聚氨酯行业细分龙头，境外收入增速亮眼。公司成立于2003年，主要从事聚氨酯原材料及EO、PO其他下游衍生物系列产品的研发、生产与销售及承接塑胶跑道等体育场地工程的施工。产品终端覆盖轻工、建筑、机械、纺织、冶金、运输、水利、印刷、医疗器械、石化、矿山、体育等众多行业。荣获国家高新技术企业、全国制造业单项冠军示范企业、山东省新材料领军企业50强和淄博市“专精特新”示范中小企业等荣誉。2021年公司实现营收79.77亿元，同比增长56.21%，实现归母净利润2.35亿元，同比增长15.19%。同年，实现境外营收17.03亿元，同比增长142.62%，境外收入占比达到21.35%。2016-2021年，营收CAGR达21.58%，归母净利润CAGR达22.05%。2021年，公司在细分领域CPU（浇注型聚氨酯预聚体）占比达到34.61%，排名第一，同时铺装材料、防水材料（聚氨酯灌浆料）和组合聚醚等产品市场占有率均排名靠前。
　　预计2026年聚氨酯市场规模将达到2307亿，当前行业呈现前端寡头垄断、中后端结构分化。当前我国已成为全球最大的聚氨酯原材料和制品的生产基地及应用领域最全的地区，主要原材料产能占比均超过全球产能的1/3。聚氨酯市场消费规模将稳步上升，预计到2025年，全球聚氨酯市场规模将达到931亿美元，同时，我国聚氨酯行业的市场规模将在2026年达到2307亿元以及1523万吨的行业需求。当前，我国聚氨酯行业逐步形成了华北、华东、华南、西北和西南五大产业聚集地区，产业竞争格局呈现前端寡头垄断、中后端结构分化。
　　细分行业领军优势明显，技术研发储备深厚。
　　1）公司具备细分领域产品领先优势，公司旗下CPU产品为全国制造业单项冠军，组合聚醚产品为山东省制造业单项冠军，铺装材料和防水材料（灌浆料）销售占比位居行业前列。
　　2）公司拥有顶尖技术研发能力和技术储备优势，公司为山东省工业企业“一企一技术”研发中心企业，设有博士后科研工作站、山东省企业技术中心、山东省聚氨酯弹性体工程技术研究中心、硬质聚氨酯组合聚醚山东省工程实验室、淄博市聚氨酯弹性体工程研究中心等，被评为国家知识产权示范企业。公司已累计获得有效期内的专利授权420余项，主持或参与起草了20项国家标准及多项行业标准。
　　公司估值：本次公司发行价为10.81元/股，对应的PE-TTM倍数为16.65倍，低于可比公司均值。随着公司募投项目的逐步落地将会带来生产线布局的优化以及生产效率的提升，顺应了行业趋势，有利于增强公司的市场竞争力，助力公司长远发展。
　　风险提示：产品技术水平及更新换代风险；上游原材料价格波动风险；汇率波动风险；安全生产风险；环境保护风险；税收优惠风险

研究报告全文：聚氨酯细分行业领军者海外市场有望成为新发力点评级无投资要点分析师冯胜聚氨酯行业细分龙头境外收入增速亮眼公司成立于2003年主要从事聚氨酯原材执业证书编号S0740519050004料及EOPO其他下游衍生物系列产品的研发生产与销售及承接塑胶跑道等体育场Emailfengshengrqlzqcomcn地工程的施工产品终端覆盖轻工建筑机械纺织冶金运输水利印刷医疗器械石化矿山体育等众多行业荣获国家高新技术企业全国制造业单项联系人曹森元冠军示范企业山东省新材料领军企业50强和淄博市专精特新示范中小企业等荣Emailcaosyztscomcn誉2021年公司实现营收7977亿元同比增长5621实现归母净利润235亿元同比增长1519同年实现境外营收1703亿元同比增长14262境外收入占比达到21352016-2021年营收CAGR达2158归母净利润CAGR达22052021年公司在细分领域CPU浇注型聚氨酯预聚体占比达到3461排名第一同时铺装材料防水材料聚氨酯灌浆料和组合聚醚等产品市场占有率均排名靠前预计2026年聚氨酯市场规模将达到2307亿当前行业呈现前端寡头垄断中后端结构分化当前我国已成为全球最大的聚氨酯原材料和制品的生产基地及应用领域最全公司持有该股票比例基本状况TableProfit的地区主要原材料产能占比均超过全球产能的13聚氨酯市场消费规模将稳步上发行后总股本万股2956226升预计到2025年全球聚氨酯市场规模将达到931亿美元同时我国聚氨酯行流通股本万股1303251业的市场规模将在2026年达到2307亿元以及1523万吨的行业需求当前我国聚发行底价元1081氨酯行业逐步形成了华北华东华南西北和西南五大产业聚集地区产业竞争格市值亿元3196局呈现前端寡头垄断中后端结构分化流通市值亿元1409细分行业领军优