事件：2023年03月21日，公司发布2022年年报，2022年公司实现营业收入13.58亿元，同比增长40.12%；归母净利润1.94亿元，同比增长1.39%；扣非归母净利润1.59亿元，同比略降10.18%。
　　收入持续强劲，研发投入持续加大，后端订单饱满。分季度看，2022Q4在同期高基数基础上实现收入3.88亿元（同比，下同，+42.01%），归母净利润3579万元（-23.85%）扣非归母净利润1443万元（-61.14%）；盈利能力上，2022年毛利率51.44%（-2.68pp），净利率14.11%（-5.55pp）；费用率方面，2022年销售费用1.10亿元（+58.26%），费用率8.11%（+0.93pp）。管理费用1.69亿元（+48.20%），费用率12.45%（+0.68pp）。研发费用2.02亿元（+94.85%），费用率14.84%、同比大幅提升4.17pp，我们预计主要系持续加大对研发团队规模及激励所致；订单上，公司订单饱满，2022年底公司后端业务在手订单约3.7亿元。此外，源于2022年公司股权激励摊销对归母净利润影响较大，我们预计剔除股权激励影响后2022年归母净利润同比增长16.34%，依然维持稳健增长。
　　前后端业务亮点频频，相互协同有望带来长期成长。1）前端分子砌块与工具化合物：2022年前端业务实现营收8.27亿元（+51.76%），其中分子砌块收入2.46亿元（+78.43%）；工具化合物收入5.81亿元（+42.75%）。公司前端业务研发实力雄厚、产品品类丰富，口碑效应凸显，截止2022年底累计完成订单数量超39万个，分子种类达8.7万种(+48.5%)，我们预计随着SKU持续扩增有望驱动业务保持高增。2）后端特色仿制药和创新药CDMO：①2022年后端业务实现营业收入5.21亿元（+24.97%）。其中，仿制药收入2.09亿元、截止年底项目数达259个、商业化项目58个，创新药收入3.12亿元（+57.94%）、截止年底累计承接456个项目，其中381个临床前与临床I期，62个临床II期与III期以及13个商业化。②同时，ADC方面，公司2022年ADC销售收入+84.58%，合作客户超600家（+84.10%），ADC项目数超100个，2条新生产线也顺利投入运营。③此外，小分子产能方面，公司安徽马鞍山基地一期工程中的1个车间于2022Q4投产、药源收购也于2022Q4落地、山东泽大泛科CDMO产业化基地于2023年2月奠基，随着后端产能持续开拓，有望带动整体业务持续快速增长。
　　盈利预测与投资建议：源于防疫政策变化及公司前期CDMO投入成本较高，我们调整盈利预测，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为19.02、25.54、33.70亿元（2023-2024年预测前值约19.33和26.96亿元），增速分别为40.02%、34.29%、31.96%；归母净利润分别为2.66、3.68、5.11亿元(2023-2024年预测前值约3.01、4.78亿元），增速分别为37.52%、38.29%、38.70%。考虑到公司所处赛道发展空间广阔，公司未来有望通过前后端协同带来长期成长性，享受估值溢价，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能提升不及预期风险、核心技术人员流失风险、毛利率下降的风险、原材料供应及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险。
　　

研究报告全文：收入持续高增多因素扰动利润2023年有望逐步恢复皓元医药688131SH医药生物证券研究报告公司点评2023年03月23日TableIndustry评级TableTitle买入维持公司盈利预测及估值TableFinance市场价格12038指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元分析师祝嘉琦96923135805190152255350336957增长率yoy52614012400234293196执业证书编号S0740519040001净利润百万元1909819364266293682551076电话021-20315150增长率yoy4870139375238293870每股收益元179181249344477Emailzhujqrqlzqcomcn每股现金流量054-225146008076分析师崔少煜净资产收益率1048835101512301458执业证书编号S0740522060001PE67436650483634972521PEG1384768129091065EmailcuisyrqlzqcomcnPB707555491430368备注截止2023年03月23日投资要点事件2023年03月21日公司发布2022年年报2022年公司实现营业收入1358亿元同比增长4012归母净利润194亿元同比增长139扣非归母净利润基本状况TableProfit159亿元同比略降1018收入持续强劲研发投入持续加大后端订单饱满分季度看2022Q4在同期高基总股本百万股10698数基础上实现收入388亿元同比下同4201归母净利润3579万元-2385流通股本百万股6030扣非归母净利润1443万元-6114盈利能力上2022年毛利率5144-268pp市价元12038净利率1411-555pp费用率方面2022年销售费用110亿元5826市值百万元128783费用率811093pp管理费用169亿元