投资要点：
　　一级市场回顾：1）2月信用债净融资额同比降、环比升。2月，主要品种非金融信用债（公司债、企业债、短融及超短融、中期票据、定向工具）净融资额3,291.02亿元，同比下滑11%，低基数下环比大幅增长535%。2）2月信用债发行整体小幅回暖。公司债和中票发行明显走强；1Y-3Y发行量显著抬升，发行久期加权平均小幅上行；中高评级发行整体偏强，各券种呈明显分化；城投债、产业债发行均回暖，产业债中周期行业融资明显好转，地产仍较为低迷。3）2月非金融企业债券发行利率呈现短端上行、中长端下行。4）2月信用债偿还压力不大，预计3月将升至历史高位，拖累净融资大幅转弱。
　　二级市场回顾：1）1年期中高等级收益率上行，其余期限等级收益率集体下行。2）中短票及城投债信用利差整体呈持续修复态势，部分品种仍存在进一步压降空间。①中短票方面：信用利差集体下行，从下行幅度来看，低等级优于中高等级，中长端优于短端。从历史分位数来看，1年期中低等级利差分位数降至较低水平，说明利差压缩已相对充分，3年期和5年期利差仍有进一步压降空间。②城投债方面：中高等级信用利差分位数水平均降至50%以下。3年期和5年期AA级信用利差分位数仍处于历史高位，利差保护相对偏强。
　　信用舆情：2月信用债违约仍集中在房地产行业。据Wind数据统计，2月信用债市场共发生3起违约事件，债券余额合计25.8亿元，违约企业均为房地产行业，地产信用风险仍不断出清。
　　投资建议：1）经济复苏预期不断加强，赎回潮后的债市修复行情已接近尾声。2月，随着理财赎回风波影响的不断弱化，债市整体呈现修复态势，信用利差不断收窄，部分券种利差压缩空间已不足。经济修复延续使债市整体承压，3月信用债估值风险或将显著抬升。从当前利差保护程度来看，3年期品种具备相对估值优势。2）1年期AA(2)级城投品种仍具备挖掘价值，中等期限AA级品种估值具备相对优势。从当前城投利差保护情况来看，1年期AA(2)级利差分位数仍处于相对高位，具有进一步压缩空间；中等期限AA级品种利差保护仍较为充足，利差分位数均处于80%以上，估值具备明显优势。政府工作报告指出“防范化解地方债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担，遏制增量，化解存量”，隐债置换节奏或将加快。化债主线下，下沉方向可选择还本付息压力较小、城投债存量降至相对低位的区域，以及地方化债路径明确、政府托底力度较强的区域。
　　风险因素：经济修复不及预期，资金面收紧超预期，信用风险超预期。
　　

研究报告全文：万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnp1TableRightTitle固收研究固定收益月报固TableTitle收研防守为主关注短债配置价值究TableReportTypeTableReportDate2月信用债月报2023年03月10日投资要点TableSummary分析师TableAuthors徐飞一级市场回顾12月信用债净融资额同比降环比升2月主要执业证书编号S0270520010001品种非金融信用债公司债企业债短融及超短融中期票据定向电话021-60883488工具净融资额329102亿元同比下滑11低基数下环比大幅增邮箱xufeiwlzqcomcn固长53522月信用债发行整体小幅回暖公司债和中票发行明显走研究助理刘馨阳定强1Y-3Y发行量显著抬升发行久期加权平均小幅上行中高评级发电话18652269737行整体偏强各券种呈明显分化城投债产业债发行均回暖产业债邮箱liuxy1wlzqcomcn收益中周期行业融资明显好转地产仍较为低迷32月非金融企业债券月发行利率呈现短端上行中长端下行42月信用债偿还压力不大预计3月将升至历史高位拖累净融资大幅转弱报二级市场回顾11年期中高等级收益率上行其余期限等级收益率集体下行2中短票及城投债信用利差整体呈持续修复态势部分品种仍存在进一步压降空间中短票方面信用利差集体下行从下行幅度来看低等级优于中高等级中长端优于短端从历史分位数来看1年期中低等级利差分位数降至较低水平说明利差压缩已相对充分3年期和5年期利差仍有进一步压降空间城投债方面中高等级信相关研究TableReportList用利差分位数水平均降至50以下3年期和5年期AA级信用利差分四季度货币政策报告对经济表态积极证位数仍处于历史高位利差保护相对偏强券银行保险全面增配杠杆率环比回落资金利率上行流动性边际收紧研信用舆情2月信用债违约仍集中在房地产行业据Wind数据统计究2月信用债市场共发生3起违约事件债券余额合计258亿元违约报企业均为房地产行业地产信用风险仍不断出清告投资建议1经济复苏预期不断加强赎回潮后的债市修复行情已接近尾声2月随着理财赎回风波影响的不断弱化债市整体呈现修复态势信用利差不断收窄部分券种利差压缩空间已不足经济修复延续使债市整体承压3月信用债估值风险或将显著抬升从当前利差保护程度来看3年期品种具备相对估值优势21年期AA2级城投品种仍具备挖掘价值中等期限AA级品种估值具备相对优势从当前城投利差保护