多资产ETF的发展历程与市场格局：海外多资产ETF（以美国为例）诞生于2008年11月份安硕iShares公司推出的针对不同风险偏好设计的安硕核心系列下的四只多资产混合配置ETF。从发展历程上来看，初期的十年时间（2006年-2016年），发展相对较为缓慢，发行人也相对更为集中，主要为安硕和SPDR，快速发展期为2020年之后，2020-2022年年均发行数量16只。安硕iShares在市场份额最大，但整体竞争格局较为分散。从投资形式上看，海外通行的多资产ETF更像国内的ETF-FOF，即以ETF为主要的投资对象的交易性指数基金。
　　多资产ETF的收益表现与资金流入：近一年仅7只多资产ETF录得正收益，占比仅8.54%，绝大部分的产品收益分布在[-13%,-3%]的区间范围内，且头尾分化十分显著，相差达40%左右。但是我们可以看到一个积极的现象：拉长持有时间后，多资产混合配置ETF获取正收益的概率显著加大。过去三年资金累计显著净流入多资产混合配置ETF总计达9098.1百万美元，但过去一年随着资产整体表现下降流入增速有所放缓，过去一年累计净流入仅154.07百万美元。
　　产品设计上主要可以分为目标风险、传统混合配置、透明策略择时类等设计方案，巨头均各有侧重点。安硕主打目标风险系列，该系列采用固定股债配比的方式，通过预设的资产配置权重来达成对不同风险偏好投资者的投资可选项，并且进行半年度的再平衡，所配置产品均为iShares旗下的权益和债券的宽基ETF。Pacer旗下主打Trendpilot系列，该系列采用相同的策略构建方式，使用趋势跟踪的方法决定股债之间的配置比例。Evoke旗下主打风险平价系列的多资产混合配置ETF，其实可以视作为目标风险的变种，希望通过资产间的合理分配达到在给定目标风险的前提下获取更高的收益，在相同的风险水平下超额收益可以来自于资产多样性和再平衡的收益。Cabana公司主打Target Drawdown目标回撤系列，理念与目标风险十分相似，但将对风险的度量改为了更为直观的最大回撤，也即投资者在任意时点买入有可能会承受的最大亏损的情况。
　　风险提示：海外资本市场与我国资本市场存在多方面差异，本报告基于海外的客观事实进行分析，不构成投资建议。

研究报告全文：基金研究基金研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20230309报告作者殷钦怡分析师多资产ETF下一个风口021-38675855专创新ETF研究系列之一yinqinyigtjascom证书编号S0880519080013题TableGuide研本报告导读本报告详细分析了美国市场多资产的发展情况与产品布局对国内多资产混合ETFTableReport相关报告究配置ETF的发展方向进行了推演与可行性分析构建稳健型组合积极防御摘要20230306TableSummary多资产ETF的发展历程与市场格局海外多资产ETF以美国为例头部养老目标日期FOF管理人下滑曲线设诞生于2008年11月份安硕iShares公司推出的针对不同风险偏好计对比解析20230303设计的安硕核心系列下的四只多资产混合配置ETF从发展历程上来推进数字中国建设关注数字经济相关主题看初期的十年时间2006年-2016年发展相对较为缓慢发行基金人也相对更为集中主要为安硕和SPDR快速发展期为2020年之后202303022020-2022年年均发行数量16只安硕iShares在市场份额最大份额规模双降拉杠杆降久期增配信用债但整体竞争格局较为分散从投资形式上看海外通行的多资产ETF20230207更像国内的ETF-FOF即以ETF为主要的投资对象的交易性指数基杠杆与权益仓位提升增配TMT与非银金融金20230207多资产ETF的收益表现与资金流入近一年仅7只多资产ETF录得正收益占比仅854绝大部分的产品收益分布在-13-3的区证间范围内且头尾分化十分显著相差达40左右但是我们可以看到一个积极的现象拉长持有时间后多资产混合配置ETF获取正收券益的概率显著加大过去三年资金累计显著净流入多资产混合配置研ETF总计达90981百万美元但过去一年随着资产整体表现下降流究入增速有所放缓过去一年累计净流入仅15407百万美元报产品设计上主要可以分为目标风险传统混合配置透明策略择时类等设计方案巨头均各有侧重点安硕主打目标风险系列该系列采告用固定股债配比的方式通过预设的资产配置权重来达成对不同风险偏好投资者的投资可选项并且进行半年度的再平衡所配置产品均为iShares旗下的权益和债券的宽基ETFPacer旗下主打Trendpilot系列该系列采用相同的策略构建方式使用趋势跟踪的方法决定股债之间的配置比例Evoke旗下主打风险平价系列的多资产混合配置ETF其实可以视作为目标风险的变种希望通过资产间的合理分配达到在给定目标风险的前提下获取更高的收益在相同的风险水平下超额收益可以来自于资产多样性和再平衡的收益Cabana公司主打TargetDrawdown目标回撤系列理念与目标风险十分相似但将对风险的度量改为了更为直观的最大回撤也即投资者在任意时点买入有可能会承受的最大亏损的情况风险提示海外