投资要点
　　▌配置建议：避险后情绪修复期，两重预期差博弈主导大类走势
　　年初以来的外盘流动性宽松预期交易在二月中下旬开始快速纠偏，长久期成长资产的乐观定价再次被刺破。主要原因是两重预期差的收敛，包括海外乐观的流动性转向预期被高通胀强就业证伪，国内的强复苏预期也向弱现实靠拢。全年来看“国内弱复苏+海外类衰退”仍是全年宏观交易主线，复苏和流动性预期节奏变化较为关键，后续预计将围绕这两层预期反复博弈。
　　国内来看，两会期间整体基调保持稳健，市场预期有所落空如期调整，当前流畅的上行趋势需要复苏数据验证及政策力度的再明确；市场情绪面和资金面观察来看也有所回落，估值处于历史中枢位置，预计短期仍以震荡为主，中期依然看好今年较为确定的复苏上行行情，推荐AH权益为标配。风格方面，我们维持短期价值长期成长的判断，国企+弱周期成长有望成为相对收益来源，行业方面关注国企和估值提升（建筑、公用事业、军工）、超跌的高端制造自主可控（机械、电子）、底部防御"周期+反转"（交运）、估值修复的医药。
　　外盘方面，美债高利率悬挂背景下，黑石CMB违约、硅谷银行SVB暴雷、瑞信风波等风险浮现，监管及时出手暂缓了市场对流动性危机的恐慌，也让市场再次交易联储在3月暂停并在年底转向的预期。当前处于市场与监管激烈博弈的阶段，若联储和欧央行明显松口，短期进入“创伤后”情绪修复期，风险资产或有一波短暂riskon行情，但后续通胀粘性仍是掣肘联储决策的枷锁，后续降息路径可能不会如市场预计的一样一帆风顺；若各央行仍维持紧平衡则市场延续紧缩交易，短期欧央行表态及3月和5月两次议息会议表态较为关键。将标普500设为减配，等待分子端衰退下行结束后在进行增配。
　　黄金方面，同时受益于加息预期降温和避险情绪，我们当前将黄金设为增配。
　　▌基金产品推荐：(2023三月关注)
　　1.权益型公募产品推荐：
　　均衡型产品推荐关注工银瑞信创新动力（持有）、东方红京东大数据（持有）、汇丰晋信价值先锋A（新增）、富国研究精选A（新增）、诺安中小盘精选（新增）5只Alpha能力较强的均衡偏价值型产品。
　　卫星部分推荐医药、科技、周期价值作为风格层面配置。医药板块中挑选子赛道轮动能力较强的信达澳银医药健康（持有）和均衡选股的融通健康产业（持有），构建组合能历史稳定跑赢医药指数；科技中信创和半导体推荐关注Alpha能力较强的中欧电子信息产业（持有）、中金新锐（持有），周期价值板块推荐中泰玉衡价值优选（新增）、嘉实物流产业（新增）。
　　2.固收+产品推荐：
　　推荐关注稳健型产品中包括：嘉实安益、大摩双利增强A、中银稳健添利A
　　3.港股产品推荐：
　　港股受外盘紧缩交易对分母端压制，进入短暂快速调整期后短期有望反弹，推荐关注：浙商港股通中华预期高股息指数增强。
　　▌大类资产观察(20230214-20230314)
　　大类资产表现：紧缩交易主导下大类资产齐跌，长久期成长风格领跌，港股加速回调，油价回落黄金反弹。
　　国内宏观观察：经济复苏有韧性，基建持续发力，信贷强但居民端信心仍不足，通胀回升较弱，交易情绪和资金流整体回落。
　　外盘方面：2月开始市场对加息预期来回切换，整体紧缩交易主导，标普500跌幅-5.27%反而弱于纳指-3.89%，欧洲权益普跌，美十债上行破4后受硅谷银行风险事件影响快速回落至3.5%。
　　港股来看：2月以来受外盘紧缩交易对分母端压制，短暂快速调整后，短期有望反弹。
　　▌基金市场回顾：
　　1.基金市场表现：
　　近一月股基跌债基涨，权益基金中重仓通信和中药类产品表现较好；港股和美股市场下挫拖累QDII基金指数领跌。
　　2.基金仓位和发行：
　　近一个月主动产品发行热度仍低迷，仓位回升至历史高位，行业来看公募整体增持食品饮料、电子、有色、交运、医药，减仓电新、银行、军工、家电、化工。
　　3.ETF、FOF和指数增强产品跟踪：
　　ETF:2宽基类产品赎回压力较大，2月至今国内股票型ETF累计净流出-291亿元。
