中创新航是一匹动力电池“黑马”，一路奔向星辰大海。公司成立于2015年，前身“中航锂电”，2018年战略转型后由商用车赛道转为乘用车赛道，此后快速成长。到了2021-2022年，公司动力电池装机量在国内、全球排名已跃居第3、第7，在国内第三方动力电池企业中排名第2。收入端看，公司2021年收入68亿元，YoY 141.3%。其中动力电池/储能系统/其他收入占比89.0%/6.5%/4.5%；三元电池/磷酸铁锂电池/其他收入占比81.4%/15.6%/3.1%。利润端看，公司通过有效控成本、控费用，亏损幅度不断收窄并在2020年扭亏为盈，2021年实现归母净利润1.4亿元，归母净利润率2.1%，同比改善1.9pct。
　　动力电池快速增长，储能系统空间广阔。1）就动力电池而言，2022年全球新能源汽车渗透率仅14%，仍有巨大空间，我们测算2023-2026年全球、国内动力电池装机量CAGR有望达到35%、25%。其中头部企业市占率高，品牌效应、技术优势显著，深度绑定核心客户，有望长期处于领先地位，随行业整体规模增长而不断成长。2）就储能电池而言，我们认为锂电池技术具有显著优势，商业化前景佳，同时下游新能源发电市场空间广阔，为储能市场提供了成长的“沃土”。我们估算2026年全球新增储能电池需求量有望接近450GWh，2022-2026年CAGR预计超过50%。
　　产品力护城，市占率有望快速提升。1）产品方面，公司目前动力电池核心产品包括高电压三元电池、弹匣电池（与广汽埃安深度合作开发）、全极耳叠片电池、OneStop电池，形成较为完备的产品矩阵，努力追求续航与安全“两条腿走路”，是国内首个通过三元电池“针刺实验”安全测试的动力电池企业，产品力优秀。2）客户方面，大客户广汽贡献大量收入，后公司又迅速拓展了小鹏、零跑、蔚来等新势力客户，储能方面服务国家电网、国家电投等知名客户。我们预计，在下游客户需求高增、积极导入新供应商提升供应链可靠性的趋势下，公司有望凭借高性价比产品提升老客户渗透、开拓新用户市场，快速提升市占率。
　　产能供给充足，中期毛利率有望改善至15%。产能方面，2019-2021年公司产能分别为2.97 GWh、4.11 GWh、11.90GWh，CAGR 100%，1Q22产能利用率高达95.9%。往后看，据招股书规划，预计2022、2023年有效产能有望扩大至35GWh、90GWh，大幅提升公司产品供应能力。成本方面，公司在结构和材料上双发力，OneStop电池大幅提供集成和制造效率，降低成本。我们认为，未来随着原材料价格回落、产能扩张带来的规模经济、技术的迭代更新，公司的成本控制能力有望进一步提升，中期毛利率有望改善至15%左右。
　　投资建议：我们预测公司2022-2024年的营业收入为244/474/734亿元，同比增长258.5%/94.0%/54.9%；归母净利润为5.0/14.8/29.7亿元，同比增长260.1%/193.5%/100.4%。我们认为公司后续具备较高增长潜力，给予公司目标市值417亿港元（24港元/股，以汇率0.8873元计），对应25倍2023年P/E，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：核心客户流失风险，议价能力提升不及预期风险，专利诉讼风险，流动性较差的风险，下游装机需求不及预期风险，不同电池技术路线市场份额变动风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告首次覆盖报告2023年03月13日中创新航03931HK冉冉升起的电池科技新星中创新航是一匹动力电池黑马一路奔向星辰大海公司成立于2015年前买入首次身中航锂电2018年战略转型后由商用车赛道转为乘用车赛道此后快速成股票信息长到了2021-2022年公司动力电池装机量在国内全球排名已跃居第3第7在国内第三方动力电池企业中排名第2收入端看公司2021年收入68亿元行业海外YoY1413其中动力电池储能系统其他收入占比8906545三元电3月10日收盘价港元1874池磷酸铁锂电池其他收入占比81415631利润端看公司通过有效控总市值百万港元3321294成本控费用亏损幅度不断收窄并在年扭亏为盈年实现归母净利润20202021总股本百万股17723014亿元归母净利润率21同比改善19pct其中自由流通股10000动力电池快速增长储能系统空间广阔1就动力电池而言2022年全球新能源30日日均成交量百万股102汽车渗透率仅14仍有巨大空间我们测算2023-2026年全球国内动力电池股价走势装机量CAGR有望达到3525其中头部企业市占率高品牌效应技术优势显著深度绑定核心客户有望长期处于领先地位随行业整体规模增长而不断成长2就储能电池而言我们认为锂电池技术具有显著优势商业化前景佳同时中创新航恒生指数下游新能源发电市场空间广阔为储能市场提供了成长的沃土我们估算202616年全球新增储能电池需求量有望接近450GWh2022-2026年CAGR预计超过500-16产品力护城市占率有望快速提升1产品方面公司目前动力电池核心产品包-32括高电压三元电池弹匣电池与广汽埃安深度合作开发全极耳叠片电池One-Stop电池形成较为完备的产品矩阵努力追求续航