瞄准年轻消费者，打造东方时尚珠宝品牌，首次覆盖给予买入评级
　　公司起步于K金珠宝，后多元化发展，进军女包、美容等新领域。历经零售渠道变革、产品工艺升级，2019年开始战略重聚焦，“以珠宝为主、女包为辅”，两大主业并行发展。珠宝方面，公司聚焦年轻一代客群，凭借多年积累的产品设计能力与数字化运营能力，通过加盟展店不断下沉、提升市场份额；女包方面，伴随百货渠道低效门店逐步清理到位，线上渠道发力，盈利能力不断改善。我们认为潮宏基/FION品牌是最具成长潜力的珠宝/女包品牌之一，预计公司2022-2024年实现营收43.8、57.9、71.0亿元，归母净利达3.0、4.1、4.6亿元，对应EPS分别为0.34、0.47、0.51元，参考Wind可比公司2023年一致预期15.5xPE，给予公司2023年18xPE，目标价8.46元，首次覆盖给予买入评级。
　　潮宏基以产品差异化及数字化赋能，支撑加盟渠道较快拓展
　　加盟商业模式的本质为“品牌商特许加盟商经营其品牌，并帮助加盟商向市场输出标准的商品与服务”。尽管当前阶段潮宏基门店数量距周大福、老凤祥等龙头仍有差距，但凭借年轻化的品牌定位、独具东方时尚的产品设计优势以及相对完善的数字化运营体系支撑，我们认为未来3-5年潮宏基品牌加盟门店具备较大的成长潜力。
　　渠道改革推动FION盈利能力改善，积极布局培育钻争立珠宝品牌潮头
　　女包FION业务自2014年被公司全资收购以来，受百货渠道老化等因素影响经营承压。2016年起公司对FION品牌重新进行了定位，从产品设计到销售渠道上进行了优化，并通过数字化赋能为其拓展线上渠道。2020年开始FION品牌盈利能力持续改善。同时，公司通过旗下设计师品牌VENTI、联合力量钻石成立合资公司方式，积极布局培育钻赛道。
　　加盟较快展店有望支撑公司营收高速增长
　　截至22H1，公司珠宝品牌合计线下门店1,098家，距龙头品牌仍有显著成长空间。22H2疫情扰动不改公司长期成长潜力。伴随公司进一步加密华东区域，同时通过省代模式补齐西南等弱势区域短板，叠加同店回暖，公司2023年起营收增长有望提速。预计公司2022-2024年实现营收43.8、57.9、71.0亿元，归母净利达3.0、4.1、4.6亿元，对应EPS分别为0.34、0.47、0.51元，参考Wind可比公司2023年一致预期15.5xPE，考虑公司门店增长空间大，给予公司2023年18xPE，目标价8.46元，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示：宏观经济回暖不及、品牌力提升不及预期、黄金产品销售景气下滑。
　　

研究报告全文：证券研究报告潮宏基002345CH东方时尚珠宝领袖以创新立潮头华泰研究首次覆盖投资评级首评买入2023年3月08日中国内地零售目标价人民币846研究员林寰宇瞄准年轻消费者打造东方时尚珠宝品牌首次覆盖给予买入评级SACNoS0570518110001linhuanyuhtsccomSFCNoBQO7968675582492388公司起步于K金珠宝后多元化发展进军女包美容等新领域历经零售渠道变革产品工艺升级2019年开始战略重聚焦以珠宝为主女包研究员张诗宇为辅两大主业并行发展珠宝方面公司聚焦年轻一代客群凭借多年SACNoS0570522080001zhangshiyuhtsccom积累的产品设计能力与数字化运营能力通过加盟展店不断下沉提升市场SFCNoBSF3088675523993346份额女包方面伴随百货渠道低效门店逐步清理到位线上渠道发力盈基本数据利能力不断改善我们认为潮宏基FION品牌是最具成长潜力的珠宝女包品牌之一预计公司2022-2024年实现营收438579710亿元归母目标价人民币846净利达304146亿元对应EPS分别为034047051元参考收盘价人民币截至3月7日724Wind可比公司2023年一致预期155xPE给予公司2023年18xPE目市值人民币百万6433标价846元首次覆盖给予买入评级6个月平均日成交额人民币百万767952周价格范围人民币392-727BVPS人民币404潮宏基以产品差异化及数字化赋能支撑加盟渠道较快拓展加盟商业模式的本质为品牌商特许加盟商经营其品牌并帮助加盟商向市股价走势图场输出标准的商品与服务尽管当前阶段潮宏基门店数量距周大福老凤潮宏基祥等龙头仍有差距但凭借年轻化的品牌定位独具东方时尚的产品设计优人民币相对沪深300势以及相对完善的数字化运营体系支撑我们认为未来3-5年潮宏基品牌加810盟门店具备较大的成长潜力7663渠道改革推动FION盈利能力改善积极布局培育钻争立珠宝品牌潮头41女包FION业务自2014年被公司全资收购以来受百货渠道老化等因素影35响经营承压2016年起公司对FION品牌重新进行了定位从产品设计到Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23销售渠道上进行了优化并通过数字化赋能为其拓展线上渠道2020年开始FION品牌盈利能力持续改善同时公司通过旗下设计师品牌VENTI资料来源Wind联合力量钻石成立合资公司方式积极布局培育钻赛道加盟较快展店有望支撑公司营收高速增长截至22H1公司珠宝品牌合计线下门店1098家距龙头品牌仍有显著成长空间22H2疫情扰动不改公司长期成长潜力伴随公司进一步加密华东区域同时通过省代模式补齐西南等弱势区域短板叠加同店回暖公司2023年起营收增长有望提速预计公司2022-2024年实现营收438579710亿元归母净利达304146亿元对应EPS分别为034047051元参考Wind可比公司2023年一致预期155xPE考虑公司门店增长空间大给予公司2023年18xPE目标价846元首次覆盖给予买入评级风险提示宏观经济回暖不及品牌力提升不及预期黄金产品销售景气下滑经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万32154636438357947101-924442054732212255归属母公司净利润人民币百万1396935068301574