资本市场与我国资本市场存在多方面差异本报告基于海外的客观事实进行分析不构成投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage专题研究目录1多资产ETF发达资本市场的创新产品311发展历程底层工具丰富后的衍生产物312监管要求与交易形式与普通ETF无异国内的ETF-FOF与之极为相似613收益情况近一年收益不佳拉长持有期后表现显著上升714资金流入产品形式的创新为首要收益表现为次要915管理费用102产品设计介绍1021安硕iShares10211目标风险类10212传统混合配置类1322Pacer13221透明策略趋势跟踪型StrategyBased1323Evoke15231风险平价1524Cabana16241目标回撤系列163国内发展路径推演及障碍点分析1731始于预设权重的目标风险1732迈向主动管理184总结195风险提示19请务必阅读正文之后的免责条款部分2of21TablePage专题研究1多资产ETF发达资本市场的创新产品11发展历程底层工具丰富后的衍生产物根据彭博的统计美国市场上最早诞生的多资产混合配置ETF为20090621成立的InvescoZacksMulti-AssetIncomeETF根据官方资料显示该ETF跟踪的指数为ZacksMulti-AssetIncomeIndex该指数的构成包括美股上市公司ADRREITsMLP封闭式基金和优先股等多种多样的证券发行方式属于广义的多资产ETF其本质仍旧是对于美国的上市公司的权益投资因此我们认为狭义的多资产混合配置ETF的诞生可能需要推后至2008年11月份BlackRock旗下的指数公司安硕iShares一口气于同年推出了针对不同风险偏好设计的安硕核心系列下的四只多资产混合配置ETFiShares安硕核心保守配置ETFiShares安硕核心激进配置型ETFiShares安硕核心适度配置ETF和iShares安硕核心成长配置ETF直到此时才实现了传统意义上的多资产配置ETF总体而言多资产混合配置ETF在海外ETF的发展历程上属于成立时间较短的创新产品滞后于债券型ETF约6-8年的时间图1海外ETF发展历程数据来源Vanguard官网现如今美国ETF市场仍以股票型ETF为主多资产混合ETF属于发展中的创新品种脱胎于底层丰富的单一资产ETF品种根据彭博的数据美国市场当下共有3000余只ETF总规模达686万亿美元其中股票型美国股票主题股票全球股票为主规模占比达7625多资产ETF在美国处于起步阶段目前有93只基金资产规模为1837亿美元在美国ETF市场仍有很大的发展空间请务必阅读正文之后的免责条款部分3of21TablePage专题研究图2多资产ETF在美国ETF市场仍处于起步阶段只数右轴总管理规模亿USD400001000350009008003000070025000600200005001500040030010000200500010000美国股票全球股票美国固收主题股票商品多资产数据来源彭博国泰君安证券研究从发展历程上来看初期的十年时间2006年-2016年多资产混合配置ETF的海外发展相对较为缓慢累计只有21只产品问世年均仅两只产品其中不乏上述的类似Invesco所发行的广义多资产ETF的产品发行人也相对更为集中主要为安硕和SPDR多资产混合配置ETF的快速发展期为2020年之后2020-2022年年均发行数量16只显著高于初创期的年均2只的发行水平图3分年度成立的多资产混合配置ETF的数量每年度成立数量252020171512111076545332111020062008201020122014201520162017201820192020202120222023数据来源彭博国泰君安证券研究从最新的情况来看安硕iShares在多资产混合配置ETF这个领域中占据了最大的市场份额总计18371亿美元的资产规模中有5860亿元的产品由安硕管理其余的主要管理人包括Pacer1322亿美元Evoke1173亿美元Cabana1140亿美元和StrategyShares1138亿美元整体而言市场相对分散管理人数量超过50家平均每位管理人仅发行1-2只左右的产品请务必阅读正文之后的免责条款部分4of21TablePage专题研究图4安硕在多资产ETF领域市场份额约为32左右其他20安硕32Aptus4WisdomTree4FirstTrust4SPDRPacer57InvescoEvoke5StrategyCabana766数据来源彭博国泰君安证券研究图5安硕发行只数最多为9只发行只数10998776655443333222222222222110RHSTFHCM安硕SPDRPacerEvokeArrowMerlynVanEckCabanaInvescoAmplifyMindfulLifeGoalGlobalXGlobalStrategyCambriaFirstFirstTrustNightshares数据来源彭博国泰君安证券研究多资产ETF有效结合了ETF和FOF的优势一方面继承了传统ETF低费率高透明度的优点另一方面也具备了类似FOF基金