普惠金融践行者，区域小微领军行
　　瑞丰银行坚持立足本源、服务实体，通过“大零售”战略和数字化改革，形成公司业务增长新动力。零售端，围绕大零售、数字化两大转型，建设区域领先的数字银行；对公端，公司投放因地制宜，紧跟产业转型机遇，通过“百园工程”等模式精准助力小微企业，优化贷款结构。此外公司异地业务持续发力，资产质量边际改善。我们预测公司2022-24年EPS为1.02/1.22/1.47元。2023年BVPS预测值10.92元，对应PB0.70倍。可比公司2023年Wind一致预测PB均值0.69倍，我们认为公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，给予2023年目标PB0.90倍，目标价9.83元,首次覆盖给予买入评级。
　　恪守小微核心定位，谋求差异发展之路
　　瑞丰银行根植绍兴柯桥地区，区域经济实力雄厚，瑞丰银行作为本土金融法人机构，具有扎实的网点、员工、客群基础，为公司零售战略提供了试验田；农信社的根基让公司烙下了三农和小微的印记，当地产业转型机遇为公司的信贷投放和战略转型提供了广阔的前景。截至22H1末瑞丰银行个人贷款占总贷款的比例达56%，居上市银行第二位。我们认为瑞丰银行“做小做散”的业务定位和“以民为本”的战略重心让公司与国有大行形成差异性竞争，谋求共赢之路。
　　盈利拆解：净利息收入较高，资产扩展空间较大
　　2015年以来瑞丰银行ROA一直处于行业中上游，部分年份居第二位。由于杠杆较低，ROE处于行业中下游，资产扩张还有较大空间。从ROA拆解来看，公司净利息收入较高，主要受益于公司主打零售战略，高收益零售贷款（经营贷、消费贷）占比较高，此外随存款占负债比例逐年提升，公司利息支出表现逐年改善。成本端来看，公司管理费用率较高，与零售战略特征契合；信用成本位于中游，未来随着公司不良风险出清有望改善。
　　业务经营：零售战略推进，深耕三农普惠
　　瑞丰银行零售贷款在2022年6月末占比达56%，零售业务特色突出。公司战略方向为打造“区域首选零售行”，通过“一乡一城一市”三大模式、打造“邻家社区”服务品牌、建立紧密的银政关系等实现业务下沉、提升客户粘性。对公端贷款结构持续优化，“百园工程”等模式体系完善，此外瑞丰银行资产质量呈现逐年改善趋势，信用成本下行有望反哺利润增长。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告瑞丰银行601528CH普惠金融践行者区域小微领军行华泰研究首次覆盖投资评级首评买入2023年3月08日中国内地区域性银行目标价人民币983研究员安娜普惠金融践行者区域小微领军行SACNoS0570522090001annahtsccomSFCNoBRR567861063211166瑞丰银行坚持立足本源服务实体通过大零售战略和数字化改革形成公司业务增长新动力零售端围绕大零售数字化两大转型建设区域研究员沈娟领先的数字银行对公端公司投放因地制宜紧跟产业转型机遇通过百SACNoS0570514040002shenjuanhtsccom园工程等模式精准助力小微企业优化贷款结构此外公司异地业务持续SFCNoBPN8438675523952763发力资产质量边际改善我们预测公司2022-24年EPS为102122147联系人贺雅亭元2023年BVPS预测值1092元对应PB070倍可比公司2023年SACNoS0570122070085heyatinghtsccomWind一致预测PB均值069倍我们认为公司战略转型切实有效业务862128972228拓展空间广阔应享受一定估值溢价给予2023年目标PB090倍目标价983元首次覆盖给予买入评级基本数据目标价人民币983恪守小微核心定位谋求差异发展之路收盘价人民币截至3月7日761瑞丰银行根植绍兴柯桥地区区域经济实力雄厚瑞丰银行作为本土金融法市值人民币百万11486人机构具有扎实的网点员工客群基础为公司零售战略提供了试验田6个月平均日成交额人民币百万8332农信社的根基让公司烙下了三农和小微的印记当地产业转型机遇为公司的52周价格范围人民币594-1050BVPS人民币964信贷投放和战略转型提供了广阔的前景截至22H1末瑞丰银行个人贷款占总贷款的比例达56居上市银行第二位我们认为瑞丰银行做小做散股价走势图的业务定位和以民为本的战略重心让公司与国有大行形成差异性竞争瑞丰银行谋求共赢之路人民币相对沪深300119盈利拆解净利息收入较高资产扩展空间较大1052015年以来瑞丰银行ROA一直处于行业中上游部分年份居第二位由81于杠杆较低ROE处于行业中下游资产扩张还有较大空间从ROA拆解来看公司净利息收入较高主要受益于公司主打零售战略高收益零售贷74款经营贷消费贷占比较高此外随存款占负债比例逐年提升公司利58Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23息支出表现逐年改善成本端来看公司管理费用率较高与零售战略特征契合信用成本位于中游未来随着公司不良风险出清有望改善资料来源Wind业务经营零售战略推进深耕三农普惠瑞丰银行零售贷款在2022年6月末占比达56零售业务特色突出公司战略方向为打造区域首选零售行通过一乡一城一市三大模式打造邻家社区服务品牌建立紧密的银政关系等实现业务下沉提升客户粘性对公端贷款结构持续优化百园工程等模式体系完善此外瑞丰银行资产质量呈现逐年改善趋势信用成本下行有望反哺利润增长风险提示经济修复力度不及预期资产质量恶化超预期经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万30093310352540314685-519100