133145633-720515103140037051041EPS人民币最新摊薄016039034047051ROE409100884210991136PE倍46051834213315561410PB倍187183177166155EVEBITDA倍21341218162611361069资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1潮宏基002345CH正文目录与市场不同观点3时尚珠宝领军品牌女包业务协同发展4珠宝为主女包为辅协同发展42021年加盟展店较快推动业绩回暖4股权结构稳定核心管理层经验丰富6黄金珠宝行业稳健增长领先品牌竞争策略差异化7我国黄金珠宝行业以渠道驱动为主行业集中度持续提升7黄金珠宝门店重资产重运营行业以渠道驱动增长8工艺升级古法崛起年轻一代逐步成长为黄金珠宝主力8从ROE拆解潮宏基成长潜力品牌年轻产品力强数字化领先9潮宏基产品力及数字化行业领先定位年轻化打造差异优势11产品差异化原创设计引领国潮古法工艺打造非遗时尚11全渠道运营自营店逐步调整到位静待省代发力加盟店进一步扩张12营销聚焦创新营销助力品牌出圈IP联名强化品牌年轻属性14FION年轻化转型成效显著VENTI积极试水培育钻业务15女包业务渠道改革产品升级线上渠道快速发力15培育钻业务双线布局潜力较大仍处发展初期16盈利预测及估值17风险提示19免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2潮宏基002345CH与市场不同观点此前公司以直营拓展为主市场对公司加盟扩张潜力有所担忧诚然相比周大福老凤祥等老牌珠宝龙头潮宏基在经销商加盟商管理上仍有一定差距但我们认为潮宏基在加盟拓展中有三方面竞争优势可帮助潮宏基补足加盟渠道建设短板1品牌定位年轻化部分卖场招商为吸引年轻客群更青睐潮宏基品牌入驻珠宝区域2潮宏基产品力出众长期坚持原创设计打造出如花丝糖果等畅销系列产品3数字化运营能力强云店等工具的加持使得潮宏基可更好赋能加盟门店2018年开始素金产品持续高景气市场认为素金高景气挤兑了潮宏基的时尚珠宝产品销售首先市场或误解了潮宏基时尚产品的分类除钻石彩宝等镶嵌产品潮宏基时尚珠宝品类中相当一部分为计件黄金产品其次潮宏基凭借在K金领域的积累借助3D5G等升级工艺将设计能力复用于黄金产品上使得其在黄金产品尤其是计价黄金产品上设计独树一帜具备较强竞争力最后潮宏基正逐步发力计重黄金产品推出了臻金臻钻产品系列产品力表现不俗市场认为潮宏基店均销售与龙头竞对有明显差距因此判断加盟商开潮宏基品牌门店意愿较低诚然潮宏基起步相对龙头品牌晚素金产品布局相对弱因此门店动销或低于周大福老凤祥等竞争对手但我们认为潮宏基凭借差异化的产品结构时尚珠宝占比高传统黄金占比低开店投入小回本周期短盈利能力好加盟商仍有较强的开店意愿尤其是在三至五线城市免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3潮宏基002345CH时尚珠宝领军品牌女包业务协同发展珠宝为主女包为辅协同发展公司起步于K金珠宝是我国第一批崛起的珠宝品牌之一公司于1996年在广东汕头成立1997年创立潮宏基品牌受限于时下我国对黄金的严格管理公司成立之初便聚焦K金珠宝同时依托我国广东地区的生产加工产业带打造与黄金产品差异化的设计纯金产品质地软行业起步初期受限于工艺产品造型较为朴素无法实现丰富的设计造型1999年潮宏基第一家品牌专柜于青岛开业同年公司成功举办首届潮宏基珠宝首饰设计大赛推动我国珠宝行业原创设计的发展公司发展于2019年进入新的阶段聚焦回珠宝女包两大主业潮宏基的发展分为四个阶段11996-2005年为起步阶段公司奠定了注重原创设计传统传承的基调22006年-2010年为高速发展阶段2006年潮宏基成为荣登瑞士巴塞尔珠宝展的首个亚洲珠宝品牌并快速在百货渠道进行布局2010年成功于深交所上市成为A股首家上市的时尚珠宝品牌32011-2018年为公司多元化发展阶段一端是珠宝设计的继续发力2013成立潮宏基臻宝首饰博物馆2014年传统花丝手工艺作品花丝风雨桥成功申请吉尼斯世界纪录另一端是围绕她经济进行的横向收购兼并2014年收购FION女包63股权2015年投资跨境电商平台拉拉米2017年投资互联网医美平台更美高端连锁美容思妍丽42019年开始公司回归珠宝主业正式停止对外并购项目以夯实主业提质增效为首要目的珠宝女包两大主业为抓手推动现有业务稳定发展并积极探索新零售业务模式和加速加盟门店的扩张公司面向年轻女性消费者打造了三大品牌珠宝品牌潮宏基梵迪和女包品牌FION公司旗下品牌均面向年轻女性消费者潮宏基品牌致力融合东方文化和国际时尚为消费者提供设计独特的时尚珠宝梵迪主打法式浪漫风格定位相较潮宏基更加年轻潮流门店以珠宝买手集合店为主FION女包同样注重设计旨在融合艺术创意于产品设计中为当代都市女性提供多方位搭配方案图表1公司旗下品牌品牌名称CHJ潮宏基VENTI梵迪FION菲安妮成立时间1997年2003年1979年创立2014年被公司全资收购品牌理念时尚近季奢侈近人忠于自我与众不同致力于融合最前沿的设计及匠师独一无二的手工核心产品K金素金等珠宝首饰年轻潮流珠宝首饰女包产品线时尚婚庆童趣高定梵系列mini系列等小怪物小黄人油画系列目标客群25-35岁都市白领女性20-35岁年轻时尚的职业女性20-30岁都市白领女性资料来源公司公告公司官网华泰研究2021年加盟展店较快推动业绩回暖2021年公司加盟门店净增170家推动业绩较快复苏营收归母净利高速增长2019年开始公司聚焦主业进行渠道改革业绩同比有一定回暖营收归母净利同增911432020年因疫情扰动公司业绩承压但凭借加盟门店拓展的发力以及FION女包业务盈利能力的改善公司2021年实现营收464亿元归母净利实现35亿元分别同比增长44215102022年前三季度疫情扰动公司业绩承压疫情扰动下客流减少尤其在华东地区公司业绩承受一定压力营收同比下滑20至338亿元归母净利同比下滑176至23亿元免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