与安全两条腿走路是国-48内首个通过三元电池针刺实验安全测试的动力电池企业产品力优秀2客户-64方面大客户广汽贡献大量收入后公司又迅速拓展了小鹏零跑蔚来等新势力2022-102023-02客户储能方面服务国家电网国家电投等知名客户我们预计在下游客户需求高增积极导入新供应商提升供应链可靠性的趋势下公司有望凭借高性价比产品提升老客户渗透开拓新用户市场快速提升市占率作者产能供给充足中期毛利率有望改善至15产能方面2019-2021年公司产能分析师刘澜分别为297GWh411GWh1190GWhCAGR1001Q22产能利用率高达959往后看据招股书规划预计20222023年有效产能有望扩大至35GWh执业证书编号S068052203000690GWh大幅提升公司产品供应能力成本方面公司在结构和材料上双发力One-邮箱liulangszqcomStop电池大幅提供集成和制造效率降低成本我们认为未来随着原材料价格回研究助理刘玲落产能扩张带来的规模经济技术的迭代更新公司的成本控制能力有望进一步执业证书编号S0680122080029提升中期毛利率有望改善至15左右邮箱liuling3gszqcom投资建议我们预测公司2022-2024年的营业收入为244474734亿元同比增相关研究长2585940549归母净利润为50148297亿元同比增长260119351004我们认为公司后续具备较高增长潜力给予公司目标市值亿港元港元股以汇率元计对应倍年首4172408873252023PE次覆盖给予买入评级风险提示核心客户流失风险议价能力提升不及预期风险专利诉讼风险流动性较差的风险下游装机需求不及预期风险不同电池技术路线市场份额变动风险财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元28256817244414740973441增长率yoy63014132585940549归母净利润百万元614050414802966增长率yoy-104523168260119351004EPS最新摊薄元股000008028084167净资产收益率-0104154281PE倍50854210458419999倍PB2412090808资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023310请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产757118586253144053756490营业收入28256817244414740973441现金16933110342233193672营业成本24416439218254139462875应收票据及应收账款1246271542681153517842营业税金及附加00000其他应收款62916463786806712916营业费用821604898531102预付账款00000管理费用24341285516122424存货76017574479825812700研发费用202285105120393525其他流动资产32429359935993599359财务费用57251894135非流动资产1072920113340214498256904资产减值损失25206555长期投资00000其他收益197275320270260固定资产856615252287183943551104公允价值变动收益00000无形资产7771075130414431576投资净收益321527694115其他非流动资产13863787399841054224资产处置收益0347000资产总计18300386995933585520113394营业利润56359317773751流动负债50679890207264550370200营业外收入00000短期借款6874248747056115营业外支出00000应付票据及应付账款2657631782332488237992利润总额56359317773751其他流动负债17233570100051591626093所得税23-4889267563非流动负债6243823398238803868净利润-1811250415103189长期借款1402887304629442932少数股东损益-23-28030223其他非流动负债484936936936936归属母公司净利润614050414802966负债合计569113713247084938374068EBITDA351474136430025405少数股东权益4438248248541078EPS元股000008028084167股本127691506177217721772资本公积13923774326443264432644主要财务比率留存收益-741-1118-6148964085会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益1216624162338023528338248成长能力负债和股东权益18300386995933585520113394营业收入63014132585940549营业利润102611856835119