事项：
　　2022年3月12日，伯特利发布2023年1-2月经营数据：公司新获定点项目数量和新增量产项目数量同比增长，产品结构和客户结构持续优化，产品毛利率同比增长。经公司财务部门初步核算，公司2023年1至2月营业收入同比增加比例约为41.9%；实现归属于上市公司股东的净利润同比增加比例约为17.0%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增加比例约为27.4%。
　　国信汽车观点：公司是国产制动系统龙头企业，线控制动产品是智能驾驶执行层核心产品，公司线控制动产品竞争力强、客户拓展顺利，持续取得国产突破，有望充分受益于汽车行业智能电动大趋势，另外公司轻量化零部件业务前景广阔。在1-2月整体汽车市场表现相对低迷的情况下（1-2月汽车销量同比-15.2%，新能源汽车销量同比+20.8%），公司经营业绩实现稳定增长，展现出较强综合竞争力。另外在国内主机厂陆续开启降价促销的背景下，我们认为伯特利依托高技术壁垒产品（线控制动等)有望在此轮“价格战”中掌握一定的议价权。我们维持盈利预测，预计公司22/23/24年净利润为6.5/10.3/13.8亿元，对应EPS为1.60/2.51/3.37元，对应PE为40/26/19倍，给予2023年目标PE估值30-35倍，对应估值区间为75.3-87.9元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险，价格战的风险，EPB的普及与国产化替代速度不及预期、线控制动系统（WCBS）的量产时间不及预期。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月13日伯特利603596SH买入产品与客户结构持续优化1-2月扣非净利润同比增长27公司研究公司快评汽车汽车零部件投资评级买入维持评级证券分析师唐旭霞0755-81981814tangxxguosencomcn执证编码S0980519080002事项2022年3月12日伯特利发布2023年1-2月经营数据公司新获定点项目数量和新增量产项目数量同比增长产品结构和客户结构持续优化产品毛利率同比增长经公司财务部门初步核算公司2023年1至2月营业收入同比增加比例约为419实现归属于上市公司股东的净利润同比增加比例约为170实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增加比例约为274国信汽车观点公司是国产制动系统龙头企业线控制动产品是智能驾驶执行层核心产品公司线控制动产品竞争力强客户拓展顺利持续取得国产突破有望充分受益于汽车行业智能电动大趋势另外公司轻量化零部件业务前景广阔在1-2月整体汽车市场表现相对低迷的情况下1-2月汽车销量同比-152新能源汽车销量同比208公司经营业绩实现稳定增长展现出较强综合竞争力另外在国内主机厂陆续开启降价促销的背景下我们认为伯特利依托高技术壁垒产品线控制动等有望在此轮价格战中掌握一定的议价权我们维持盈利预测预计公司222324年净利润为65103138亿元对应EPS为160251337元对应PE为402619倍给予2023年目标PE估值30-35倍对应估值区间为753-879元维持买入评级评论伯特利2023年1-2月收入同比42扣非净利润同比272023年1-2月收入同比42扣非净利润同比27伯特利2023年1-2月经营状况良好公司新获定点项目数量和新增量产项目数量同比增长产品结构和客户结构持续优化产品毛利率同比增长2022Q1公司销售毛利率为2250公司预计2023年1-2月营业收入同比增加约419归母净利润同比增加约170扣非净利润同比增加约274预计公司业绩增长主要系新增项目快速增长及产品结构优化1公司与更多国内外车企建立战略合作关系市场开拓迅速新定点项目及量产项目较快增长2随智能电控产品EPBESCWCBS轻量化产品等实现增量电子电控产品收入占比进一步提升和产品结构不断优化提升公司产品毛利率在1-2月整体汽车市场表现相对低迷的情况下1-2月汽车销量同比-152新能源汽车销量同比208公司业绩实现稳定增长展现出较强的综合竞争力图1公司单季营业收入及增速单位亿元图2公司单季归母净利润及增速单位亿元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3公司季度毛利率和净利率图4公司单季度四项费用率变化情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理持续斩获主机厂新定点全球化战略稳步突破全球化战略稳步推进2023年3月伯特利再度获得两家全球著名整车厂铸铝轻量化项目定点定点项目一面向北美市场提供铸铝前后转向节产品根据客户量纲项目生命周期7年生命周期内预计总销售收入约39亿美元预计最高年度销售收入约6400万美元折合人民币约442亿元定点项目二面向欧洲市场提供铸铝前后转向节产品根据客户量纲项目生命周期6年生命周期内预计总销售收入约2100万美元预计最高年度销售收入约478万美元折合人民币约033亿元2022年10月芜湖伯特利收到全球著名汽车整车厂7个轻量化项目定点通知定点确认公司将提供铸铝前后转向节铸铝前后控制臂等其他底盘零部件产品的开发和供货服务根据客户量纲上述多个项目生命周期6-7年生命周期内预计总销售收入约为95亿美元预计最