成本端：05合约基差约为-60元/吨，不存在季节性套利窗口。钢联公布的热轧板卷吨毛利低位持续反弹，目前约在-90元/吨附近。随废钢到货量增加，废钢价格承压，在2月中并未随黑色系上涨，导致目前测算出的电炉利润在358.6元/吨（江苏-谷电），大幅高于高炉。预期3月电炉钢的边际产能将持续释放。
　　供应端：热轧扎线产能利用率在2月并未出现改善，目前为78%，环比仅上升了1个百分点。主要是由于北方大区的产能暂未释放，仍处于季节性偏低水平。目前热轧在品种生产方面暂不存在结构性矛盾，产量复苏进度慢的主要的影响因素源自钢厂利润较低。但同时铁水供应目前处于较高水平，铁矿石价格在旺盛需求下难以下跌。因此热轧供应端目前主要的矛盾仍集中于成本。在3月可能出现的结构性变化则需要观察1）废钢供应量的增加能否有效平抑铁矿石价格；2）日均铁水产量是否按季节性继续抬升[预期235-240万吨/日的铁水产量将驱动钢材成本继续向上]。
　　需求端：热轧消费在2月出现快节奏复苏。市场在前期交易的经济复苏目前在数据层面正在逐步兑现，1月社融与2月制造业PMI均出现显著回升。此外，钢坯及板材对印度以及东南亚的出口利润转正同样拉动了部分需求。从消费量的角度出发目前热轧基本面正在逐步被拖向“强现实、强预期”。但在前期宽松力度较高的情况下，预期两会难以在政策边际上给予经济更多支持。因此虽然判断3月热轧需求将跟随季节惯性继续上升，却需要注意出口以及汽车制造业带来的边际转弱（作为全球出口贸易先行指标的韩国出口数据在2月并未走弱，虽然低于2022年同期但仍显著高于历史5年平均水准）。
　　库存：社会库存偏高但持续去化，钢厂库存处于历史极低水准。
　　小结：成本是目前制约热轧产量回升的最重要因素，2月热轧扎线产能利用率显著低于历史同期。预期在3月随废钢到货量的进一步增加，钢厂利润将会出现持续改善，随之而来的产量回升或将在3月压制钢材价格。但假如3月铁水产量难以受控的话，预期钢材价格将在成本支撑下被继续推升。需求方面热轧2月份出货较好，但仍需要宏观数据的进一步印证（尤其是应对汽车以及出口方面可能出现的负面变化）。综上原因，2月份中钢材价格因成本驱动维持了强势，目前在相对高位震荡。但4300元/吨的钢材对下游厂家并不友好，继续上升则可能影响需求。此外，也需要考虑钢价继续上涨带来的政策风险。发改委在2021年2次出手保供稳价带来的结果依然在目。因此，考虑风险和估值后，在当前点位并不建议继续追多。但维持此前观点，持续关注做扩热卷5-10价差的机会。

研究报告全文：泽风大过君子以独立不惧热卷月报20230303黑色建材组赵钰从业资格号F3084536交易咨询号Z0016349联系人李昂liawkqhcn0755-23375140从业资格号F3085542CONTENTS1月度评估及策略推荐月度要点小结成本端05合约基差约为-60元吨不存在季节性套利窗口钢联公布的热轧板卷吨毛利低位持续反弹目前约在-90元吨附近随废钢到货量增加废钢价格承压在2月中并未随黑色系上涨导致目前测算出的电炉利润在3586元吨江苏-谷电大幅高于高炉预期3月电炉钢的边际产能将持续释放供应端热轧扎线产能利用率在2月并未出现改善目前为78环比仅上升了1个百分点主要是由于北方大区的产能暂未释放仍处于季节性偏低水平目前热轧在品种生产方面暂不存在结构性矛盾产量复苏进度慢的主要的影响因素源自钢厂利润较低但同时铁水供应目前处于较高水平铁矿石价格在旺盛需求下难以下跌因此热轧供应端目前主要的矛盾仍集中于成本在3月可能出现的结构性变化则需要观察1废钢供应量的增加能否有效平抑铁矿石价格2日均铁水产量是否按季节性继续抬升预期235-240万吨日的铁水产量将驱动钢材成本继续向上需求端热轧消费在2月出现快节奏复苏市场在前期交易的经济复苏目前在数据层面正在逐步兑现1月社融与2月制造业PMI均出现显著回升此外钢坯及板材对印度以及东南亚的出口利润转正同样拉动了部分需求从消费量的角度出发目前热轧基本面正在逐步被拖向强现实强预期但在前期宽松力度较高的情况下预期两会难以在政策边际上给予经济更多支持因此虽然判断3月热轧需求将跟随季节惯性继续上升却需要注意出口以及汽车制造业带来的边际转弱作为全球出口贸易先行指标的韩国出口数据在2月并未走弱虽然低于2022年同期但仍显著高于历史5年平均水准库存社会库存偏高但持续去化钢厂库存处于历史极低水准小结成本是目前制约热轧产量回升的最重要因素2月热轧扎线产能利用率显著低于历史同期预期在3月随废钢到货量的进一步增加钢厂利润将会出现持续改善随之而来的产量回升或将在3月压制钢材价格但假如3月铁水产量难以受控的话预期钢材价格将在成本支撑下被继续推升需求方面热轧2月份出货较好但仍需要宏观数据的进一步印证尤其是应对汽车以及出口方面可能出现的负面变化综上原因2月份中钢材价格因成本驱动维持了强势目前在相对高位震荡但4300元吨的钢材对下游厂家并不友好继续上升则可能影响需求此外也需要考虑钢价继续上涨带来的政策风险发改委在2021年2次出手保供稳价带来的结果依然在目因此考虑风险和估值后在当前点位并不建议继续追多但维持此前观点持续关注做扩热卷5-10价差的机会基本面评估估值驱动热卷基本面评估毛利润测算2023-2月累计产量2023-2月累计消费库存主力合约基差元万吨万吨万吨数据-60-925102312292120973736多空评分0-10-10利润反弹电炉高炉成季节性去库钢厂库存简评无季节性套利空间季节性偏低复苏节奏较快本倒挂历史极低成本是目前制约热轧产量回升