951111归属母公司净利润-104523168260119351004获利能力毛利率13655107127144现金流量表百万元净利率0221213140会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE-0104154281经营活动现金流194215862422978112260ROIC-09-05123466净利润-1811250415103189偿债能力折旧摊销31655880112031592资产负债率311354416577653财务费用57251894135净负债比率-3428110171190投资损失-32-152-76-94-115流动比率1519120908营运资金变动16511143117470687460速动比率0708060505其他经营现金流-32-100000营运能力投资活动现金流-5264-15007-14633-12070-13398总资产周转率0202050707资本支出30309649139071096211921应收账款周转率2434706050长期投资00000应付账款周转率1014302520其他投资现金流-2233-5359-726-1108-1476每股指标元筹资活动现金流45701483710436169281每股收益最新摊薄000008028084167短期借款61-684396200200每股经营现金流最新摊薄110090137552692长期借款-1092747159-102-12每股净资产最新摊薄6871364190819912158普通股增加6372-1126226600估值比率资本公积增加16923635887100PE50854210458419999其他筹资现金流-19234017447193PB2412090808现金净增加额12481416-1775-2120-856EVEBITDA92768723910860资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月10日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日内容目录一公司简介全球领先的新能源科技企业动力电池黑马611业务概要主营动力电池和储能系统聚焦乘用车市场612股权结构国企控股产业链上市公司积极参与基石投资813业绩概况战略转型后业绩驶入快车道9二行业分析动力电池快速增长储能系统空间广阔1221动力电池板块快速增长技术推动降本12211市场新能源车渗透率攀升动力电池市场空间测算12212政策注重提升整体生态链发展长期利好板块成长15213技术磷酸铁锂和三元为最主流技术技术推动下降本有望15214竞争格局行业集中度高且较为稳定1922储能电池空间广阔商业化应用规模化发展加速22221技术锂电池是最主要的化学储能技术未来商业化应用前景佳22222市场可再生能源市场空间广阔储能需求大24223竞争行业格局与动力电池板块存在趋同性集中度较高27224政策引导储能行业规模化发展28三公司分析产品力护城客户拉动成长3031产品力谁说续航与安全不可兼得30311持续打造硬核产品力完善产品矩阵30312产品兼具高续航与安全性鱼与熊掌可以兼得3232成本产品性价比高成本管控能力有望进一步提升35321结构和材料双发力产品性价比更高35322未来成本控制能力有望进一步提升3633客户服务能力客户快速拓展单位客户平均收入持续攀升3734研发能力注重研发为长期增长注入动力3935生产能力加速布局跟上需求的强劲增长42四业绩预测估值分析和投资建议4541业绩预测4542估值分析及投资建议46附录47风险提示49图表目录图表1公司发展历程6图表22021年公司业务结构7图表3公司主要产品及应用7图表4公司股权结构图8图表5部分基石投资人及合作情况8图表6公司历年收入及其增速9图表7公司历年归母净利润及其增速9图表8公司动力电池储能系统收入及其增速10图表9公司动力电池储能系统销量及其增速10图表10公司三元电池磷酸铁锂电池收入及其增速10P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表11公司三元电池磷酸铁锂电池销量及其增速10图表12公司毛利及毛利率11图表13公司三费及费用率11图表14新能源汽车成本占比12图表15动力电池主要应用类型13图表162022年动力电池各应用类型装机量占比13图表17全球新能源车销量13图表18中国新能源车销量13图表19全球及中国装机量预测14图表20全球动力电池装机量14图表21中国动力电池装机量14图表22国内锂电池行业政策驱动15图表23动力电池主要产品16图表24动力电池产业链16图表25动力电池成本构成17图表26磷酸铁锂电池和三元电池技术对比17图表27各类动力电池装机量占比月度18图表28各类动力电池装机量18图表29中国动力电池包的平均成本19图表302022年全球动力电池行业竞争格局19图表312022年中国动力电池行业竞争格局19图表32动力电池行业集中度较高20图表33头部电池企业深度绑定下游客户装机量结构21图表34储能技术分类22图表352021年中国储能装机容量占