265014331622归母净利润人民币百万11051271153818462220-6401507210120032026不良贷款率132125108106105核心一级资本充足率14661541144613521271ROE10391033108511751277EPS人民币073089102122147PE倍1040855747622517PB倍104085077070063股息率-237286344413资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1瑞丰银行601528CH正文目录引言普惠金融践行者区域小微领军行3恪守小微核心定位谋求差异发展之路5立足本源支持实体深耕小微服务三农5外部资源经济环境独树一帜规模扩张大有可为6区域优势深耕优质区紧握转型期6异地业务异地贡献提升扩张规模空间7内生禀赋股东分散无控股架构高效助小微9股东多元分散高管深耕厚植9灵活化组织推动高效差异化审批助力普惠10盈利拆解净利息收入较高资产扩展空间较大12业务经营零售战略推进深耕三农普惠14资负结构零售贷款特色突出存款占比稳步提升14零售占比同业领先业务愈加多元16对公对公贷款结构改善投向地域特色鲜明16定价息差排名同业领先成本仍有优化空间19资产质量不良认定较为严格资产质量持续改善19盈利预测22风险提示23免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2瑞丰银行601528CH引言普惠金融践行者区域小微领军行瑞丰银行坚持立足本源服务实体通过大零售战略和数字化改革形成公司业务增长新动力零售端围绕大零售数字化两大转型建设区域领先的数字银行通过普惠金融工程邻家社区服务等模式下沉客群利用市民卡银政联盟1N开拓业务场景对公端公司投放因地制宜紧跟产业转型机遇通过百园工程等模式精准助力小微企业优化贷款结构此外公司异地业务持续发力资产质量边际改善公司具有决策链条短本土数据丰富以及客群下沉的优势我们认为瑞丰银行有望实现较好的规模扩张与成本优化看好瑞丰银行投资价值区别于市场的观点1市场对农商行板块复苏逻辑认知不足一方面疫情影响对银行经营扰动逐步消退经济复苏有望改善银行贷款需求稳定贷款定价缓释不良生成压力小微型农商行与民生紧密相关业务灵活性大修复弹性较大另一方面受贷款重定价非息收入高基数影响Q1银行板块营收有一定下行压力而农商行中长期贷款占比更小业绩韧性更强此外2022年Q4部分农商行响应小微贷款阶段性减息政策先行扣除部分利息收入相应返还收入将在2023年Q1有所体现对营收表现有正向提振2当前市场对于瑞丰银行的零售小微业务认知不足公司通过大零售转型和数字化改革提升了普惠覆盖和场景服务能力以一乡一城一市三大模式和邻家社区品牌为依托形成区域首选零售银行的品牌优势历经14年的发展2022H1公司零售贷款占比达56位居市场前列随疫情防控政策优化经济稳步复苏零售小微类资产需求有望修复公司有望迎来资产扩张机遇3市场对公司银政合作协同力度认识不足公司建立了银政联盟1N模式实现了银政业务协同服务下沉通过与水务局医保局等部门对接公司实现了数据的可视化场景化让居民最多跑一次通过税务局海关等部门联系将企业的信息纳入企业信用库简化小微企业贷款审批流程实现产业链全覆盖借助良好的银政合作体系瑞丰银行在当地形成了良好的品牌知名度和扎实的客户基础全面赋能业务发展4当前市场对瑞丰银行的资产扩张动力认识不足尽管当前上市农商行中瑞丰银行的资产规模较小业务也主要集中在柯桥地区但公司异地资产规模扩张持续推进2022H1底公司在越城区的资产规模较上年增长2825此外2021年公司资本充足率达1885位居同业第一为公司资产扩张提供了充足弹药5市场对瑞丰银行的资产质量改善力度认识不足过去瑞丰银行的不良贷款率和拨备覆盖率在上市农商行中表现并不突出但近年来资产质量边际改善明显且公司不良认定严格相比同业资产质量较为扎实在估值方面截至2023年3月7日瑞丰银行PBLF位于上市农商行第三瑞丰银行具备独具特色的经营模式优异的息差定价良好的资本充足率通过控股农商行等扩张异地布局未来仍具备较高成长性看好瑞丰银行投资价值免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3瑞丰银行601528CH图表1上市农商行PBLF对比截至20230307PBLF12099100810770750807006306005606054039040200常熟银行张家港行瑞丰银行无锡银行江阴银行苏农银行紫金银行沪农商行青农商行渝农商行资料来源Wind华泰研究图表2全文逻辑图资料来源华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4瑞丰银行601528CH恪守小微核心定位谋求差异发展之路我们认为瑞丰银行的优势在于坚持姓农姓小姓土的定位通过零售战略驱动和数字化转型战略谋求差异发展之路瑞丰银行的前身为绍兴县信用合作社三十余年的本土发展使瑞丰银行成为与农民同频共振的农村金融铁军柯桥地区经济繁华产业丰富为瑞丰银行支农支小服务小微战略提供天然的试验田公司确立了大零售战略和数字化转型两大方向通过银政联盟百园工程模式实现服务下沉提升粘性为优化业务布局公司瞄准财富业务国际业务数字金融三大板块聚焦制造实体专精特新上市板块三大重点实现盈利创收和资产质量提升立足本源支持实体深耕小微服务三农公司根植柯桥本土优势显著瑞丰银行前身为1987年成立的浙江省绍兴县农村信用合作社联合社2005年在农信社改革背景下由于绍兴经济发达信用社资产规模较大且商品化程度高公司改制成为绍兴县农村合作银行2011年为建立现代金融企业制度公司在原基础上改制为浙江绍兴瑞丰农村