专注生猪养殖三十年，成就行业龙头。公司创始人秦英林先生自1992年创业伊始以养殖效率为第一生产力，经过30年发展，公司现已形成集饲料加工、种猪选育、种猪扩繁、商品猪饲养、屠宰肉食等环节于一体的“自繁自养一体化生猪产业链”。养殖规模快速扩张，营收增长贯穿牛熊。2013~2022年，公司生猪出栏量从130.7万头增长至6120万头，CAGR高达53.3%；营业收入从20.4亿元增长至788.9亿元，CAGR为57.9%。2022年，公司预计实现归母净利润均值130亿元，市占率达8.7%，远远领先同行业竞争对手。
　　规模化养殖大势所趋，看好下半年供需带动猪价上行。2022年，美国生猪养殖行业龙头能繁母猪市占率达19.0%，CR10为56.4%，而我国CR10仅为20.4%，仍有提升空间。供给端，2022年末生猪养殖行业受双疫情影响，预计能繁母猪产能出现去化。需求端，随着居民逐渐适应疫情新政，下半年餐饮消费大概率继续复苏，叠加消费旺季有望带动猪价上行。
　　以降本增效为核心，多维优势铸就生猪养殖全能战士。①自繁自养一体化，各生产环节精准可控，成本稳定；②开创独特的轮回二元育种体系，肉、种兼用实现“变废为宝”；③产业布局合理，梁源采购优势显著；④多样化饲料方案，择机选配绿色降本；⑤智能化现代养殖模式，养殖效率不断提升；⑥注重人才培养，广泛招贤纳士。截至2022年末，公司养殖效率明显改善，生猪全程成活率从80%左右大幅提高至86%以上，育肥猪日增重从年初的600g左右提高至750g以上，育肥阶段料肉比在2.9左右，均处于行业领先水平。
　　产业链上沿兽药下拓动保，未来有望成为新的增长点。2022年4月和7月，公司分别与中牧股份和内蒙古联邦动保合作成立兽药有限公司，产业链向上游兽药延伸，生猪养殖成本有望继续下降。非洲猪瘟疫情后，公司顺应国家“运猪”向“运肉”的政策趋势，快速布局屠宰业务。截至2022年11月末，公司已投产10家屠宰厂，投产产能合计2,900万头/年，已与近万名客户展开合作，得到荷美尔、九田家、永辉、盒马、叮咚买菜等客户的高度认可。
　　土地资源充沛，融资手段进一步丰富。截至2022年底，公司预计生猪养殖产能能够达到7,500万头，而且公司坐拥可容纳1亿头产能的土地资源。2022年12月12日公司拟发行全球存托凭证（GDR），将于瑞士证券交易所上市。借此优化资本结构，补充资本金，满足公司长期发展资金需求。
　　投资建议：预计公司2022~2024年归母净利润分别为129.38、206.69、298.45亿元，对应EPS分别为2.36、3.78、5.45元。公司作为我国生猪养殖龙头，成功搭建自繁自养全产业链，优势明显。公司未来养殖规模有望扩大，成本存在多维度下降空间，形成量利齐增，首次覆盖，给予“推荐“评级。
　　风险提示：动物疫病风险，原材料价格波动风险，猪价反弹不及预期。

研究报告全文：牧原股份002714SZ首次覆盖报告2023年03月14日以降本增效为核心顺大势逆小势铸辉煌专注生猪养殖三十年成就行业龙头公司创始人秦英林先生自1992年创推荐首次评级业伊始以养殖效率为第一生产力经过30年发展公司现已形成集饲料加工当前价格5040元种猪选育种猪扩繁商品猪饲养屠宰肉食等环节于一体的自繁自养一体化生猪产业链养殖规模快速扩张营收增长贯穿牛熊20132022年公TableAuthor司生猪出栏量从1307万头增长至6120万头CAGR高达533营业收入从204亿元增长至7889亿元CAGR为5792022年公司预计实现归母净利润均值130亿元市占率达87远远领先同行业竞争对手规模化养殖大势所趋看好下半年供需带动猪价上行2022年美国生猪养殖行业龙头能繁母猪市占率达190CR10为564而我国CR10仅为204仍有提升空间供给端2022年末生猪养殖行业受双疫情影响预计分析师周泰能繁母猪产能出现去化需求端随着居民逐渐适应疫情新政下半年餐饮消执业证书S0100521110009费大概率继续复苏叠加消费旺季有望带动猪价上行邮箱zhoutaimszqcom以降本增效为核心多维优势铸就生猪养殖全能战士自繁自养一体化各生产环节精准可控成本稳定开创独特的轮回二元育种体系肉种兼用实现变废为宝产业布局合理梁源采购优势显著多样化饲料方案择机选配绿色降本智能化现代养殖模式养殖效率不断提升注重人才培养广泛招贤纳士截至2022年末公司养殖效率明显改善生猪全程成活率从80左右大幅提高至86以上育肥猪日增重从年初的600g左右提高至750g以上