实现归母净利率11.6%，同比-3.96pct；单Q4实现归母净利率12.67%，同比-1.72pct，环比+0.4pct。4）现金流：公司全年经营活动现金流2.34亿元，同比+13.1%；投资活动现金流-0.74亿元，同比-27.3%，主要为购买理财产品本期赎回所致；筹资活动现金流-1.16亿元，同比+10.0%，主要为公司实施限制性股票计划，收到员工股权认购款所致。
　　盈利预测与投资评级：公司多年来通过聚焦中高端产品、精细化渠道管理，实现了区域市场占有率的领先，并以渠道延伸与区域扩展进一步强化公司产品力，形成产品和渠道的双正向循环。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.45亿元，3.00亿元、3.62亿元，分别同比增长30.9%、22.3%、20.7%，目前股价对应23年、24年PE分别31X、26X，维持“买入”评级。
　　风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险

研究报告全文：TableTitle证券研究报告电商增长靓丽个护龙头加速成长公司研究TableReportTypeTableReportDate2023年03月25日公司点评报告TableS事件公司发布ummary年报2022年实现营业收入1612亿元同比增长1019TableStockAndRank百亚股份003006实现归母净利润187亿元同比下降178扣非归母净利润179亿元同比下降14922年单Q4实现营业收入483亿元同比增长2722投资评级买入实现归母净利润061亿元同比增长120扣非归母净利润059亿元同比增长170上次评级买入点评TableAuthor卫生巾中高端产品升级驱动增长电商与外围省份表现亮眼公司22李宏鹏轻工行业首席分析师年实现营业收入亿元同比增长单实现营业收入执业编号S150052202000316121019Q4邮箱lihongpengcindasccom483亿元同比增长2722分产品看公司卫生巾产品全年实现收入1339亿元同比增长1528敏感肌安睡裤等中高端产品收入增长是公司业绩提升的主要驱动力之一纸尿裤实现收入123亿元同比增下降1703分渠道看公司经销KA电商ODM渠道分别实现收入827亿元283亿元371亿元131亿元分别同比-34637690322年公司线下渠道受疫情影响增速有所放缓电商渠道增长明显线下分地区看公司线下渠道在川渝云贵陕其他地区分别实现收入579亿元335亿元196亿元分别同比-58-02136公司在川渝云贵陕核心市场持续优化经销商结构并扩展销售网络同时公司有序拓展全国市场逐步提升市场份额目前公司产品已经进入河北山东河南安徽两湖两广等地区市场电商与外围省份毛利率提升Q4净利润持续修复1毛利率公司22年实现毛利率4511同比04pct其中卫生巾产品毛利率为505同比-016pct分地区看线下川渝云贵陕其他地区毛利率分别为494515438分别同比-13pct-06pct57pct电商相关研究ODM渠道毛利率分别为43915分别同比94-75pct电1TableO百亚股份therR003006eportQ3收商及外围省份产品毛利率实现提升期间费用公司年销售管入恢复高增毛利率改善显著222理研发费用率分别为分别同比2百亚股份003006电商245382754pct-13pct高增全国扩张多举应对短期-08pct其中销售费用提升主要为公司聚焦优势资源持续加大渠道的经营压力品牌推广力度提升了品牌知名度和影响力3净利润公司22年实3百亚股份003006首次覆现归母净利润187亿元同比下降178扣非归母净利润179亿盖产品力优势稳固电商高元同比下降149单Q4实现归母净利润061亿元同比增长增助力全国扩张120扣非归母净利润059亿元同比增长170公司全年实现归母净利率116同比-396pct单Q4实现归母净利率1267同比-172pct环比04pct4现金流公司全年经营活动现金流234亿元同比131投资活动现金流-074亿元同比-273主要为信达证券股份有限公司购买理财产品本期赎回所致筹资活动现金流-116亿元同比100CINDASECURITIESCOLTD主要为公司实施限制性股票计划收到员工股权认购款所致北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编100031盈利预测与投资评级公司多年来通过聚焦中高端产品精细化渠道管请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1理实现了区域市场占有率的领先并以渠道延伸与区域扩展进一步强化公司产品力形成产品和渠道的双正向循环预计2023-2025年公司归母净利润分别为245亿元300亿元362亿元分别同比增长309223207目前股价对应23年24年PE分别31X26X维持买入评级风险因素市场竞争加剧风险原材料价格大幅上涨风险TableProfit重要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入百万元14631612195623582833增长率YoY170102213206201归属母公司净利润228187245300362百万元增长率YoY249-178309223207毛利率447451459460460净资产收益率ROE188146180206230EPS摊薄元053044057069084市盈率PE倍33833139313425622122市净率PB倍632464565528489TableReportClosing资料来源万得信达证券研发中心预测股价为2023年03月24日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2资产负债表TableFinance单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产9171090118213661595营业总收入14631612195623582833货币资金259302310389494营业成本809885105912741530应收票据营业税金及0232833401415182226附加应收账款134167202244293销售费用279395479576693预付账款管理费用72226313775627894113存货162178211255306研发费用5144536476其他355398406415425财务费用-3-4345非流动资产636642716733745减值损失合-2-8-2-2-2计长期股权投资2019191919投资净收益137101214