商业银行股份有限公司2021年公司于上交所上市成为浙江省首家上市的农商行三十余年的本土发展使公司的本地业务脉络深厚而广泛农信社的根基让公司的普惠业务扎实而有效借助当地的经济发展优势和社会网络优势公司实行差异化竞争的发展战略逐步探索出服务实体助力小微的发展定位图表3瑞丰银行发展历程资料来源招股说明书华泰研究深耕区域资源网点集中柯桥截至2021年末公司的本外币存贷余额在柯桥区的市占率分别达到3783和3022高于其他同业农商行近十个百分点截至2022年6月末公司的贷款总额7563分布在柯桥区存款总额8217来源于柯桥区柯桥区是公司营收来源的有力保障2022H1末公司共有108家分支机构其中89家位于柯桥区公司利用根植本地多年的先天性优势将本土业务做小做散更精准地提高服务三农小微的广度深度和力度图表42021年末部分县级农商行存贷款市占率图表52022H1瑞丰银行分支机构和村镇银行分布市占率瑞丰银行常熟银行江阴银行张家港行403783100分支机构数量8935903022299280307024432389229225217660205014681540301020165103100存款市占率贷款市占率柯桥越城义乌嵊州资料来源公司财报地方统计年鉴华泰研究资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5瑞丰银行601528CH图表62022H1江浙地区各上市农商行网点分行与参控股农商行村镇银行的对比情况瑞丰银行常熟银行紫金银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行网点数108168135116979490异地支行数8280617137异地分行数0723313异地网点数1952618211415参控股农商行情况0723341参控股村镇银行情况13102225资料来源公司财报Wind华泰研究图表72022H1瑞丰银行存款区域分布图表82022H1瑞丰银行贷款区域分布嵊州嵊州33越城义乌越城义乌141138柯桥82柯桥76资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究坚持扎根社区业务下沉小微公司深耕农村社区业务模式坚持网格化全服务零距离打法加大对三农领域的支持力度公司联合柯桥区农业农村局等相关部门单位以银政银企联盟为契机建立共富联盟并通过创立共富基金发行共富贷等方式让农民在做强农业品牌发展农业经济中获益此外公司通过数字赋能走访深化让利惠企等方式对小微企业实行差异化针对性帮扶有效解决小微企业融资问题根据公司财报公司贷款客户有9773为小微企业截至2022年6月底公司服务小微园区数量达到227家覆盖6000多户小微企业信用贷款总额突破70亿真正实现惠企便企助企外部资源经济环境独树一帜规模扩张大有可为我们认为外部环境得天独厚的优势为瑞丰银行的扩张提供了肥沃的土壤首先柯桥区的经济实力雄厚增长动能强劲为瑞丰银行的信贷扩张提供了广阔的市场空间第二柯桥区人均GDP在绍兴市领先农村人均可支配收入列绍兴市首位为零售转型的战略目标奠定了客群基础第三柯桥正处于产业转型升级的关键时期为本土银行提供共赢机遇最后公司利用前期战略部署在异地开展业务多年尽管异地规模不大但贡献度有提升态势区域优势深耕优质区紧握转型期柯桥区经济强劲藏富于民得天独厚的外部优势为公司的提供了肥沃的土壤2021年柯桥区GDP达174798亿元位列全市首位强劲的经济实力为公司提供了广阔的信贷空间此外柯桥区人均GDP2021年和人均可支配收入2020年均位列全市第一体现了柯桥地区藏富于民的经济特征为个体工商户的活跃提供了经济支撑助力农户增收致富是公司的重要战略之一根据公司财报截至2022年6月底农户贷款占公司贷款的3355三农政策背景下农户的贷款需求量较大因此农户群体成为公司的重要客群截至2021年底柯桥区的农村人均可支配收入达480万元位居绍兴市各县市区第一富裕的经济和富庶的群体让公司有能力有底气地在当地发展业务既受益于当地优势又服务当地居民免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6瑞丰银行601528CH图表92021绍兴市各县市区GDP图表102021绍兴市各县市区常住人口人均GDP亿元万元200018174798157816154662142414150012791278121185261135681064962101000863839517465004200柯桥区诸暨市越城区上虞区嵊州市新昌县柯桥区上虞区诸暨市新昌县越城区嵊州市资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表112020年绍兴市各县市区人均可支配收入图表122021年绍兴市各县市区农村人均可支配收入万元万元人均可支配收入76农村人均可支配收入6554433221100柯诸绍越上嵊新柯诸绍越上嵊新桥暨兴城虞州昌桥暨兴城虞州昌区市全区区市县区市全区区市县市市平平均均注2021年数据披露不全资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究柯桥区以纺织业为传统主导产业众多小微企业经历了产业结构转型的关键时期柯桥区通过整合兼并关停等方式实现了从脏散乱到绿色高端的产业转化公司明察转型方向实施百园工程为全区212家印染企业的整合提供融资畅通2022年浙江省政府批复杭绍临空经济一体化发展示范区绍兴片区绍兴以柯桥为桥头堡大力发展高端纺织生物医药电子信息等产业公司深耕柯桥多年推动柯桥产业腾笼换鸟凤凰涅槃通过金融普惠融资畅通等特色业务打通数据壁垒简化审批流程精准服务小微企业发展异