育肥阶段料肉比在29左右均处于行业领先水平研究助理徐菁产业链上沿兽药下拓动保未来有望成为新的增长点2022年4月和7执业证书S0100121110034邮箱xujingmszqcom月公司分别与中牧股份和内蒙古联邦动保合作成立兽药有限公司产业链向研究助理张心怡上游兽药延伸生猪养殖成本有望继续下降非洲猪瘟疫情后公司顺应国家执业证书S0100122060009运猪向运肉的政策趋势快速布局屠宰业务截至2022年11月末邮箱zhangxinyimszqcom公司已投产10家屠宰厂投产产能合计2900万头年已与近万名客户展开合作得到荷美尔九田家永辉盒马叮咚买菜等客户的高度认可土地资源充沛融资手段进一步丰富截至2022年底公司预计生猪养殖产能能够达到7500万头而且公司坐拥可容纳1亿头产能的土地资源2022年12月12日公司拟发行全球存托凭证GDR将于瑞士证券交易所上市借此优化资本结构补充资本金满足公司长期发展资金需求投资建议预计公司20222024年归母净利润分别为129382066929845亿元对应EPS分别为236378545元公司作为我国生猪养殖龙头成功搭建自繁自养全产业链优势明显公司未来养殖规模有望扩大成本存在多维度下降空间形成量利齐增首次覆盖给予推荐评级风险提示动物疫病风险原材料价格波动风险猪价反弹不及预期TableForcast盈利预测与财务指标项目年度2021A2022E2023E2024E营业收入百万元78890123053142347171584增长率402560157205归属母公司股东净利润百万元6904129382066929845增长率-749874598444每股收益元126236378545PE4021139PB51383124资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年3月14日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1牧原股份002714农业目录1专注生猪养殖三十年成就行业龙头311全产业链布局龙头地位愈发稳固312产能扩张确保营收增长盈利水平受猪价周期性波动52规模化养殖大势所趋需求恢复或带动猪价上行821商品特性和政策驱动决定行业规模化趋势822供需决定周期看好消费复苏带动需求113以降本增效为核心顺大势逆小势铸辉煌1331多维竞争优势铸就生猪养殖全能战士1332顺大势逆小势规模扩张有序推进2433产业链上沿下拓进一步丰富融资手段264盈利预测与投资建议2941盈利预测假设与业务拆分2942估值分析3143投资建议31风险提示32本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2牧原股份002714农业1专注生猪养殖三十年成就行业龙头11全产业链布局龙头地位愈发稳固三十年生猪养殖发展史成就国内生猪全产业链布局公司创始人秦英林先生自1992年创业伊始就把科技创新作为企业发展的基石以养殖效率为先不断提升出栏规模1997年牧原养猪场出栏规模首次过万并于2000年成立内乡县牧原养殖有限公司随后2009年公司完成股份制改革2014年成功在深交所上市经过30年发展公司现已形成集饲料加工种猪选育种猪扩繁商品猪饲养屠宰肉食等环节于一体的自繁自养一体化生猪产业链2022年公司产业链逐步向上游延伸分别在4月和7月先后与中牧股份成立中牧牧原生物药业有限公司与内蒙古联邦动保成立河南联牧兽药有限公司图1公司发展历程资料来源招股说明书公司官网民生证券研究院地处中原业务覆盖全国各地牧原股份是一家河南的养殖企业由于天然的区位优势可以用相对短的距离将生猪销往全国各地截至2022年末公司饲料生猪育种生猪养殖和屠宰加工四大业务布局已覆盖北京上海浙江江苏山东安徽等全国25个省市占据全国大部分地区本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3牧原股份002714农业图2公司业务分部资料来源公司官网新猪派民生证券研究院股权结构集中稳定创始人牢牢掌控公司董事长秦英林先生和钱瑛女士为公司实际控制人其中秦英林先生直接持有公司3920的股权为公司最终受益人钱瑛女士直接持有公司121的股权夫妻二人通过牧原实业集团间接持有公司1287的股权合计持有公司5328的股权图3公司股权结构图截至2022年9月30日资料来源ifind民生证券研究院股权激励范围不断扩大深度绑定公司与高管利益公司分别