情况来看1年期AA2级利差分位数仍处于相对高位具有进一步压缩空间中等期限AA级品种利差保护仍较为充足利差分位数均处于80以上估值具备明显优势政府工作报告指出防范化解地方债务风险优化债务期限结构降低利息负担遏制增量化解存量隐债置换节奏或将加快化债主线下下沉方向可选择还本付息压力较小城投债存量降至相对低位的区域以及地方化债路径明确政府托底力度较强的区域万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnp13692风险因素经济修复不及预期资金面收紧超预期信用风险超预期万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnTablePageheadp2证券研究报告固定收益报告start正文目录1一级市场净融资呈修复态势311低基数下净融资额环比大幅正增312发行利率呈期限分化613偿还压力将升至高位72二级市场信用利差持续修复721收益率走势分化722信用利差呈修复态势83信用舆情104投资建议105风险提示10图表12月信用债净融资情况3图表22月信用债发行情况3图表32月主要品种信用债发行量及环比增速4图表42月主要品种信用债发行只数及环比变动4图表52月信用债发行加权久期小幅上行4图表6高等级发行量持续正增中低等级发行走弱5图表72月城投债产业债发行均回暖单位亿元5图表82月非金融企业债发行利率有所分化变动为2月27日与1月30日利率间的差6图表92月信用债总偿还量走势7图表102月信用债到期偿还量走势7图表113月各品种信用债计划偿还明细单位亿元7图表122月中短票及城投债收益率及变动情况单位8图表132月中短票及城投债信用利差集体下行单位8图表142月中短票及城投债收益率及信用利差历史分位数情况单位9图表152月各区域城投债信用利差普遍收窄单位9图表162月信用债违约情况汇总10万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnp2第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn211万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnTablePageheadp3证券研究报告固定收益报告1一级市场净融资呈修复态势11低基数下净融资额环比大幅正增2月信用债净融资额同比降环比升2月主要品种非金融信用债公司债企业债短融及超短融中期票据定向工具净融资额329102亿元同比下滑11低基数下环比大幅增长535图表12月信用债净融资情况60008006004000400200020000-200-2000-400-600-4000-800-1000-6000-1200-8000-1400净融资额亿元同比净融资额右轴环比净融资额右轴资料来源Wind万联证券研究所2月信用债发行整体小幅回暖2月主要品种信用债发行量为885750亿元同比21环比17分品种来看定向工具发行77只发行量48701亿元较上个交易月-19短期融资券发行459只发行量43985亿元较上个交易月4公司债发行264只发行量205229亿元较上个交易月37企业债发行14只发行量981亿元较上个交易月-41中期票据发行209只发行量18216亿元较上个交易月68图表22月信用债发行情况140001001200080601000040800020600004000-202000-400-60万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnp3总发行量亿元同比总发行量右轴环比总发行量右轴第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn311万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnTablePageheadp4证券研究报告固定收益报告资料来源Wind万联证券研究所图表32月主要品种信用债发行量及环比增速图表42月主要品种信用债发行只数及环比变动5000805001004500608040004003500406030002030040250002000200201500-2001000-40100500-200-600-401月发行量亿元2月发行量亿元1月发行只数2月发行只数环比发行量右轴环比发行只数右轴资料来源Wind万联证券研究所资料来源Wind万联证券研究所短债发行仍不弱1Y-3Y发行量显著抬升发行久期加权平均小幅上行从信用债发行期限结构来看1Y以下1Y-3Y不含3Y-5Y不含5Y及以上期限信用债分别发行41436亿元151726亿元190512亿元129152亿元较上个交易月分别34824282月发行久期加权平均为190较上个交易月有所抬升前值173图表52月信用债发行加权久期小幅上行5Y及以期限1Y以下1Y-3Y不含3Y-5Y不含合计上发行额亿元550018191132601175048701定