势明显技术研发储备深厚1公司具备细分领域产品领先优势公司旗下CPU产品为全国制造业单项冠军组合聚醚产品为山东省制造业单项冠军铺装材料和防水材料灌浆料销售占比位居行业前列2公司拥有顶尖技术研发能力和技术储备优势公司为山东省工业企业一企一技术研发中心企业设有博士后科研工作站山东省企业技术中心山东省聚氨酯弹性体工程技术研究中心硬质聚氨酯组合聚醚山东省工程实验室淄博市聚氨酯弹性体工程研究中心等被评为国家知识产权示范企业公司已累计获得有效期内的专利授权420余项主持或参与起草了20项国家标准及多项行业标准公司估值本次公司发行价为1081元股对应的PE-TTM倍数为1665倍低于可比公司均值随着公司募投项目的逐步落地将会带来生产线布局的优化以及生产效率的提升顺应了行业趋势有利于增强公司的市场竞争力助力公司长远发展风险提示产品技术水平及更新换代风险上游原材料价格波动风险汇率波动风险安全生产风险环境保护风险税收优惠风险请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告内容目录一聚氨酯行业细分龙头海外收入增速亮眼-4-11公司沿革-4-12产品体系多元化主营结构稳定-4-13营收利润稳增境外收入增速亮眼-6-14产品市场表现优异行业竞争地位突出-7-二国内聚氨酯市场规模稳步上升逐步形成五大产业地区-9-21国内聚氨酯市场产销量稳步上升海外市场成为重要发力点-9-22竞争格局呈现前端寡头垄断中后端结构分化-11-23上游扩产成本有望下降下游需求反向推动行业产品升级-13-24国家产业政策支持-13-三细分行业领军优势明显技术研发储备深厚-14-31具备多个细分领域产品领先优势-14-32拥有顶尖技术研发能力和技术储备优势-14-33IPO募资扩大产能提高生产效率能力-16-四公司估值-17-五风险提示-18--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分图表目录图表1公司发展历程-4-图表2公司股权结构-4-图表3公司主营产品-5-图表4公司主营业务收入结构-5-图表5公司近年营运表现-6-图表6公司近年盈利表现-6-图表7公司境外收入金额及占比-7-图表82019-2022H1公司按产品毛利率结构-7-图表92019-2022H1公司期间费用率-7-图表102021年公司部分产品市场占有率情况-8-图表11公司部分产品竞争力及细分市场地位标准制定情况-8-图表12公司应收账款周转率情况次-9-图表13公司存货周转率情况次-9-图表14聚氨酯材料分类-9-图表15我国聚氨酯市场消费规模万吨-10-图表162016-2020我国聚氨酯生产量与消费量对比情况万吨年-11-图表172017-2021年我国聚醚进口量与出口量对比情况万吨年-11-图表18我国聚氨酯行业的产业布局-11-图表19TDI市场竞争格局-12-图表20MDI市场竞争格局-12-图表21国家相关产业政策-13-图表22公司CPU产品指标与同业公司产品比较情况-14-图表23公司核心技术情况-15-图表24公司募集资金的主要用途-16-图表25可比公司对比-17-图表26可比公司介绍-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分一聚氨酯行业细分龙头海外收入增速亮眼11公司沿革专注于聚氨酯行业荣获全国制造业单项冠军荣誉公司成立于2003年是国内专业的聚氨酯原材料及EOPO其他下游衍生物系列产品规模化生产企业主要从事聚氨酯原材料及EOPO其他下游衍生物系列产品的研发生产与销售及承接塑胶跑道等体育场地工程的施工2015年11月在全国股转系统挂牌经过多年的发展公司荣获国家高新技术企业全国制造业单项冠军示范企业山东省新材料领军企业50强和淄博市专精特新示范中小企业等荣誉同时公司下属子公司一诺威新材料为山东省制造业单项冠军企业东大化学为工信部第三批专精特新小巨人企业东大聚氨酯为上海市专精特新示范中小企业图表1公司发展历程时间事件2003年公司成立2015年公司在全国股转系统挂牌2019年子公司东大聚氨酯成为上海市专精特新示范中小企业2021年子公司东大化学成为工信部第三批专精特新小巨人企业资料来源招股说明书公司官网中泰证券研究所实际控制人拥有丰富的聚氨酯行业从业经验公司的实际控制人为徐军先生直接持有公司4397的股份徐军长期从事与聚氨酯行业曾任山东东大化学工业集团有限公司操作工工贸有限公司副经理聚氨酯厂厂长山东东大聚合物股份有限公司总经理等职在聚氨