地业务异地贡献提升扩张规模空间公司异地规模有较大提升空间公司于2005年3月和2011年1月在越城和义乌开设支行拓广了业务范围虽然异地增设网点仍受限制但公司将通过扩大人均产能等方式积极发力异地业务同业竞争方面绍兴市现有1家城商行6家农商行金华市现有2家城商行8家农商行浙江省经商氛围浓厚客户贷款需求较为灵活对银行贷款服务响应产品质量要求较高瑞丰银行展业灵活性强产品针对性高在异地展业仍有一定竞争优势绍兴主城义乌市市场主体丰富目前瑞丰异地贷款基数较小配合行内营销资源倾斜异地市占率提升仍有空间此外公司通过收购优质农商行村镇银行股权进一步打开业绩增长潜能2008年12月公司在嵊州市设立浙江嵊州瑞丰村镇银行股份有限公司持股比例452022年8月公司通过协议受让股份司法拍卖受让股份等方式取得永康农商行部分现有股东所持有的股份公司现为持股永康农商行516的主要股东免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7瑞丰银行601528CH图表132021年末绍兴市金华市区域行经营概况单位亿元公司简称银行类型营业收入净利润总资产绍兴银行城商行36121848瑞丰银行农商行33131369浙江上虞农商行农商行165719绍兴市浙江诸暨农商行农商行174620浙江嵊州农商行农商行114431浙江绍兴恒信农商银行农商行61304浙江新昌农商行农商行62259浙江稠州商业银行城商行76182960浙江义乌农商行农商行207863金华银行城商行183866浙江东阳农商行农商行177618浙江永康农商行农商行147523金华市浙江金华成泰农商行农商行84409浙江兰溪农商行农商行82266浙江武义农商行农商行72265浙江浦江农商行农商行52182浙江磐安农商行农商行52160资料来源Wind华泰研究图表142021-2022H1瑞丰银行营业收入区域分布图表152022H1瑞丰银行营业收入各区域同比增长柯桥越城嵊州义乌越城和嵊州30282510094111382590110735280741207016096015127650121840795277721030205100020212022H1越城嵊州义乌柯桥资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8瑞丰银行601528CH图表162018-2022H1瑞丰银行存贷款地区分布单位亿元贷款总额20182019202020212022H1绍兴地区5066859372707287826185953其中柯桥6408370561越城1256714178嵊州2825义乌地区24784474590167747345总额5314563846766298503493298贷款比例20182019202020212022H1绍兴地区953930923920921其中柯桥754756越城135167嵊州30义乌地区4779778079存款总额20182019202020212022H1绍兴地区76389799949014399257111642其中柯桥8079092764越城1550418468嵊州3373义乌地区61152659210701255总额770008052090735100327112797存款比例20182019202020212022H1绍兴地区992993993989989其中柯桥805822越城137184嵊州30义乌地区0807071111资料来源招股说明书公司财报华泰研究内生禀赋股东分散无控股架构高效助小微我们认为公司良好的治理架构和组织体系为瑞丰银行的发展提供了内生的动力首先瑞丰银行股东背景丰富涉及各行业优质民企利于公司开展对公业务第二高管深耕厚植或内部晋升经验丰富或切合公司数字化战略助力公司大零售转型和数字化改革方向第三公司高管薪酬在同业有一定竞争力有助于形成一定市场化激励机制最后公司内部组织高效有序既提高对小微企业的贷款效率又有效防范和分散了风险股东多元分散高管深耕厚植公司股东多元分散无实际控股公司瑞丰银行最大股东为天圣投资管理有限公司截至22Q3该公司持股比例为672其余大股东大多为柯桥当地优质民企且行业分布广泛涉及商贸建工汽车等多领域多元的股东背景有助于公司把握实体业务特征有助于防范和化解业务风险图表172022Q3瑞丰银行前十大股东股东名称全称期末持股数量万股比例股东性质绍兴市柯桥区天圣投资管理有限公司101429672国有法人浙江明牌卡利罗饰品有限公司63942424境内非国有法人浙江绍兴华通商贸集团股份有限公司61129405境内非国有法人浙江上虞农村商业银行股份有限公司61129405境内非国有法人浙江勤业建工集团有限公司61129405境内非国有法人浙江华天实业有限公司61129405境内非国有法人绍兴安途汽车转向悬架有限公司61129405境内非国有法人浙江永利实业集团有限公司59997397境内非国有法人长江精工钢结构集团股份有限公司56508374境内非国有法人浙江蓝天实业集团有限公司44715296境内非国有法人合计6322344188资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9瑞丰银行601528CH高管深耕厚植本地工作经验丰富公司高管多数来自瑞丰银行内部晋升且于公司工作十年以上对公司业务较为熟悉对本地产业结构变迁有深刻理解公司行长之前在省联社发展规划处任副处长和战略规划处副总经理有助于公司与政府部门保持良性互动为公司的人才培养后台控制战略定位和发展思想做方向性的政策性的把控图表18瑞丰银行高管情况姓名职务工作经历章伟东董事长曾任职于绍兴县信用联社绍兴县农村合作银行2019年起任公司董事长张向荣行