22年盈利强劲，但受国际运价高位回落影响，全球货代业务短期承压
　　密尔克卫发布2022年业绩：1）营业收入115.8亿元，同比增长33.9%；2）归母净利6.1亿元，同比增长40.2%。22年公司收入和盈利强劲增长，主因1H22国际运价高位、公司积极开拓新区域和新品类，大力提升危化品一站式供应链服务能力。自2H22起，外需疲软，国际运价高位回落，公司全球货代业务承压。我们下调2023/2024年净利预测14%/17%至7.6亿/9.5亿元，新增2025年净利预测11.0亿元；基于34x 2023EPE，下调目标价11%至156.9元（公司历史三年PE均值减1个标准差，估值折价主因考虑公司盈利高基数，增速较历史有所放缓），维持“买入”。
　　22年全年货代利润高增长；但自2H22起运价高位回落，收入环比下滑
　　22年公司全球货代业务实现营业收入37.8亿元，同比增长21.4%；毛利润4.3亿元，同比大幅增长53.1%；毛利率11.4%，同比上升2.4pct。货代业务盈利大幅增长主因受益于1H22国际海运和空运运价高位；自2H22起，国际运价高位大幅下挫，公司货代业务环比下滑。2H22公司货代业务收入环比下滑25.8%。展望2023年，我们预计伴随国际运价高位回落和海外宏观不确定性，公司货代业务短期承压。
　　仓配一体化业务盈利强劲，22年毛利同比增长42.7%，毛利率46.6%
　　22年公司区域仓配一体化业务实现营业收入7.3亿元，同比增长32.1%；毛利润3.4亿元，同比增长42.7%；毛利率46.6%，同比上升3.4pct，盈利能力强劲。截至22年底，公司在全国自建及管理约50万平方米专业化学品仓库，为客户提供化工品存储保管、库存管理等服务，形成覆盖主要化学品生产及消费区域的流通交付网络。我们预计公司仓配一体化业务有望伴随公司新增仓库的投入使用，收入和利润规模将稳步提升。
　　全球移动交付/化工品交易业务毛利润同比+128.1%/-19.3%
　　22年公司全球移动交付业务（航运/罐装+工程/干散货物流）收入9.7亿元，同比增长70.6%；毛利1.8亿元，同比增长128.1%；毛利率同比增加4.7pct至18.6%。化工品交易和环保业务收入43.5亿元，同比增长39.1%；毛利1.4亿元，同比下滑19.3%；毛利率3.1%，同比下滑2.3pct。
　　进入散装危化品船舶运输市场，打通化学品上下游物流服务
　　根据公司年报，公司正式进入散装危化品船舶运输市场，打造液体化学品的船运服务能力。我们认为尽管短期面临海外宏观不确定性，但公司通过打造和提升一站式供应链物流网络和服务能力，中长期发展前景向好。
　　风险提示：化工行业景气度不及预期；业务拓展不及预期；安全风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告密尔克卫603713CH盈利强劲但全球货代业务短期承压华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月22日中国内地仓储物流目标价人民币15690研究员林珊22年盈利强劲但受国际运价高位回落影响全球货代业务短期承压SACNoS0570520080001linshanhtsccomSFCNoBIR018862128972209密尔克卫发布2022年业绩1营业收入1158亿元同比增长3392归母净利61亿元同比增长40222年公司收入和盈利强劲增长主研究员沈晓峰因1H22国际运价高位公司积极开拓新区域和新品类大力提升危化品一SACNoS0570516110001shenxiaofenghtsccom站式供应链服务能力自2H22起外需疲软国际运价高位回落公司全SFCNoBCG366862128972088球货代业务承压我们下调20232024年净利预测1417至76亿95基本数据亿元新增2025年净利预测110亿元基于34x2023EPE下调目标价11至1569元公司历史三年PE均值减1个标准差估值折价主因考虑目标价人民币15690公司盈利高基数增速较历史有所放缓维持买入收盘价人民币截至3月22日11122市值人民币百万1828322年全年货代利润高增长但自2H22起运价高位回落收入环比下滑6个月平均日成交额人民币百万1216152周价格范围人民币10175-1538622年公司全球货代业务实现营业收入378亿元同比增长214毛利润BVPS人民币230543亿元同比大幅增长531毛利率114同比上升24pct货代业务盈利大幅增长主因受益于1H22国际海运和空运运价高位自2H22起股价走势图国际运价高位大幅下挫公司货代业务环比下滑2H22公司货代业务收入密尔克卫环比下滑258展望2023年我们预计伴随国际运价高位回落和海外宏人民币相对沪深300观不确定性公司货代业务短期承压15471413仓配一体化业务盈利强劲22年毛利同比增长427毛利率466128222年公司区域仓配一体化业务实现营业收入73亿元同比增长3211146毛利润34亿元同比增长427毛利率466同比上升34pct盈利10110能力强劲截至22年底公司在全国自建及管理约50万平方米专业化学Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23品仓库为客户提供化工品存储保管库存管理等服务形成覆盖主要化学品生产及消费区域的流通交付网络我们预计公司仓配一体化业务有望伴随资料来源Wind公司新增仓库的投入使用收入和利润规模将稳步提升全球移动交付化工品交易业务毛利润同比1281-19322年公司全球移动交付业务航运罐装工程干散货物流收入97亿元同比增长706毛利18亿元同比增长1281毛利率同比增加47pct至186化工品交易和环保业务收入435亿元同比增长391毛利14亿元同比下滑193毛利率31同比下滑23pct进入散装危化品船舶运输市场打通化学品上下游物流服务根据公司年报公司正式进入散装危化品船舶运输市场打造液体化学品的船运服务能力我们认为尽管短期面临海外宏观不确定性但公司通过打造和提升一站式供应链物流网络和服务能力中长期发展前景向好风险提示化工行业景气度不及预期业务拓展不及预期安全风险经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万864511576130571526417111-152263390128016901210归属母公司净利润人民币百万431796053775706952081100-49674020250625761553EPS人民币最新摊薄263368461579669ROE13541602168817881750PE倍42343020241519201662PB倍580483410345292EVEBITDA倍23571780159712831077资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1密尔克卫603713CH图表1密尔克卫各