投资要点
　　事件：361度发布2022年业绩，营收同比增长17.3%至69.6亿元；经营利润同比下降0.8%至10.7亿元；归母净利润同比增长24.2%至7.5亿元。全年未派息。
　　点评：波折零售环境下，大装业务增速13.7%保持强韧性，第二成长曲线童装业务保持高增长，同增30.3%，占比提升至24.2%，全年营收同比增长17.3%。分渠道看，线上增速保持高增，同比高增37%，营收占比达到24.2%。
　　毛利率同比下降1.2ppt至40.5%，主要是泉州生产厂房受到疫情影响严重，公司将部分生产外包给OEM，增加生产成本的影响。
　　加大品牌建设力度，销售费用率增加至1.4ppt至20.6%；公司加强精细化员工成本管理，员工成本率下降1.3ppt至9.8%。经营利润率同比下降2.9ppt至15.4%。2022年公司为支持分销商延长账期，审慎考虑下对贸易应收账款计提1.7亿元的减值拨备，若剔除减值影响，经营利润同比增长10.2%，经营利润率能达到17.8%。
　　甩去美元债包袱，公司融资成本和税负压力均大幅减轻，财务费用同比减少74.4%至940.9万元。净利率为11.7%，归母净利润同比增长24.2%至7.5亿元。
　　存货把控较好，存货周转天数同比略增4天至91天。全年经营活动现金流净额为3.8亿元，同比增长2.3%。截至期末，账面现金58.8亿元。
　　聚焦后，361度大装始终坚持“专业化、年轻化、国际化”的品牌定位，专业运动与运动潮流双驱动战略持续显效，品牌力持续向上。
　　—产品方面，跑步领域更迭中底科技，竞速家族扩至碳临界矩阵；篮球鞋领域，从1到N，尖货矩阵稳步拓展，2023年可期三大分级篮球鞋矩阵。
　　—渠道恢复高速扩张，净开店210家，重点开大店，平均面积提升至129平，门店形象持续优化。
　　第二成长曲线成型，童装业务进入一二线城市顺利，全年净开店392家，一二线城市门店占比已提升至70.3%，将继续快速扩张渠道，把握景气高速增长。
　　我们的观点：361度产品端和渠道端正在量变到质变过程中，产品价格带具备性价比，2022年强韧性表现印证品牌聚焦后实力的蜕变，短期复苏势头强劲，Q1至今预计大装流水同增双位数，童装和电商增长超20%，折扣基本恢复至疫情前水平。今年9月，杭州将举办第19届亚运会，361度已连续赞助四届亚运会，与亚运会深度绑定。借亚运东风，2023年361度将迎来品牌向上的大机会，在国际赛场上释放品牌影响力。我们上调盈利预测，预计23/24/25年收入分别为81.5/97.7/117.4亿元，同比增速分别为+17.0%/+19.9%/+20.2%；归母净利润分别为9.6/11.9/14.8亿元，同比增速分别为+28.5%/+23.8%/+24.1%。目标价5.27港元，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，竞争加剧，童装发展不及预期
　　

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId纺织服装investSuggestion01361HKdyCompany度港股通沪深investSdyStockco361增持维持uggestidetitleonChan23年好风凭借力ge目标价527港元createTime12023年3月16日现价385港元公投资要点summary预期升幅37事件361度发布2022年业绩营收同比增长173至696亿元经营利润同司比下降08至107亿元归母净利润同比增长242至75亿元全年未派息跟点评波折零售环境下大装业务增速137保持强韧性第二成长曲线童装业务保持高增长同增303占比提升至242全年营收同比增长173分踪marketData市场数据渠道看线上增速保持高增同比高增37营收占比达到242报日期20230316毛利率同比下降12ppt至405主要是泉州生产厂房受到疫情影响严重公司将告收盘价港元385部分生产外包给OEM增加生产成本的影响总股本百万股2068加大品牌建设力度销售费用率增加至14ppt至206公司加强精细化员工成本流通股本百万股2068管理员工成本率下降13ppt至98经营利润率同比下降29ppt至1542022年公司为支持分销商延长账期审慎考虑下对贸易应收账款计提17亿元的减值拨净资产百万元7944备若剔除减值影响经营利润同比增长102经营利润率能达到178总资产百万元12436甩去美元债包袱公司融资成本和税负压力均大幅减轻财务费用同比减少744每股净资产元384至9409万元净利率为117归母净利润同比增长242至75亿元数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理存货把控较好存货周转天数同比略增4天至91天全年经营活动现金流净额为38亿元同比增长23截至期末账面现金588亿元relatedReport相关报告聚焦后361度大装始终坚持专业化年轻化国际化的品牌定位专业运动与运动潮流双驱动战略持续显效品牌力持续向上四季度流水点评Q4经营韧性优于同业20230117产品方面跑步领域更迭中底科技竞速家族扩至碳临界矩阵篮球鞋领域从1到N尖货矩阵稳步拓展2023年可期三大分级篮球鞋矩阵中报点评产品引领热度即渠道恢复高速扩张净开店210家重点开大店平均面积提升至129平门将入通20220824店形象持续优化二季度流水点评聚焦有成效第二成长曲线成型童装业务进入一二线城市顺利全年净开店392家一二线Q2增长延续20220718城市门店占比已提升至703将继续快速扩张渠道把握景气高速增长一季度流水点评高增长有望我们的观点361度产品端和渠道端正在量变到质变过程中产品价格带具备性价3连击20220420比2022年强韧性表现印证品牌聚焦后实力的蜕变短期复苏势头强劲Q1至今年报点评产品定位更加清晰预计大装流水同增双位数童装和电商增长超20折扣基本恢复至疫情前水平渠道信心增强20220323今年9月杭州将举办第19届亚运会361度已连续赞助四届亚运会与亚运会深度报告聚焦后的361度将深度绑定借亚运东风2023年361度将迎来品牌向上的大机会在国际赛场上触地反弹20220218释放品牌影响力我们上调盈利预测预计232425年收入分别为8159771174中报点评经销商拿货意愿高亿元同比增速分别为170