◆风格指标怎么选？
　　判断风格，首先要选择相应的风格指标，如何选取指标，主要有四点考虑：
　　（1）指标体系能够覆盖全各种风格，不能遗漏；
　　（2）指标本身可预测、容易预测，如果用的指标本身没有规律不可预测，就不能帮助我们判断未来方向；
　　（3）构建的风格指数或者指标，最好本身就是一个很强的Smart Beta指数，可投资性强；
　　（4）指标本身最好是科学的，有理论支撑的，否则可持续性不强，也不能给决策者提供足够的信心。
　　◆什么是Fama五因子？
　　（1）市场因子MKT：全市场股票收益加权组合。
　　（2）市值因子SMB：大小市值之间的差异。
　　（3）估值因子HML：高低账面市值比之间的差异。其中盈利定义为年营业收入减去营业成本、利息费用、销售费用和管理费用后再除以t-1财年末的账面权益。
　　（4）盈利因子RMW：盈利好和盈利差的多元化股票组合收益之间的差异。其中盈利定义为年营业收入减去营业成本、利息费用、销售费用和管理费用后再除以t-1财年末的账面权益。
　　（5）投资因子CMA：投资高和投资低的多元化股票组合收益之间的差异。其中投资定义为t-1财年的新增总资产除以t-2财年末的总资产。
　　◆如何用好五因子
　　如何用好这一套因子，用来辅助风格判断，主要有三个思路：
　　（1）因子的技术分析与动量，上面图能够看出来，因子的动量效应很强，所以直接看图，获得直观感觉即可辅助判断。
　　（2）因子的互斥，这个思路也非常有用，因为我们知道这一套因子能够解释全市场，那么如果其中四个都没有上行趋势，剩余一个已经走出上行趋势，结合因子动量，未来这第五个因子很可能够上涨。数学原理是y=a+b+c，如果y要上行，a,b都不上行，那么只能靠c带动。
　　（3）因子之间的相关性，可以直接用因子间的相关性来辅助判断。

研究报告全文：证券研究报告金融工程报告2023年3月10日主观风格择时看什么指标中国版Fama五因子实战分析师包赞报告摘要电话18017505196风格指标怎么选执业编号S0740522070001判断风格首先要选择相应的风格指标如何选取指标主要有四点考虑Emailbaozan01ztscomcn1指标体系能够覆盖全各种风格不能遗漏2指标本身可预测容易预测如果用的指标本身没有规律不可预测就不能帮助我们判断未来方向3构建的风格指数或者指标最好本身就是一个很强的SmartBeta指数可投资性强4指标本身最好是科学的有理论支撑的否则可持续性不强也不能给决策者提供足够的信心什么是Fama五因子1市场因子MKT全市场股票收益加权组合2市值因子SMB大小市值之间的差异3估值因子HML高低账面市值比之间的差异其中盈利定义为年营业收入减去营业成本利息费用销售费用和管理费用后再除以t-1财年末的账面权益4盈利因子RMW盈利好和盈利差的多元化股票组合收益之间的差异其中盈利定义为年营业收入减去营业成本利息费用销售费用和管理费用后再除以t-1财年末的账面权益5投资因子CMA投资高和投资低的多元化股票组合收益之间的差异其中投资定义为t-1财年的新增总资产除以t-2财年末的总资产如何用好五因子如何用好这一套因子用来辅助风格判断主要有三个思路风险提示本报告结论完全基于公开的1因子的技术分析与动量上面图能够看出来因子的动量效应很强所以直接历史数据进行统计测算文中部分数据有一定滞后性同时存在第三方数据看图获得直观感觉即可辅助判断提供不准确风险模型均基于历史数据2因子的互斥这个思路也非常有用因为我们知道这一套因子能够解释全市场得到的统计结论且模型自身具有一定局限性并不能完全准确地刻画现实环境以那么如果其中四个都没有上行趋势剩余一个已经走出上行趋势结合因子动及预测未来模型根据历史规律总结量未来这第五个因子很可能够上涨数学原理是yabc如果y要上行历史规律可能失效模型结论基于统计工具得到在极端情形下或存在解释力ab都不上行那么只能靠c带动不足的风险因此其结果仅做分析参3因子之间的相关性可以直接用因子间的相关性来辅助判断考本报告提到的任何基金产品不构成任何投资收益的保证或投资建议19请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告正文目录1风格指标怎么选32Fama五因子是什么43中国板五因子历史表现54用Fama五因子判断风格7图表目录图1FAMA五因子构造5图2FAMA五因子5图3不控制市值效应的五因子6图4小市值因子月频率自相关性7表1不同分位区间基金组合的alpha表现上面为等权下面为市值加权3表2因子间相关性6表3因子间相关性不控制市值6表4SMB与其它因子的关系829请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告1风格指标怎么选判断风格首先要选择相应的风格指标如何选取指标主要有四点考虑5指标体系能够覆盖全各种风格不能遗漏6指标本身可预测容易预测如果用的指标本身没有规律不可预测就不能帮助我们判断未来方向7构建的风格指数或者指标最好本身就是一个很强的SmartBeta指数可投资性强8指标本身最好是科学的有理论支撑的否则可持续性不强也不能给决策者提供足够的信心我们建议选用Fama五因子主要是因为这套指标理论基础完备规律特别明显后文展示且覆盖了各种风格下表展示的就是五因子对国内权益基金的解释度为了展示解释度我们把权益基金按照历史收益进行分组从下表可以看出不管业绩好差基金组合五因子都可以有很好的解释R方都接近90表1不同分位区间基金组合的alpha表现上面为等权下面为市值加权return1-Factor3-Factor4-Factor5-Factor12562698792748832781680542159576768941896090350-1231261812256816260150048211707688898089989061856176421128425130-282-08815041760389538968903520-842174357108361110-348-108148987665895689709036608120273083278085-378-11611612747989658989903440-619120289085293088-394-118117167396892389418999350069-082-025-078-023-694-2088622749989478967900860-345069-048-015-043-013-616-18985937558898790119038-131-025-510-151-506-151-1064-3154067746589558