长曾任职于工行赣州市支行省农信联2022年起任公司行长严国利副行长曾任职于绍兴县农村合作银行2017年起任副行长秦晓君副行长曾任职于绍兴县信用联社绍兴县农村合作银行2018年起任副行长宁怡然副行长曾任职于绍兴县农村合作银行现任副行长兼微贷事业部总经理吴光伟董秘曾任职于哈尔滨专用软件研究所英特尔中国投资有限公司软件中心2011年起任公司董事会秘书兼金融科技部部总经理资料来源Wind华泰研究薪酬尚可激励较强2021年公司薪酬前三的高管平均薪酬达147万元在各农商行中排名中上此外2021年底公司高管持股比例处于行业中上游股权激励使得管理层和投资者利益保持一致更好进行公司的经营和战略部署图表192021年上市农商行高管激励对比图表202021年上市农商行管理层持股比例对比万元年薪酬前三的高管平均薪酬180202106管理层持股比例管理层持股人数比例右601600558555614055045450120500381000345031029448002400236001015354037013008003020无瑞苏张江紫常锡丰农家阴金熟0银银银港银银银ABCDEFGHI行行行行行行行资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究灵活化组织推动高效差异化审批助力普惠公司组织体系扁平较少的信息传递环节提高了贷款审批效率瑞丰银行前台通过专注深耕的营销模式助力公司业务下沉实现营销多元化致力于公司大零售转型中台监控全行风险并实施集中管理将管理职能集中于总行提高总行决策效率后台设立金融科技部等部门推动公司数字化转型提高数字化风控管理和营销能力为前中台提供技术支持基于此公司实现了业务中心决策集中的管理模式免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10瑞丰银行601528CH图表21瑞丰银行组织架构资料来源招股说明书华泰研究公司一贯坚守支农支小服务社区的战略原则为提高市场响应能力精确服务中小微企业公司实行差异化信贷审批机制对不同的客户根据贷款金额客户性质实行差异化审批程序此外为了缓解小微企业的融资难和担保难问题公司通过提前审批授信业务或延长审批授信期限的方式降低融资成本并通过信用企业库提高融资效率差异化的服务体系和高效精准的贷款策略不仅有效减少了审批链还充分分散了风险为小微企业提供了速度快风险低的资金支持图表22瑞丰银行不同金额对应的对公贷款和零售贷款审批方式贷款金额对公贷款零售贷款150万以下单人审批单人审批150到250万双人审批双人审批250到500万双人审批上提交审批中心会议500到800万上提交审批中心会议上提交审批中心会议800万以上上报授审委上报授审委资料来源招股说明书华泰研究图表23瑞丰银行贷款技术与贷款模式资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11瑞丰银行601528CH盈利拆解净利息收入较高资产扩展空间较大利息收入优势明显利息支出逐年改善2015至2022前三季度瑞丰银行ROA一直处于行业中上游部分年份居行业第二位但由于权益乘数较低ROE处于行业中下游资产扩张还有较大空间从ROA拆解来看公司净利息收入较高主要受益于公司主打零售战略高收益零售贷款占比较高此外随存款占负债比例逐年提升公司利息支出表现逐年改善成本端来看公司管理费用率较高与零售战略特征契合信用成本位于中游但公司不良率拨备覆盖率逐年改善信用成本有望下行图表242015年至2022Q1-3瑞丰银行年化ROE拆解结果利润表科目平均总资产20152016201720182019202020212022Q1-3营业收入208209182218232226242244利息净收入195191170201216224219213利息收入374374386391405411429422利息支出-180-183-216-190-189-187-210-208中间业务收入001005008-004-010-013-010-002其他非息收入013013004022025015033033管理费用-065-066-066-067-075-074-078-068信用减值损失-047-054-031-052-061-060-062-070所得税-020-020-017-018-008-006-005-007其他因素-009-004-001-001-002-001-001-001ROA067065067081085084095099权益乘数15901631149513471243124110921038ROE10591057100010891062104310331024同业排名20152016201720182019202020212022Q1-3营业收入23756745利息净收入32523333利息收入11132233利息支出9101097886中间业务收入10871010101010其他非息收入43747957管理费用76546765信用减值损失55134246所得税99685444其他因素46321313ROA32424224权益乘数99999799ROE76656358资料来源公司财报华泰研究图表252022Q1-3上市农商行年化ROE拆解对比2022Q1-3瑞丰银行排名瑞丰常熟无锡张家港青农商江阴渝农商紫金苏农沪农商营业收入5244336224280247250232209243218利息净收入3213291169223181203194189188174利息收入3422499385440384398395403372361利息支出6-208-209-216-218-203-195-202-215-184-