4820费用率1245068pp流通市值百万元72589研发费用202亿元9485费用率1484同比大幅提升417pp我们预计主要系持续加大对研发团队规模及激励所致订单上公司订单饱满年底公司股价与行业TableQuotePic-市场走势对比2022后端业务在手订单约37亿元此外源于2022年公司股权激励摊销对归母净利润影响较大我们预计剔除股权激励影响后2022年归母净利润同比增长1634依然维皓元医药沪深300100持稳健增长00-100前后端业务亮点频频相互协同有望带来长期成长1前端分子砌块与工具化合物-2002022-08-312023-02-282021-10-282021-11-282021-12-282022-01-282022-02-282022-03-312022-04-302022-05-312022-06-302022-07-312022-09-302022-10-312022-11-302022-12-312023-01-312021-09-28年前端业务实现营收亿元其中分子砌块收入亿元-30020228275176246-4007843工具化合物收入581亿元4275公司前端业务研发实力雄厚-500产品品类丰富口碑效应凸显截止2022年底累计完成订单数量超39万个分子种-600-700类达87万种485我们预计随着SKU持续扩增有望驱动业务保持高增2后-800端特色仿制药和创新药CDMO2022年后端业务实现营业收入521亿元2497其中仿制药收入209亿元截止年底项目数达259个商业化项目公司持有该股票比例58个创新药收入312亿元5794截止年底累计承接456个项目其中381相关报告个临床前与临床I期62个临床II期与III期以及13个商业化同时ADC方面1皓元医药688131SH-公司点评公司2022年ADC销售收入8458合作客户超600家8410ADC项目数超100个2条新生产线也顺利投入运营此外小分子产能方面公司安徽马鞍收入持续强劲多因素影响2022Q4山基地一期工程中的1个车间于2022Q4投产药源收购也于2022Q4落地山东泽利润-买入-中泰证券祝嘉琦崔少大泛科CDMO产业化基地于2023年2月奠基随着后端产能持续开拓有望带动整煜20230226体业务持续快速增长2皓元医药688131SH-公司点评盈利预测与投资建议源于防疫政策变化及公司前期CDMO投入成本较高我们调整盈利预测我们预计公司2023-2025年营业收入分别为190225543370亿元多因素扰动Q3利润看好前后端协2023-2024年预测前值约1933和2696亿元增速分别为40023429同带来长期成长-买入-中泰证券3196归母净利润分别为266368511亿元2023-2024年预测前值约301祝嘉琦崔少煜20221027478亿元增速分别为375238293870考虑到公司所处赛道发展空间广阔公司未来有望通过前后端协同带来长期成长性享受估值溢价维持买入评级风险提示事件研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险产能提升不及预期风险核心技术人员流失风险毛利率下降的风险原材料供应及其价格上涨的风险环保和安全生产风险请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评内容目录2022年收入持续强劲研发投入持续加大-3-收入持续亮眼剔除股权激励后归母持续快速增长-3-盈利预测与投资建议-6-风险提示-8-研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险-8-产能提升不及预期风险-8-创新药研发项目转让不确定性风险-8-毛利率下降的风险-8-原材料供应及其价格上涨的风险-8-环保和安全生产风险-8--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评2022年收入持续强劲研发投入持续加大收入持续亮眼剔除股权激励后归母持续快速增长2022年公司实现营业收入1358亿元同比增长4012归母净利润194亿元同比增长139扣非归母净利润159亿元同比略降1018我们预计收入快速增长主要系前端业务优势显著订单快速增长驱动收入持续高增同时收入增速快于利润我们预计主要系生产研发产品人才投入增加导致成本提升较多所致其中生产方面公司马鞍山菏泽高活及高端原料药和中间体生产车间建设及部分投产带来折旧增加人才投入方面22年股权激励摊销305682万元对当期利润产生较大压力我们预计剔除股权激励影响后2022年归母净利润同比增长1634依然维持稳健增长图表1皓元医药主要财务指标变化单位百万元1600002021A2022A同比增速2000014000010000120000000100000-100008000060000-2000040000-3000020000-40000000-50000-20000-40000-60000扣非归母营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润经营现金流净利润2021A9692344470696011407103456241895190981772457832022A13580565941110151690520158-0586991936415638-24023同比增速40124828582648209486-10929-6311139-1177-51541来源公司公告中泰证券研究所2022Q4收入持续强劲利润端略有波动分季度看公司2022Q4在同期高基数基础上实现收入388