比22图表36储能电池产业链23图表37储能系统示意图23图表38储能电池技术对比24图表39储能系统的主要应用作用和价值24图表40我国年均新增电力装机容量单位GW25图表41累计电力装机容量单位亿千瓦25图表42风电新增装机容量当年累计值万千瓦及同比增速25图表43光伏新增装机容量当年累计值万千瓦及同比增速26图表44全球储能电池需求测算26图表45储能电池主要厂商业务结构27图表46储能行业竞争格局28图表47储能电池厂商业务分布情况28图表48持续打造硬核产品力31图表49公司动力电池产品矩阵31图表50公司磷酸铁锂和三元电池主要参数32图表51磷酸铁锂弹匣电池针刺实验33图表52通过针刺实验的动力电池33图表53动力电池主要竞品分析34图表54中镍高电压电池兼顾能量密度和安全性34图表55高电压技术可以提高中镍电池的能量密度35图表56不同封装结构电池对比35图表57磷酸锰铁锂性价比较高36P4请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表58公司动力电池销售成本37图表59中国主要正极原材料平均价格37图表60公司主要客户收入贡献情况37图表61乘用车领域新增客户数量单位家38图表62乘用车领域新增客户在对应年份的收入贡献38图表63公司主要客户及应用类型38图表64公司客户总数及单位客户平均收入39图表65公司经常性客户数量及单位经常性客户平均收入39图表66公司研发人员占比较高39图表67宁德时代各职能员工占比39图表68公司科研实力雄厚40图表69七大实验平台40图表70仿真技术41图表71公司研发计划41图表72公司产能产量和产能利用率42图表73公司募投项目及产能规划43图表74公司产能布局43图表75公司进入产能加速布局阶段44图表76公司主营业务收入预测单位百万人民币45图表77公司毛利率预测45图表78公司销售费用管理费用研发费用及费用率预测46图表79同业公司盈利预测和估值46图表80国家级储能相关政策梳理47P5请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日一公司简介全球领先的新能源科技企业动力电池黑马11业务概要主营动力电池和储能系统聚焦乘用车市场中创新航成立于2015年是一家全球领先的新能源科技企业动力电池黑马公司主营动力电池和储能系统为以车用船用储能为代表的新能源全场景应用市场提供完善的产品解决方案和全生命周期管理2015年成立前身是由中国航空工业集团公司及所属单位共同投资组建的中航锂电2018年调整战略方向聚焦乘用车市场此后犹如动力电池领域的一匹黑马装机量迅速攀升并稳居行业领军地位根据中国汽车动力电池产业创新联盟2021-2022年公司动力电池装机量在国内全球排名第3第7在国内第三方动力电池企业中排名第2图表1公司发展历程资料来源公司公告OFweek国盛证券研究所动力电池为公司最核心的业务以乘用车应用为主2018年起公司开启战略重组实施战略转型聚焦乘用车市场根据公司公告2021年动力电池储能系统其他电池材料电池降级品滞销品销售收入分别占比8906545细分来看用于乘用车商用车其他领域的动力电池收入占比为8433511P6请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表22021年公司业务结构45651101135843890动力电池-乘用车动力电池-商用车动力电池储能系统其他动力电池-其他储能系统及其他资料来源公司公告国盛证券研究所公司产品应用广泛各领域客户国内知名1乘用车市场客户包括长安广汽吉利五菱零跑奔驰Smart小鹏东风蔚来等2商用车市场客户包括金龙奇瑞宇通瑞驰新能源等3储能市场客户包括国家电网国家电投龙源南方电网等图表3公司主要产品及应用资料来源公司官网国盛证券研究所P7请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日12股权结构国企控股产业链上市公司积极参与基石投资2019年重组完成后金坛控股为公司大股东厦门市财政局旗下的金圆投资为二股东金坛控股由常州市金坛区人民政府全资拥有是一家国有企业与其子公司关联公司合计持有中创新航2554的股份为公司第一大股东第二大股东厦门市财政局旗下的金圆投资合计持有中创新航1432的股份第三大股东航空工业持有993的股份图表4公司股权结构图资料来源公司公告Wind国盛证券研究所图表5部分基石投资人及合作情况投资人相关合作关系2022年5月天齐锂业与中创新航签署了战略合作伙伴协议和碳酸锂供应框架协议拟在天齐锂业香港锂电产业链各个环节展开相关合作宏盛国际母公司盛屯矿业与公司达成战略合作大族激光科技2021年7月大族激光与中创新航签订战略合作协议2022年9月中伟股份与公司签署战略合作框架协议双方就电池材料新材料镍钴锂中伟香港等领域开展共同投资合作研发等多领域的合作西藏诺德母公司诺德股份为公司提供锂电铜箔为公司的供应商2022年3月常州精测与中创新航签署了战略合作伙伴协议确定常州精测为公司锂电设备的常州精测优选合作商小鹏汽车小鹏汽车是中创新航2021年的第二大客户收入贡献79中创新航与广东江门市国资委平台共同投资200亿元建设中创新航江门基地中创