业务毛利润占比2022年图表2密尔克卫归母净利及同比增速MRT区域内MCD不一样人民币百万贸交付的分销归母净利同比增速右轴1311120060100050MGM全球移497动158004024060030MGF全球货251258代业务400203415520010MRW区域仓配一体化0027202120222023E2024E2025E资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3密尔克卫PE-Bands图表4密尔克卫PB-Bands人民币密尔克卫30x40x人民币密尔克卫48x76x55x70x85x103x131x158x40040030030020020010010000233202392023321239212332223922233202392023321239212332223922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2密尔克卫603713CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产44545519640471757897营业收入864511576130571526417111现金638161277144116841888营业成本775810316116211353915143应收账款19432045245328053089营业税金及附加19252051231327043031其他应收账款908712164118071621615198营业费用936112405139931635818337预付账款3906419639465773083055944管理费用1976229820300323205435933存货777226603121233299517468财务费用53725528508852414834其他流动资产13131612180518852033资产减值损失12794063130615261711非流动资产28193992431647245033公允价值变动收益028153045075091长期投资044000000000000投资净收益1242348669774612固定投资10881198148718162027营业利润53023708998926411261299无形资产55889839239562710881218营业外收入20393291234925602733其他非流动资产11711954187318201788营业外支出22771259130516141393资产总计72739511107191190012930利润总额52785729319030811361312流动负债32793718434647654940所得税918910545130571642118971短期借款804511406144518931569净利润435976238677251971511122应付账款71889790159098710711145少数股东损益4171849154519432245其他流动负债17551522199018012226归属母公司净利润431796053775706952081100非流动负债774211899179817001575EBITDA796151111122615371772长期借款5249770754606615091338348EPS人民币基本266368461579669其他非流动负债249241191119111911191负债合计40535617614364656515主要财务比率少数股东权益669510499120441398716232会计年度202120222023E2024E2025E股本1644716438164381643816438成长能力资本公积17881833183318331833营业收入152263390128016901210留存公积12511792245032764231营业利润57783372259026171531归属母公司股东权益31533789445652956252归属母公司净利润49674020250625761553负债和股东权益72739511107191190012930获利能力毛利率10261089110011301150现金流量表净利率504539592636656会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE13541602168817881750经营活动现金202556126491248757661509ROIC13441370152516141762净利润435976238677251971511122偿债能力折旧摊销2281030400246993196237891资产负债率55735906573154335039财务费用53725528508852414834净负债比率24854696352931921702投资损失1242348669774612流动比率136148147151160营运资金变动51143418951305455279992速动比率116132130134142其他经营现金8615193206825362509营运能力投资活动现金14401236557687120567504总资产周转率158138129135138资本支出3938375904504186417857173应收账款周转率556581581581581长期投资87452114000000000应付账款周转率13121367136713671367其他投资现金95907455495350702710331每股指标人民币筹资活动现金17521231230672494130630每股收益最新摊薄263368461579669短期借款550546015439394473232339每股经营现金流最新摊薄123373555461918长期借款340851825710093974812565每股净资产最新摊薄19182305271032213803普通股增加974009000000000估值比率资本公积增加10844544000000000PE倍42343020241519201662其他筹资现金2327840116169135992514274PB倍580483410345292现金净增加额5107664524124122038052720EVEBITDA倍23571780159712831077资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3密尔克卫603713CH免责声明分析师声明本人林珊沈晓峰兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本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