199202归母净利润分别为96119148亿低估值将修复20210818元同比增速分别为285238241目标价527港元维持增持评级风险提示消费复苏不及预期竞争加剧童装发展不及预期海外纺服研究emailAuthor主要财务指标分析师韩亦佳会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025ESFCBOT963营业收入百万元69618146976911740SACS0190517080003同比增长173170199202归母净利润百万元hanyijxyzqcomcn74796011891476同比增长242285238241毛利率405412417422ROE99117135155每股收益元036046057071市盈率94735948来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文361度发布2022年业绩营收同比增长173至696亿元毛利同比增长141至282亿元经营利润同比下降08至107亿元经营利润率下降29ppt至154归母净利润同比增长242至75亿元全年未派息点评如下波折零售环境下大装增长强韧性第二成长曲线童装业务保持高增长全年营收同比增长173从终端流水来看大装前三季度均保持双位数增长四季度依旧保持流水基本持平未下滑361度聚焦后韧性凸显分业务来看大装营收同比增长137至540亿元童装营收同比增长303至144亿元大装童装营收占比分别为7821分品类来看大装鞋类营收同比增长127大装服装营收同比增长140分渠道来看电商业务继续作为尖货与新品的首发平台保持高增营收同比高增37营收占比达到242国际业务渠道恢复扩张海外销售网点增至1192个国际营收业务同比增长376毛利率同比下降12ppt至405主要是泉州生产厂房受到疫情严重影响公司将部分生产外包给OEM增加生产成本的影响加大品牌建设力度销售费用率增加至14ppt至206其中广告及宣传费用率增加12ppt至114公司加强精细化员工成本管理员工成本率下降13ppt至98在2022年疫情反复影响零售的艰难环境下公司为支持分销商延长账期出于审慎考虑对贸易应收账款计提17亿元的减值拨备若剔除该减值的影响公司经营利润同比增长102经营利润率能达到178甩去美元债包袱公司融资成本和税负压力均大幅减轻财务费用同比减少744至9409万元财务费用率降至01公司全年净利率为117归母净利润同比增长242至75亿元存货把控较好存货周转天数同比略增4天至91天应收账款周转天数下降2天至147天主要是之前疫情期间公司给予经销商账期优惠现在恢复正常应付账款周转天数减少1天至121天全年经营活动现金流净额为38亿元同比增长23截至期末账面现金588亿元聚焦后361度大装始终坚持专业化年轻化国际化的品牌定位专业运动请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级与运动潮流双驱动战略持续显效品牌力持续向上产品方面跑步领域业内首度提出碳捕捉概念再迭代中底科技碳临界中底科技并由竞速家族再完善至碳临界产品矩阵适配全阶段跑者年初再与李子成携手研发出定位专业运动员的飞飚而后李子成穿着飞飚打破国内男子半程马拉松记录印证精尖产品实力年末361度再发布二氧化碳发泡能量反馈率达88的CQT碳临界中底科技在此基础上将竞速家族再壮大扩至碳临界跑鞋矩阵专业赛事场景的飞飚和飞燃II赛事训练场景的飞燃ET长距离日常训练场景的碳速以及公路跑和体测训练场景的飞韧2022年厦门马拉松比赛中361度的穿着率也进一步提升至占比前三名的水平过往有众多国际大奖背书的专业实力正在国内逐步展露实力图1碳临界跑鞋矩阵图2篮球鞋矩阵资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理篮球鞋领域从1到N稳步拓展中在深耕AG大单品以外2022年361度新推BIG330PRO作为另一大后卫旗舰篮球鞋并新签约丁威迪年末发布第一款丁威迪签名鞋DVD1丰富尖货矩阵2023年公司也搭建完备了全新的篮球矩阵按照打法习惯划分了跃突变三大分级并更注重精细化策略打造分系列从AG大单品到篮球矩阵的全面开花值得期待潮流运动领域再推龚俊轨迹系列20和30产品系列持续贡献较高热度和流水营销方面充分借势新媒体IP联名并积极打造专属体育生态圈公司积极拥抱新媒体抢先发布数字藏品并继续推动IP联名2022年联名系列收入占比达到接近5持续推动品牌曝光在跑步篮球和女子运动三大领域重点投入建设赛事来培养粉丝客群包括跑步三号赛道篮球触地即燃女子运动女子健身局形成专属体育生态圈请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级渠道方面渠道恢复高速扩张势头重点开大店同步升级门店形象全年大装净开店210家门店至5480家平均门店面积提升至129平方米一二线城市网点占比提升至237商超百货网店占比提升至314电商平台业务作为首发新品与尖货平台持续贡献线上高增长公司将继续优化货品结构提供高性能高颜值高个性的产品强化会员体系建设发挥精准营销优势以及发掘电商社交平台潜能第二成长曲线成型童装业务进入一二线城市顺利将继续快速扩张渠道2022年361度正式成为中国跳绳国家队官方合作伙伴并推出跳绳鞋在中小学生中受到热捧渠道上2022年童装净开门店392家至2288家平均面积增加12平方米至92平方米一二线城市门店占比提升至703商超百货门店占比提升至451门店保持高增结构持续优化我们的观点361度产品端和渠道端正在量变到质变过程中产品价格带具备性价比2022年强韧性表现印证品牌聚焦后实力的蜕变短期复苏势头强劲Q1至今预计大装流水同比增长双位数童装和电商增长至少超20折扣基本恢复至疫情前水平今年9月杭州将举办第19届亚运会361度已连续赞助四届亚运会与亚运会深度绑定借亚运东风2023年361度将迎来品牌向上的大机会在国际赛场上释放品牌影响力我们上调盈利预测预计232425年收入分别为8159771174亿元同比增速分别为170199202归母净利润分别为96119148亿元同比增速分别为285238241目标价527港元维持增持评级风险提示消费复苏不及预期竞争加剧童装发展不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