固定资产合451447490520541其他6281012无形资产计营业利润6666666666255217281343414其他100109141128119营业外收支0-4-3-3-3资产总计15531732189820992340利润总额255212278340411流动负债330442528635761所得税3125334149短期借款净利润00000224187245299361应付票据00000少数股东损益-400-1-1应付账款归属母公司164188225271325228187245300362净利润其他166254304364436EBITDA285264325390463非流动负债EPS当89999年元053044057069084长期借款00000其他89999现金流量表单位百万元负债合计会计年度3394515376447702020A2021A2022E2023E2024E少数股东权益经营活动现1100-1197234297355422金流归属母公司股12131280136014561571净利润224187245299361负债和股东权东权益折旧摊销155317321898209923404451566269益财务费用0-1000投资损失单位百-13-7-10-12-14重要财务指标万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变-65-1-1-1-1其它动营业总收入1463161219562358283374777投资活动现同比170102213206201-58-74-124-72-70金流归属母公司净228187245300362资本支出-121-28-84-84-84利润同比249-178309223207长期投资63-45000毛利率447451459460460其他00-401214ROE188146180206230筹资活动现-129-116-165-204-247EPS摊金流053044057069084吸收投资022300薄元PE33833139313425622122借款00000支付利息或PB632464565528489-128-129-167-204-247股息现金流净增EVEBITDA26022135227218721553加额1044879105请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3研究团队简介李宏鹏经济学硕士六年轻工制造行业研究经验2015年8月入职招商证券研发中心轻工制造团队团队获得2017年新财富金牛奖水晶球轻工造纸行业第4第2第3名2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师2022年加入信达证券机构销售联系人区域姓名手机邮箱全国销售总监韩秋月13911026534hanqiuyuecindasccom华北区销售总监陈明真15601850398chenmingzhencindasccom华北区销售副总监阙嘉程18506960410quejiachengcindasccom华北区销售祁丽媛13051504933qiliyuancindasccom华北区销售陆禹舟17687659919luyuzhoucindasccom华北区销售魏冲18340820155weichongcindasccom华北区销售樊荣15501091225fanrongcindasccom华北区销售秘侨18513322185miqiaocindasccom华北区销售李佳13552992413lijia1cindasccom华北区销售赵岚琦15690170171zhaolanqicindasccom华北区销售张斓夕18810718214zhanglanxicindasccom华北区销售王哲毓18735667112wangzheyucindasccom华东区销售总监杨兴13718803208yangxingcindasccom华东区销售副总监吴国15800476582wuguocindasccom华东区销售国鹏程15618358383guopengchengcindasccom华东区销售朱尧18702173656zhuyaocindasccom华东区销售戴剑箫13524484975daijianxiaocindasccom华东区销售方威18721118359fangweicindasccom华东区销售俞晓18717938223yuxiaocindasccom华东区销售李贤哲15026867872lixianzhecindasccom华东区销售孙僮18610826885suntongcindasccom华东区销售贾力15957705777jialicindasccom华东区销售石明杰15261855608shimingjiecindasccom华东区销售曹亦兴13337798928caoyixingcindasccom华东区销售王赫然15942898375wangherancindasccom华南区销售总监王留阳13530830620wangliuyangcindasccom华南区销售副总监陈晨15986679987chenchen3cindasccom华南区销售副总监王雨霏17727821880wangyufeicindasccom华南区销售刘韵13620005606liuyuncindasccom华南区销售胡洁颖13794480158hujieyingcindasccom华南区销售郑庆庆13570594204zhengqingqingcindasccom华南区销售刘莹15152283256liuying1cindasccom华南区销售蔡静18300030194caijing1cindasccom华南区销售聂振坤15521067883niezhenkuncindasccom请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4华南区销售宋王飞逸15308134748songwangfeiyicindasccomTableIntroduction分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明本人具有证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何组成部分不曾与不与也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关免责声明信达证券股份有限公司以下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