　　FOF:近一月FOF型产品表现欠佳，55只偏股混合型FOF平均收益-3.23%。
　　指增：近一个月各类宽基指增产品普遍回调，小盘指增业绩表现略好于大盘，中证1000指增产品平均跌幅较小-2.17%相对指数超额+0.70%排名靠前。
　　▌基金组合表现回顾：
　　1.权益FOF组合中：
　　均衡型股基“鑫”选20近一个月（ 2023/2/14至2023/3/14）-3.75%跑赢主动股基指数+1.94%；2022年至今-9.43%超额+ 12.33%表现出色，符合样本内年化相对主动股基指数超额+10%的回测特征，是稳定跑赢主动股基指数的良好解决方案。
　　股基“鑫”选核心卫星，近一个月-3.77%跑赢主动股基指数+1.92%。
　　2.平衡型FOF组合-风险再平衡近1月整体回报-0.78%，相对基准回报-0.08%。
　　3.偏债型FOF组合-稳健型固收+鑫选10组合2022至今获正收益+ 1.66%，相对混合二级债基指数

研究报告全文：证券研2023年3月17日究报避险后情绪修复期两重预期差博弈主导大类走告势FOF和资产配置月报投资要点分析师吕思江S1050522030001配置建议避险后情绪修复期两重预期差博lvsjcfsccomcn弈主导大类走势分析师马晨S1050522050001machencfsccomcn年初以来的外盘流动性宽松预期交易在二月中下旬开始快速纠偏长久期成长资产的乐观定价再次被刺破主要原因是两重预期差的收敛包括海外乐观的流动性转向预期被高通胀强就业证伪国内的强复苏预期也向弱现实靠拢全年来看国内弱复苏海外类衰退仍是全年宏观交易主线复苏和流动性预期节奏变化较为关键后续预计将围绕这两层预期反复博弈国内来看两会期间整体基调保持稳健市场预期有所落空如期调整当前流畅的上行趋势需要复苏数据验证及政策力度的再明确市场情绪面和资金面观察来看也有所回相关研究落估值处于历史中枢位置预计短期仍以震荡为主中期依然看好今年较为确定的复苏上行行情推荐AH权益为标配风格方面我们维持短期价值长期成长的判断国企弱周期成长有望成为相对收益来源行业方面关注国企和估值提升建筑公用事业军工超跌的高端制造自主可控机械电子底部防御周期反转交运估值修复的医药外盘方面美债高利率悬挂背景下黑石CMB违约硅谷银行SVB暴雷瑞信风波等风险浮现监管及时出手暂缓金了市场对流动性危机的恐慌也让市场再次交易联储在3融月暂停并在年底转向的预期当前处于市场与监管激烈博工弈的阶段若联储和欧央行明显松口短期进入创伤程后情绪修复期风险资产或有一波短暂riskon行情研但后续通胀粘性仍是掣肘联储决策的枷锁后续降息路径究可能不会如市场预计的一样一帆风顺若各央行仍维持紧平衡则市场延续紧缩交易短期欧央行表态及3月和5月两次议息会议表态较为关键将标普500设为减配等待分子端衰退下行结束后在进行增配黄金方面同时受益于加息预期降温和避险情绪我们当前将黄金设为增配证券研究报告基金产品推荐2023三月关注1权益型公募产品推荐均衡型产品推荐关注工银瑞信创新动力持有东方红京东大数据持有汇丰晋信价值先锋A新增富国研究精选A新增诺安中小盘精选新增5只Alpha能力较强的均衡偏价值型产品卫星部分推荐医药科技周期价值作为风格层面配置医药板块中挑选子赛道轮动能力较强的信达澳银医药健康持有和均衡选股的融通健康产业持有构建组合能历史稳定跑赢医药指数科技中信创和半导体推荐关注Alpha能力较强的中欧电子信息产业持有中金新锐持有周期价值板块推荐中泰玉衡价值优选新增嘉实物流产业新增2固收产品推荐推荐关注稳健型产品中包括嘉实安益大摩双利增强A中银稳健添利A3港股产品推荐港股受外盘紧缩交易对分母端压制进入短暂快速调整期后短期有望反弹推荐关注浙商港股通中华预期高股息指数增强大类资产观察20230214-20230314大类资产表现紧缩交易主导下大类资产齐跌长久期成长风格领跌港股加速回调油价回落黄金反弹国内宏观观察经济复苏有韧性基建持