于2019年12月和2022年3月两次发布股权激励计划且范围规模和激励力度均有所扩大此外2022年10月公司发布关于第二期员工持股计划存续期展期的公告将第二期员工持股计划的存续期延长12个月2022年12月公司进一步修订股票激励计划将获授的限制性股票数量由746065万股提升到810807万股激励对象由5566人提升到6082人充分体现了公司对于未来自身经营状况的信心提振了核心骨干及员工的工作积极性本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4牧原股份002714农业表1公司股权激励计划第一次第二次第二次修订稿时间2019年11月2022年3月2022年12月董监高11人董监高11人董监高3人激励对象核心管理技术和业务人员核心管理技术和业务人员核心管理和技术人员等912人5566人6082人获授的限制性股票数量533881746065810807万股以2019年生猪销售量为基数以2021年生猪销售量为基数以2021年生猪销售量为基数2020年生猪销售量增长率不低于2022年生猪销售量增长率不低2022年生猪销售量增长率不低业绩考核目标702021年生猪销售量增长率于252023年生猪销售量于252023年生猪销售量不低于150增长率不低于40增长率不低于40资料来源wind民生证券研究院表2公司员工持股计划认购价格认购股票数量占总股本比例参与人数第一期员工持股3042元股不超过223538万股不超过432不超过500人计划2015第二期员工持股2467元股不超过405351万股不超过349432人计划2016第三期员工持股2997元股266924万股23不超过5000人计划2017资料来源wind民生证券研究院12产能扩张确保营收增长盈利水平受猪价周期性波动生猪出栏保持高速增长市占率不断提升公司自2014年上市以来随着产能的持续扩张生猪出栏量从2013年的1307万头增长至2022年的6120万头CAGR高达533其中除2015年和2019年公司分别因新场建设投产速度不及预期和非洲猪瘟疫情影响生猪出栏量同比增速有所回落其余年份同比增速均保持在40以上表现出了穿越牛熊的高成长性在全国生猪出栏规模整体保持平稳的前提下公司市占率从2013年的018增长至2022年的874可见其相对较强的核心竞争力并已成为中国生猪养殖规模最大的企业本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5牧原股份002714农业图42013-2022年公司生猪出栏量及增速图5全国生猪出栏量及公司市占率生猪出栏量万头YOY全国生猪出栏量万头市占率700014080000106000120700008500010060000805000040006604000030004030000420002020000210000100000-2000资料来源公司官网民生证券研究院资料来源国家统计局民生证券研究院产能扩张确保营收穿越牛熊保持增长盈利水平呈周期性波动20132021年公司营业收入从204亿元增长至7889亿元CAGR为579归母净利润从30亿元增长至690亿元CAGR为478公司出栏规模的快速扩展磨平了猪周期对于营收的影响每年都呈上升态势2022Q1-Q3公司实现营业收入8077亿元同比增长435归母净利润受猪周期影响波动较大2022前三季度实现归母净利润151亿元同比减少826主要系2022年上半年猪价低迷所致从营收构成看生猪业务仍为公司主业截至2022H1占比达963图62013-2022Q1-Q3营业收入及增速图72013-2022Q1-Q3净利润及增速营业收入亿元YOY归母净利润亿元YOY1000200300120080016025010002008006001206001504004008010020020040500000-200资料来源ifind民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院管理水平不断提升盈利能力行业领先由于公司规模扩张速度较快三项费用率整体呈上升趋势但近两年随着管理水平的提升降幅明显2021年公司期间费用率占比63同比-06PCT2022Q2已降至54公司毛利率水平受猪周期波动影响但均能保证不跌至0以下在2016年和2020年的周期高点分别达到457和607且ROE整体高于行业平均水平本