告评级gscwbb公司财务报表资产负债表单位人民币百万元利润表单位人民币百万元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产11284120521316114517营业收入69618146976911740现金及现金等价物5885620668997849营业成本-4140-4790-5695-6786应收账款及应收票据3024329133693354毛利2821335640744954按金预付款及其他应1193135816281957其他收入395441516611存货收款1182119712661357销售及分销开支-1433-1670-2003-2407非流动资产1152110910651021行政开支-541-634-760-913物业厂房设备773730686641经营利润1074141017442162长期按金及预付款项93939393财务成本-9-11-11-11使用权资产102102102102税前利润1065139917332151资产总计12436131611422615538所得税开支-248-350-433-538流动负债2906301333143676年度溢利润817105013001613短期借款192192192192少数股东损益7090111138应付账款及应付票据1503159218932256归母净利润74796011891476合约负债143143143143其他应付款及应计费用699699699699非流动负债113113113113负债合计3018312634263789股本182182182182储备7761828989439755权益股东应占权益7944847291259937权益合计9418100351080011749负债及权益合计12436131611422615538主要财务比率会计年度2022A2023E2024E2025E成长性营业收入增长率173170199202毛利润增长率141190214216归母净利润增长率242285238241盈利能力毛利率405412417422现金流量表单位人民币百万元净利率117129133137会计年度2022A2023E2024E2025EROE99117135155税前利润1065139917332151偿债能力折旧和摊销69656667资产负债率243237241244营运资金的变动-620-339-116-43流动比率39404039营运能力经营活动产生现金流量38069811651539资产周转率次059064071079存货周转率次399403462517投资活动产生现金流量85677486每股资料每股收益元036046057071融资活动产生现金流量59-443-546-675每股净资产元384410441481现金净变动525321693950估值比率倍现金的期初余额3339386041824875PE94735948现金的期末余额3860418248755825PB088083077071请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级司股价或行业指数相对同期相关证减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中A无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确股市场以沪深300指数为基准新三板定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级市场以三板成指为基准香港市场以恒推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数生指数为基准美国市场以标普500或行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平纳斯达克综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoadBridgeConstructionDevelopmentCoLtd福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司海宁市城市发展投资集团有限公司高邮市建设投资发展集团有限公司南洋商业银行有限公司平安国际融资租赁有限公司上海银行杭州分行湖州南浔振浔污水处理有限公司杭州银行绍兴分行新昌县交通投资集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司北京银行股份有限公司杭州分行台州市黄岩经济开发集团有限公司湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司江苏银行扬州分行GaoyouConstructionInvestmentDevelopmentBVICoLtd湖北农谷实业集团有限责任公司湖州经开投资发展集团有限公司环太湖国际投资有限公司温州名城建设投资集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司TaishanCityInvestmentCoLtd益阳市赫山区发展集团有限公司佛山市高明建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行如皋市经济贸易开发有限公司重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司高密市交运天然气有限公司上海中南金石企业管理有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司厦门国贸控股集团有限公司国贸控股香港投资有限公司澳门国际银行股份有限公司中国国新控股有限责任公司国晶资本BVI有限公司中原资产管理有限公司中原大禹国际BVI有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司中国国际金融股份有限公司中国国际金融国际有限公司CICCHongKongFinance2