4潮宏基002345CH图表2公司营业收入图表3公司归母净利百万元百万元5000营业收入YoY右轴50400归母净利润YoY右轴20045003504015040003003500301002503000202500200501020001500150001001000-10-50500500-200-100202020172018201920212017201820192020202122Q1-Q322Q1-Q3资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究分产品类型看黄金产品的发力以及女包业务的减损也是公司业绩改善的助推器受益于素金产品销售景气公司传统黄金计重黄金业务收入占比持续提升由2017年占比232提升至2022H1的300女包FION自2014年被公司全资收购以来受百货渠道老化等因素影响经营承压2016年起公司对FION品牌重新进行了定位从产品设计到销售渠道上进行了优化并通过数字化赋能为其拓展线上渠道FION品牌于2020年开始重新实现盈利2021年实现净利润5506万元同比增长2575图表4公司营收结构分产品图表5公司营收结构分销售模式时尚珠宝传统黄金皮具其他100自营代理批发其他901008090708060706050504040303020201010002017201820192020202122H12017201820192020202122H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究分销售模式看加盟代理对收入的贡献也在不断提升公司2017至2021年加盟门店由241家增长至711家18-21年净新增门店9610797170家拓店速度在2021年明显加快得益于此2021年公司加盟代理收入占比同比提升64pct至290线下渠道华东是销售主力区域线上渠道近年快速发展截至22H1公司珠宝业务共有1098家门店其中华东区域有644家占比达58722H1华东区域营收贡献99亿元占线下业务营收的609线下渠道方面公司近年发展加快202122H1销售额分别同增471103免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5潮宏基002345CH图表6公司营业收入分区域图表7公司珠宝业务门店分布百万元华东东北华中华南华北家5000自营加盟西北西南网络销售其他70045006004000350050030004002500200030015002001000100500002017201820192020202122H1华东东北华南华北西南华中西北资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究因加盟业务的扩张导致整体毛利率有一定下滑分品类看皮具类产品盈利能力自2021年起改善明显由2021年602进一步提升至22H1的633时尚珠宝毛利率自2018年开始下滑主要系加盟销售的增长所致传统黄金毛利率受益于金价上涨自2018年开始逐步改善2021年提升至10122H1毛利率降至80考虑到传统黄金批发销售模式下毛利率相对固定我们认为是自营渠道折扣增加所致图表8公司毛利率分产品图表9公司毛利率分销售模式70时尚珠宝传统黄金皮具整体45自营加盟批发406035503040253020152010105002017201820192020202122H12017201820192020202122H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究股权结构稳定核心管理层经验丰富创始人廖木枝为公司实控人与其一致行动人其子廖创宾和女婿林军平合计持有潮宏基225的公司股权管理层经验丰富廖创宾作为潮宏基创始人主要负责公司整体层面的战略规划林军平于公司任职超过15年曾任公司生产总监及生产事业部总经理现主要负责供应链管理蔡中华于公司任职超过14年拥有丰富的营销经验曾就职于宁波新世界百货香港创立营销等公司现主管销售工作图表10公司股权结构图截至22Q3资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6潮宏基002345CH黄金珠宝行业稳健增长领先品牌竞争策略差异化我国黄金珠宝行业以渠道驱动为主行业集中度持续提升我国珠宝行业近年规模增长平稳未来5年CAGR预计达45据Euromonitor2022年我国珠宝市场规模达8159亿元并预计以45的CAGR增长至2027年的10185亿元同时据我国珠宝玉石首饰协会发布的2021中国珠宝行业发展报告我国珠宝行业以黄金产品为主2021年销售占比达58图表11我国珠宝玉石首饰行业规模图表122021年我国珠宝玉石首饰市场细分品类占比百亿元120市场规模YoY右轴202218442100黄金产品1614钻石产品1480翡翠产品12146010和田玉产品8彩色宝石产品406珍珠产品420铂金及白银2其他类0058201720182020202120222025E2024E2026E2027E2023E资料来源Euromonitor华泰研究资料来源中宝协华泰研究行业集中度呈上升趋势行业马太效应日益凸显我国传统珠宝品牌以老凤祥周大生为代表通过加盟模式持续较快拓店实现市场份额的提升新锐珠宝品牌以迪阿为代表以直营模式扩张整体看我国珠宝行业集中度呈不断提升态势据Euromonitor2016-2022年CR5CR10分别由143169提升至245297图表132022年我国珠宝行业市场份额TOP10品牌周大福老凤祥老庙周大生周生生10蒂芙尼卡地亚梵克雅宝六福DR9876543210201720182019202020212022资料来源Euromonitor华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7潮宏基002345CH黄金珠宝门店重资产重运营行业以渠道驱动增长我们认为黄金产品行业由渠道驱动主要由三点原因1传统黄金产品同质化消费者对品牌溢价的感知不