续发力信贷强但居民端信心仍不足通胀回升较弱交易情绪和资金流整体回落外盘方面2月开始市场对加息预期来回切换整体紧缩交易主导标普500跌幅-527反而弱于纳指-389欧洲权益普跌美十债上行破4后受硅谷银行风险事件影响快速回落至35港股来看2月以来受外盘紧缩交易对分母端压制短暂快速调整后短期有望反弹基金市场回顾1基金市场表现近一月股基跌债基涨权益基金中重仓通信和中药类产品表现较好港股和美股市场下挫拖累QDII基金指数领跌2基金仓位和发行请阅读最后一页重要免责声明2诚信专业稳健高效证券研究报告近一个月主动产品发行热度仍低迷仓位回升至历史高位行业来看公募整体增持食品饮料电子有色交运医药减仓电新银行军工家电化工3ETFFOF和指数增强产品跟踪ETF2宽基类产品赎回压力较大2月至今国内股票型ETF累计净流出-291亿元FOF近一月FOF型产品表现欠佳55只偏股混合型FOF平均收益-323指增近一个月各类宽基指增产品普遍回调小盘指增业绩表现略好于大盘中证1000指增产品平均跌幅较小-217相对指数超额070排名靠前基金组合表现回顾1权益FOF组合中均衡型股基鑫选20近一个月2023214至2023314-375跑赢主动股基指数1942022年至今-943超额1233表现出色符合样本内年化相对主动股基指数超额10的回测特征是稳定跑赢主动股基指数的良好解决方案股基鑫选核心卫星近一个月-377跑赢主动股基指数1922平衡型FOF组合-风险再平衡近1月整体回报-078相对基准回报-0083偏债型FOF组合-稳健型固收鑫选10组合2022至今获正收益166相对混合二级债基指数超额5444港股掘金成长基金组合本近一个月-725相对恒生指数超额1812022年4月至今绝对收益-084超额1374风险提示本文中的基金组合表现和持仓仅代表相应报告研究成果基金过往业绩并不预示其未来表现亦不构成投资收益的保证或投资建议数据全部来自公开市场数据市场环境出现巨大变化模型可能失效请阅读最后一页重要免责声明3诚信专业稳健高效证券研究报告正文目录1资产表现和配置观点711资产表现回顾20230214-202303149111大类资产齐回落长久期成长风格领跌港股加速回落外盘紧缩交易主导黄金反弹9112近一个月大盘价值占优稳定风格亮眼科技TMT建筑领涨行业1012市场宏观指标观察11121国内方面111211经济数据111212交易情绪和资金流131213估值14122外盘方面14122112月通胀符合预期外盘持续交易下半年转向预期但与联储预期偏差加大141222港股进入震荡休整赔率仍处高位162基金市场回顾1721基金市场整体表现1722基金发行情况1823基金仓位情况1924国内ETF-宽基整体持续净流入2025指增产品小盘指增业绩表现相对较好2026FOF表现情况223基金组合最新持仓2331主动权益鑫选20-权益型FOF组合2332主动权益核心-卫星鑫选组合2533风险再平衡-平衡型FOF组合2634港股基金组合2735稳健固收鑫选组合-偏债型FOF组合284风险提示29图表目录图表1大类资产观点9图表2风格板块9图表3大类资产表现回顾-近一个月9图表4国内价值成长风格判断10图表5巨潮风格指数10图表6中信5风格板块指数10图表7行业表现回顾11图表8PMI11图表9固定资产投资分项累计同比11图表10社会消费品零售总额12图表11工业增加值分项12请阅读最后一页重要免责声明4诚信专业稳健高效证券研究报告图表12CPI12图表13PPI12图表14M213图表15社融13图表16日均成交13图表17日均换手13图表18北向资金13图表19融资盘买入13图表20forwardpeFY114图表21ERP14图表22期货市场隐含政策利率14图表23联储加息点阵图14图表24外资流入意愿15图表25通胀观察指标15图表26美债利率上行强度15图表27港股风险溢价16图表28估值16图表291-卖空占成交金额16图