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6牧原股份002714农业图82022Q1-Q3生猪业务占公司营收比例图92013-2022Q1-Q3公司三项费用率水平销售费用率管理费用率研发费用率三费合计37765生猪业务43其他业务210963资料来源ifind民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院图102013-2022Q3公司销售毛利率及净利率图11可比公司ROE水平牧原股份温氏股份正邦科技销售毛利率销售净利率80大北农巨星农牧天康生物9060604030020-300-60-90-120-150资料来源ifind民生证券研究院资料来源ifind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7牧原股份002714农业2规模化养殖大势所趋需求恢复或带动猪价上行21商品特性和政策驱动决定行业规模化趋势全球第一大猪肉生产消费国市场规模巨大由于饮食习惯的不同猪肉占据了国人肉类消费的大头2021年中国猪肉消费占肉类比达56在全世界范围内中国猪肉产量也位居第一根据国家统计局数据2022年国内猪肉产量5541万吨占全球445且每年份额较为稳定2022年我国生猪出栏规模为69995万头生猪出栏均价192元公斤按照标猪出栏体重120公斤测算生猪市场规模达161万亿元图122013-2022年国内猪肉产量及全球占比图132013-2022年全国生猪出栏量及增速国内猪肉产量万吨国内猪肉产量占全球比例全国生猪出栏量万头YOY7000608000040700006000600002050004050000400040000030003000020002020000-201000100000-40002014201520162017201820192020202120222013资料来源wind民生证券研究院资料来源国家统计局民生证券研究院由于生猪养殖行业的产品同质化程度高养户难以通过差异化竞争形成定价优势结合行业规模大而稳定的特征通过产业规模化扩大出栏量降低成本成为了行业发展最优解规模化养殖相对散养户成本更低利润更高2021年规模生猪生产成本为24876元头比散养户低2215元头规模生猪平均出栏体重为1312公斤比散养户重50公斤综合而言规模生猪单位成本比散养户低25元公斤在销售均价差异不大的情况下规模户生猪利润率显著高于散户图142016-2021年散户与规模养殖生产成本图152016-2021年散户与规模养殖成本利润率散养生猪生产成本元头规模生猪生产成本元头散养生猪成本利润率规模生猪生产利润率300080250060200015004010002050000201620172018201920202021201620172018201920202021-20资料来源全国农产品成本收益资料汇编民生证券研究院资料来源全国农产品成本收益资料汇编民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8牧原股份002714农业表3非洲猪瘟以来规模化养殖政策时间政策发布部门具体内容加快落实稳定生猪生产发展的政策措施加强生产和市场关于稳定生猪生产保障市场供2019年4月农业农村部监测预警优化疫情处置和调运监管深入推进标准化规给的意见模养殖调整优化生猪产业布局加强实用技术推广应用为种猪场和年出栏5000头以上的规模猪场提供信贷担保服关于做好种猪场和规模猪场流农业农村部2019年5月务具有种畜禽生产经营许可证的种猪场及年出栏5000头动资金贷款贴息工作的通知财政部以上的规模猪场给予短期贷款贴息支持2022年和2025年生猪产业转型升级取得重要进展产国务院办公厅关于稳定生猪生2019年9月国务院办公厅业素质明显提升养殖规模化率分别达到58左右和65产促进转型升级的意见以上发展现代畜牧业健全生猪产业平稳有序发展长效机制推十四五推进农业农村现代化2022年2月国务院办公厅进标准化规模养殖将猪肉产能稳定在5500万吨左右防规划止生产大起大落资料来源农业农村部国务院办公厅民生证券研究院表4养殖业相关环保政策时间政策发布部门具体内容全国人民代进一步明确禽畜养殖场养殖小区定点屠宰企业等的选2014年4月中华人民共和国环境保护法表大会址建设和管理管理应当符合有关法律法规规定2017年底前依法关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖场小2015年4月水污染防治计划国务院区和养殖专业户京津冀长三角珠三角等区域提前一年完成关于促进南方水网地区生猪养大力发展生猪标准化规模养殖提高养殖的生产效率和生产2015年11月农业农村部殖布局调整优化的指导意见水平提升规模养殖比重土壤环境保护和污染治理行动国务院发布土十条要求明确合理确定畜禽养殖布局和规2016年5月国务院计划模强化畜禽养殖污染防治加强畜禽养殖污染防治促进废弃物综合利用是现代畜牧关于进一步加强畜禽养殖污染2016年12月农业农村部业建设的客观需要是提升畜禽殖综合效益的有效途径是防治工作的通知实现农业绿色发展的重要任务国家环境保护标准十三五发布畜禽养殖业污染物排放标准促进规模养殖场粪污处理2017年4月生态环境部发展规划与综合利用设施建设要求规模养殖场粪污处理设施装备配套率达到95以上畜禽粪污资源化利用行动方案2017年8月国务院大规模养殖场粪污处理设施装备配套率提前一年达到20172020年100关于进一步明确畜禽粪污还田进一步明确了畜禽粪污资源化利用应遵循的技术规范与标2020年6月利用要求强化养殖污染监管的通生态环境部准为进一步规范畜禽粪污资源化利用提供具体指导知农业面源污染治理与监督指导要求到2025年重点区域农业面源污染得到初步控制规2021年3月农业农村部实施方案试行模以下畜禽养殖粪污综合利用水平持续提高资料来源农业农村部国务院生态环境部民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9牧原股份002714农业生猪规模化有利于国家进行调控环保政策催化进程猪肉是我国粮食保供的重要一环所以保障生猪供给和价格稳定对于国家而言是非常重要的最近一轮猪周期受非洲猪瘟影响导致生猪供给急剧下降生猪价格飙升为了让国民不再受高猪价困扰国家发布了多项稳产保供政策农村养殖业污染严重甚至一度超过工业污染到了非治不可的地步为倡导绿色养殖降低环境污染国家迅速出台一系列政策2014年4月中国人民代表大会审议通过中华人民共和国环境保护法2015年4月水污染防治行动计划明确划分了畜禽养殖基地对于禁养区内的养护实行快速搬迁2016年和2017年分别发布关于进一步加强畜禽养殖污染防治工作的通知和国家环境保护标准十三五发展规划等等养殖行业环保新规清退了许多规模较小的养护加速生猪养殖规模化进程与发达国家相比我国生猪养殖行业集中度依然较低规模化发展仍是未来的趋势2022年中国生猪养殖业能繁母猪CR10为204而美国生猪养殖业能繁母猪CR10为564其中龙头企业SmithfieldFoods仅一家能繁母猪市占率就达到了190可见中国生猪养殖行业仍以散户为主行业集中度还有继续提升的空间图162022年中国前十大猪企能繁母猪市占率图172022年美国前十大猪企能繁母猪市占率牧原股份6426SmithfieldFoods2523正大食品Pipestone2310温氏股份190TriumphFoods09正邦科技09SeabroadFoods43608新希望72IowaSelectFarms07德康CarthageSystem天邦食品69PrestageFarms双胞胎54TheMaschhoffs39傲农生物JBSUSA796扬翔股份AMVCManagementServices2429其他282929Others资料来源全国农产品成本收益资料汇编民生证券研究院资料来源全国农产品成本收益资料汇编民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10牧原股份002714农业22供需决定周期看好消费复苏带动需求格局发生转变或由供给主导转向需求主导除了特定季节性的消费提升以往猪周期的形成主要受供给侧影响较大我国畜禽养殖行业集中度低以大量中小养户为主存在着追涨杀跌的非理性情绪而由于生猪生长周期较长从后备母猪配种到商品猪育肥出栏只要需要14个月的时间当生猪价格抬升时大量散户涌入会导致一年半后生猪出栏过剩价格下降进而导致部分养户退出后续生猪供给减少如此往复叠加疫病影响形成了猪周期图18猪周期逻辑及生猪生长周期资料来源民生证券研究院绘制从2006年7月至今我国共经历了完整的四轮猪周期以猪肉价格上涨为起点再从最高位下跌至低点每一轮猪周期大约需要4年较为稳定从2022年3月我们步入了第五个猪周期而明显能看出此轮猪周期波动更为剧烈且振幅更短11个月便经历了一个小周期2022年4月猪价受前期产能去化因素