亿元同比下同4201归母净利润3579万元-2385扣非归母净利润1443万元-6114我们预计主要系防疫政策变化带来较大影响12月在防疫政策变化下新冠感染人数短时间上升带来公司BD及订单交付有所推延我们预计随着在感染人数达峰之后公司业务有望逐步恢复-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表2皓元医药分季度财务数据单位百万元项目2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4营业收入102111466516406222282255222959240972731529999321323488538789营业收入同比120855656468822883302399544774201营业收入环比43621187354914618149513369837118571119营业成本47736149740591901038410477101431346512754144171813220638毛利率532658075487586653955437579150705748551348034679销售费用11821292151491412341664186421981989250529393583管理费用132713002273168918392747289239293681327744385509研发费用107117881785183718142499258034533347492558846003财务费用-052075357501209505-279188114-154-223204营业利润149636033043672764494359621239556790556143932913利润总额146636033042674964314352621039586789556644913009所得税18836249697210132701317-706612225416-554归母净利润127832412547577854184082489847006234540441473579归母净利润同比3239425969233-186615063239-1534-2385净利率12522210155225992402177820331721207816821189923扣非归母净利润1239310053474015464837135880511132041443扣非归母净利润同比287122729-3107-6114扣非归母净利率12142114237117491929135919601591918372来源公司公告中泰证券研究所图表3皓元医药分季度营业收入单位百万元图表4皓元医药分季度归母净利润单位百万元营业收入YOY归母净利润YOY4500500070010000468892336234000447738794500348942016005425408000350039954000321349030003500470300050060002731330240841524103000250022552296400358400025003239200022883002000200015061500150020000010001000-1866-1534500500100-2385-20000000000-40002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所2022年毛利率依然维持高位研发投入持续加大2022年公司综合毛利率约5144较去年略降268pp我们预计主要源于生产研发产品人才投入增加导致成本提升较多所致公司自成立以来便不断加大研发投入2022年研发投入202亿元同比增长9485费用率升至1484417pp其余费用率基本保持稳定2022年销售费用110亿元5826费用率811093pp管理费用169亿元4820费用率1245068pp此外2022年净利率约1411-555pp-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表5皓元医药毛利率净利率概况图表6皓元医药费用率概况期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率7000毛利率净利率450041376000571856674000541252113503500051575144350035363000302640002969250030002000180820002022115317951966150010741484141111771245100010401020103810671000129781186311807727186135000002017A2018A2019A2020A2021A2022A0002018A2019A2020A2021A2022A-500来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议源于防疫政策变化及公司前期CDMO投入成本较高我们调整盈利预测我们预计公司2023-2025年营业收入分别为190225543370亿元2023-2024年预测前值约1933和2696亿元增速分别为400234293196归母净利润分别为266368511亿元2023-2024年预测前值约301478亿元增速分别为375238293870考虑到公司所处赛道发展空间广阔公司未来有望通过前后端协同带来长期成长性享受估值溢价维持买入评级-