酯行业有着丰富的从业经验徐军现为正高级工程师兼任中国聚氨酯工业协会副理事长防水和铺装材料专业委员会主任山东理工大学化学化工学院兼职教授等职图表2公司股权结构资料来源招股说明书中泰证券研究所数据截至2023年3月9日12产品体系多元化主营结构稳定请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告三大类产品应用于轻工建筑机械纺织冶金运输水利印刷医疗器械石化矿山体育等行业公司产品分为三大类1聚氨酯弹性体类系列产品包括浇注型聚氨酯弹性体又称预聚体CPU热塑性聚氨酯弹性体TPU微孔弹性体铺装材料及防水材料等其下游主要应用于轮滑鞋矿山轮胎球场跑道等产品2聚酯多元醇聚醚多元醇英文简称PPG及聚氨酯组合聚醚等主要应用于冰箱热水器胶黏剂弹性体等产品3环氧乙烷EO环氧丙烷PO下游衍生物包括表活聚醚单体减水剂聚醚单体等主要应用于洗涤剂化妆品商砼等产品图表3公司主营产品资料来源招股说明书中泰证券研究所主营结构较为稳定两大产品占比合计超八成公司主营收入结构较为稳定聚氨酯弹性体和聚酯聚醚及组合聚醚这两大产品的主营占比均维持在40左右近年来公司销售快速增长2021年公司主营收入增长5621聚氨酯弹性体和聚酯聚醚及组合聚醚的销售收入增长幅度亦达到了5291和6596图表4公司主营业务收入结构-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告聚氨酯弹性体聚酯聚醚及组合聚醚EOPO其他下游衍生物工程施工2019448837071683202039404264169520214043474912062022H145574687748020406080100120资料来源招股说明书中泰证券研究所13营收利润稳增境外收入增速亮眼公司规模持续扩张营收净利持续增长随着我国城市化进程加快和居民消费升级近年来公司规模持续扩大带动产销量实现大幅度提升此外聚氨酯行业属于石油化工下游衍生行业受上游主要原材料价格的波动公司产品平均售价于2021年的上涨也助推了公司营业收入的增长2021年公司实现营收7977亿元同比增长5621其中主营业务收入6230亿元其他业务收入1747亿元实现归母净利润235亿元同比增长15192016-2021年营收CAGR达2158归母净利润CAGR达22052022年公司实现营收6306亿元归母净利润192亿元图表5公司近年营运表现图表6公司近年盈利表现营业收入亿元营业收入增长率YoY归母净利润亿元归母净利润增长率YoY23590797770256080602041925063065020701674040605107303015504567455520408020109401030031010087085030020-1005-1010-20-200-3000-3020162017201820192020202120222016201720182019202020212022来源iFinD中泰证券研究所整理来源iFinD中泰证券研究所整理境外收入及占比稳定上升今年来公司境外市场的收入及占比不断攀升特别是在2021年海外疫情反复部分聚氨酯生产企业停工使得较多海外订单转移到国内2021年公司实现境外营收1703亿元同比增长14262境外收入占总营收占比达到2135-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告图表7公司境外收入金额及占比境外收入亿元境外占比182819301625142135122010137411691581703610490470252533002019202020212022H1资料来源招股说明书中泰证券研究所毛利受宏观经济波动影响承压2019年至2022H1公司毛利率分别为1063889684和755公司综合毛利率呈下降趋势受2020新收入准则影响公司2020年毛利率较2019年下降1742021年受整体宏观经济波动的影响聚氨酯行业作为石油化工下游衍生行业上游原材料价格上涨虽然公司产品售价也随之上涨但其增幅小于成本增幅使得公司毛利承压毛利率较2020年下降2052022H1公司毛利率小幅回升至755主要由其他业务收入中的异氰酸酯贸易业务单吨毛利上涨所致2019-2022H1公司的期间费用率逐渐降低在2022H1到达306的低点公司在营收规模增加的情况下保持费用率逐渐降低成本控制能力较为优秀图表82019-2022H1公司按产品毛利率结构图表92019-2022H1公司期间费用率聚氨酯弹性体聚