新航正在打造江门新能源深圳国际总部江门生产基地模式合肥北城背靠长丰县国资委持有中创新航科技合肥有限公司80的股份另外20由中创新合肥北城航持有资料来源各公司公告Wind江门市政府官网OFweek激光国盛证券研究所P8请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日15家基石投资人参与IPO认购其中有一半以上为产业类上市公司或其子公司例如天齐锂业香港宏盛国际大族激光科技中伟香港西藏诺德常州精测兴发香港小鹏汽车等其中小鹏汽车为公司第二大客户2021年销售收入占比79天齐锂业盛屯矿业大族激光中伟股份诺德股份常州精测等6家相关上市公司为上游战略合作企业可提供锂精矿与锂化工产品有色金属矿锂电池正极材料前驱体锂离子电池用电解铜箔和锂电设备等13业绩概况战略转型后业绩驶入快车道战略转型后业绩驶入快速通道2017年-2018年公司曾经历市占率下滑业绩亏损的艰难时刻危急关头中航系统内派出久负盛名的刘静瑜于2018年7月接任公司董事长职位在董事长刘静瑜的带领下公司决定实施战略转型由商用车赛道转为乘用车赛道产品线砍掉了非主流市场应用领域重心转向三元锂电池经过过去几年积极拓展下游客户不断巩固合作关系公司成为乘用车动力电池领域一匹黑马伴随着装机量排名不断攀升并稳定在国内第3公司收入增速迅猛2021年公司收入68亿人民币同比增长14132022年上半年收入39亿元同比大幅增长2665同时通过有效控成本控费用利润率也在不断改善2021年归母净利润率录得21同比改善19pct图表6公司历年收入及其增速图表7公司历年归母净利润及其增速收入百万元YoY归母净利润百万元归母净利润率8000300200107000250100060002000-105000-100150-204000-200100-303000-300200050-400-4010000-500-500-50-600-6020152016201720182019202020211Q2220152016201720182019202020211Q22资料来源公司公告成飞集成公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告成飞集成公司公告国盛证券研究所分产品来看核心板块动力电池跑出一条靓丽的上行曲线2021年动力电池储能系统收入分别为60亿元45亿元同比增长143871Q22动力电池收入更是同比大幅增长284销量增幅高达215P9请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表8公司动力电池储能系统收入及其增速图表9公司动力电池储能系统销量及其增速动力电池百万元储能系统百万元动力电池销量GWh储能系统销量GWh动力电池YoY储能电池YoY动力电池YoY储能电池YoY700030010250960002508200500072006150400015053000410010020003250501000100002019202020211Q222019202020211Q22资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所分电池类型看三元电池发展稳而快磷酸铁锂电池成长迅猛2021年公司三元电池磷酸铁锂电池收入实现555亿元106亿元同比增长13931367销量分别同比增长128119021Q22公司三元电池收入和销量分别同比增长23381682磷酸铁锂电池收入和销量分别同比大幅增长42103500图表10公司三元电池磷酸铁锂电池收入及其增速图表11公司三元电池磷酸铁锂电池销量及其增速三元电池百万元磷酸铁锂电池百万元三元电池销量GWh三元电池YoY磷酸铁锂电池YoY磷酸铁锂电池销量GWh三元电池YoY600045010400磷酸铁锂电池YoY40093505000835030074000300625025030005200200415020001503100100100025015000002019202020211Q222019202020211Q22资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所原材料价格波动上游电池原料采购价格波动带动公司毛利率变化管理研发费用率得到显著控制2021年公司毛利润38亿元毛利率551Q22毛利润32亿元毛利率82过去3年公司管理费用率从2019年的102下降到2021年的60研发费用率从2019年的78下降到2021年的42我们预计未来随着公司生产基地的逐步建设产能的进一步扩大规模效应愈来愈显著成本和费用率将有望得到更有效的控制P10请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表12公司毛利及毛利率图表13公司三费及费用率毛利百万元毛利率销售开支百万元行政开支百万元研发开支百万元销售费用率45016管理费用率研发费用率400144501235040012103003501030082508250200662001501504410010025025000002019202020211Q222019202020211Q22资