的主动管理特点为广大投资者提供多样化的低费率的资产配置方案表1多资产ETF与其他类型基金的比较传统基金FOFETF多资产ETF以基金为投资标的的基金投资标的为一篮子的股投资标的为ETF投资标的为产品迎合不同投资者的票债券等有价证券基于特定投资偏好基金结构某类证券或投资目标和风险偏好相通常以被动追踪某个指构建具有主动管多类证券较于ETF风险更为分散数为设计目的理特性请务必阅读正文之后的免责条款部分5of21TablePage专题研究多类型多类型投资策略多类型以指数跟踪为主以资产配置为主以资产配置为主只能在一级市场申购赎回LOF基金除流动性可在交易所进行二级市场交易流动性较好外相对于ETF流动性较差由于可在交易所交易且通常设计为被动追踪费率基本介于ETF费用费率中等双重收费费率较高指数费率相对于传统与FOF之间基金产品较低资料来源国泰君安证券研究12监管要求与交易形式与普通ETF无异国内的ETF-FOF与之极为相似根据现有的资料美国对于多资产ETF的监管与美国市场上主要的ETF无异即除杠杆反向ETF等特殊品种SEC也并未将多资产ETF与其他的ETF进行区别对待分开监管同样需要每日公布投资清单和净值从投资形式上看海外通行的多资产ETF更像国内的ETF-FOF即以ETF为主要的投资对象的交易性指数基金表2以StrategySharesNASDAQ7HANDLETF为例各类资产持仓均使用ETF实现EffectiveDateHoldingNameTickerMarketValueAssetGroup02152023ISHARESCOREUSAGGREGAAGGUS1036MutualFund02152023VANGUARDTOTALBONDMARKEBNDUS1036MutualFund02152023SCHWABUSAGGREGATEBONSCHZUS1033MutualFund02152023CASHANDCASHEQUIVALENTS100902152023INVESCOQQQTRUSTSERIESQQQUS701MutualFund02152023ALERIANMLPETFAMLP699MutualFund02152023FIDELITYMSCIUTILITIESIFUTYUS626MutualFund02152023VANGUARDDIVIDENDAPPRECIVIG578MutualFund02152023JPMORGANEQUITYPREMIUMIJEPIUS516MutualFund02152023SCHWABUSREITETFSCHHUS458MutualFund02152023WISDOMTREEUSEFFICIENTCNTSXUS408MutualFund02152023GLOBALXUSPREFERREDETFPFFDUS342MutualFund02152023ISHARESBROADUSDHIGHYIUSHYUS285MutualFund02152023VANGUARDSP500ETFVOOUS230MutualFund02152023SCHWABUSLARGE-CAPETFSCHX229MutualFund02152023DIMENSIONALCOREFIXEDINDFCFUS228MutualFund02152023ISHARESCORESP500ETFIVVUS227MutualFund02152023VANGUARDINTERMEDIATE-TERVCIT170MutualFund02152023ISHARESMBSETFMBBUS112MutualFund02152023INVESCOTAXABLEMUNICIPALBABUS057MutualFundInterestRateSwaps02152023RECVNASDAQ7HANDLTRS020NewInterestRateSwaps02152023PAYBNASDAQ7HANDLTRS000New请务必阅读正文之后的免责条款部分6of21TablePage专题研究数据来源StrategyShares官网国泰君安证券研究13收益情况近一年收益不佳拉长持有期后表现显著上升鉴于绝大部分多资产混合配置ETF发行时间晚于2020年从历史数据可得性的角度考虑我们主要分析它们一年期收益情况近一年全球宏观风险显著上升美联储加息的脚步不停将美联储利率上调425bp与此同时俄乌冲突爆发导致全球原材料价格居高不下叠加欧美主要经济体均面临经济增速放缓的问题导致发达经济体大多进入滞涨乃至于衰退的宏观状态对主要的资产价格形成一定的压制也影响了多资产混合配置ETF的收益近一年仅7只多资产ETF录得正收益占比仅854绝大部分的产品收益分布在-13-3的区间范围内且头尾分化十分显著相差达40左右但是我们可以看到一个积极的现象拉长持有时间后多资产混合配置ETF获取正收益的概率显著加大倘若我们将持有期从一年拉长至三年获取正收益的概率将从845大幅上升至8864倘若我们进一步将持有期拉长至五年甚至十年则持有者将100获得正收益图6一年持有期仅845的多资产混合配置ETF能够获取正收益数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