016MTNLimited嵊州市交通投资发展集团有限公司南京溧水经济技术开发集团有限公司溧源国际有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimited杭州上城区国有资本运营集团有限公司多想云控股有限公司长沙先导投资控股集团有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED龙口市城乡建设投资发展有限公司集友银行有限公司成都中法生态园投资发展有限公司盐城东方投资开发集团有限公司东方资本有限公司桐庐县国有资产投资经营有限公司润歌互动有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司政金金融国际BVI有限公司济南市中财金投资集团有限公司百德医疗投资控股有限公司江苏省溧阳高新区控股集团有限公司江苏中关村控股集团国际有限公司济南历城控股集团有限公司历城国际发展有限公司郑州地产集团有限公司绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司香港象屿投资有限公司厦门象屿集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限责任公司连云港港口集团山海香港国际投资有限公司漳州圆山发展有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司镇江交通产业集团有限公司晋城市国有资本投资运营有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司常德市城市建设投资集团有限公司HigherKeyManagementLimited广州产业投资基金管理有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司江苏句容投资集团有限公司淮安市交通控股集团有限公司邵东市城市发展集团有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司恒源国际发展有限公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司ShandongWonderlandHoldingLimited蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司广州开发区投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司漳州市九龙江集团有限公司福建漳龙集团有限公司建发国际投资集团有限公司重庆市合川城市建设投资集团有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司香港国际青岛有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司成都经开产业投资集团有限公司湖州燃气股份有限公司新奥天然气股份有限公司新奥能源控股有限公司临沂城市发展集团有限公司临沂城市发展国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司CoastalEmeraldLimited山东高速集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司太原国有投资集团有限公司青岛市即墨区城市旅游开发投请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-海外公司跟踪报告评级资有限公司漳州市交通发展集团有限公司无锡恒廷实业有限公司四海国际投资有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司商丘市发展投资集团有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司岳阳市城市建设投资集团有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited泰兴市襟江投资有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司南京未来科技城经济发展有限公司珠海华发集团有限公司临沂投资发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司江苏瑞科生物技术股份有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司青岛市即墨区城市开发投资有限公司中州证券中原证券嵊州市城市建设投资发展集团有限公司兴业银行兴业银行股份有限公司香港分行绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司周口市城建投资发展有限公司淮安市投资控股集团有限公司交运燃气有限公司环龙控股有限公司无锡市广益建设发展集团有限公司青岛开发区投资建设集团有限公司郑州航空港兴港投资集团有限公司中南高科产业集团有限公司中国景大教育集团控股有限公司建发物业发展集团有限公司福建省蓝深环保技术股份有限公司尚晋国际控股有限公司旷世控股有限公司宁波旷世智源工艺设计股份有限公司有投资银行业务关系使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司香港证监会中央编号AYE823于香港提供香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编200135邮编100020邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn深圳香港兴证国际地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼地址香港德辅道中199号无限极广场32楼全层邮编518035传真85235095929邮箱research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