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所总的来看公司2018年调整战略聚焦乘用车市场此后的数年迅速成长并成功上市15家基石投资人参与IPO认购其中大多为产业类上市公司或其子公司包括小鹏汽车等客户和天齐锂业香港等数家上游战略合作企业助力公司长期稳定发展从近些年的业绩来看收入同比增速迅猛归母净利润自2020年起扭亏为盈从此进入崭新的历史阶段P11请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日二行业分析动力电池快速增长储能系统空间广阔21动力电池板块快速增长技术推动降本我们预计动力电池板块未来几年仍将快速增长1从市场上看2021年全球新能源汽车渗透率972022年提升至14仍有巨大提升空间我们测算2023-2026年全球国内动力电池装机量CAGR分别为35252从政策上看进入十四五后新能源汽车补贴退坡的同时锂电池行业的政策更加重视整体生态链发展我们认为这将有利于动力电池板块的长期发展3从技术上看我们预计技术的不断更新迭代磷酸铁锂电池占比的提升上游原材料利润的逐渐合理化规模经济将推动未来动力电池包平均成本逐步降低从而改善电池企业的盈利状况4从竞争格局上看动力电池行业集中度高CR3大约维持在70-80头部企业受益于品牌效应技术优势规模经济客户服务能力有望长期处于行业领先地位211市场新能源车渗透率攀升动力电池市场空间测算动力电池即为工具提供动力来源的电源多指为电动汽车电动列车电动自行车电动专用车提供动力的电池在新能源汽车中电池为最核心的器件之一成本占比非常高根据观研天下在新能源汽车成本中电池电控电机电驱动零部件成本占比分别为4211107相较其他部件电池的成本是绝对大头图表14新能源汽车成本占比304271011电池电控电机电驱动零部件整车其他部件资料来源观研天下国盛证券研究所在下游应用中纯电动乘用车为动力电池最主要的应用类型根据中国汽车动力电池产业创新联盟2022年动力电池各应用类型中纯电动乘用车为最主要的装机量占比高达781纯电动客车纯电动专用车插混乘用车插混客车合计占比217P12请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表15动力电池主要应用类型图表162022年动力电池各应用类型装机量占比燃料电池专用车燃料电池客车燃料电池乘用车插混专用车插混客车插混乘用车106纯电动专用车纯电动客车纯电动乘用车73100903980706050403020107810201920192020202020202020202020202021202120212021202120212022202220222022202220222023纯电动乘用车纯电动客车纯电动专用车---------------------091101030507091101030507091101030507091101插混乘用车插混客车其他资料来源中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究所资料来源中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究所未来5年新能源汽车渗透率有望高速攀升市场蓬勃发展根据弗若斯特沙利文2021年全球新能源汽车销量620万辆渗透率仅97提升空间大2022年全球新能源车销量突破1000万辆渗透率提升至14参考乘联会和中汽协预测数据2026年全球新能源汽车销量有望达到2900万辆2022-2026年CAGR为3672022年中国新能源汽车销量689万辆较2021年翻倍我们预计2022-2026年CAGR有望超过37图表17全球新能源车销量图表18中国新能源车销量纯电动汽车千辆插电式混合动力汽车千辆纯电动汽车千辆插电式混合动力汽车千辆350001800030000160002500014000120002000010000150008000100006000400050002000002023E2024E2025E2026E2022E2023E2024E2025E2026E20172018201920202021202220172018201920202021资料来源中国汽车工业协会中国乘用车市场信息联席会弗若斯特资料来源行业协会弗若斯特沙利文国盛证券研究所沙利文国盛证券研究所我们根据上文预估的新能源汽车销量假设了国内海外平均单车装机量及其各自的增速据此估算得2023-2026年国内全球装机量CAGR分别为25和35中短期来看预计20232024国内装机量分别可以达到394493GWh全球装机量分别可以达到8631131GWhP13请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表19全球及中国装机量预测202020212022E2023E2024E2025E2026E中国新能源车销量插电式混合动力汽车千辆24760015222511339042385001纯电动汽车千辆9992734536568148244972811285销量合计千辆1246333468879325116351396616286国内平均单车装机量插电式混合动力