事件：公司发布2022年度报告，2022年实现营业收入25.5亿元，同比增长19.5%，实现归母净利润3.7亿元，同比增长77.0%，实现扣除非经常性损益净利润3.7亿元，同比增长453.6%。
　　新冠疫苗项目拖累影响当期利润，还原后经营净利润近7亿元。2022年，公司对俄罗斯疫苗项目相关长期资产、存货计提减值损失及开发支出转费用化共计3.27亿元，影响了当期利润，还原后实际净利润近7亿元。核心品种新活素方面，2022年收入达22.5亿元，占公司总收入比约88.1%，对应销量616万支，同比增长33.7%，新活素作为公司收入主要来源，2023年整体销售或有望超预期。依姆多受集采及原料药供应波动的影响，2022年收入为1.65亿元，同比下滑45.2%，考虑到公司已顺利完成“依姆多技术转移”中国市场原料、辅料、包装材料及成品方法学验证/确认等工作，预计该产品未来市场销售有望企稳。毛利率和净利率方面，受新活素占比不断提高影响，2022年公司毛利率和净利率分别为94.3%和14.7%，相较于去年同期分别提升4.7和4.7个百分点。
　　23年收入指引超预期，核心创新药新活素还很大空间。根据公司经营指引，23年目标实现收入35亿元，总成本控制在25亿元以内，收入同比增加37%。我们认为未来公司业绩驱动力仍然是新活素的快速放量，新活素的销售增长将受到“心衰患者人数的持续上升”叠加“医生端用药的持续认可”的影响。（1）心衰人群突破1200万人且将持续增加，根据《Prevalenceand Incidence of Heart Failure Among Urban Patients in China》数据，2017年中国25岁以上心衰患者人数约为1210万人，每年新发患者约300万人，近年随着人口老龄化加剧，中国心衰患者数量还有继续增长的趋势。此外超过3.3亿人的心血管疾病患者和广大慢性病患者生命周期延长也将带来庞大的心衰患者人群。（2）新活素用量空间超2000万支，渗透率仍然较低，根据人均用量4-5支新活素和约500-600多万次急性心衰住院次数测算，新活素用量将突破2000万支，目前新活素2022年销量仅为616万支，渗透率仅为24%-30%。（3）指南推广和医生认可有望加速新活素放量，在治疗急性心衰领域，新活素可以优化前后负荷，增加钠盐排泄和利尿，在临床上发挥着重要作用，相较于其他治疗性化学药物，新活素作用更全面，同时作为生物制剂也具有生物利用度高、副作用轻微等优点，临床上优势较为明显。目前多项指南已经将新活素列入急性心衰治疗推荐目录，未来专家医生的认可也将持续推动产品的高速放量。
　　盈利预测与估值。考虑到公司历史收入指引兑现极好，我们上调2023年收入和利润预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.0/13.1/17.0亿元，对应增速169.3%/31.3%/29.8%，对应当前市值PE为14/10/8倍。我们认为新活素空间很大，未来业绩预计将持续快速增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险；医保谈判价格不及预期的风险；销售不及预期的风险。

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司点评西藏药业600211SH年月日20230311买入维持西藏药业600211SH23年所属行业医药生物中药当前价格元5528收入指引超预期重磅产品新活证券分析师陈铁林素正高速放量资格编号S0120521080001邮箱chentlteboncomcn投资要点市场表现西藏药业沪深300事件公司发布2022年度报告2022年实现营业收入255亿元同比增4634长195实现归母净利润37亿元同比增长770实现扣除非经常2311性损益净利润37亿元同比增长45360-11-23新冠疫苗项目拖累影响当期利润还原后经营净利润近7亿元2022年-342022-032022-072022-11公司对俄罗斯疫苗项目相关长期资产存货计提减值损失及开发支出转费用化共计327亿元影响了当期利润还原后实际净利润近7亿元核沪深300对比1M2M3M心品种新活素方面2022年收入达225亿元占公司总收入比约881绝对涨幅190452243827对应销量616万支同比增长337新活素作为公司收入主要来源2023相对涨幅224253503905资料来源德邦研究所聚源数据年整体销售或有望超预期依姆多受集采及原料药供应波动的影响2022年收入为165亿元同比下滑452考虑到公司已顺利完成依姆多技相关研究术转移中国市场原料辅料包装材料及成品方法学验证确认等工作1西藏药业600211SH新活素快速放量被低估的心衰生物药龙头预计该产品未来市场销售有望企稳毛利率和净利率方面受新活素占比2023224不断提高影响2022年公司毛利率和净利率分别为943和147相较于去年同期分别提升47和47个百分点23年收入指引超预期核心创新药新活素还很大空间根据公司经营指引23年目标实现收入35亿元总成本控制在25亿元以内收入同比增加37我们认为未来公司业绩驱动力仍然是新活素的快速放量新活素的销售增长将受到心衰患者人数的持续上升叠加医生端用药的持续认可的影响1心衰人群突破1200万人且将持续增加根据PrevalenceandIncidenceofHeartFailureAmongUrbanPatientsinChina数据2017年中国25岁以上心衰患者人数约为1210万人每年新发患者约300万人近年随着人口老龄化加剧中国心衰患者数量还有继续增长的趋势此外超过33亿人的心血管疾病患者和广大慢性病患者生命周期延长也将带来庞大的心衰患者人群2新活素用量空间超2000万支渗透率仍然较低根据人均用量4-5支新活素和约500-600多万次急性心衰住院次数测算新活素用量将突破2000万支目前新活素2022年销量仅为616万支渗透率仅为24-303指南推广和医生认可有望加速新活素放量在治疗急性心衰领域新活素可以优化前后负荷增加钠盐排泄和利尿在临床上发挥着重要作用相较于其他治疗性化学药物新活素作用更全面同时作为生物制剂也具有生物利