高年度销售收入约为18亿美元折合人民币约1242亿元2022年12月获得某著名全球汽车整车厂多个项目定点项目生命周期内预计总销售额约为201亿美元该项目中电子驻车制动系统EPB是首次取得全球整车巨头OEM的项目合作伯特利与北汽集团签署战略合作协议共同打造协同创新体系1月31日伯特利与北汽集团正式签署五年战略合作协议双方将在汽车底盘轻量化转向及智能驾驶等领域展开深度合作并将持续探讨在更广泛的产业领域展开技术协同创新研发及产业应用伯特利于2012年进入北汽体系践行以客户为中心的价值理念特别是在芯片短缺产能紧张之际想尽一切办法满足客户订单需求赢得客户认可当前伯特利为北汽自主品牌EU系列魔方X7BJ40BJ60极狐ST图雅诺拓路者等多款车型配套线控制动系统WCBS电子驻车制动系统EPB双控电子驻车系统D-EPB智能驾驶辅助系统ADAS制动器总成固定钳等产品图5伯特利与北汽集团签署战略合作协议图6伯特利主要配套产品请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告资料来源穆迪报告国信证券经济研究所整理资料来源穆迪报告国信证券经济研究所整理表1公司近期所取得的成就时间荣誉成就伯特利凭借优秀的产品和服务荣获通用汽车2021年度供应商奖连续两年获此殊荣充分体现通用汽车对伯特利的高度认可2022年4月以201亿元收购浙江万达汽车方向机股份有限公司45股权布局转向系统丰富和完善公司在汽车安全系统领域的产品线2022年6月线控制动系统WCBS荣获2022中国汽车供应链优秀创新成果奖材料科技新项目正式投产本次规划两条铸造生产线规划年产能四万吨项目建设充分考虑安全高效环保节能等因素对标2022年8月国内外优秀企业采用潮模砂生产工艺是目前国际最为先进高效的生产线有效提升公司对全球客户市场需求的供给能力电子驻车制动系统EPB总销量突破1000万件EPB销量持续快速增长稳稳占据EPB自主品牌龙头地位2022年9月成功入选国家知识产权示范企业此次认定是伯特利继国家知识产权优势企业认定之后在知识产权领域的又一国家级荣誉伯特利与吉利集团共同出资组建台州双利汽车智能底盘系统公司推动智能汽车底盘线控制动产品在中国乘用车市场份额的快速提升2022年10月伯特利收到全球著名汽车整车厂7个轻量化项目定点通知项目生命周期内预计总销售额约95亿美元伯特利再度获得某著名全球汽车整车厂多个项目定点项目生命周期内预计总销售额约为201亿美元该项目中电子驻车制动系统2022年12月EPB是首次取得全球整车巨头OEM的项目合作集成高精定位的智能前视摄像头AFC20荣获第七届铃轩奖智能驾驶类优秀奖连续三年获得铃轩奖优秀奖凭借线控制动系统WCBS电子驻车制动系统EPB等项目荣获广汽埃安2022年度创新贡献奖伯特利连续三年荣获通用汽车全球年度供应商奖2023年1月伯特利凭借线控制动系统WCBS电子驻车制动系统EPB制动器总成等产品荣获奇瑞新能源2022年度优秀供应商奖伯特利荣获长安汽车2022年度质量贡献奖为其开发提供WCBSEPBADAS制动器总成整车稳定控制系统ESC等产品2023年2月伯特利与北汽集团签署战略合作协议共同打造协同创新体系双方将在汽车底盘轻量化转向及智能驾驶等领域展开深度合作2023年3月伯特利再度获得两家全球著名整车厂项目定点合计销售收入约41亿美元资料来源公司官网公司公告公司官网微信公众号国信证券经济研究所整理发行GDR为业务拓展夯实基础为满足业务发展的需要深入推进公司国际化战略开辟公司在国际资本市场的融资渠道公司拟发行全球存托凭证GDRGlobalDepositaryReceipts并申请在瑞士证券交易所挂牌上市GDR以新增发的公司人民币普通股A股作为基础证券发行数额不超过本次发行前公司普通股总股本的15按照截至2023年2月6日公司总股本测算则数量不超过61774万股表2GDR发行相关信息条目内容发行对象拟在全球范围内进行发售拟面向合格国际投资者及其他符合相关规定的投资者发行本次发行GDR所代表的新增基础证券A股股票包括因任何超额配股权获行使而发行的证券如有不超过本次发行前公司普通股发行规模总股本的15本次发行的GDR可以在符合境内外监管要求的情况下与基础证券A股股票进行转换本次发行的GDR自上市之日起120日内不得转转换限制期换为境内A股股票公司控股股东实际控制人及其控制的企业认购的GDR自上市之日起36个月内不得转让资料来源公司公告国信证券经济研究所整理国产制动系统龙头电控制动和轻量化迎来收获期公司是国产制动系统龙头企业产品覆盖全面在技术工艺产能规模客户资源方面具备一定优势随着汽车行业向轻量化智能化的方向不断发展叠加国产化进程加速公司的轻量化零部件电控制动系统前景广阔2022年前三季度公司新增盘式制动器定点120项其中新能源车型10项新增轻量化产品定点40项其中新能源车型17项线控制动系统WCBS新增量产项目13项其中新能源车型8项新增定点项目46项其中新能源车型20项电动转向管柱EPS新增量产项目5项其中新能源车型3项新增定点项目7项其中新能源车型6项表3伯特利2022年在研项目及新增项目情况在研项目在研新能源项目新增量产项目新增量产新能源项目新增定点新增新能源定点盘式制动器1392160512010机械制动产品轻量化产品5722634017电子驻车制动系统583126144942电子电控产品电子稳定控制系统7354电动尾门开闭系统5433智能驾驶产品线控制动