明显2黄金珠宝门店重资产规模扩张受制于自身资本体量3我国黄金珠宝行业市场化起步晚若大陆品牌以直营为主难以与国际品牌港资大牌竞争传统黄金产品同质化消费者对黄金消费价格敏感对品牌商感知不明显传统黄金产品受限于自身质地偏软传统工艺限制无法实现相较于K金首饰的造型与设计时尚感较差而我国黄金产品的生产制造在全球范围内保持领先OEMODM资源丰富品牌商工艺生产设计难以保持持续领先黄金珠宝门店重资产以100平门店为例若铺货8-10公斤黄金仅黄金产品铺货成本就高达320-400万元假设金价400元g若进一步考虑门店装修假设4000元平米租金投入5-10万月押二付一镶嵌产品备货假设50-100万则单店开店初始投入需425-570万元是典型的重资产商业模式我国大陆黄金珠宝品牌起步晚从竞争视角看加盟模式可助力弯道超车2003年开始中国人民银行停止执行包括黄金制品生产加工批发零售业务在内的26项行政审批项目黄金白银等贵金属及其制品全面市场开放同年周大福在深圳成立中国总部周大福1998年便进军内地竞争视角下尚未成熟的我国大陆品牌采取加盟模式可依托自身生产制造资源进行快速扩张填补品牌短板图表14我国黄金珠宝行业发展阶段资料来源中国黄金招股说明书华泰研究工艺升级古法崛起年轻一代逐步成长为黄金珠宝主力3D5G工艺在黄金产品中的应用日益成熟使得现代黄金产品的设计感得到显著提升不同于K金3D5G黄金产品均为纯金通过硬金烧制电镀等工艺3D黄金产品实现了比传统黄金更高的硬度更大的体积以及更丰富的款式与造型5G黄金则通过在溶金过程中加入一定量的稀有元素高温熔炼催化使得黄金分子结构更加紧密实现了耐磨性高纯度高韧性强硬度高重量轻质感足色泽亮等特点古法则是通过中国古法的手工工艺使得黄金产品实现了独特的东方神韵与产品质感古法通过浇铸锻打雕刻打磨等传统加工手法使得古法黄金产品呈现独特的哑光效果并通过花丝镶嵌鎏金掐丝锤揲錾花金银错炸珠累丝八大工艺增加古法黄金设计的层次感免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8潮宏基002345CH图表15古法黄金代表工艺资料来源老铺黄金官网华泰研究供需共振使得3D5G古法金受消费者青睐据中国黄金招股说明书传统黄金工费通常不会高于20元g品牌商零售毛利率通常在20以下若促销毛利率更低而古法金工费通常在30元以上20100元不等若工艺复杂工费更高品牌商零售毛利率通常能提升至30以上不考虑促销因此从供给端看工厂品牌商均有动力大力拓展与推广古法黄金从需求端看年轻消费者崛起对黄金产品的设计感要求日益提升而创新工艺的应用恰好迎合了他们的喜好与需求从ROE拆解潮宏基成长潜力品牌年轻产品力强数字化领先珠宝行业加盟本质在于品牌赋能下助力加盟商提供标准的产品以及服务从商业模式看加盟模式本质仍是2B的商业模式主要服务的是中小加盟商珠宝商为帮助中小加盟商向客户群体提供标准的产品以及服务以及助力销售其品牌的知名度与美誉度产品的竞争力以及渠道的管理与赋能至关重要尽管都是加盟主导但高ROE下龙头品牌实现实现路径有典型不同我们选取三家2021财年ROE超20的同业龙头品牌各家获取高ROE的路径均有不同老凤祥以经销模式为主净利率低但凭借经销商的合作实现存货的高效周转因此其渠道运营能力是高ROE关键周大生2021年开始进入转型阶段此前以镶嵌品类为主要现金牛后发力黄金因此盈利能力有所下降但资产周转效率在省代模式的发力下得到提升周大福以类直营模式运营加盟门店因此资产周转弱于老凤祥但强运营的模式下也实现了更高的净利率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9潮宏基002345CH图表16黄金珠宝代表品牌ROE对比图表17黄金珠宝代表品牌净利率对比周大生老凤祥周大福潮宏基周大生老凤祥2525周大福潮宏基20201515101055002017201820192020202120172018201920202021资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表18黄金珠宝代表品牌资产周转率对比图表19黄金珠宝代表品牌权益乘数对比次倍周大生老凤祥周大生老凤祥3530周大福潮宏基周大福潮宏基302525202015151010050500002017201820192020202120172018201920202021资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究就规模与ROE而言潮宏基均落后于领先龙头品牌截至2022H1潮宏基珠宝品牌门店合计1098家落后于周大生4525家老凤祥5055家周大福5931家仅周大福品牌ROE方面潮宏基2021年达101仍显著落后其他三家品牌我们分析有三点原因1潮宏基定位年轻化时尚珠宝含计件黄金销售占比高因此资产周转率低于其他以黄金销售为主的品牌2潮宏基品牌起步晚盈利能力弱体现在时尚珠宝加价率传统黄金抽取的品牌使用费低于龙头品牌3潮宏基黄金产品尤其是计重黄金竞争力偏弱因此同店销售额低于龙头品牌但我们认为凭借年轻化的品牌定位卓越的产品设计能力以及数字化管理系统潮宏基仍有望后发先制成长为新一代的黄金珠宝领袖品牌潮宏基目标客群为年轻女性消费者产品起步于K金后逐步发力黄金得益于持续的营销传播设计工艺积累使得潮宏基无论是品牌形象还是产品设计均有效占领了年轻消费者心智尽管规模不及领先的龙头品牌在渠道管理尤其是加盟商的体系建设仍有差距但得益于数字化的先发优势使得潮宏基品牌能够通过智能工具赋能加盟商帮助加盟商进行货品管理营销推广客户关系管理等一定程度补足加盟体系的短板免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10潮宏基002345CH潮宏基产品力及数字化行业领先定位年轻化打造差异优势产品差异化原创设计引领国潮古法工艺打造非遗时尚潮宏基以K金起步对产品设计和年轻消费者洞察积淀更深1996年潮宏基成立以K金切入时尚珠宝领域产品更具备设计美感随后黄金技术升级3D5G古法使得潮宏基在K金积累的设计优势得以在黄金产品复用由于K金塑形效