用度高副作用轻微等优点临床上优势较为明显目前多项指南已经将新活素列入急性心衰治疗推荐目录未来专家医生的认可也将持续推动产品的高速放量请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评西藏药业600211SH盈利预测与估值考虑到公司历史收入指引兑现极好我们上调2023年收入和利润预测预计公司2023-2025年归母净利润分别为100131170亿元对应增速1693313298对应当前市值PE为14108倍我们认为新活素空间很大未来业绩预计将持续快速增长维持买入评级风险提示市场竞争加剧的风险医保谈判价格不及预期的风险销售不及预期的风险TableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股24794202120222023E2024E2025E流通A股百万股24794营业收入百万元2139255535134488570052周内股价区间元3004-5528-YOY557195375277270净利润百万元20937099613081698总市值百万元1370600-YOY-5007701693313298总资产百万元409941全面摊薄EPS元084149402528685每股净资产元1215毛利率896943910910910资料来源公司公告净资产收益率79123249246242资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评西藏药业600211SH财务报表分析和预测主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入2555351344885700每股收益149402528685营业成本147316404513每股净资产1215161621442829毛利率943910910910每股经营现金流338262749433营业税金及附加33425468每股股利000000000000营业税金率13121212价值评估倍营业费用1409186923342964PE241113761048807营业费用率552532520520PB296342258195管理费用132162200245PS537390305240管理费用率52464543EVEBITDA10781132774546研发费用88121175205股息率00000000研发费用率34353936盈利能力指标EBIT695100313221704毛利率943910910910财务费用4000净利润率147283292298财务费用率02000000净资产收益率123249246242资产减值损失-277000资产回报率90175178177投资收益7-7-13-6投资回报率160215216215营业利润46599613081698盈利增长营业外收支-1000营业收入增长率195375277270利润总额46399613081698EBIT增长率208444318289EBITDA765109613641738净利润增长率7701693313298所得税88000偿债能力指标有效所得税率190000000资产负债率261291275269少数股东损益5000流动比率26273133归属母公司所有者净利润37099613081698速动比率25252931现金比率11122020资产负债表百万元20222023E2024E2025E经营效率指标货币资金1140194639345125应收帐款周转天数647689673674应收账款及应收票据44810548091553存货周转天数2911223923702416存货100293238450总资产周转率06060606其它流动资产1024110311311279固定资产周转率6594128174流动资产合计2712439661128407长期股权投资110110110110固定资产396373351327在建工程154164179184现金流量表百万元20222023E2024E2025E无形资产416326296277净利润37099613081698非流动资产合计1387128512471209少数股东损益5000资产总计4099568173599616非现金支出347934334短期借款486640790908非经营收益207136应付票据及应付账款4214282203营运资金变动95-447493-664预收账款0000经营活动现金流83764918571074其它流动负债49882911091429资产-10210-54流动负债合计1026161219822540投资-472000长期借款0000其他12-7-13-6其它长期负债42424242投资活动现金流-5613-18-1非流动负债合计42424242债权募资-49154150118负债总计1069165420242583股权募资0000实收资本248248248248其他-97000普通股股东权益3012400853167014融资活动现金流-145154150118少数股东权益19191919现金净流量17180619881191负债和所有者权益合计4099568173599616备注表中计算估值指标的收盘价日期为2023年3月11日资料来源公司年报2021-2022德邦研究所34请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评西藏药业600211SH信息披露分析师与研究助理简介陈铁林德邦证券研究所副所长医药首席分析师研究方向国内医药行业发展趋势和覆盖热点子行业曾任职于康泰生物西南证券国海证券所在团队获得医药生物行业卖方分析师2019年新财富第四名2018年新财富第五名水晶球第二名2017年新财富第四名2016年新财富第五名2015年水晶球第一名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务44请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明