开始抬升到了2022年末疫情导致短期餐饮商超消费受冲击严重叠加9-10月养殖户在猪价持续抬升影响下增加二次育肥和压栏猪价急剧下挫2023年后续需求有望抬升随着人们逐渐适应疫情新政消费需求或将出现报复性增长带动猪价回归盈利区间本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11牧原股份002714农业图1922个省市平均价格生猪元公斤资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12牧原股份002714农业3以降本增效为核心顺大势逆小势铸辉煌31多维竞争优势铸就生猪养殖全能战士311自繁自养一体化产业链各生产环节精准可控公司经过30年发展现已形成集饲料加工种猪选育种猪扩繁商品猪饲养屠宰肉食等环节于一体的生猪产业链公司一体化产业链的经营模式能够将各个生产环节置于可控状态在食品安全疫病防控环保运行质量控制规模化经营成本控制等方面具有一定的优势图20公司自繁自养一体化产业链布局资料来源民生证券研究院绘制食品安全追根溯源做到高效有保障公司在各个环节均制定严格技术标准和质量标准健全食品安全关键控制点体系建立从猪肉追溯至断奶仔猪的生猪批次质量追踪体系现已设立宏信检测牧信检测两家机构其中宏信检测已获得CMA中国计量认证图21全链条可追溯的食品安全管理体系图222015-2021年牧原股份和温氏股份完全成本牧原股份完全成本元公斤温氏股份完全成本元公斤3025201510502015201620172018201920202021资料来源公司官网民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13牧原股份002714农业疫病防控管理体系完整2018年非洲猪瘟疫情对国内生猪养殖行业造成了严重的影响公司高度重视生物安全防控工作公司秉承养重于防防重于治综合防治的理念建立了完善的消毒防疫制度公司采取猪场多级隔离舍内小环境控制等全方位疫病防控措施各生产环境精准可控成本优势显著目前我国规模化养殖场主要有两种模式分别是以牧原股份为首的自繁自养模式和以温氏股份为首的公司农户模式两者的主要区别在于公司农户模式在生猪育肥阶段是采取和农户合作的方式由农户在自有栏舍育肥公司向其支付代养费而自繁自养模式则是公司负责养殖过程中的所有环节可以去除代养费波动带来的影响成本控制优势显著2015-2018年牧原股份生猪养殖完全成本略低于温氏股份但非洲猪瘟之后自繁自养模式的成本优势显著凸显表5不同养殖模式的特点比较项目一体化养殖松散型公司农户散养模式公司负责饲料加工育种种苗生公司负责饲料加工育种种苗生产相同点产疫病防治以及销售等环节疫病防治以及销售等环节散养户利用自有劳动力和场地进公司不直接参与育肥但提供技术指行小规模养殖负责养殖过程中不同点公司利用自有养殖厂进行育肥导采用和农户合作方式由农户在自的所有环节有栏舍育肥公司支付代养费规模扩张实现规模快速扩张难度较大实现规模快速扩张具有瓶颈难以实现快速扩张公司制定统一的疫病防疫标准可农户接受公司技术防疫的指导但封闭疫病防治疫病防治水平普遍较低较大程度地杜绝疾病的传播性较差难以有效防范疫病严格实施统一饲养管理易于控制难以实施统一饲养管理存在产品安全难以保持产品质量的一致性出产品质量和安全质量食品安全有保障风险现问题肉的概率较高资料来源公司公告民生证券研究院312独创的轮回二元育种体系助力公司产能快速恢复坚持以消费需求为导向的价值育种成功摆脱引种卡脖子问题当下我国普遍从国外引入杜洛克长白大约克种猪进行杂交获得三元商品猪虽然三元商品代生长快瘦肉率高但始终受到高额的引种和饲料成本制约公司执行独立的育种方案通过科学化的育种技术提高种猪遗传性能提升养殖效率降低饲养成本改善猪肉的品质和口感为公司提供高品质的生猪来源同时公司通过进一步扩大核心种猪群的规模并提高选育标准保持在国内生猪育种规模和技术的领先地位育种产能快速扩张种猪市场认可度不断提高2021年公司快速成立11家育种公司以满足内需及面向市场遍布全国7大省市其中河南4家广西2家安徽江西广东陕西湖北各一家现在已经摆脱了对进口种猪的依赖截至2022年末公司合计销售种猪346万头同比增加231本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14牧原股份002714农业图232021年公司种猪厂布局及成立时间图24牧原种猪销售品种资料来源新猪派民生证券研究