系统47311384620请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告高级驾驶辅助系统14233电动转向管柱1285376转向系统机械转向器17116475机械管柱1043253资料来源公司公告国信证券经济研究所整理注截至22Q3图7伯特利新增量产项目中新能源项目占比图8伯特利新增定点项目中新能源项目占比资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理分产品看2022年前三季度公司智能电控产品销量14375万套收入1359亿元占主营业务收入3804同比增长7939单三季度智能电控收入544亿99盘式制动器销量15573万套收入1040亿元占主营业务收入比例为2092同比增长2832单三季度盘式制动器收入418亿85轻量化制动零部件销量53115万件收入785亿元占主营业务收入比例为2197同比增长2832单三季度轻量化收入299亿462022年6-9月转向系统产品销量9256万套收入为305亿元图9公司分产品销量单位万件万套图10公司分产品营收单位亿元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理加快产能建设线控制动产能持续加码公司依据在手订单情况结合对新能源汽车未来发展预判及公司国际化业务布局持续加快产能建设截止2022年6月主要产能布局情况如下1年产5万吨铸铁汽车配件及1万吨铸铝汽车配件项目建设顺利推进8月份投入生产2墨西哥年产400万件轻量化零部件建设项目产线正在调试中2022年底做好生产准备2023年将投产使用3年产40万套电子驻车制动系统EPB项目正在加快建设中预计2022年下半年将投产使用4为了满足市场对线控制动产品的需求2022年公司将新增四条线控制动产线其中第二三条产线将于2022年下半年投产第四五条产线将于2023年上半年投产5为满足市场对ESC产品的需求公司完成对原有ESC产线升级改造同时新增一条ESC620产线正在快速建设中2022年下半年投产6为满足整车轻量化的需求公司实施轻量化新产品的布局在国内轻量化生产基地正在进行三期项目建设主要满足汽车副车架空心控制臂等轻量化产品生产请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告第一差压铸造工艺是公司轻量化零部件业务的护城河国家燃耗与排放标准不断提高汽车轻量化势在必行生产成本方面较其它加工工艺具有明显优势目前市场上掌握差压铸造工艺的主流供应商非常少国内厂商只有伯特利和中信戴卡等2010-2018年中国的平均单车用铝量从99kg增长到156kg渗透率达到大约10伯特利轻量化业务的销售收入在2014-2020年以87的年均复合增长率持续增长且公司仍在开发推广铸铝卡钳铝合金制动盘等其他轻量化零部件随着汽车用铝量的不断增长我们保守估计伯特利轻量化业务在未来几年仍将以25的年均复合增长率持续增长第二受益于国产化替代电子驻车系统EPB是伯特利中短期业绩增长的重要动力伯特利是最早实现EPB量产的自主品牌厂商并且成功打入了合资品牌的供应链主要客户有吉利汽车广汽集团奇瑞汽车江铃福特东风日产等2020年EPB在乘用车的渗透率大约为72则市场总需求大约1440万套市场空间大约120亿元伯特利销售87万套市场份额约65由于EPB相较于传统的机械驻车制动在操作简便节省空间电子系统协同方面具有无可比拟的优势渗透率持续上升伯特利坚持自主研发2022年上半年针对新能源车型自主研发的新一代双控电子驻车制动系统D-EPB在原有SmartEPB基础上顺利升级提升新能源车辆驻车可靠性同时大大降低整车厂零部件采购成本目前已成熟应用在多款新能源车型上第三线控制动系统将成为公司切入ADAS执行层的核心产品线控制动系统的构想是用电机替代真空助力器直接推动主缸活塞在汽车行业智能化电动化的发展趋势下线控制动系统相比于传统制动系统省去了电子真空泵拥有更快的反应时间和更高的能量回收效率将成为ADAS执行层的主流产品公司发布的WCBS在线控制动系统中属于电子液压制动系统采用了ONE-BOX解决方案是首家研发成功的自主品牌厂商与TWO-BOX方案相比伯特利的产品在体积重量性价比集成度等方面具有明显优势目前公司高级驾驶辅助系统ADAS产线已在今年4月投产首批2个项目批量交付预计下半年还有9个项目陆续量产具备制动冗余的下一代线控制动系统WCBS20的研发也在顺利推进中目前已有多个定点项目预计2024年上半年量产投资建议国产制动系统龙头企业维持买入评级公司是国产制动系统龙头企业线控制动产品是智能驾驶执行层核心产品公司线控制动产品竞争力强客户拓展顺利持续取得国产突破有望充分受益于汽车行业智能电动大趋势另外轻量化零部件业务前景广阔在今年1-2月整体汽车市场表现相对低迷的情况下1-2月汽车销量同比-152新能源汽车销量同比208公司经营业绩实现稳定增长展现出较强综合竞争力另外在国内主机厂陆续开启降价促销的背景下我们认为伯特利依托高技术壁垒产品线控制动等有望在此轮价格战中掌握一定的议价权我们维持盈利预测预计公司222324年净利润为65103138亿元对应EPS为160251337元对应PE为402619倍给予2023年目标PE估值30-35倍对应估值区间为753-879元维持买入评级表4可比公司估值截至2023年3月12日证券代码证券简称最近