果好颜色更丰富附加值更高因此在设计上的可塑性更强新工艺并无制作壁垒潮宏基以畅销IP款产品印证其设计能力及消费者洞察力公司积极迎合Z世代新潮流升级迭代旗下产品2013年至今公司已连续9年举办彩金珠宝潮流趋势发布会并先后取得了多个国际一线IP的正版授权推出创新产品以畅销款产品小黄人系列三丽鸥系列为例通过与知名IP的合作潮宏基得以精准捕捉年轻消费者需求强化消费者对潮宏基的品牌心智图表20潮宏基小黄人联名系列图表21潮宏基三丽鸥联名系列资料来源潮宏基天猫旗舰店华泰研究资料来源潮宏基天猫旗舰店华泰研究古法黄金销售景气高公司重点布局花丝工艺打造出花丝糖果畅销款产品区别于现代制金工艺古法黄金产品工艺相对复杂包括花丝錾刻搂胎锤揲镶嵌修金潮宏基2009年成立花丝镶嵌工作室为花丝传承事业培养了近百名年轻的优秀工匠2014年启动花丝工艺保护项目2019年公司联合日本顶级设计师佐藤大推出花丝糖果系列珠宝并每年推出四到五个花丝系列产品助力传统技艺与现代设计的融合图表22潮宏基花丝糖果系列图表23潮宏基著名花丝工艺品花丝风雨桥资料来源潮宏基天猫旗舰店华泰研究资料来源公司官网华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11潮宏基002345CH公司注重产品研发投入公司于1999年赞助并创办首届中国首饰设计大赛此后与清华大学美术学院合作成立潮宏基首饰实验室持续为公司输送行业优质人才截至2021年公司共有研发人员232人拥有国内外注册商标及专利超800项被评为国家知识产权优势企业全渠道运营自营店逐步调整到位静待省代发力加盟店进一步扩张珠宝业务自营门店逐步调整到位店均营收持续增长公司2019年开始加速调整低效的自营门店自营门店数量由2017年的577家调整至2021年的365家店均收入从2017年的294万元提升至2021年的439万元店效提升显著图表24公司珠宝业务自营门店数量图表25公司珠宝业务自营门店店均收入家万元6005705005274394505004544003383504003653053043472943003002502002001501001005000201820192020202122H120172018201920202021资料来源公司公告华泰研究注公司未单独披露潮宏基VENTI品牌自营店数量合计计算资料来源公司公告华泰研究加盟拓展继续发力强势区域华东进一步渗透弱势区域逐步下沉在华东地区公司品牌知名度与门店密度较高凭借加盟模式有望进一步向下渗透华东地区外如西南华中等地区公司已在主要城市核心商圈布局门店随着品牌力的不断积累以及省代模式省级代理商助力开店的发力其他相对弱势区域门店密度有望提升数字化赋能降低加盟商运营成本潮宏基在业内率先进行上线SAPERP管理系统公司2015年启动数字化转型并着手建立用户数据平台CDP2017年完成基础建设数字化工程分层应用结构2018年实现货的数字化建立商品数据中心和智能订单系统2019年实现场的数字化数字化门店和人的数字化EHR系统2019年开始公司对数字化系统工具进行整合启动智慧云店项目并在2020年2月上线智慧云店小程序智慧云店可帮助加盟商1线上复制线下门店并实现数据的打通2私域运营直播等工具3日常支持如员工培训日常督导等免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12潮宏基002345CH图表26数字化赋能支持加盟店管理资料来源公司公告华泰研究一店一云店模式助力线下门店实现全天候全域销售在云店模式的加持下2021年末公司全渠道会员数超过1400万较2020年同期上涨近1倍较2019年同期实现3倍以上的增长图表27潮宏基和FION云店界面图表28公司会员数量增长迅速万人会员注册数量yoy右轴20002001800160016014001200120100080080600400402000020172018201920202021资料来源潮宏基智慧云店小程序华泰研究资料来源公司公告华泰研究除自建小程序公司还通过第三方平电商平台进行线上销售并在直播渠道重点发力公司于2009年组建电商团队目前线上渠道主要以三大类型平台为主1以天猫京东唯品会为主的传统电商2以抖音平台为主的直播内容电商3以智慧云店即小程序为主的微信生态电商2021年公司抓住契机线上直播业务作为重点突破方向公域方面公司积极联合李佳琦等头部主播打造爆款形成以明星头部达人店播的直播矩阵2021年以春上新为噱头的新品直播3小时GMV破8000万单场观看量超百万私域方面公司打通由视频号直播到购买转化的完整链路2020年完成了17场微信内的私域直播2021年公司与腾讯智慧零售合作开创珠宝行业的首场公私域联动的新品发布直播GMV突破6000万免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13潮宏基002345CH图表29品牌大使唐艺昕首战告捷图表30潮宏基春上新新品直播资料来源公司官网华泰研究资料来源公司官网华泰研究营销聚焦创新营销助力品牌出圈IP联名强化品牌年轻属性公司各品牌积极借助明星影响力扩大产品的曝光率并尝试与跨界领域的品牌或平台进行合作以高频高质的内容输出提升品牌传播热度公司主要的营销矩阵以明星IP和自媒体组合而成1明星合作矩阵公司邀请知名影星唐艺昕为潮宏基珠宝品牌大使FION正式签约影视明星乔欣为品牌代言人2跨界IP联名自2010年起公司先后取得国际知名IP哆啦A梦皮卡丘等IP的正式授权2021上半年公司与特仑苏国货美妆品牌花西子携手推出并蒂同心足金项链3自媒体营销通过小红书微博抖音等自媒体平台加强话题营销持续向场外用户曝光公司探索线上营销新模式为迎合年轻消费圈层习惯的改变公司2022年通过元宇宙直播数字藏品推行等形式积极探索数字营销的新路径2022年5月公司打造了首场业内的元宇宙发布会通过3D虚拟技术将传统中具有代表性的枣花锦元素作为创作灵感在虚拟空间中建造了品牌新一代的门店非遗花丝概念店整场直播观看量超100万2022年7月公司在阿里资产平台推出数字藏品花丝风雨桥融合传统工艺与现代科技创新性演绎非遗花丝工艺营销投入持