7of21TablePage专题研究表3美国上市的多资产ETF历史表现名称代码1年回报3年回报5年回报10年回报YTD回报KFAMountLucasManagedFutureKMLMUS1680-------337GooseHollowTacticalAllocationETFGHTAUS660------652SPDRSSgA多资产实际回报ETFRLYUS5151180749277276AXSAstoriaInflationSensitiveETFPPIUS470------717GlobalXAdaptiveUSRiskManagementETFONOFUS365------381FirstTrust多资产多样收益指数基金MDIVUS212116330343642SabaClosed-EndFundsETFCEFSUS024640772--913ArrowDWATacticalETFDWATUS-087692599---038PacerTrendpilotUSMidCapETFPTMCUS-110388335--862McElhennySheffieldManagedRiskETFMSMRUS-116------354FirstTrustDorseyWrightDynamicFocusFVC5ETFUS-152784733--170LeutholdCoreETFLCRUS-250589----305InvescoZacksMulti-AssetIncomeETFCVYUS-301492524456922CambriaTrinityETFTRTYUS-302481----137GlobalXAlternativeIncomeETFALTYUS-315-034374--605MonarchProcapETFMPROUS-340------443CambriaGlobalAssetAllocationETFGAAUS-393507455--340LeaderSharesAlphaFactorTacticalFocusedLSATETFUS-448------897AlexisPracticalTacticalETFLEXIUS-450------589InvescoGrowthMulti-AssetAllocationETFPSMGUS-465632768--437ClearsharesOcioEtfOCIOUS-492394501--332PacerTrendpilotInternationalETFPTINUS-507068----866RHHedgedMulti-AssetIncomeETFAMAXUS-517------421CAMBRIA全球动量ETFGMOMUS-529556368--088FormulaFoliosHedgedGrowthETFFFHGUS-530493515--373Arrow道琼斯全球收益ETFGYLDUS-532117163-010387PacerWealthShieldETFPWSUS-566598422--024InvescoBalancedMulti-AssetAllocationPSMBETFUS-571432614--339InvescoConservativeMulti-AssetAllocationPSMCUSETF-583080325--275InvescoModeratelyConservativeMulti-AssetPSMMUSAllocationETF-599242486--328LifeGoalConservativeWealthBSAVNUS-610------267TrajanWealthIncomeOpportunitiesETFTWIOUS-619------507SPDRSSgA收益分配ETFINKMUS-624028329392460StrategySharesNasdaq5handlIndexETFFIVRUS-625------378景顺CEF收益综合ETFPCEFUS-629134455503855AptusDefinedRiskETFDRSKUS-648011----137SPDRSSgA全球分配ETFGALUS-655322455552437PacerTrendpilotFundofFundsETFTRNDUS-657077----498LifeGoalWealthBuilderETFWLTHUS-663------395GadsdenDynamicMulti-AssetETFGDMAUS-704500-----466PacerNASDAQ-100TrendpilotETFPTNQUS-7485451138--410iShares安硕核心保守配置ETFAOKUS-757-001274357336安硕核心适度配置ETF基金AOMUS-758097350448413iShares安硕核心激进配置型ETFAOAUS-760446602767611iShares安硕核心成长配置ETFAORUS-780271466616515InspireTacticalBalancedETFRISNUS-787------032IMRbaResponsibleGlobalAllocationETFIRBAUS-812------356iSharesESGAwareConservativeAllocationEAOKETFUS-829------331iSharesESGAwareModerateAllocationETFEAOMUS-836------387MindfulConservativeETFMFULUS-855-------014iSharesESGAwareGrowthAllocationETFEAORUS-858------495RHTacticalOutlookETFRHTXUS-878------443iSharesESGAwareAggressiveAllocationEAOAETFUS-880------605DisciplineFundETFDSCFUS-916------375Amplify高收入ETFYYYUS-934-159204299996FirstTrustExchange-TradedFundVIIIFirstFCEFUSTrustIncomeOpportunities-943ETF092511--605StrategySharesNASDAQ7HANDLETFHNDLUS-960066388--521CabanaTargetDrawdown7ETFTDSBUS-963------085FirstTrustExchange-TradedFundVIII-EquitycompassERMUSRiskManager-963ETF226290--367iShares安硕晨星多资产收益指数ETFIYLDUS-1059-452026238376CabanaTargetLeadingSectorConservativeCLSCETFUS-1071-------081CabanaTargetDrawdown10ETFTDSCUS-1090------168CabanaTargetDrawdown5ETFTDSAUS-1092-------080CabanaTargetLeadingSectorModerateETFCLSMUS-1178------171LHAMarketStateTacticalBetaETFMSTBUS-1223------598CabanaTargetDrawdown16ETFTDSEUS-1233------287CabanaTargetDrawdown13ETFTDSDUS-1309------298VanEckLongFlatTrendETFLFEQUS-1391567833--448CorbettRoadTacticalOpportunityETFOPPXUS-1401------217HCMDefender500IndexETFLGHUS-1433682----591AdvisorsharesQDynamicGrowthETFQPXUS-1447------1208WisdomTreeUSEfficientCoreFNTSXUS-1494441----613RPARRiskParityETFRPARUS-1514008----440FormulaFoliosTacticalGrowthETFFFTGUS-1521-341124--088AdaptiveCoreETFRULEUS-1626-------046AmplifyBlackSwanISWNETFISWNUS-1719------441MerlynAIBull-RiderBear-FighterETFWIZUS-1727107-----124ATACUSRotationETFROROUS-1890------1251MerlynAISectorSurferMomentumETFDUDEUS-1903-------202AmplifyBlackSwanTechTreasuryETFQSWNUS-2037------517HCMDefender100IndexETFQQHUS-2066544----1037UPARUltraRiskParityETFUPARUS-2287------518数据来源彭博国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分8of21TablePage专题研究14资金流入产品形式的创新为首要收益表现为次要过去三年资金累计显著净流入多资产混合配置ETF总计达90981百万美元但过去一年随着资产整体表现下降流入增速有所放缓过去一年累计净流入仅15407百万美元表4过去三年资金净流入排名前十的多资产ETF三年净流入百万ETF名称ETF代码过去三年收益美元StrategySharesNASDAQHNDLUS1441360667HANDLETFRPARRiskRPARUS116892008ParityETFWisdomTreeUSEfficientCoreNTSXUS75146441FCabanaTargetDrawdown10TDSCUS66722--ETFAptusDefinedDRSKUS59771011RiskETFSPDRSSgA多资RLYUS537141180产实际回报ETFiShares安硕核AORUS52002271心成长配置ETFiShares安硕核心激进配置型AOAUS38061446ETFKFAMountLucasManagedKMLMUS30271--FutureAmplify高收入YYYUS23603-159ETF数据来源彭博国泰君安证券研究但一个有趣的现象是过去三年累计净流入遥遥领先的HNDL和RPAR两只ETF未必是过去表现最好的ETF甚至在三年期的维度上表现十分中庸主要还是提供了一个具有吸引力的创新产品形式HNDL即StrategySharesNASDAQ7HANDLETF是首只追踪Nasdaq7HANDLIndex的产品该指数的特点是采用类似核心-卫星的仓位分配方法将50的权重固定投资于债券和股票相关的ETF剩余50的仓位采用DorseyWrightExplorePortfolio的战术分配方法一种基于相对强弱RelativeStrength进行择时的资产配置方法分配至高收益的美债美股和美国另类资产上并给出了预期7的年化收益水平而RPAR则是将投资者耳熟能详的风险平价模型设计成了ETF的产品形式将风险请务必阅读正文之后的免责条款部分9of21TablePage专题研究分散于股票商品债券和通胀保护债券TIPS中充分对经济增长利率通胀等宏观风险因子进行对冲15管理费用管理费用平均来看略高于美国ETF市场整体约5bp中位数管理费为055最高为125最低为0-005图7多资产混合配置ETF管理费主要集中在04-08的区间内管理费140120100080060040020000020406080100数据来源彭博国泰君安证券研究2产品设计介绍在本小节中我们将主要针对美国市场上份额排名前列同时所发行的多资产ETF产品具有新意和代表性的公司旗下的产品系列进行详细的分析与介绍21安硕iShares211目标风险类目前安硕旗下的多资产ETF可以归为两大类目标风险类iSharesCoreAllocationFunds和目标风险类ESGiSharesESGAwareAllocationFunds后者与前者在目标收益和目标风险的设置上相近但通过持有更多的ESGfunds加入了对ESG的限制请务必阅读正文之后的免责条款部分10of21TablePage专题研究图8iShares安硕旗下多资产ETF主打两大系列数据来源iShares官网国泰君安证券研究鉴于iSharesCoreAllocationFunds系列的整体规模更大我们重点研究该系列的产品构建方式该系列采用固定股债配比的方式通过预设的资产配置权重来达成对不同风险偏好投资者的投资可选项并且进行半年度的再平衡所配置产品均为iShares旗下的权益和债券的宽基ETF从保守型产品到进取型产品权益仓位分别从30上升至80图9iShares安硕旗下多资产目标风险类ETF股债比例设置数据来源iShares官网国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分11of21TablePage专题研究图10各产品依据不同的目标风险等级进行资产的差异化配置数据来源iShares官网国泰君安证券研究数据截止20221230从历史表现来看各产品较好地符合了预设的风险目标但我们从下图表中也可以看到由于过去十年美股的强劲表现随着权益仓位的提升各产品的风险收益比表现随之提升但从波动的角度的而言积极型产品整体波动水平确大于保守型产品在历次股灾中需要承受更大的回撤幅度图11安硕各目标风险类产品历史走势80706050403020100保守温和成长积极数据来源彭博国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分12of21TablePage专题研究表5安硕各目标风险产品随着权益仓位的提升整体表现走强产品类型年化收益夏普比率最大回撤保守187032-2042温和265035-2159成长439041-2337积极636045-2838数据来源彭博国泰君安证券研究注官网的收益数据包括了分红收益此处仅计算净值增长收益212传统混合配置类除此以外安硕还有一只多资产混合配置的产品名为iShares安硕晨星多资产收益指数ETF代码IYLD该产品并非锚定风险水平而设计而是以提供资产升值为目标因此我们将其归类于传统的混合配置类产品该产品的资产配置方案为60债券20股和20的另类资产主要为房地产22Pacer221透明策略趋势跟踪型StrategyBasedPacer旗下主打Trendpilot系列该系列采用相同的策略构建方式使用趋势跟踪的方法决定股债之间的配置比例各产品之间的主要区别为底层标的的差异简单说来Trendpilot系列按照技术类指标设置以下三个触发点一权益指数例如NASDAQ100连续五个交易日收于200日移动平均线的上方则持仓切换至100的权益二权益指数例如NASDAQ100连续五个交易日收于200日移动平均线的下方则持有50的权益和50的债券三权益指数例如NASDAQ100截止今日