表30换手率16图表31开放式基金指数市场表现单位17图表32近一个月收益top5基金明细17图表33权益类基金周度新发行规模统计合计单位亿18图表34股票型混合型灵活配置型基金仓位19图表35股票型混合型灵活配置型基金行业仓位19图表36ETF资金流情况20图表37宽基指增产品近一个月表现21图表38中证500指增产品表现21图表39沪深300指增产品表现21图表40中证1000指增产品表现22图表41近一个月FOF产品统计23图表42各类型年初至今收益前5FOF产品23图表43均衡型股基鑫选20组合持仓23图表44均衡型股基鑫选20组合历史表现24图表45最新一期核心卫星池25图表46核心卫星股基鑫选组合历史表现25图表47风险再平衡组合持仓26请阅读最后一页重要免责声明5诚信专业稳健高效证券研究报告图表48港基能攻善守组合历史表现27图表49能攻善守型港股产品28图表50稳健型固收加鑫选-10组合历史表现28请阅读最后一页重要免责声明6诚信专业稳健高效证券研究报告1资产表现和配置观点三月配置观点避险后情绪修复期两重预期差博弈主导大类走势年初以来的外盘流动性宽松预期交易在二月中下旬开始快速纠偏长久期成长资产的乐观定价再次被刺破主要原因是两重预期差的收敛包括海外乐观的流动性转向预期被高通胀强就业证伪国内的强复苏预期也向弱现实靠拢全年来看国内弱复苏海外类衰退仍是全年宏观交易主线复苏和流动性预期节奏变化较为关键后续预计将围绕这两层预期反复博弈国内来看两会期间整体基调保持稳健市场预期有所落空如期调整当前流畅的上行趋势需要复苏数据验证及政策力度的再明确市场情绪面和资金面观察来看也有所回落估值处于历史中枢位置预计短期仍以震荡为主中期依然看好今年较为确定的复苏上行行情推荐AH权益为标配风格方面我们维持短期价值长期成长的判断国企弱周期成长有望成为相对收益来源行业方面关注国企和估值提升建筑公用事业军工超跌的高端制造自主可控机械电子底部防御周期反转交运估值修复的医药外盘方面美债高利率悬挂背景下黑石CMB违约硅谷银行SVB暴雷瑞信风波等风险浮现监管及时出手暂缓了市场对流动性危机的恐慌也让市场再次交易联储在3月暂停并在年底转向的预期当前处于市场与监管激烈博弈的阶段若联储和欧央行明显松口短期进入创伤后情绪修复期风险资产或有一波短暂riskon行情但后续通胀粘性仍是掣肘联储决策的枷锁后续降息路径可能不会如市场预计的一样一帆风顺若各央行仍维持紧平衡则市场延续紧缩交易短期欧央行表态及3月和5月两次议息会议表态较为关键将标普500设为减配等待分子端衰退下行结束后在进行增配黄金方面同时受益于加息预期降温和避险情绪我们当前将黄金设为增配上月大类资产表现回顾大类资产齐回落长久期成长风格领跌港股加速回落外盘紧缩交易主导黄金反弹近一个月20230214-20230314全球资产整体表现来看股债商齐回撤市场从年初开始的外盘流动性转向预期转变为紧缩交易长久期成长类资产普跌A股近一个月回调上证综指-118较强创业板-894显著走弱整体风格上大盘价值和部分小盘占优稳定风格亮眼行业方面科技TMT建筑领涨行业汽车电新地产领跌外盘来看标普500跌幅-527反而弱于纳指-389欧洲权益普跌美十债上行破4后受硅谷银行风险事件影响快速回落至35商品下跌布油-1039贵金属上行黄金271国内经济运行情况经济复苏有韧性基建持续发力信贷强但居民端信心仍不足通胀回升较弱交易情绪和资金流入整体回落1经济复苏有韧性2月我国制造业PMI为526较前值上升25pct保持回升态势2基建持续发力工业生产低于预期制造投资维持韧性地产边际改善消费温和复苏12月工业增加值同比增长24前值36同比回落相较于工业增加值1-2请阅读最后一页重要免责声明7诚信专业稳健高效证券研究报告月投资明显好于预期其中1-2月固定资产投资同比55基建投资增速提升至1221-2月房地产投资同比-57两年复合增速-11新开工和竣工都有所加快消费温和复苏社会消费品零售总额同比