续加码品牌力持续提升公司近年来持续加大品牌宣传投入着重投入抖音小红书等新媒体平台树立潮流化年轻化品牌形象2021年公司广告宣传费达14亿元较20192020年上涨487268根据WorldBrandLab2021年潮宏基以3376亿元的品牌价值连续十八年登榜中国500最具价值品牌在珠宝大类中排名第五图表31公司广告宣传费图表32珠宝企业品牌价值2021百万元亿元品牌价值160广告宣传费用YoY右轴35900800140307001202560010020500801540060300104020052010000020172018201920202021周大福周大生老凤祥梦金园潮宏基中国珠宝周六福资料来源公司公告华泰研究资料来源WorldBrandLab华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14潮宏基002345CHFION年轻化转型成效显著VENTI积极试水培育钻业务女包业务渠道改革产品升级线上渠道快速发力FION女包成立于1979年品牌积淀深厚上世纪80年代FION女包品牌便开始跨区域扩张先后进入中国澳门中国台湾日本新加坡马来西亚印尼等地区90年代FION进入我国内地市场先后进入北京上海重庆等地并陆续推出老花系列车线系列等经典款产品2005年FION在深圳设立中国大陆运营总部在2014年被潮宏基全资收购时FION在我国拥有300家门店据公司官网彼时FION女包在我国女包品牌市占率位居前三百货渠道衰退致使FION女包品牌经营受限尤其是在18年录得较高的亏损根据赢商网数据2009-2018年我国一二三四线购物中心GMV年复合增长率达248购物中心的快速崛起不断挤压着我国百货渠道的发展叠加电商的冲击百货渠道自身运营模式落后联营为主销售层级多物业老化动线杂乱等问题进一步凸显百货渠道的衰退致使FION女包品牌经营受限2017-2019年营收增长疲弱2018年甚至录得-155亿的净亏损女包业务逐步走出困境2021年开始盈利能力较快改善公司战略聚焦以来FION女包品牌运营质量不断提升2020年在新冠疫情冲击下营收同比下滑244但仍能实现盈利2021年女包经营快速回暖营收同比增长659至45亿元净利同比增长2575至5506万元图表33FION营业收入图表34FION净利润百万元百万元净利润YoY右轴500营业收入YoY右轴80100300450705020040060503501000403003002505020-100200101001500-200100-10150-30050-200-30200-4002017201820192020202122H12017201820192020202122H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究FION经营提质的路径与潮宏基品牌相似聚焦年轻时尚女性消费群体进行产品升级年轻消费群体个性化需求特征明显愿意为产生共鸣的内容买单2016年FION开始与全球不同领域的艺术家开始联名合作将艺术融入产品的设计之中2018年FION先后与小黄人侏罗纪大英博物馆等知名IP合作并同时孵化自有IP小怪兽2020年FION推出油画梭织面料的女包系列并于2021年邀请演员乔欣成为品牌代言人截至2021年末FION品牌年轻化策略进展较为顺利25-35岁客群已占6成以上免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15潮宏基002345CH图表35FION2018年推出的联名系列产品图表36FION2022年融合东方设计与油画梭织面料的女包系列资料来源FION官网华泰研究资料来源FION官网华泰研究同时FION近年逐步清理百货渠道低效门店发力线上渠道FION此前门店布局以百货门店居多伴随百货渠道人流向购物中心迁徙FION逐步关闭百货门店开设购物中心店同时FION还发力线上2020年加速数字化转型通过开设智慧云店对门店进行拉新与引流2021年借助云店系统开展增值服务并与腾讯智慧零售合作开展直播此外FION还在抖音开设品牌旗舰店进行直播带货2021年FION品牌线上业务收入占比已达45FION女包在购物中心渠道仍有较大的改善空间FION女包自2018年开始开设形象店陆续在宁波来福士深圳华强九方上海万象城北京东方新天地进行布局目前门店仍在打磨中从店面的设计到货物的摆放都需不断优化有较大的提升空间培育钻业务双线布局潜力较大仍处发展初期梵迪定位设计师品牌22H1试水培育钻2022年5月梵迪联合新锐设计师FengShen推出培育钻石系列珠宝推出了星芒守护信物幻梦等系列产品VENTI培育钻产品系列性价比较高以幻梦系列1克拉净度VS1颜色D的18K金钻戒为例售价约26万元是同等参数下天然钻产品的15-14图表37VENTI培育钻产品系列资料来源VENTI天猫旗舰店华泰研究22H2联合力量钻石继续布局培育钻市场2022年8月公司与力量钻石签订公司设立协议书拟出资1100万元与合作方共同投资设立有限责任公司创建并运营培育钻石珠宝首饰品牌免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16潮宏基002345CH盈利预测及估值珠宝线下开店假设珠宝自营渠道方面公司近年持续清理低效门店店均收入2017至2021年提升显著我们预计2022-2024年公司继续调整珠宝业务自营门店架构分别净关店251010家珠宝加盟渠道方面202122H1公司分别净开店17040家综合考虑22Q4疫情扰动对开店的影响以及公司2025年开店至2000家的规划我们预计公司加盟展店将有所提速2022-2024年分别净开门店125250300家珠宝线下单店假设自营门店方面2022年受疫情影响我们预计店均营收同比下滑-102023-2024年逐步复苏预计店均营收同比增长2510加盟门店为公司贡献的收入包括三方面加盟代理销售收入指定供应商产生的品牌使用费以及开店经营产生的加盟及管理费其中后两项公司未单独披露关于加盟代理销售收入2021年店均产生的加盟代理收入为215万元我们预计2022年因疫情影