的200日移动平均线收于截止5个交易日前的200日移动平均线则持仓切换至100的债券整体而言可以概括为当市场趋势向上时加大对权益的配置当市场拐头向下时切换至防御性的债券配置表6Pacer旗下Trendpilot系列产品布局PacerTrendpilot系列权益资产部分债券资产上市场名称代码标的部分标的所Domestic美国本土PacerNASDAQ-100NASDAQ-100PTNQNasdaqTrendpilotIndex3MUST-ETFBillPacerSPMidCapTrendpilotUSPTMCNasdaq400IndexMidCapETFPacerPTLCSP500IndexCBOE请务必阅读正文之后的免责条款部分13of21TablePage专题研究TrendpilotUSLargeCapETFInternational国际PacerTrendpilotFTSEEurozonePTEUCBOEEuropeanIndex3MUST-IndexETFBillPacer3MUST-SPDevelopedTrendpilotBillPTINEx-USLargeNYSEInternationalCapIndexETFETF-FOFPACERTRENDPILOTTRND以上五个ETF各20的权重NYSEFUNDOFFUNDSETF数据来源Pacer官网国泰君安证券研究从产品历史表现可以看到美国本土的产品中以纳斯达克100指数为基准的PTNQ历史收益更高总体来看trendpilot系列的趋势追踪策略更适用于波动率更大的指数图12以纳斯达克100指数为基准的PTNQETF历史表现更优7060504030201002018512020992022452017162018832020332020652016328201662920161032017718201812520192132019520201982220213192021623202271220156122015916201741220181162021927201512182017101920191125202012112022101320211230PTNQPTMCPTLC数据来源彭博国泰君安证券研究表7PTNQ年化收益遥遥领先产品类型年化收益夏普比率最大回撤PTNQ1061062-2806PTMC428037-2053PTLC714054-2663数据来源彭博国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分14of21TablePage专题研究23Evoke231风险平价Evoke旗下主打风险平价系列的多资产混合配置ETF其实可以视作为目标风险的变种希望通过资产间的合理分配达到在给定目标风险的前提下获取更高的收益在相同的风险水平下超额收益可以来自于资产多样性和再平衡的收益图13风险平价系列的理论基础数据来源Evoke官网图14RPARUPAR长期配置目标UPAR相对更为激进数据来源Evoke官网从上图我们也可以看到UPAR是在RPAR的基础上整体对所有资产加上了14x的杠杆以提升收益水平在长期配置目标给定后RPARUPAR通过季度的再平衡以贴近其配置方案从下图我们也可以看到UPAR整体表现与RPAR较为贴近两者之间的收益差别主要在于杠杆比例的设置请务必阅读正文之后的免责条款部分15of21TablePage专题研究图15RPARUPAR上市时间较短短中期表现较为平庸30252015105020202132020413202061320208132021213202221320224132022613202281320214132021613202181320191213202010132020121320221013202212132021101320211213RPARUPAR数据来源彭博国泰君安证券研究24Cabana241目标回撤系列Cabana公司主打TargetDrawdown目标回撤系列理念与目标风险十分相似但将对风险的度量改为了更为直观的最大回撤也即投资者在任意时点买入有可能会承受的最大亏损的情况Cabana的目标回撤系列虽然有一整套投研系统的支持根据官网的资料该公司自主研发了通过识别并整合分析经济周期变化规律和金融资产-的定价趋势以将投资组合的回撤限制在预定百分比内来构建寻求最高回报的投资组合的周期性资产再分配算法CARA从而实现长期复合增长CARA基于已知某一特定资产类别的风险与经济周期有内在关联性以及对更广泛的市场周期内的不同时点场景下特定资产类别的表现规律实现在经济周期中确定特定时段并相应分配资产同时以预先确定的回撤比例为目标图16CabanaCARA系统示意请务必阅读正文之后的免责条款部分16of21TablePage专题研究数据来源Cabana官网图17TargetDrawdown10产品历史回撤情况数据来源Cabana官网3国内发展路径推演及障碍点分析31始于预设权重的目标风险借鉴资本市场最为发达产品创新最为活跃的美国在多资产ETF上的发展历程我们认为在国内市场同样最先发展的大概率为类似安硕模式的预设资产配置比例的目标风险类