汽车KWh178177206210214218223纯电动汽车KWh592525490500510520530中国动力电池装机量估算插电式混合汽车动力电池装机量GWh441063135277269261114纯电动汽车动力电池装机量GWh591143626293405420350585985其他GWh01030405050505国内装机量合计GWh636154529463937493459897104海外新能源汽车销量插电式混合动力汽车千辆708131013222146236026142894纯电动汽车千辆10231557222648696630846210371销量合计千辆173128673548701489911107513265海外动力电池装机量估算插电式混合汽车动力电池装机量GWh120249317520578646723纯电动汽车动力电池装机量GWh655109018704171579475439430海外装机量合计GWh781342194696378191015全球装机量合计GWh141288513863113114181726资料来源亿欧智库中国汽车工业协会中国乘用车市场信息联席会弗若斯特沙利文中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究所预测图表20全球动力电池装机量图表21中国动力电池装机量全球装机量GWhYoY中国装机量GWhYoY200012080016018007001401600100600120140080120050010010006040080800300606004020040400202001002000002022E2023E2024E2025E2026E2023E2024E2025E2026E20172018201920202021201720182019202020212022资料来源亿欧智库中国汽车工业协会中国乘用车市场信息联席资料来源亿欧智库中国汽车工业协会中国乘用车市场信息联席会弗若斯特沙利文中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究会弗若斯特沙利文中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究所预测所预测P14请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日212政策注重提升整体生态链发展长期利好板块成长政策端看十三五期间是新能源汽车政策刺激动力电池市场加速发展的阶段新能源汽车市场一系列扶持政策的出台不仅推动了电动车行业的发展同时也造就了上游锂电池行业的迅猛扩张2016年-2020年是动力电池市场体量急速扩张的阶段图表22国内锂电池行业政策驱动资料来源德勤国盛证券研究所而进入十四五后政策性补贴退坡的同时更注重提升整体生态链发展工信部在2020年11月出台的新能源汽车产业发展格局2021-2035中定调了未来新能源产业的5项战略发展任务提高技术创新能力构建新型产业生态推动产业融合发展完善基础设施体系深化开放合作我们认为政策端对整体生态链发展的重视将长期利好动力电池板块的发展213技术磷酸铁锂和三元为最主流技术技术推动下降本有望动力电池的结构大致如下图所示1电芯是最小的能量单元由正极负极电解液和隔膜组成2一个电池模组包含多个电芯并以串联和并联的形式封装在壳体内3一个将多个辅助部件与数个电池模组集成在一起的系统可直接安装至车辆中P15请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表23动力电池主要产品资料来源公司公告国盛证券研究所进一步拆解来看动力电池的电芯主要由正极材料负极材料电解液隔膜容器结构件等电池原料构成其中1正极材料为金属及金属氧化物可直接影响电池性能主要包括三元磷酸铁锂硝酸铁锰酸锂等上游原料主要是锂矿镍钴矿氧化锰2负极材料作为锂离子和电子的载体储存与释放能量主要包括人造石墨天然石墨硅基负极等上游原料主要有石墨矿沥青等3电解液为离子传输的载体在正负极之间传导离子主要构成有锂盐有机溶剂纯水硫酸4隔膜位于电池正负极之间防止两极因接触而短路主要由聚乙烯聚丙烯等构成5容器结构件等主要由钢壳铝壳铝塑膜构成图表24动力电池产业链资料来源弗若斯特沙利文国盛证券研究所动力电池通常按照正极材料来命名这是因为正极材料对电池产品最终的能量密度电压使用寿命以及安全性有着最直接的影响也是锂电池中成本最高的部分例如磷酸铁锂电池是使用磷酸铁锂做为正极的锂电池三元电池指正极由镍钴锰所组成的电池P16请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表25动力电池成本构成1015402015正极负极隔膜电解液其他资料来源观研天下国盛证券研究所磷酸铁锂电池和三元电池是目前最主流的动力电池类型磷酸铁锂电池的优点主要在于电池成本低电池稳定安全充放电循环寿命长等缺点主要在于能量密度的上限较低低温时性能相对较差三元电池则正好相反其能力密度上限较高充放电效率高低温性能好但其电池成本高电池耐高温能力相对较差图表26磷酸铁锂电池和三元电池技术对比磷酸铁锂电池三元电池能量密度Whkg140左