酯聚醚及组合聚醚EOPO其他下游衍生物1其他业务销售费用率综合毛利率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率14412产763410品6市44558场3524表63063现4优21321092077077异100行2019201920202020202120212022H12022H1-1业来源招股说明书中泰证券研究所整理来源竞招股说明书中泰证券研究所整理争地位突出多款产品市场占有率靠前参与多项标准制定公司在细分领域CPU浇注型聚氨酯预聚体领域市场占有率达到3461排名第一CPU属于高端产品市场增长潜力较大预计2026年消费量约为30-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告万吨以公司产销率计算的2021年市场消费量约为18万吨五年CAGR超过10除此之外公司还有铺装材料防水材料聚氨酯灌浆料和组合聚醚等高端产品在相对应市场占有率分别为10572867和831市场占有率排名均靠前同时三者细分市场至2026年增长率将均保持于7的水平同时公司中端产品TPU市场占有率为829排名中游TPU市场至2026年年均复合增长率接近10同时公司在相应细分领域中参与了多项行业标准制定凸显较高的行业地位图表102021年公司部分产品市场占有率情况产品产品大类类别市场占有率排名市场容量及增长趋势预计2026年消费量约为30万吨2021年CPU聚氨酯弹性体高端34611至2026年CAGR约为10762021年消费量为23万吨2021年-2026年铺装材料聚氨酯弹性体高端1057靠前将保持7年增长率防水材料聚氨2021年消费量为6万吨2021年-2026年聚氨酯弹性体高端2867前列酯灌浆料将保持7年增长率聚酯聚醚及2021年消费量为90万吨2021年-2026年组合聚醚高端831靠前组合聚醚将保持7年增长率预计2022-2026年年均复合增长率为TPU聚氨酯弹性体中端829中游978预计2026年消费量约为110万吨来源招股说明书中泰证券研究所整理图表11公司部分产品竞争力及细分市场地位标准制定情况产品竞争力标准牵头制定国家制造业单项冠军产品产销量均居行业CPU聚氨酯筛板国家标准主要起草单位首位被评为山东名牌产品竞争力较强体育场地使用要求及检验方法第6部分田径聚氨酯防水及铺装材料专业委员会主任单场地合成材料运动场地面层体育设位国家体育产业示范单位铺装材料市场铺装材料施运动面层系统和运动性能通用词汇体育份额占比较高被评为山东省知名品牌竞场地使用要求及检验方法第4部分合成面层篮争力较强球场地等多项国家标准主要起草单位聚氨酯防水及铺装材料专业委员会主任单防水材料聚位在聚氨酯防水材料灌浆料细分领域聚氨酯灌浆材料行业标准的共同起草单位氨酯灌浆料市场份额占比较高竞争力较强喷涂硬质聚氨酯泡沫组合聚醚绝热用喷山东省制造业单项冠军产品市场份额占比组合聚醚涂硬质聚氨酯泡沫塑料深冷保冷用泡沫塑较高被评为山东名牌产品竞争力较强料等多项国家标准的主要起草单位市场份额适中主要应用于气动管手机护防水透湿薄膜用热塑性聚氨酯TPU颗粒TPU套等领域特殊领域应用较少竞争力一般料行业标准的共同起草单位聚醚公司生产的聚醚兼顾自用和外销市场份额单羟基聚醚多元醇聚合物多元醇等多占比较小竞争力一般项国家标准的主要起草单位来源问询回复中泰证券研究所整理运营能力优异远超同业竞争对手公司以其产品市场占有率为基础具有较高的行业地位及竞争优势以此确立了以销定产先款后货-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告的业务模式和以产定购合理库存的采购模式以及以销定产的生产模式因此在先款后货的模式下公司的应收账款的周转率可以达到远高于的行业平均水平近年来公司的应收账款周转率均保持在30次左右而行业平均水平仅为15次同时以销定产的生产模式也使得公司可以保持较低的存货水品在2019年至2021年公司的存货周转率维持在20次左右而同期行业平均水平约为9次图表12公司应收账款周转率情况次图表13公司存货周转率情况次公司行业平均公司行业平均234845414525401922181135327120302741525218210322088289410751151053765141148179149002019202020212022H12019202020212022H1来源iFinD中泰证券研究所整理来源iFinD中泰证券研究所整理二国内聚氨酯市场规模稳步