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表7皓元医药财务模型预测资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产1823222928483514营业收入1358190225543370现金460624638604营业成本659103613691760应收账款337390553743营业税金及附加56912其他应收款14222737营业费用110147198263预付账款16253342管理费用169247327434存货911112115442030财务费用-17-0-3其他流动资产86485358资产减值损失-43-36-38-38非流动资产1775147214661391公允价值变动收益0000长期投资68696868投资净收益16000固定资产623676658604营业利润197286393544无形资产101101101101营业外收入2000其他非流动资产983626639617营业外支出0000资产总计3598370143144905利润总额199286393544流动负债8227239211003所得税7202433短期借款2299612518净利润192266368511应付账款287414568727少数股东损益-2000其他流动负债306213227257归属母公司净利润194266368511非流动负债444342389386EBITDA255364472625长期借款171171171171EPS元181249344477其他非流动负债273171218215负债合计1266106513091389主要财务比率少数股东权益12121212会计年度20222023E2024E2025E股本107107107107成长能力资本公积1634167416741674营业收入401400343320留存收益57484012081719营业利润-63457371385归属母公司股东权益2320262429933504归属于母公司净利润14375383387负债和股东权益3598370143144905获利能力毛利率514455464478现金流量表单位百万元净利率143140144152会计年度20222023E2024E2025EROE83101123146经营活动现金流-240156881ROIC81119138163净利润192266368511偿债能力折旧摊销59708085资产负债率352288304283财务费用-17-0-3净负债比率3563250522621362投资损失-16000流动比率222308309350营运资金变动-570-244-497-588速动比率097125112113其他经营现金流95565877营运能力投资活动现金流-713162-25-12总资产周转率045052064073资本支出581000应收账款周转率5555长期投资-541-00应付账款周转率278295279272其他投资现金流-186163-25-12每股指标元筹资活动现金流360-15330-104每股收益最新摊薄181249344477短期借款0029-107每股经营现金流最新摊薄-225146008076长期借款171000每股净资产最新摊薄2169245327973275普通股增加33-000估值比率资本公积增加3074000PE6650483634972521其他筹资现金流-151-19413PB555491430368现金净增加额-57816414-34EVEBITDA50352720来源中泰证券研究所-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评风险提示研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险报告中使用了大量公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险产能提升不及预期风险公司近年大幅扩充产能存在一定的产能投放不及预期的风险创新药研发项目转让不确定性风险公司在研创新药项目全为自主研发项目新药研发具有高投入高风险长周期等特点公司新药研发进展存在不确定性风险另外公司在研新药项目多数都有竞争品种在研或已上市同类竞争加剧或者项目进度不达预期可能会给公司新药研发项目转让带来不确定性风险毛利率下降的风险公司凭借自身技术及产品方面的优势目前的综合毛利率维持在较高水平随着公司的快速发展公司业务规模及范围将进一步扩大如果公司不能始终保持在技术和产品方面的竞争优势随着销售规模的扩大公司的毛利率有趋同同行业毛利率的可能存在下降的风险原材料供应及其价格上涨的风险公司研发生产所需原材料主要以基础化工原料化学试剂和溶剂为主这些原材料市场供应充足价格较为市场化且公司与主要供应商已建立稳定的合作关系但是如果宏观经济环境发生重大变化或发生自然灾害等不可抗力可能会出现原材料短缺价格波动或原材料不能达到公司生产所要求的质量标准等情况会影响公司的正常经营环保和安全生产风险随着公司业务规模的逐步扩大环保及安全生产方面的压力也在增大可能会存在因设备故障人为操作不当自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险一旦发生安全环保事故不仅客户可能会中止与公司的合作且公司将面临着政府有关监管部门的处罚责令整改或停产的可能进而严重影响公司正常的业务经营-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分