向工具环比1617-44-28-19发行额亿元40721032640--439850短期融资券环比494发行额亿元1650554598330564815205229公司债环比-4826474237发行额亿元---98109810企业债环比-100-19-41发行额亿元-454369394742777182160中期票据环比257366168发行额亿元414360151726190512129152885750整体环比3万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcn48p4242817资料来源Wind万联证券研究所第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn411万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnTablePageheadp5证券研究报告固定收益报告中高评级发行整体偏强各券种呈明显分化从发行主体等级结构来看AAA级AA级AA级信用债发行量分别为521963亿元262277亿元94255亿元较上个交易月分别同比1727-5分券种来看低等级短融和企业债发行情况较中高等级偏强中高等级公司债和中期票据发行显著好于低等级图表6高等级发行量持续正增中低等级发行走弱评级AAAAAAA发行额亿元10836287907850定向工具环比-36-10-28发行额亿元2506285915325573短期融资券环比19111发行额亿元305748963582290公司债环比-284982发行额亿元591024001500企业债环比129-41-85发行额亿元2187355537104750中期票据环比356977发行额亿元94255262277521963整体环比-52717资料来源Wind万联证券研究所2月城投债产业债发行均回暖12月城投债发行421291亿元环比上升9占比下滑至48前值5122月产业债发行464459亿元占比升至52从规模来看占比前五的行业分别是综合公用事业交通运输建筑装饰和房地产从增速来看排名前五的行业分别是机械设备建筑材料钢铁传媒和化工整体来看周期行业融资明显好转地产仍维持低迷图表72月城投债产业债发行均回暖单位亿元行业分类2023年2月2023年1月环比变动环比变动城投421291386373349199采掘240001030013700133传媒25207601760232电气设备5002500-2000-80电子1500-1500房地产3164027118452217纺织服装-600-600-100非银金融30550177751277572钢铁1180035008300237公用事业75000万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnp5584601654028国防军工---化工870033005400164第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn511万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司万得reportwindcomcnTablePageheadp6证券研究报告固定收益报告机械设备600050055001100计算机-1000-1000-100家用电器---建筑材料720020005200260建筑装饰3337035840-2470-7交通运输47420329701445044农林牧渔92050042084汽车-2000-2000-100轻工制造---商业贸易1350014237-737-5食品饮料824036200-27960-77通信1552518500-2975-16休闲服务23003300-1000-30医药生物1102044006620150有色金属5000450050011综合96645686352801041未分类3110922680842937资料来源Wind万联证券研究所12发行利率呈期限分化2月非金融企业债券发行利率呈现短端上行中长端下行根据银行间交易商协会发布数据1年期AA级及以上等级发行利率均上行1年以上期限各等级发行利率普遍下行图表82月非金融企业债发行利率有所分化变动为2月27日与1月30日利率间的差评级重点AAAAAAAAAAAA-当月值2762843133595521年较上月变动bp5323-4当月值3093223574046233年较上月变动bp-2-4-6-5-1当月值3353513974396625年较上月变动bp-2-8-6-9-4当月值3473664134776787年较上月变动bp-3-6-3-1-5当月值36338142850169310年较上月变动bp-2-6-51-4当月值39141946556772415年较上月变动bp-2-5-5-5-2当月值4024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