多资产ETF类比当下养老FOF的目标风险设档预计也将分为稳健平衡和积极三类对于稳健型横向对比安硕的资产比例设置以及国内养老目标风险产品的比例中枢设置预期将为30的权益资产70的债券资产对于平衡型预期将为50的权益资产50的债券资产对于积极型预期将为70的权益资产30的固收资产在资产内部细分标的的选择上我们可以看到海外的底层产品配置相对是比较分散的以期进行有效的风险对冲再度以安硕为例在权益资产内部通过配置不同市值域的ETF较好的平衡了大SP500ETF中Mid请务必阅读正文之后的免责条款部分17of21TablePage专题研究CapETF小盘SmallCapETF的风格偏差同时还对发达市场新兴市场的权益和固收资产通过ETF的配置进行了有效对冲防止了单一地缘风险若要实现安硕模式较大的障碍点在于安硕作为美国最大的ETF发行商之一旗下ETF的布局十分完善但目前国内难有基金公司可以与其匹敌尤其是在大类资产的分布上因此想要实现基金公司自有ETF组合形成多资产ETF的难度较大需要寻求外部帮助经过十余年的发展国内权益类ETF的布局相对较为完善基本涵盖了各行业市值和热门主题但是债券和另类资产上仍旧相对较为缺乏处于起步阶段以债券为例目前债券ETF的品种在久期和信用分布上相对较为集中基本以中长久期高等级债券为主同时不涵盖海外债券商品部分也主要为黄金ETF对其他品种缺乏覆盖度同时债券类和商品类ETF面临的一个共同的问题是品种少规模低流动性不足图18规模靠前的债券类与商品类ETF海富通中证短融ETF11176平安中债-中高等级公司债利差因子ETF5250债券类华安中债1-5年国开行债券ETF3805富国中债7-10年政策性金融债ETF3690鹏华中证5年期地方政府债ETF3381华安黄金ETF8512博时黄金ETF5676商品类易方达黄金ETF3310国泰黄金ETF935华夏饲料豆粕期货ETF897数据来源Wind国泰君安证券研究32迈向主动管理随着市场的发展在预设资产配置目标的目标风险类多资产ETF逐渐发展完善后预计同样会像海外一样向主动管理型多资产ETF寻求突破这对基金公司的资产配置能力与人员编制提出了极高的要求目前国内的指数部门的人员配置多以ETF基金经理指数研究员构成少有资产配置专员的加入可行的方法是公司内部协同指数部门与资产配置部门协同合作由资产配置FOF部门给出配置建议再由指数部门进行详细的标的精选但资产配置是一个相对更高的要求从现有产品的业绩表现出发公募基金还需加强相应的人才储备从过往FOF产品的业绩表现我们发现公募基金中偏债型FOF相比于配置型FOF的夏普表现更优换言之目前公募的能力圈主要在于优选基金经理尤其是债券型基金经理而非上层的资产配置图19偏债型FOF的风险调整后收益显著优于配置型FOF请务必阅读正文之后的免责条款部分18of21TablePage专题研究1413121110908偏债型FOF配置型FOF数据来源Wind国泰君安证券研究4总结海外多资产ETF以美国为例诞生于2008年11月份安硕iShares公司推出的针对不同风险偏好设计的安硕核心系列下的四只多资产混合配置ETF从发展历程上来看初期的十年时间2006年-2016年发展相对较为缓慢发行人也相对更为集中主要为安硕和SPDR快速发展期为2020年之后2020-2022年年均发行数量16只安硕iShares在市场份额最大但整体竞争格局较为分散从投资形式上看海外通行的多资产ETF更像国内的ETF-FOF即以ETF为主要的投资对象的交易性指数基金近一年仅7只多资产ETF录得正收益占比仅854绝大部分的产品收益分布在-13-3的区间范围内且头尾分化十分显著相差达40左右但是我们可以看到一个积极的现象拉长持有时间后多资产混合配置ETF获取正收益的概率显著加大过去三年资金累计显著净流入多资产混合配置ETF总计达90981百万美元但过去一年随着资产整体表现下降流入增速有所放缓过去一年累计净流入仅15407百万美元产品设计上主要可以分为目标风险传统混合配置透明策略择时类等设计方案巨头均各有侧重点安硕主打目标风险系列该系列采用固定股债配比的方式通过预设的资产配置权重来达成对不同风险偏好投资者的投资可选项并且进行半年度的再平衡所配置产品均为iShares旗下的权益和债券的宽基ETFPacer旗下主打Trendpilot系列该系列采用相同的策略构建方式使用趋势跟踪的方法决定股债之间的配置比例Evoke旗下主打风险平价系列的多资产混合配置ETF其实可以视作为目标风险的变种希望通过资产间的合理分配达到在给定目标风险的前提下获取更高的收益在相同的风险水平下超额收益可以来自于资产多样性和再平衡的收益Cabana公司主打TargetDrawdown目标回撤系列理念与目标风险十分相似但将对风险的度量改为了更为直观的最大回撤也即投资者在任意时点买入有可能会承受的最大亏损的情况5风险提示请务必阅读正文之后的免责条款部分19of21TablePage专题研究海外资本市场与我国资本市场存在多方面差异本报告基于海外的客观事实进行分析不构成投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分20of21