188中间业务收入10-002000014001013006015003008020其他非息收入7033045041056053040023018048025管理费用5-068-131-059-085-062-074-067-074-078-062信用减值损失6-070-072-062-096-090-104-053-035-051-027所得税4-007-019-008-005-005009-013-018-013-022其他因素3-001-002-002004-003-004-003-003-001-002ROA4099112094098086077097079100104权益乘数91038119513041223136211861207130511501180ROE8102413381226120011719161168103211511227资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12瑞丰银行601528CH业绩增速居中未来成长性可期2022年公司归母净利润营业收入增速分别为2101650分别排已披露业绩快报的8家上市农商行第六第三公司通过控股农商行等扩张异地布局未来仍具备较高成长性叠加成本端有望下行归母净利润增速有望保持较高水平图表262015-2022年上市农商行营业收入同比增速图表272015-2022年上市农商行归母净利润同比增速常熟银行无锡银行张家港行常熟银行无锡银行张家港行苏农银行渝农商行江阴银行苏农银行渝农商行江阴银行青农商行紫金银行瑞丰银行青农商行紫金银行瑞丰银行4040沪农商行沪农商行30302020101000-10-10-20-20-302015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13瑞丰银行601528CH业务经营零售战略推进深耕三农普惠资负结构零售贷款特色突出存款占比稳步提升公司资产结构以贷款为主与同业资产结构相似2016年来公司金融投资类占比呈下降态势目前已经从2016年末的48下降至2022年第三季度末的28贷款占比逐年提升截至2022年9月末公司贷款占资产的比重为61可比同业中排名第三但与同业相差不大从贷款结构看零售贷款在2022年6月末占比达56且占比呈上升趋势尽管2022年受疫情影响零售贷款投放放缓但存量占比仍领先行业图表282015-2022Q3瑞丰银行资产结构变化图表292022Q3各农商行贷款占总资产比例120现金及存放央行发放贷款及垫款金融投资其他贷款占总资产比例806910063616058585860535180252528342845354839406040205657604542496137200紫常瑞江苏张无青沪渝金熟丰阴农家锡农农农0银银银银银港银商商商20152016201720182019202020212022Q3行行行行行行行行行行资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究图表302015-2022Q3瑞丰银行贷款结构变化图表312022H1各上市农商行贷款占总资产比例对公贷款个人贷款票据对公贷款个人贷款票据1005341110119181008080302823213225304254444448636159566057604040656568576148485920363952484142203634330常瑞渝张沪青苏江无熟丰农家农农农阴锡0银银商港商商银银银15-1216-1217-1218-1219-1220-1221-1222-09行行行行行行行行行资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究负债端存款占比居于高位零售定期存款为主截至2022年6月末存款占总负债的比例达82且近五年占比均稳定在80左右存款中零售定期存款为53存款稳定性较强但成本也会较为刚性瑞丰银行对公活期存款占对公存款比重较高2022年6月末公司活期存款率占比达76反映了对公端客户经营能力较强沉淀了较多活期流水免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14瑞丰银行601528CH图表322015-2022H1瑞丰银行存款占总负债的比例变化图表332022H1各上市农商行存款占总负债的比例存款占总负债比例存款占总负债比例859087828281818485828282828280787977807575756970697068656560无紫江常瑞张苏沪青渝60锡金阴熟丰家农农农农20152016201720182019202020212022H1银银银银银港银商商商行行行行行行行行行行资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表342015-2022H1瑞丰银行存款结构变化图表352022H1各上市农商行存款结构120个人活期公司活期个人定期公司定期其他120个人存款公司存款其他100102310011785571081910101110111280353325374680364545456051536051515351524840806565645655405150504820182216172119242620017渝青瑞常张江紫无沪苏15151315151411农农丰熟家阴金锡农农0商商银银港银银银商银20152016201720182019202020212022H1行行行行行行行行行行资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