响店均贡献收入同比下滑-192023-2024年店均贡献收入逐步复苏店均贡献收入同比增长2510珠宝线上业务公司珠宝线上业务近年较快发展直播渠道不断发力我们预计2022-2024年公司珠宝线上业务保持较快增长同比增速分别为201512女包业务2021年公司女包业务营收与净利均出现较快增长伴随女包线下百货渠道低效门店进一步调整购物中心店不断优化我们预计女包线下业务继续保持较快发展考虑到22H1受疫情影响女包营收同比下滑187后逐步回暖我们预计2022年女包营收同比下滑102023-2024年女包线下业务有望重回较快增长车道同比增速预计回暖至2515女包业务线上渠道是发力重点2022年疫情扰动不改长期增长态势预计2022-2024年同比增速达-15803022H1女包毛利率同比增长44pct至635伴随渠道管理优化产品力不断提升女包盈利能力有望继续改善但考虑到女包线上发展较快或一定程度拖累毛利率因此我们假设2022-2024年女包业务毛利率维持63其他业务主要包括加盟门店产生的品牌使用费加盟管理费伴随公司持续较快拓展加盟店我们预计公司其他业务收入继续保持较快增长2022-2024年分别同比增长562218毛利率预测1自营业务22H1毛利率同降42pct至342我们认为主要系疫情扰动下公司促销力度增加以及传统黄金产品销售占比提升所致22H2至今素金产品整体销售景气仍较高因此我们预计2022年自营毛利率同降42pct至330伴随疫情影响消除时尚珠宝销售景气回暖我们预计2023-2024年毛利率逐步提升预计达3773802加盟业务22H1毛利率同降09pct至212考虑到传统黄金产品销售景气的延续我们认为2022年毛利率同比仍呈下降态势2022年同降17pct至207伴随时尚珠宝销售景气回暖预计20232024年均回升至2143其他业务近年盈利能力保持稳定2018-2021年毛利率在83上下浮动我们预计2022-2024年均保持在83免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17潮宏基002345CH图表38公司营收及毛利率预测2019202020212022E2023E2024E营业收入354332154636438357947101yoy91-92442-55322225综合毛利率377358334306329321直营402388372330377380加盟270240224207214214批发12514799100100100其他837826830830830830直营269323773107282034303818珠宝线下185114921797139216541765yoy59-194204-22518867店均收入万元338304439395494543yoy107-99442-100250100净开门店数量-43-73-89-25-10-10期末门店数量527454365340330320珠宝线上486616864103711931336yoy-47267403200150120女包线上142109202172309402yoy-233857-150800300女包线下213160243219274315yoy-407-250524-100250150加盟7427271344134820922959店均收入190148215174218239yoy-49-224454-188249100净开门店10797170125250300期末门店数量44454171183610861386批发5452886186103yoy3947-35682-300400200其他业务545998153187220yoy272101661558220180注批发业务系少量代工业务与直营业务相关度低因此文字不做单独预测资料来源公司公告华泰研究预测期间费用率方面2022年前三季度公司销售费用率同比下滑13pct至170我们分析主要系疫情影响下自营及加盟拓展员工薪酬减少广告投放减少所致我们预计2022年全年销售费用率维持下滑态势同比下滑16pct至16820232024年伴随加盟拓展提速广告投放增加预计增长至186186管理费用率公司近年保持稳定2022前三季度同比基本持平我们预计2022-2024年均维持在20研发费用方面公司持续进行数字化以及投入产品研发我们预计2022-2024年保持14研发费用率图表39公司期间费用率预测2019202020212022E2023E2024E销售费用率232227184168186186管理费用率263221202020研发费用率161814141414资料来源公司公告华泰研究预测综上我们预计公司2022-2024年实现营收438579710亿元归母净利达304146亿元对应EPS分别为034047051元参考Wind可比公司2023年一致预期155xPE考虑到公司门店成长空间大给予公司2023年18xPE目标价846元首次覆盖给予买入评级免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18潮宏基002345CH图表40可比公司Wind一致预期截至202336收盘价总市值PEx公司代码公司简称上市地货币元上市地货币亿元2022E2023E2024E002867CH周大生1653181148125108600612CH老凤祥509320800129115600916CH中国黄金12422092331861501929HK周大福15601560224182152301177CH迪阿股份5350214196147119平均151155131资料来源Wind华泰研究风险提示宏观经济回暖不及预期公司旗下品牌均定位时尚消费与宏观经济正相关若经济回暖不及预期对公司整体珠宝及女包产品销售造成不良影响品牌力提升不及预期潮宏基通过系列营销活动不断强化自身在年轻消费者中的心智若品牌力提升不及预期则难以支撑后续的渠道拓展产品销售黄金产品销售景气下滑18年以来素金消费持续景气若因金价波动等因素使得素金产品消费景气下滑则会对公司当前的传统黄金产品以及时尚珠宝中的计件素金产品的销售产生