35明显好于去年12月的-183价格方面通胀回升较弱2月份居民消费价格同比上涨1环比下降05工业生产者出厂价格同比下降14环比持平数据来看消费复苏并非一帆风顺补偿性消费的持续性也仍待观察经济复苏依然需要政策呵护4金融数据方面社融较强但居民端信心仍不足2月社融新增316万亿人民币贷款增加181万亿社融存量同比大幅多增99企业信贷持续多增居民信贷低基数下边际改善但主要源于基数效应且居民部门存款仍在同比多增居民信心仍然不足宽信用的稳固性和持续性依然存疑M2续升同比增长129M1回落M1与M2剪刀差走阔5市场估值层面看配置性价比高位有所回落wind全A向前市盈率1671上个月1556小幅回升至十年48偏中分位位点股债ERP从1倍标准差上沿小幅回落至278接近255十年中枢6市场交易情绪资金流来看2月成交有所转冷融资占比回落北向受美元流动性紧缩交易影响流入步伐放缓外盘方面2月开始市场对加息预期判断混乱整体上由市场前期的乐观降息预期向联储鹰派态度修正的交易主导近期硅谷银行为代表的流动性风险事件频出倒逼联储暂缓加息步伐短期或有一波短暂的riskon行情3月议息会议表态较为关键2月整体为市场前期的乐观降息预期向联储鹰派态度修正的交易主线本轮年初开始的宽松转向交易转入紧缩交易原因是强劲的就业通胀零售数据及联储坚定的鹰派态度3月加息50bp概率从0升至6829预计356月共3次加息之前预期2次且年末降息预期从之前的预期年底降2次修正为降1次至今修正为不降息终端利率显著抬升至525-55区间但进入3月后紧缩预期的加速叠加长期高利率悬挂导致以硅谷银行为代表的流动性危机事件触发倒逼联储收敛加息节奏当前市场预期3月和5月各加25bp后年底进行50bp的降息当前来看加息预期路径依旧模糊我们一直判断3月对于紧缩预期的博弈将加剧接下来3月和5月的两次会议会是博弈较为重要的时间窗口联储受硅谷银行事件掣肘短暂收敛鹰派态度短期风险资产或有一波riskon行情但当前通胀仍在高位预计后续降息路径不会一帆风顺根据CDS美指RMB汇率编制外资流入意愿综合指标来看外资流入意愿指数在11月见顶进入大幅回落趋势前期指标成功预测年初外资的单月千亿以上规模加速回流2月开始指标小幅反弹预示外资流入步伐开始放缓当前来看大流入趋势不变但分量指标到平台位置或对流入速度有一定扰动请阅读最后一页重要免责声明8诚信专业稳健高效证券研究报告图表1大类资产观点图表2风格板块资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究11资产表现回顾20230214-20230314111大类资产齐回落长久期成长风格领跌港股加速回落外盘紧缩交易主导黄金反弹图表3大类资产表现回顾-近一个月资料来源wind华鑫证券研究价值成长风格轮动模型当前偏价值价值成长风格模型将国内宏观海外流动性资金流技术面四维度10个因子等权构造复合打分系统2月中开始分数有所回落至55分整体风格从看多成长转为趋于均衡2月底开始转向价值请阅读最后一页重要免责声明9诚信专业稳健高效证券研究报告图表4国内价值成长风格判断资料来源wind华鑫证券研究112近一个月大盘价值占优稳定风格亮眼科技TMT建筑领涨行业图表5巨潮风格指数图表6中信5风格板块指数资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明10诚信专业稳健高效证券研究报告图表7行业表现回顾资料来源wind华鑫证券研究12市场宏观指标观察121国内方面1211经济数据图表8PMI图表9固定资产投资分项累计同比请阅读最后一页重要免责声明11诚信专业稳健高效证券研究报告资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究图表10社会消费品零售总额图表11工业增加值分项资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