表362015-2022H1瑞丰银行活期存款比例变化图表372022H1各上市农商行活期存款情况个人活期比例公司活期比例个人活期比例公司活期比例活期存款比例活期总存款907610080717062636176588060545567687051646250605838413737346040333129272726302120201940343537371718161518183131343720242223232321201810200苏沪瑞青紫江渝张无常农农丰农金阴农家锡熟0银商银商银银商港银银20152016201720182019202020212022H1行行行行行行行行行行资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15瑞丰银行601528CH零售占比同业领先业务愈加多元公司践行一乡一城一市三大模式实现零售普惠下沉助力区域经济发展公司实施了普惠模式工程在城区和农村制定不同战略扩大客群基础农村层面公司设置两员一顾问机制派遣金融指导员和普惠金融顾问推出以绍兴南部三镇为主体的帮富计划助力乡村振兴根据公司财报2022年6月末公司已实现柯桥全区22万农户建档全覆盖已授信14万农户金额313亿元城市层面公司推行邻家社区服务通过瑞丰公益行场景五朵云惠民八角系列等活动打造社区服务品牌截至2021年底公司共设立107家网点乡村地区服务点380个两员一顾问436名ATM机201台自动服务终端557台图表382021年瑞丰银行客户服务关键指标网点两员一顾问乡村金融服务点ATM机自助服务终端POS机107个436名380个201台557台3454台资料来源2021年ESG报告华泰研究公司探索银政联盟模式提升客户粘性公司与绍兴市政府合作共同实施为民办实事的重点项目开通了一卡通用多卡合一的市民卡业务满足居民日常消费公共服务和金融服务根据公司财报截至2022年6月末公司市民卡客户数为9264万其中第三代市民卡客户数为3189万较年初增长2948此外公司与人力社保局医保分局教育体育局法院水务等多家单位合作首创金融支持强村共富联合体服务模式依托乡村金融便民服务网点及驻村金融服务员免费为村民代办社保医保公积金等政务服务基本实现老百姓办理业务不出村经营贷款按揭贷款为零售贷款主要构成零售贷款投放主要集中于经营性贷款截至2022年6月末公司经营性贷款占零售贷款的43由于柯桥区房地产市场发展稳定加之社区模式的推进公司个人按揭贷款占比也较高截至2022年6月末公司个人按揭贷款余额达166亿元占零售贷款的32图表392015-2022H1瑞丰银行零售贷款结构个人住房贷款个人消费贷信用卡经营性贷款100908043414038424370676260109501815920174015165162213018171920362933321021141419020152016201720182019202020212022H1资料来源公司财报华泰研究对公对公贷款结构改善投向地域特色鲜明公司对公贷款以制造业为主结合柯桥经济转型逐步改善贷款结构公司对公贷款主要投向制造业与批发零售业截至2022年6月末制造业贷款占对公贷款比例达52细分产业贷款投放符合柯桥区的产业分布特征柯桥区的传统产业以纺织为主因此公司纺织行业的贷款占比最高截至2020年底公司在纺织相关行业的贷款总额为101亿元在制造业贷款中占比达666此外柯桥区的商贸业较为发达公司的批发零售业的贷款占比较高截至2022年6月末公司批发零售行业的贷款余额达58亿元占公司贷款余额的25免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16瑞丰银行601528CH图表402015-2022H1瑞丰银行对公贷款投放情况图表412020年瑞丰银行制造业贷款投向制造业批发和零售业租赁和商务服务业建筑业电气机械和器材制造业水利环境和公共设施管理业其他橡胶和塑12024其他料制品业2382710098789161714金属制品业3344445803511251616纺织服装131315232625鞋帽制造业609140636363656561565220纺织业575020152016201720182019202020212022H1资料来源公司财报华泰研究资料来源招股说明书华泰研究传统行业投向占比有望稳步下降贷款分散度提升纺织业受原材料价格影响大过去该行业贷款的集中度过高增加了资产端风险随柯桥区产业结构升级公司加大对高端制造业第三产业等支持力度2022年公司专列100亿元信贷资金支持专精特新科创企业大众创业小微企业源头活水外贸企业公司制造业贷款占比已经从2018年底的65降低至2022年6月末的52贷款分散度提升图表42瑞丰银行信贷结构转型资料来源招股说明书华泰研究公司深化融资畅通百园工程体系建设实现产业链服务全覆盖确保助企不断链公司为百家园区1800余家企业提供专人驻点专线服务利用独创小微技术确保助企不断层对于受到疫情冲击严重的小微企业从信贷投放利率优惠客户准入融资额度等多角度进行优化调整公司构建了企业信用库即使企业没有资产抵押银行也可以依据其信用情况实现即时审贷放贷并依托德国IPC小微贷技术研发三分三看三重小微技术操作模式解决小微企业信贷准入关技术关和信用关根据公司财报截至2022年6月末公司服务小微园区数量已达227家入驻企业数量6054家免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17瑞丰银行601528CH图表43瑞丰银行百园工程体系建设资料来源招股说明书华泰研究此外公司通过线上和线下双重模式开展银企联盟合作线上端公司与柯桥区政府越城区政府和绍