核心观点
　　公司Q4收入端增长面临较大压力，主要受房地产业务去年同期基数较高影响。就调味品主业而言，在Q4外部需求承压以及同期存在提价刺激备货的因素下，营收同比小幅下降，基本保持稳定。区域层面，公司相对弱势的中西部和北部区域在公司持续的渠道开拓下，同比均实现增长。利润端，受成本上涨、费投增加以及未决诉讼事项的影响，公司22年盈利出现下滑。展望23年，需求恢复和成本下行的确定性较高，调味品主业有望持续改善。
　　事件
　　公司发布2022年年度报告：
　　2022年，公司实现营收53.41亿元，同比增长4.41%；实现归母净利润-5.92亿元，同比下降179.82%；实现扣非归母净利润5.56亿元，同比下降22.50%。其中，美味鲜公司实现营收49.54亿元，同比增长7.30%；实现归母净利润5.47亿元，同比下降9.86%。
　　Q4单季，公司实现营收13.85亿元，同比下降18.71%；实现归母净利润-10.11亿元，同比下降369.42%；实现扣非归母净利润1.53亿元，同比下降57.95%。其中，美味鲜公司实现营收13.18亿元，同比下降1.64%；实现归母净利润1.65亿元，同比下降21.05%。
　　简评
　　Q4需求环境承压下，主业销售同比微降
　　公司Q4收入端增长面临较大压力，主要受房地产业务去年同期基数较高影响。单就调味品主业而言，在Q4外部需求承压以及同期存在提价刺激备货的因素下，美味鲜公司Q4营收同比小幅下降1.64%，基本保持稳定。分产品来看，除酱油业务（占比58.70%）同比下降4.09%外，鸡精鸡粉（占比11.57%）和食用油业务（占比9.54%）销售同比分别上升2.98%、2.58%。此外，包括蚝油、酱类等在内的其他调味品业务（占比14.10%）同比增长1.85%。区域层面看，相对弱势的中西部（占比19.68%）和北部区域（占比13.25%）在公司持续的渠道开拓下，同比分别增长9.18%和15.70%。而东部（占比21.64%）和南部区域（占比39.33%）销售分别下滑15.92%、2.55%。经销商方面，截至22年底，公司共拥有2003个经销商，区县开发率达到68.12%，较22Q3末提升0.78pcts，下沉市场进一步得到渗透。
　　成本上涨、费投增加叠加诉讼影响，盈利能力出现下滑
　　公司22Q4综合毛利率为31.65%，同比下降6.81pcts，主要受调味品生产原料价格上涨以及房地产业务销售下降影响，环比22Q3增加0.50pcts，成本端压力已有部分改善。费率方面，公司22Q4销售费率同比增加3.33%，主要因公司加大营销投入导致相关人员费用及业务费增加所致。与此同时，管理费率也因今年计提绩效奖金、管理人员薪酬增加等因素，同比增加3.14pcts。此外，公司研发和财务费率同比变动分别为+0.99、-0.53pcts，最终使得剔除诉讼影响的扣非归母净利率同比下降10.30pcts。全年来看，公司22年毛利率同比下降3.17pcts，销售/管理/研发/财务费率同比变动则分别为+0.79/+1.08/+0.02/-0.47pcts，最终归母/扣非归母净利率同比分别下降25.59/3.61pcts，盈利端面临较大压力。
　　需求恢复叠加成本改善，23年主业持续向好
　　从近期情况来看，春节后消费需求的复苏持续验证，公司调味品主业经营也呈现稳中向好态势，渠道库存维持良性健康水平。展望23年，公司将继续加强空白市场的开发，针对家庭端，公司也将顺应消费升级需求，加大对零添加、减盐等高端产品的开发和布局，优化产品结构，提升盈利能力。而针对餐饮端，公司也将继续通过和大型连锁餐企开展合作、建设餐批旗舰店、推出餐饮专项基金等方式加大餐饮渠道的开拓，在下游餐饮恢复下有望加速增长，预计也将带动公司盈利能力保持稳健增长。
　　盈利预测：
　　基于公司年报信息，下调公司盈利预测，预计2023-2025年公司实现收入57.52、63.50、70.20亿元，实现归母净利润7.21、8.31、9.93亿元，对应EPS为0.94、1.08、1.29元/股。
　　风险提示：
　　1）大豆等原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大豆等大宗农产品价格近年来波动较大，对公司盈利造成较大影响，若后续原料价格出现超预期上行，将对公司业绩将带来不利影响。2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频次高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营节奏仍受制于下游需求的恢复进程，若终端需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将面临一定压力。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评调味发酵品渠道下沉持续推进23年主中炬高新600872SH业表现有望进一步改善核心观点维持增持安雅泽公司收入端增长面临较大压力主要受房地产业务去年同期Q4anyazecsccomcn基数较高影响就调味品主业而言在Q4外部需求承压以及同SAC编号s1440518060003期存在提价刺激备货的因素下营收同比小幅下降基本保持稳SFC编号BOT242定区域层面公司相对弱势的中西部和北部区域在公司持续的渠道开拓下同比均实现增长利润端受成本上涨费投增加陈语匆以及未决诉讼事项的影响公司22年盈利出现下滑展望23年chenyucongcsccomcn需求恢复和成本下行的确定性较高调味品主业有望持续改善SAC编号s1440518100010SFC编号BQE111事件发布日期2023年03月21日当前股价3534元公司发布2022年年度报告主要数据2022年公司实现营收5341