上升逐步形成五大产业地区21国内聚氨酯市场产销量稳步上升海外市场成为重要发力点我国已成为全球最大的聚氨酯原材料和制品的生产基地聚氨酯化学名称为聚氨基甲酸酯简称PU聚氨酯材料可通过改变不同原料化学结构规格指标品种配方比例制造出具有各种性能和用途的变化多端的制品被誉为第五大塑料聚氨酯材料是在目前所有高分子材料中唯一一种在塑料橡胶泡沫纤维涂料胶粘剂和功能高分子七大领域均有应用价值的合成高分子材料是高分子材料中品种最多用途最广发展最快的一种特种有机合成材料目前我国尚没有对聚氨酯材料的种类进行官方口径的划分参照中国聚氨酯工业协会对下属专业委员会的划分并结合其基本应用可以对聚氨酯材料进行分类图表14聚氨酯材料分类物性类型二级分类具分种类公司涉及的主要产品异氰酸酯类TDIMDIHDIIPDI等前端材料类多元醇类聚醚聚酯等聚醚聚酯组合聚醚等泡沫类泡沫塑料类PU软泡半硬泡硬泡类弹性体类CPUTPUMPU等CPUTPU等弹性体类防水及铺装材料类PU铺装材料PU防水材料等PU铺装材料PU防水材料等-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告鞋底原液类鞋底原液等微孔弹性体等人造革类革用树脂产品合成革浆料等涂料类聚氨酯水性材料PU涂料等粘合剂类泡沫填缝剂密封剂胶黏剂等粘合剂等纤维类氨纶等催化剂发泡剂扩链剂稳定剂抗氧化剂阻燃剂和助剂类脱模剂等其他其他表活聚醚单体减水剂聚醚单体来源招股说明书中泰证券研究所整理2026年我国聚氨酯市场规模将达到2307亿元聚氨酯制品凭借低温柔顺性好抗冲击性高节能环保等诸多优良性能已被广泛应用于生产生活中的众多领域并在部分领域逐渐成为传统塑料橡胶甚至金属等材料的理性替代品随着聚氨酯制品应用领域的不断扩张聚氨酯制品的市场规模也在不断扩大预计到2025年全球聚氨酯市场规模将达到931亿美元我国PU工业始创于20世纪50年代末至今已有六十余年历史随着80年代的改革开放国内厂家陆续从国外引进万吨级规模的聚醚生产装臵从而为我国PU工业发展奠定了物质基础进入新世纪我国聚氨酯行业获得了长足的发展当前我国已成为全球最大的聚氨酯原材料和制品的生产基地及应用领域最全的地区主要原材料产能占比均超过全球产能的13根据QYResearch及前瞻产业研究院数据显示预计到2026年我国聚氨酯行业的市场规模将达到2307亿元以及1523万吨的行业需求图表15我国聚氨酯市场消费规模万吨聚氨酯国内市场产销量稳定增来源前瞻产业研究院招股说明书中泰证券研究所整理长海外市场成为重要发力点随着我国聚氨酯行业的长足发展和城市化进程的加快我国已经成为世界最大的聚氨酯生产国及消费国之一从历史数据来看2020年我国聚氨酯年生产量与消费量分别达到1470万吨和1240万吨均保持稳步上升状态同时我国部分聚氨酯产品-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告出口增速较快已连续多年保持增长趋势海外市场已成为我国规模化聚氨酯生产企业的重要发力点图表162016-2020我国聚氨酯生产量与消费量对比图表172017-2021年我国聚醚进口量与出口量对情况万吨年比情况万吨年来源智研咨询招股说明书中泰证券研究所来源卓创资讯招股说明书中泰证券研究所22竞争格局呈现前端寡头垄断中后端结构分化国外大型跨国公司在市场中占据优势地位目前全球聚氨酯行业生产主要集中于西欧北美和亚太地区产销量合计占全球总量的85以上国外聚氨酯产能主要集中在陶氏化学科思创巴斯夫壳牌等大型跨国公司手中其在全球多地建有生产装臵具有比较典型的规模化和集中化特点在市场中占据了优势地位国内聚氨酯产业布局呈地区性集中态势已逐步形成华东华北华南西北和西南五大产业中心目前国内已基本形成以上海为中心的长三角地区以烟台-淄博-黄骅-天津为中心的环渤海地区以广州为中心的珠三角地区以兰州为中心的西北地区以及正在形成的以重庆为中心的西南地区以福建泉州为中心的海西地区等聚氨酯产业聚集地区的产业布局图表18我国聚氨酯行业的产业布局-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告国内市场竞争格局呈现前端寡头垄断中来源招股说明书后中泰证券研究所整理端结构分化从聚氨酯化工行业来看异氰酸酯属于合成聚氨酯材料及其制品的前端原材料其余泡沫塑料弹性体聚氨酯水性材料等皆属于中后端原材料国内聚氨酯各细分行业发展较不均衡总体呈现前端寡头垄断中后端结构分化的竞争格局上游原材料的生产特别是异氰酸酯的生产由于具备较高的技术和资