兴市委市政府进行合作对公部门直接获得税务海关等数据进而通过数据分析开发小微易贷外贸e贷等线上产品线下端不仅基于省委省政府的畅通工程建设开展百园工程还对接省联社实现丰收互联乘车码平台拓展丰收互联乘车码支付模式扩大普惠金融覆盖面并通过走访战略协议签署的方式与柯桥区30余家政府局办实现联盟基本做到企业群众工作生活全覆盖图表44瑞丰银行银政联盟体系建设资料来源招股说明书公司财报华泰研究通过流程创新简化贷款审批流程打通融资最后100米近几年受到疫情冲击中小微企业短期资金周转需求降低截至2020年底公司对公贷款产品中6189为中长期贷款公司针对不同客户的业务性质和融资需求推出了随贷宝商户通等贷款产品一体化的服务和个性化的产品增加了客户黏性形成了长期合作互利共赢的经营关系针对三农企业的融资难问题公司推出了农链贷乡村振兴贷农民消费贷等20多款产品其中惠民快贷信用贷通过整村授信的方式缩短农户贷款流程免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18瑞丰银行601528CH定价息差排名同业领先成本仍有优化空间资产端引领息差优势负债端仍有调整空间公司2022年1-6月的息差为224在10家上市农商行中仅次于常熟银行公司息差优势主要来源于资产端大零售战略使公司2021年末的零售贷款占比高达61零售贷款中经营贷款消费贷款占据半壁江山使得公司生息资产收益率较同业较高2022年1-6月达442位居同业第三随着继续深耕小微业务和推进零售战略公司资产端收益率有望继续在同业中保持优势负债端由于公司存款定价高22H1为同业第二高公司的计息负债成本率较高2022年1-6月达230位居同业第5随着公司存款成本优化负债成本也将稳中有降图表452015-2022H1各上市农商行息差对比图表462015-2022H1各上市农商行生息资产收益率常熟银行无锡银行张家港行生息资产收苏农银行江阴银行紫金银行益率青农商行常熟银行紫金银行瑞丰银行沪农商行无锡银行张家港行苏农银行4060江阴银行渝农商行瑞丰银行沪农商行3555305025452040153520152016201720182019202020212022H120152016201720182019202020212022H1资料来源公司财报华泰研究资料来源招股说明书华泰研究图表472015-2022H1各上市农商行计息负债成本率计息负债成本率33青农商行常熟银行紫金银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行渝农商行瑞丰银行沪农商行31292725232119171520152016201720182019202020212022H1资料来源Wind华泰研究资产质量不良认定较为严格资产质量持续改善近些年公司不良贷款风险逐步出清公司在2016年末不良贷款率达到峰值181此后通过呆账核销不断出清存量不良贷款资产质量明显改善截至2022年底公司不良贷款率为108较上年同期下降017pct瑞丰银行的不良贷款认定严格是不良贷款率较高的原因之一公司从2013年开始便已将90天以上的逾期纳入不良此外尽管公司的拨备覆盖率与同业仍有一定差距但逐年稳步提升2022年末公司拨备覆盖率为28265比21年末增长2965pct免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19瑞丰银行601528CH图表482022H1各上市农商行不良贷款率情况图表492015-2022年瑞丰银行不良贷款余额和不良贷款率变化亿元202019172不良贷款余额不良贷款率右1818151617123120120141609809609512090087100801510148051364120011青渝瑞紫江沪苏张无常2农农丰金阴农农家锡熟商商银银银商银港银银010行行行行行行行行行行20152016201720182019202020212022资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表502016-2022年瑞丰银行贷款减值准备与拨备覆盖率图表512022H1各上市农商行拨备覆盖率情况亿元拨备覆盖率35300600贷款减值准备拨备覆盖率右5365335325503025049650043643325450200400377201503501530026326210025022010200505150常张无江苏沪渝瑞紫青熟家锡阴农农农丰金农00银港银银银商商银银商20152016201720182019202020212022行行行行行行行行行行资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表522015-2022H1各上市农商行逾期90天不良贷款比率常熟银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行140紫金银行瑞丰银行沪农商行渝农商行青农商行1201008060402020152016201720182019202020212022H1资料来源Wind华泰研究公司不良率较高与其业务特征有关2020年末瑞丰银行纺织业不良贷款率为238因此公司与纺织业相关的制造业批发零售业纺织业下游的不良率较高截至2020年末制造业和批发零售业的逾期额分别占公司业务逾期额的7125和2699不良贷款分别占公司不良贷款的6461和1410未来随着公司贷款投向的转变和资产质量管控加强不良贷款率和逾期率有望企稳下行免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20