亿元同比增长441实现归母股票价格绝对相对市场表现净利润-592亿元同比下降17982实现扣非归母净利润5561个月3个月12个月亿元同比下降2250其中美味鲜公司实现营收4954亿元同比增长730实现归母净利润547亿元同比下降986-1257-1291-915-13262284233312月最高最低价元40922356Q4单季公司实现营收1385亿元同比下降1871实现归总股本万股7853760母净利润-1011亿元同比下降36942实现扣非归母净利润流通A股万股7853760153亿元同比下降5795其中美味鲜公司实现营收1318总市值亿元27755亿元同比下降164实现归母净利润165亿元同比下降2105流通市值亿元27755近3月日均成交量万131347简评主要股东中山润田投资有限公司1375Q4需求环境承压下主业销售同比微降股价表现公司Q4收入端增长面临较大压力主要受房地产业务去年同期60基数较高影响单就调味品主业而言在Q4外部需求承压以及40同期存在提价刺激备货的因素下美味鲜公司Q4营收同比小幅20下降164基本保持稳定分产品来看除酱油业务占比05870同比下降409外鸡精鸡粉占比1157和食用油-20业务占比954销售同比分别上升298258此外包括蚝油酱类等在内的其他调味品业务占比1410同比增长202232120224212022521202262120227212022821202292120231212023221202210212022112120221221185区域层面看相对弱势的中西部占比1968和北部中炬高新上证指数区域占比1325在公司持续的渠道开拓下同比分别增长918和1570而东部占比2164和南部区域占比3933相关研究报告中信建投食品饮料中炬高新2023-02-600872业绩预亏为一次性影响23年01主业改善趋势有望延续中信建投食品饮料中炬高新2023-01-600872股权问题出现重大进展期待19后续经营改善中信建投食品饮料中炬高新本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下2022-12-600872股权问题逐步落地公司经营07本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明持续向好中信建投食品饮料中炬高新2022-10-600872经营稳健向好控费应对成本27中炬高新A股公司简评报告销售分别下滑1592255经销商方面截至22年底公司共拥有2003个经销商区县开发率达到6812较22Q3末提升078pcts下沉市场进一步得到渗透成本上涨费投增加叠加诉讼影响盈利能力出现下滑公司22Q4综合毛利率为3165同比下降681pcts主要受调味品生产原料价格上涨以及房地产业务销售下降影响环比22Q3增加050pcts成本端压力已有部分改善费率方面公司22Q4销售费率同比增加333主要因公司加大营销投入导致相关人员费用及业务费增加所致与此同时管理费率也因今年计提绩效奖金管理人员薪酬增加等因素同比增加314pcts此外公司研发和财务费率同比变动分别为099-053pcts最终使得剔除诉讼影响的扣非归母净利率同比下降1030pcts全年来看公司22年毛利率同比下降317pcts销售管理研发财务费率同比变动则分别为079108002-047pcts最终归母扣非归母净利率同比分别下降2559361pcts盈利端面临较大压力需求恢复叠加成本改善23年主业持续向好从近期情况来看春节后消费需求的复苏持续验证公司调味品主业经营也呈现稳中向好态势渠道库存维持良性健康水平展望23年公司将继续加强空白市场的开发针对家庭端公司也将顺应消费升级需求加大对零添加减盐等高端产品的开发和布局优化产品结构提升盈利能力而针对餐饮端公司也将继续通过和大型连锁餐企开展合作建设餐批旗舰店推出餐饮专项基金等方式加大餐饮渠道的开拓在下游餐饮恢复下有望加速增长预计也将带动公司盈利能力保持稳健增长盈利预测基于公司年报信息下调公司盈利预测预计2023-2025年公司实现收入575263507020亿元实现归母净利润721831993亿元对应EPS为094108129元股风险提示1大豆等原材料价格上涨风险调味品行业生产成本中直接材料占比较高大豆等大宗农产品价格近年来波动较大对公司盈利造成较大影响若后续原料价格出现超预期上行将对公司业绩将带来不利影响2食品安全风险调味品在生产生活中使用频次高使用范围广直接关系人们的饮食健康若出现相关食品安全事件将降低公众对公司产品的信任度对公司业务经营造成重大不利影响3需求恢复不及预期风险当前公司经营节奏仍受制于下游需求的恢复进程若终端需求恢复不及预期短期内公司经营业绩仍将面临一定压力预测和比率2022A2023E2024E2025E营业收入百万534104575179635059702026营业收入增长率44176910411055净利润百万-59225721078312599271净利润增长率-17982-15281942EPS元-077094108129PE-384933392796资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明1中炬高新A股公司简评报告安雅泽食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各分析师介绍细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业陈语匆英国阿斯顿大学金融专业硕士2019年11月加入中信建投食品饮料团队专注调味品研究拥有跨行业复合研究经验请参阅最后一页的重要声明2中炬高新A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3