金壁垒产业集中度较高以万华化学600309SH为代表的异氰酸酯生产企业主导了国内MDITDI的生产形成寡头垄断局面行业中后端呈现结构分化竞争较为充分图表19TDI市场竞争格局图表20MDI市场竞争格局万华化学科思创中国巴斯夫万华化学上海联恒科思创中国巴斯夫瑞安东曹沧州大化甘肃银光东南电化烟台巨力葫芦岛连石241278251585417132114来源招股说明书中泰证券研究所备注数据截至2019年来源招股说明书中泰证券研究所备注数据截至2019年-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告23上游扩产成本有望下降下游需求反向推动行业产品升级受益于上游原材料厂家扩能行业成本压力有望缓解聚氨酯的主要原材料属于石油化工下游衍生产品其价格受宏观经济及供需情况影响而波动频繁由此使得聚氨酯行业成本控制难度加大近年来随着聚氨酯上游原材料厂家扩能动作频繁整体供给陆续增加行业成本压力有望得到缓解下游需求呈现专业化多样化和个性化对生产工艺和专有配方提出更高要求当前消费者对聚氨酯产品的需求已逐步从原先的满足型消费向享受型消费转变下游行业对聚氨酯产品的要求也逐渐呈现专业化多样化和个性化等特点因而持续优化生产工艺和专有配方成为聚氨酯企业在今后市场竞争中保持竞争优势的必要途径24国家产业政策支持国家产业政策推动化工行业长期发展公司所处行业受到了国家产业政策的大力支持和鼓励国家提出的众多政策为公司发展建立了良好的政策环境使得公司在国家政策背景下受益图表21国家相关产业政策名称发布单位发布修订时间中国石油和化学工业化工新材料产业十四五发展指南2021年10月联合会山东省十五战略性新兴产业发展规划山东省人民政府2021年7月中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划全国人大2021年3月和2035年远景目标纲中国石油和化学工业石油和化学工业十四五发展指南2021年1月联合会上海市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二O上海市人民政府2021年1月三五年远景目标纲要中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规中共中央2020年10月划和二O三五年远景目标的建议山东省新材料产业发展专项规划2018-2022年山东省人民政府2018年11月战略性新兴产业分类2018国家统计局2018年11月-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告山东省新旧动能转换重大工程实施规划山东省人民政府2018年2月来源招股说明书中泰证券研究所整理三细分行业领军优势明显技术研发储备深厚31具备多个细分领域产品领先优势多项产品销售位居行业前列CPU指标优于市场同类产品公司旗下CPU产品为全国制造业单项冠军从指标参数对比来看CPU产品整体呈现出凝胶时间长拉伸强度较高磨耗较低的特点此外组合聚醚产品为山东省制造业单项冠军铺装材料和防水材料灌浆料销售占比位居行业前列在聚氨酯行业的细分领域具备一定的领先优势图表22公司CPU产品指标与同业公司产品比较情况PTMEG型MDI型指标参数一诺威D2162华天橡塑H1264一诺威D3590华天橡塑H3290NCO含量6202640290029002无色或淡黄色透明常温物态白色固体白色固体白色固体固体100g预聚体固化剂用量181899394g粘度mPas4803001000500混合温度预聚体801207511580408035MOCA凝胶时间min64775-12后硫化温度100100110100后硫化时间h10164816硬度shoreA9519695295拉伸强度MPa48455548扯断伸长率350360530500直角撕裂强度KNm95125132128回弹率47433948常温密度gcm3113115124118磨耗mm38493846来源第一轮问询回复中泰证券研究所整理32拥有顶尖技术研发能力和技术储备优势拥有多个省市研究中心具备技术储备优势公司为山东省工业企业一企一技术研发中心企业设有博士后科研工作站山东省企业技术中心山东省聚氨酯弹性体工程技术研究中心硬质聚氨酯组合聚醚山东省工程实验室淄博市聚氨酯弹性体工程研究中心等被评为国家-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告知识产权示范企业公