972900280--169-030-530-143-526-143-1167-31736867220880788178866资料来源Wind中泰证券注数据来自研究报告公募基金业绩可持续性分析包赞201839请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告2Fama五因子是什么21五因子是什么Fama-French三因子模型提出用市场因子市值因子和账面市值比三个因子去解释股票回报率但是如果说这三个因子能完全解释资产的超常收益那么在三因子模型中截距项应该趋于0但是学术界实证发现有些股票的截距项显著不为0这就使得FamaFrench想引入新的因子来解释股票的超额收益后续学者认为三因子模型最大的两个问题在于无法解释收益中与盈利与投资有关的部分HaugenBaker2006认为盈利等公司特征变量会决定股票预期收益WeiXie2004认为投资支出多的公司收益率会降低从而导致未来股票收益降低所以Fama-French5最核心的改变就是添加了盈利和投资这两个因子到模型上五因子分别是5市场因子MKT全市场股票收益加权组合6市值因子SMB大小市值之间的差异7估值因子HML高低账面市值比之间的差异其中盈利定义为年营业收入减去营业成本利息费用销售费用和管理费用后再除以t-1财年末的账面权益8盈利因子RMW盈利好和盈利差的多元化股票组合收益之间的差异其中盈利定义为年营业收入减去营业成本利息费用销售费用和管理费用后再除以t-1财年末的账面权益5投资因子CMA投资高和投资低的多元化股票组合收益之间的差异其中投资定义为t-1财年的新增总资产除以t-2财年末的总资产22五因子构建方法五因子构造采用双重分组的方法这样做主要是消除掉市值因素的影响具体构建方法如下49请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告图1FAMA五因子构造资料来源AFive-FactorAssetPricingModelFamaEugeneFandFrenchKennethRJFE2014双重分组每个变量见分组是独立的比如SH组合是先把所有股票按照市值分组分两组小的一组标记为SH是按照账面市值比BM指标分的三组三组是头尾30中间一组个数是占40取最大的一组叫HSH是S组合和H组合股票的交集所以HML因子就是下面的等式HML12SmallValueBigValue12SmallGrowthBigGrowth3中国板五因子历史表现下图展示的是严格按照Fama学术论文构造的Fama五因子走的最强势的是盈利因子其次是小市值因子然后是投资因子和估值因子图2FAMA五因子资料来源Wind中泰证券研究所59请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告FAMA五因子采用了双重分组法控制了市值效应如果不考虑控制变量只看单因子表现是下图这个图可能更能显示单个因子的表现图3不控制市值效应的五因子资料来源Wind中泰证券研究所表2因子间相关性MKTSMBHMLRMWCMAMKT100-020014013011SMB-020100-010-051-023HML014-010100-007-043RMW013-051-007100060表3因子间相关性不控制市值MKTSMBHMLRMWCMAMKT100-019010016009SMB-019100-011-074-029HML010-011100-005-026RMW016-074-005100045CMA009-029-02604510069请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告4用Fama五因子判断风格如何用好这一套因子用来辅助风格判断主要有三个思路4因子的技术分析与动量上面图能够看出来因子的动量效应很强所以直接看图获得直观感觉即可辅助判断5因子的互斥这个思路也非常有用因为我们知道这一套因子能够解释全市场那么如果其中四个都没有上行趋势剩余一个已经走出上行趋势结合因子动量未来这第五个因子很可能能够上涨数学原理是yabc如果y要上行ab都不上行那么只能靠c带动6因子之间的相关性可以直接用因子间的相关性来辅助判断具体如下我们以去年看多小市值举例41因子动量下图是小市值因子的自相关分析可以明显看出市值因子的动量效应极强半年度显著图4小市值因子月频率自相关性资料来源Wind中泰证券研究所79请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告42因子互斥前文已经展示不同业绩分位数权益基金组合与Fama五因子的回归可以看出来Fama五因子的解释力度很强各个业绩分位数下R方都是90左右这就说明这五个因子就能解释市场既然五个因子能够解释市场目前除掉小市值因子外其它因子没有显著上行趋势假如未来市场有一定范围的股票上涨一定需要一个因子来驱动那么大概是是SMB来驱动从这个角度来看SMB因子不得不涨ritabititMKTtsitSMBthitHMLtritRMWtcitCMAteit43因子之间的相关性表4SMB与其它因子的关系2013-20222013-20162019-20202021-2011Alpha189021074022017724639076376MKT-000-000-000-000-373-166-383-537HML-000-000-000-000-576-100-016-264RMW-002-002-001-001-2306-1225-777-1048CMA-000000-000-000-101077-084-196N49218510381R2064064058075p0001p001p005资料来源Wind中泰证券研究所风险提示本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计测算文中部分数据有一定滞后性同时存在第三方数据提供不准确风险模型均基于历史数据得到的统计结论且模型自身具有一定局限性并不能完全准确地刻画现实环境以及预测未来模型根据历史规律总结历史规律可能失效模型结论基于统计工具得到在极端情形下或存在解释力不足的风险因此其结果仅做分析参考本报告提到的任何基金产品不构成任何投资收益的保证或投资建议89请务必阅读正文之后的声明部分金融工程报告投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时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