院资料来源公司官网民生证券研究院开创独特的轮回二元育种体系肉种兼用实现变废为宝2002年公司开始探索轮回二元育种技术于2006年成功搭建体系随着公司数十年不断探索创新和产业格局的变化逐步解决使用大约克及长白公猪作为父本带来的瘦肉率偏低的痛点轮回二元育种体系现已具备肉种兼用的特点能快速应对猪价波动更具灵活性一方面可以直接留种作为种猪使用为公司快速发展奠定种猪基础另一方面当母猪繁殖性能出现下降时其瘦肉率高的特点也可以当作商品猪直接售卖2019年北方非洲猪瘟疫情使牧原能繁受损严重正式轮回二元育种助力公司能繁存栏快速恢复轮回二元育种体系的优点每代的父母代母猪都可保持杂交优势特别是繁殖力更强抗逆性能更好等遗传力低的性状可节省父母代母猪生产成本无需外购父母代母猪可降低大量引进父母代母猪带来的疾病风险有利于本场猪群适应性的提高缺点复制难度较大需要大量纯种群不断选育通过世代的积累优化族群适合自繁自养要从商品猪选育而农户合作模式的商品猪属于农户难以持续开展工作表6二元母猪与三元母猪繁育效率对比二元母猪三元母猪配种成功率9570乳猪成活率断奶前8575育肥成活率9390胎龄7515PSY2114非洲猪瘟成活率8787资料来源涌益咨询民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15牧原股份002714农业图25行业内普遍采用的三元商品猪育种体系图26独创的轮回二元育种体系资料来源公司公告民生证券研究院资料来源公司公告民生证券研究院313合理化产业布局梁源采购优势显著饲料原材料是生猪养殖成本的大头2021年饲料成本占营业成本的比例接近60主要包括小麦玉米豆粕等2021年以来主要饲料原材料的采购均价随市场行情变化大幅上涨但公司产能主要分布在长江以北的粮食主产区原材料采购价格显著其中在河南省最为集中生猪产能占比35左右黑吉辽蒙区域占比约为20山东省安徽省占比各约10江苏湖北等省占比各在5左右东北地区作为我国重要的商品粮生产基地2021年玉米产量占全国玉米产量的45左右河南省作为我国的产粮大省2021年粮食产量约占全国粮食总产量的96生产小麦38028万吨占全国小麦总产量的278位居第一图272021年公司生猪产能布局图282021年公司新增饲料产能布局资料来源新猪派民生证券研究院资料来源新猪派民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16牧原股份002714农业针对性布局产能降低原材料采购成本2021年为优化原料供应结构公司针对区位优势进行饲料产能布局快速建成13家粮贸公司且大多围绕粮食主产区保障公司生猪养殖饲料原料专业供应的同时尽可能缩短运输距离进一步降低原材料成本采购渠道不断丰富粮食供应维持稳定公司积极与国内大型粮食企业达成战略合作优化供应商结构同时开展供应链金融业务推动上下游共同发展稳定粮食供应公司成立国际贸易团队积极开拓全球采购新渠道适时进行进口替代增加未来的竞争优势图292018-2022Q1公司小麦采购价格与市价对比图302018-2022Q1公司玉米采购价格与市价对比公司小麦采购价元吨现货价小麦平均价元吨公司玉米采购价元吨现货价玉米平均价元吨350030003000250025002000200015001500100010005005000020182019202020212022Q120182019202020212022Q1资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图312018-2022Q1公司原材料采购量万吨图322015-2022E公司饲料产能情况公司豆粕采购价元吨现货价豆粕平均价元吨产能万吨产量万吨产能利用率5000250012040002000100803000150060100020004050020100000020182019202020212022Q1资料来源公司公告民生证券研究院资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17牧原股份002714农业314多样化饲料方案灵活选配绿色降本多样化饲料方案择机选配降低成本公司在拥有玉米豆粕型小麦豆粕型配方技术的基础上研发了大麦原料加工副产品的应用技术实现了对原料的充分应用公司可以根据原材料的性价比及时调整饲料配方中的主要材料有效降低饲料成本从而形成了较强的成本优势2021年玉米和豆粕价格快速上涨公司利用