司已累计获得有效期内的专利授权420余项主持或参与起草了20项国家标准及多项行业标准具备一定的技术储备优势公司新型功能化聚氨酯弹性体的可控制备及产业化成果被鉴定为综合性能指标达到国内外同类产品先进水平综合技术达到国际先进水平性能可控的新型聚氨酯弹性体制备关键技术与产业化科研项目荣获2019年度山东省科技进步奖三等奖及淄博市重大科技创新成果一等奖聚氨酯弹性体制备新技术及产业化科研项目荣获2021年度山东省科学技术进步二等奖图表23公司核心技术情况序技术名称应用产品领域所处阶段对应专利号聚氨酯自结皮轮胎聚氨酯填1工程装备用聚氨酯轮胎组合料技术批量生产慢凝胶聚氨酯软泡组合物充轮胎性能可控的新型聚氨酯弹性体的制备聚氨酯脚轮管道清洁器研2批量生产聚氨酯弹性体的制备方法关键技术磨机内衬等聚氨酯筛板聚酯脚轮聚氨一种高性能聚氨酯弹性体的制备方3高性能聚氨酯预聚体工艺技术开发酯微孔发泡缓冲块高性能轴批量生产法套等高弹鞋垫防滑垫自行车坐一种快速脱模的聚氨酯弹性体生产技垫高弹粉扑高粘卷材残一种快速脱模的聚氨酯弹性体组合4批量生产术疾人轮椅坐垫冰凉垫护膝物及其使用方法内衬密封圈等滑板轮聚氨酯脚轮聚氨酯5高弹聚氨酯弹性体生产技术批量生产高弹聚氨酯弹性体组合物箱包轮高弹溜冰鞋轮等快成型易脱模手机护套用TPU产品应6手机护套批量生产用及生产技术高透明手机护套专用TPU应用及生产高透明手机壳护套专用TPU材料7手机护套批量生产技术及其制备方法8挤出气动管TPU产品应用及生产技术气动管产品批量生产TPU热熔胶及其制备方法高粘结9TPU热熔胶产品应用及生产技术TPU热熔胶产品批量生产强度的聚氨酯热熔胶及其制备方法实木复合地板用无甲醛释放环保胶10透明胶膜产品用TPU应用及生产技术TPU透明胶膜批量生产黏剂及其制备方法一种高强电子防护服用TPU薄膜11薄膜用TPU产品应用及生产技术TPU薄膜产品批量生产材料及其制备方法抗菌耐黄变型TPU材料及其制备12鞋材用TPU产品应用及生产技术TPU鞋材批量生产方法聚氨酯弹性体聚氨酯涂料13聚醚酯多元醇及其生产工艺批量生产聚氨酯粘合剂耐低温改性多元醇及其制备方法聚聚氨酯弹性体聚氨酯鞋底原氨酯涂料用液态聚酯多元醇及其制14耐低温聚酯多元醇及其生产工艺技术批量生产液聚氨酯涂料备方法和应用耐寒聚酯多元醇的制备方法聚氨酯硬泡聚氨酯弹性体15生物基聚酯多元醇及其生产工艺批量生产聚氨酯胶黏剂16聚酯海绵用聚酯多元醇及其合成方法聚酯型聚氨酯海绵少量生产聚氨酯胶黏剂用聚酯多元醇及其生产聚氨酯鞋胶发泡胶复膜胶17批量生产工艺等窄分子量分布的AA聚酯多元醇的合成聚氨酯弹性体聚氨酯皮革浆18批量生产与生产工艺料聚氨酯鞋底原液特殊定制聚醚在铺装材料中的应用技用于运动场地的无溶剂不黄变型聚19粘合剂硅PU浆料产品批量生产术氨酯粘合剂用于塑胶跑道及球场缓冲层铺双组份聚氨酯微气囊组合料及其制20轻质高弹跑道产品的开发及应用技术批量生产设备方法-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告一种高宽容度的塑胶用聚氨酯铺装材水泥伸缩缝塑胶跑道弹性层用于塑胶场地伸缩缝的聚氨酯双组21批量生产料制备新技术铺设分材料及其制备方法一种无溶剂单组份球场产品的开发及22用于硅PU球场铺设批量生产应用技术高强度耐老化自结纹材料及其制备一种耐老化性能好耐磨性能高的无方法自结纹材料及其制备方法塑23溶剂喷面用的聚氨酯铺装材料制备技用于塑胶跑道面层的喷涂批量生产胶跑道面层用的聚氨酯面罩合成材术料及其制备方法一种用于粘结软木颗粒的环保聚氨24片材软木粘合剂的开发与应用技术软木包软木纸软木板等批量生产酯粘合剂及其制备方法不锈钢橱柜专用聚氨酯硬泡组合聚醚高自粘不锈钢冷冻橱柜用环保组合25商用不锈钢橱柜批量生产生产技术聚醚制备方法及应用环境友好型聚氨酯夹芯板体系生产技26聚氨酯夹芯板批量生产术27双组份聚氨酯胶黏剂的生产技术聚氨酯胶黏剂批量生产环保型双组分聚氨酯胶黏剂特种胺聚醚多元醇技术开发及应用技28家电等领域批量生产胺基聚醚多元醇及其制备方法术提高聚醚多元醇合成过程中环氧丙29硬泡聚醚工艺生产优化技术聚氨酯发泡保温材料批量生产烷转化率的方法精制山梨醇体系硬泡聚醚多元醇生产冰箱冷柜保温夹芯板材管以山梨醇为原料制备聚醚多元醇的30批量生产技术道保温等领域系统31OCF聚醚多元醇的开发技术OCF发泡胶批量生产OCF专用聚醚多元醇的制备方法低气味高活性聚醚多元醇的精制方32高性能聚醚330N的技术开发及实施聚醚后处理批量生产法高分子量PEG产品及其催化剂技术开广泛应用