右240左右高温性能耐高温800300可发生分解低温性能低温下限仅有-20低温下限可达-30理论寿命大于3500次2000次左右安全性高一般电池成本较低无贵重金属较高含镍钴锰等原材料资料来源前瞻产业研究院国盛证券研究所数据显示2020年以来磷酸铁锂电池的装机量占比整体走高2022年占比62这主要是由于1镍钴锰价格持续上涨磷酸铁锂电池成本优势明显2补贴政策不再片面追求能量密度磷酸铁锂电池技术不断升级亦可达到补贴标准在这种背景下磷酸铁锂和三元电池装机量占比从原来的37一路攀升至64P17请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表27各类动力电池装机量占比月度其他MWhLHS钛酸锂电池MWhLHS锰酸锂电池MWhLHS磷酸铁锂电池MWhLHS三元电池MWhLHS磷酸铁锂占比RHS1008090708060706050504040303020201010002020202020202020202020202021202120212021202120212022202220222022202220222023-------------------01030507091101030507091101030507091101资料来源中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究所展望未来磷酸铁锂三元电池装机量占比有望稳定在64受益于磷酸铁锂电池安全成本低等核心优点其未来装机量有望保持长期领先但三元电池的续航优势同样也解决了一些消费者的核心痛点其长期发展亦值得期待根据弗若斯特沙利文的预测2026年磷酸铁锂电池和三元电池装机量可能分别在456GWh306GWh占比64图表28各类动力电池装机量其他电池GWh磷酸铁锂电池GWh三元电池GWh90080070060050040030020010002022E2023E2024E2025E2026E20172018201920202021资料来源中国汽车动力电池产业创新联盟弗若斯特沙利文国盛证券研究所我们预计技术的不断更新迭代磷酸铁锂电池占比的提升上游原材料利润的逐渐合理化规模经济将推动未来动力电池包的平均成本降低弗若斯特沙利文预计中长期看中国动力电池包平均每千瓦时装机的成本有望逐步下降2026年可能下降到560元千瓦时而成本的降低则有望改善动力电池环节的盈利情况P18请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表29中国动力电池包的平均成本平均成本元千瓦时平均成本元千瓦时1400120010008006004002000201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E资料来源弗若斯特沙利文国盛证券研究所214竞争格局行业集中度高且较为稳定动力电池行业集中度高宁德时代比亚迪中创新航为行业TOP3根据中国汽车动力电池产业创新联盟电子信息产业网2022年全球中国动力电池CR3大约为6478宁德时代在全球市场以及中国市场的份额分别在37和48处于龙头地位排名第二的比亚迪在全球市场以及中国市场的份额为136235中创新航在国内市场份额列为第3市场份额为65图表302022年全球动力电池行业竞争格局图表312022年中国动力电池行业竞争格局86141866182118272439263704745482546573235136136宁德时代比亚迪中创新航国轩高科宁德时代新能源比亚迪LG欣旺达亿纬锂能蜂巢能源孚能科技松下SKOn三星SDI中创新航中航锂电国轩高科欣旺达LG新能源其他孚能科技其他资料来源电子信息产业网国盛证券研究所资料来源中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究所根据中国汽车动力电池产业创新联盟部分企业之间的份额存在一定程度的波动但动力电池第一梯队企业的市场集中度整体较为稳定CR3大约维持在70-80P19请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表32动力电池行业集中度较高孚能科技GWh力神电池GWh亿纬锂能GWh国轩高科GWh中航锂电GWhLG化学GWh比亚迪GWh宁德时代GWhCR3CR1035120301002580206015401052000201920192020202020202020202020202021202120212021202120212022202220222022202220222023---------------------091101030507091101030507091101030507091101资料来源中国汽车动力电池产业创新联盟国盛证券研究所头部电池企业深度绑定下游客户行业龙头宁德时代与特斯拉吉利蔚来一汽上汽等车企合作密切比亚迪电池以自供磷酸铁锂电池为主中创新航以三元技术路线为主则与广汽小鹏零跑长安吉利等企业建立了良好的合作关系国轩高科则以磷酸铁锂技术路线为主下游客户包括上汽通用五菱奇瑞等我们认为头部企业受益于品牌效应技术优势规模经济客户服务能力有望长期处于行业领先地位P20请仔细阅读本报告末页声明