自身配方优势迅速做出调整继续减少玉米和豆粕在饲料原材料中的采购占比以性价比更高的小麦和稻谷混合物替代2021年玉米和豆粕采购量占比168和90同比-503PCT和-06PCT小麦和稻谷混合物采购量占比518和224同比295PCT和213PCT2022年初随着玉米价格回归低于小麦区间公司加大玉米采购力度2022年Q1玉米采购量占比达690图33主要饲料原材料价格情况现货价平均价小麦元吨现货价玉米平均价元吨现货价豆粕元吨60005000400030002000100002018-012019-012020-012021-012022-012023-01资料来源wind民生证券研究院图342018-2022Q1公司原材料采购量万吨图352018-2022Q1公司原材料采购量占比小麦玉米豆粕稻谷混合物小麦玉米豆粕稻谷混合物1600100140080120010006080060040400202000020182019202020212022Q120182019202020212022Q1资料来源公司公告民生证券研究院资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18牧原股份002714农业低蛋白日粮配方实现绿色降本牧原股份自2000年开始推行低蛋白日粮经过持续的探索实践2021年饲料中豆粕占比仅69远低于行业水平1532020年据农业农村部监测我国猪饲料产品平均蛋白水平为157豆粕在饲料中占比约为177低蛋白日粮的应用有效降低饲料中的含氮量从而减少养殖废弃物在处理过程中的氧化亚氮的排放头均减少15kg氮元素摄入氮减排606万吨合计减少3786万吨蛋白使用相当于减排温室气体1111万吨二氧化碳当量节省大豆约10817万吨节省土地83205万亩差异化营养配方精准饲养料肉比显著低于同行针对不同品种不同类型不同生长阶段生猪公司采用多阶段精准营养配方技术依据不同季节猪群及生产性能运用析因法建立设计了6大类59种动态营养模型为猪群提供最适营养通过变频混合技术在养殖场可根据猪群生长性能动态调整营养供给实现一日一配方精准营养供给截至2022年12月公司育肥阶段料肉比在29左右图36利用氨基酸体系设计低蛋白日粮配方图37智能饲喂系统资料来源亚太兴牧民生证券研究院资料来源牧原股份2021年社会责任报告民生证券研究院315智能化现代养殖模式养殖效率不断提升公司通过研发智能猪舍智能饲喂智能环控养猪机器人等智能装备为猪群提供高洁净生长环境提高猪群健康实现安全生产同时公司通过人工智能技术建立猪病预测模型实现疫病实时监测与有效控制养殖过程数据自动采集与分析对部分猪病进行提前预警辅助兽医进行远程诊断养猪装备的不断升级极大的提高了人工效率在育肥阶段公司1名饲养员可同时饲养2400-3600头生猪根据猪舍条件生产效率高于国内行业平均水平截至2023年1月公司生猪全程成活率从2022年初80左右大幅提高至86以上育肥猪日增重从的600g左右提高至750g以上本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19牧原股份002714农业智能猪舍作为商品猪一生待得最久的地方猪舍的优劣对于养殖效率起着至关重要的作用而且一个优秀的猪舍可以复制迭代循环使用对于企业可谓是一劳永逸故公司董事长秦英林先生自1992年创业起就开始研发第一代猪舍历经28年终于在2020年成功研发投产第二十三代空气过滤猪舍借用人工智能技术实现防病毒防疫病防菌臭的智能化三防猪舍图38智能化三防猪舍图39智能猪舍空气过滤系统资料来源养猪信息网民生证券研究院资料来源公司官网民生证券研究院图40智能猪舍独立通风系统图41智能猪舍灭菌除臭系统资料来源牧原股份2021年社会责任报告民生证券研究院资料来源公司官网民生证券研究院智能饲喂公司在饲料加工生产环节实现了全流程智能化生产系统一键启动自动运行所有饲料采用85C8分钟调质保持3分钟保温仓保温5分钟的高温延时灭菌工艺灭菌温度实时在线监控分析处理保证高温灭菌效果灭菌后的高温饲料经过三级过滤的冷却风进行冷却后使用密闭饲料罐车运输至养殖场集中料罐再次使用管链密闭输送至饲养单元实现全程无人为接触饲料生物安全零风险保障猪群健康公司搭建了饲喂信息化系统实现对饲料质量采食情况和猪群生长性能的监控分析反馈保证饲料品质营养精准供给猪群健康生长本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20