于塑料改性水性涂33批量生产一种复合钙基催化剂及其应用发及实施料等高端应用领域34新型减水剂聚醚的技术开发及实施聚羧酸减水剂批量生产35减水剂聚醚的降本增效技术聚羧酸减水剂批量生产室内或环保要求高的地建筑36低VOC防水涂料的开发批量生产等防水领域来源招股说明书中泰证券研究所整理33IPO募资扩大产能提高生产效率能力投资集中于产能扩建项目旨在加强公司在聚氨酯行业的生产能力满足市场需求进而增强公司综合竞争力本次上市募集资金将投入聚氨酯系列产品扩建项目项目建设期24个月并在建成后第4年实现满产能生产项目达产后公司将新增聚酯16万吨年TPU6万吨年微孔弹性体2万吨年粘合剂4万吨年CPU5万吨年分离TDI1万吨年产能合计新增34万吨产能参考国内市场价情况模拟测算情况项目实现全部34万吨年的产能将给公司带来3882亿的销售收入此次扩产将降低公司边际成本通过释放规模化效益提升市场整体竞争力图表24公司募集资金的主要用途项目总投资拟使用募集资项目名称项目概况万元金万元项目建设期24个月并在建成后第4年实现满产能生年产34万吨聚氨酯系50000003340000产项目达产后新增34万吨产能将实现3882亿的列产品扩建项目销售收入含税-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告来源招股说明书中泰证券研究所四公司估值本次公司发行价为1081元股对应前四个季度的净利得到的PE-TTM倍数为1665倍低于可比公司均值公司将受益于国家产业政策支持推动了行业内企业的技术进步为行业的持续发展带来了机遇同时随着公司募投项目的逐步落地将会带来生产线布局的优化以及生产效率的提升顺应了行业趋势有利于增强公司的市场竞争力助力公司长远发展图表25可比公司对比公司市值亿2018-2021营2018-2021归母2021年毛2021年净2021年ROE公司名称PETTM元收CAGR净利CAGR利率利率全面摊薄汇得科技2981328326080471073369861美瑞新材777862722993291615739191340红宝丽3022-187981159-3901308080139万华化学303770162325951593262617203598隆华新材47343598335654036774541261沈阳化工3876-843-208-3381016106258平均5563437782542249013796081243一诺威31961665204329566842952093来源招股说明书iFinD中泰证券研究所数据取自2023年3月16日收盘价图表26可比公司介绍公司名称介绍国内聚氨酯树脂产品龙头企业之一2021年营收3191亿元汇得科技主营业务聚氨酯树脂产品的研发生产销售与技术服务主要产品为合成革用聚氨酯PU浆料以及聚氨酯弹性体原液和热塑性聚氨酯弹性体TPU聚酯等国内TPU龙头企业之一2021年营收1298亿元美瑞新材主营业务TPU系列产品的研发生产与销售产品广泛应用于3C电子医疗护理汽车制造运动休闲工业装备绿色能源家居生活3D打印等领域国内硬泡组合聚醚龙头企业之一2021年营收3429亿元红宝丽主营业务主要从事环氧丙烷衍生品包括聚氨酯硬泡组合聚醚特种聚醚异丙醇胺系列产品以及环氧丙烷聚氨酯保温板的研发生产和销售国际聚氨酯化工龙头企业之一2021年营收145538亿元主营业务包括三大板块一是聚氨酯业务板块包括异氰酸酯和聚醚多元醇两部分二是石化业务板块包括C2C3和C4烯烃衍生物三是精细化学品及新材料业务板万华化学块包括脂肪族异氰酸酯特种胺香料特种化学品热塑性聚氨酯弹性体TPU和聚甲基丙烯酸甲酯PMMA和膜材料环保型表面材料及新能源材料PC树脂改性PP改性PC改性PMMA等产品国内软泡用聚醚龙头企业之一2021年营收4275亿元隆华新材主营业务聚醚系列产品的研发生产与销售聚醚业务为行业龙头之一2021年营收10132亿元沈阳化工主营业务主要从事氯碱石油聚醚多元醇等化工产品的生产和销售主要产品涵盖烧碱聚氯乙烯PVC糊树脂丙烯酸及酯类聚乙烯丙烯液化气聚醚等来源招股说明书中泰证券研究所-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告五风险提示产品技术水平及更新换代风险上游原材料价格波动风险汇率波动风险安全生产风险环境保护风险税收优惠风险-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改请务必阅读正文之后的重要声明部分