不良影响图表41潮宏基PE-Bands图表42潮宏基PB-Bands人民币潮宏基5x10x人民币潮宏基08x11x15x20x25x13x16x18x11876440240Mar20Sep20Mar21Sep21Mar22Sep22Mar20Sep20Mar21Sep21Mar22Sep22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19潮宏基002345CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产35703947395043224839营业收入32154636438357947101现金8066562575591519015895835营业成本20633088304038904824应收账款1542821883219442441022929营业税金及附加597178287400978311989其他应收账款383070043237103036291营业费用73004853687363110781321预付账款20111587181426822828管理费用10340955087661158914202存货21982727280027573272财务费用54683481357932413918其他流动资产3532128930288302895528858资产减值损失755182172227279非流动资产16291686170518391929公允价值变动收益005022022022022长期投资1728718254203772250024622投资净收益39761772177217721772固定投资2511524472255823735847255营业利润1740843151359015063755936无形资产72686133630266764953营业外收入206337337337337其他非流动资产11321198118311741161营业外支出112061061061061资产总计51995633565561616768利润总额1750243427361775091356212流动负债16111821176020622424所得税317278755716916410118短期借款7043852702621105270298982净利润1433135552304614174846094应付账款2065719674200233077732214少数股东损益361485305417461其他流动负债7002510979391612271112归属母公司净利润1396935068301574133145633非流动负债1151125392212451775613938EBITDA3105258287440675927266444长期借款115112065716510130219203EPS人民币基本016039034047051其他非流动负债0004735473547354735负债合计17262075197322402563主要财务比率少数股东权益36613752405644744935会计年度202020212022E2023E2024E股本9054190541888518885188851成长能力资本公积14271428142814281428营业收入924442054732212255留存公积12311404152917672048营业利润450814788168041041047归属母公司股东权益34363521364138774156归属母公司净利润720515103140037051041负债和股东权益51995633565561616768获利能力毛利率35833339306432863207现金流量表净利率446767695721649会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE409100884210991136经营活动现金33364167072076882396518ROIC53795379711191068净利润1433135552304614174846094偿债能力折旧摊销867512177506561167538资产负债率33203683348936353787财务费用54683481357932413918净负债比率1034192820277881612投资损失39761772177217721772流动比率222217224210200营运资金变动783635086153983458654443速动比率074053051063054其他经营现金10302354116815241853营运能力投资活动现金346511308951151764114695总资产周转率061086078098110资本支出25161236029851506611542应收账款周转率18722485200025003000长期投资47450000212321232123应付账款周转率11121532153215321532其他投资现金102847290074531030每股指标人民币筹资活动现金3409337129284842434125389每股收益最新摊薄016039034047051短期借款15614177369407940746280每股经营现金流最新摊薄038019023093001长期借款20819146414734893819每股净资产最新摊薄387396410436468普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加491089000000000PE倍46051834213315561410其他筹资现金2105128629337441144567850PB倍187183177166155现金净增加额3347133597128314041440603EVEBITDA倍21341218162611361069资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20