究图表12CPI图表13PPI资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明12诚信专业稳健高效证券研究报告图表14M2图表15社融资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究1212交易情绪和资金流图表16日均成交图表17日均换手资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究图表18北向资金图表19融资盘买入请阅读最后一页重要免责声明13诚信专业稳健高效证券研究报告资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究1213估值图表20forwardpeFY1图表21ERP资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究122外盘方面122112月通胀符合预期外盘持续交易下半年转向预期但与联储预期偏差加大图表22期货市场隐含政策利率图表23联储加息点阵图请阅读最后一页重要免责声明14诚信专业稳健高效证券研究报告资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究图表24外资流入意愿资料来源wind华鑫证券研究图表25通胀观察指标资料来源wind华鑫证券研究图表26美债利率上行强度资料来源wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明15诚信专业稳健高效证券研究报告1222港股进入震荡休整赔率仍处高位图表27港股风险溢价图表28估值资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究图表291-卖空占成交金额图表30换手率资料来源wind华鑫证券研究资料来源wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明16诚信专业稳健高效证券研究报告2基金市场回顾21基金市场整体表现近一月国内权益基金普遍回调重仓通信和中药类产品表现较好港股和美股市场下挫拖累QDII基金指数领跌全市纯债类小幅上行领涨转债基金指数收跌-361图表31开放式基金指数市场表现单位资料来源wind华鑫证券研究数据截至20230310下同图表32近一个月收益top5基金明细请阅读最后一页重要免责声明17诚信专业稳健高效证券研究报告资料来源wind华鑫证券研究22基金发行情况权益类基金2023年初至今募集资金45552亿主动产品发行热度近期略有上升债基仍为发行主力图表33权益类基金周度新发行规模统计合计单位亿请阅读最后一页重要免责声明18诚信专业稳健高效证券研究报告资料来源wind华鑫证券研究23基金仓位情况主动股基仓位2月开始回升当前至高位截至2022310股票型混合型灵活配置型基金仓位分别为864481646441所处17年以来历史百分位点285499相比上月变动096223166图表34股票型混合型灵活配置型基金仓位资料来源wind华鑫证券研究行业层面来看近一个月公募整体增持食品饮料电子有色交运医药减仓电新银行军工家电化工图表35股票型混合型灵活配置型基金行业仓位请阅读最后一页重要免责声明19诚信专业稳健高效证券研究报告资料来源wind华鑫证券研究24国内ETF-宽基整体持续净流入2023年2月至今国内股票型ETF累计净流出-291亿元宽基类产品赎回压力较大图表36ETF资金流情况资料来源wind华鑫证券研究25指增产品小盘指增业绩表现相对较好近一个月各类宽基指增产品普遍回调小盘指增业绩表现略好于大盘中证1000指增产品平均跌幅较小-217相对指数超额070排名靠前上证50绝对收益与相对收益均表现不佳请阅读最后一页重要免责声明20诚信专业稳健高效