收盘价市值EPSPE元亿元20212022E2023E20212022E2023E603786科博达5812235097131182604432601689拓普集团5426598092162215593325002920德赛西威10501583150193300705435600933爱柯迪2310204036063084643728平均634230603596伯特利6433265124160251524026资料来源Wind国信证券经济研究所整理和预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告风险提示政策风险新进入者竞争加剧等市场风险宏观经济系统性风险价格战的风险EPB的普及与国产化替代速度不及预期线控制动系统WCBS的量产时间不及预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告相关研究报告伯特利603596SH-三季报点评单三季度归母净利润同比提升99在手项目充足2022-10-31伯特利603596SH-产品结构优化单三季度业绩同比增长46722022-10-20伯特利603596SH-中报点评二季度营收同比增长46线控制动产能持续加码2022-08-31伯特利603596SH-一季度营收增长29股权激励彰显长期信心2022-05-04伯特利603596SH-智能电控业务大幅增长收购万达转向机布局转向系统2022-04-10请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202020212022E2023E2024E利润表百万元202020212022E2023E2024E现金及现金等价物14372076284034804479营业收入30423492493374499665应收款项10681128162224493177营业成本22382648369855477148存货净额3224255979011164营业税金及附加2224324863其他流动资产718803493745966销售费用2728396077流动资产合计354549576078810010312管理费用8082111167215固定资产897998114512721384研发费用175239335507657无形资产及其他6269676564财务费用1212294869投资性房地产151228228228228投资收益13000资产减值及公允价值变长期股权投资180000动49000资产总计467262527517966511987其他收入126135335507657短期借款及交易性金融负债14152100100100营业利润56557574611691572应付款项13081348209131544074营业外净收支12222其他流动负债152274227342442利润总额56457674711711574流动负债合计14741773241835964617所得税费用71496399133长期借款及应付债券20755755755755少数股东损益3123304763其他长期负债234228233238243归属于母公司净利润46150565410251378长期负债合计254983988993998现金流量表百万元202020212022E2023E2024E负债合计17282756340645895615净利润46150565410251378少数股东权益25002769125资产减值准备7614311股东权益26943496408550076247折旧摊销10311599117132负债和股东权益总计467262527517966511987公允价值变动损失49000财务费用1212294869关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动133183342201188每股收益113124160251337其它10434294358每股红利011013016025034经营活动现金流45546711229831378每股净资产659856100012261530资本开支0187241241241ROIC16071308182835其它投资现金流0525000ROE17131443162022投资活动现金流1694241241241毛利率2624252626权益性融资60000EBITMargin1613151516负债净变化2920000EBITDAMargin2017171717支付股利利息455565103138收入增长-415415130其它融资现金流5810175200净利润增长率159305734融资活动现金流213867117103138资产负债率4244464848现金净变动244640764640999股息率0202020405货币资金的期初余额11931437207628403480PE570521401256191货币资金的期末余额14372076284034804479PB9875645242企业自由现金流01768567011079EVEBITDA464495364249195权益自由现金流011738317451142资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032