的最重要因素2月热轧扎线产能利用率显著低于历史同期预期在3月随废钢到货量的进一步增加钢厂利润将会出现持续改善随之而来的产量回升或将在3月压制钢材价格但假如3月铁水产量难以受控的话预期钢材价格将在成本支撑下被继续推升需求方面热轧2月份出货较好但仍需要宏观数据的进一步印证尤其是应对汽车以及出口方面可能小结出现的负面变化综上原因2月份中钢材价格因成本驱动维持了强势目前在相对高位震荡但4300元吨的钢材对下游厂家并不友好继续上升则可能影响需求此外也需要考虑钢价继续上涨带来的政策风险发改委在2021年2次出手保供稳价带来的结果依然在目因此考虑风险和估值后在当前点位并不建议继续追多但维持此前观点持续关注做扩热卷5-10价差的机会交易策略建议交易策略建议策略类型操作建议盈亏比推荐周期核心驱动逻辑推荐等级首次提出时间热卷价差20左套利110剩余2个月合约相对强弱变化4星202316右买5抛10平衡表平衡表-库存黑色产业链图示2期现市场热轧板卷现货图1热轧Q235B475mm现货价格元吨热卷价格天津热卷价格上海热卷价格广州73006800630058005300吨元48004300380033002800资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心热轧区域价差图2热轧Q235B475mm南北价差广州-天津MA5图3热轧Q235B475mm东北价差上海-天津MA5图4热轧Q235B475mm东南价差上海-广州MA5元吨元吨元吨30025020025020015020015010015010050100500吨吨吨50元元元0-500-50-100-50-100-150-100-150-150-200-200-200-250资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心1月合约基差图5a上海热卷1月合约基差元吨基差右轴现货价格热卷01合约收盘价70006006500500600040055003005000200元元4500100400003500-1003000-2002500-300资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心1月合约基差图5b上海热卷1月合约基差元吨20192020202120222023600500400300200元1000-100-200-300资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心5月合约基差图6a上海热卷5月合约基差元吨基差右轴现货价格热卷05合约收盘价70008007006500600600050055004003005000元元200450010004000-1003500-2003000-300资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心5月合约基差图6b上海热卷5月合约基差元吨20192020202120222023800700600500400300元2001000-100-200-300资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心10月合约基差图7a上海热卷10月合约基差元吨基差右轴现货价格热卷10合约收盘价700010006500800600060055005000400元元4500200400003500-20030002500-400资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心10月合约基差图7b上海热卷10月合约基差元吨201920202021202220231000800600400元2000-200-400资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心热轧期货远近价差图8热卷期货10-01合约价差元图9热卷期货01-05合约价差元图10热卷期货05-10合约价差元30050030020040020030010010020000100-100-100元元0元-200-100-200-300-200-300-400-300-400-500-400-500-600-5002020-01-022020-04-022020-07-022020-10-022021-01-022021-04-022021-07-022021-10-022022-01-022022-04-022022-07-022022-10-022023-01-022020-01-022020-04-022020-07-022020-10-022021-01-022021-04-022021-07-022021-10-022022-01-022022-04-022022-07-022022-10-022023-01-022020-01-022020-04-022020-07-022020-10-022021-01-022021-04-022021-07-022021-10-022022-01-022022-04-022022-07-022022-10-022023-01-02资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心热轧期货远近价差季节性图8b热卷期货10-01合约价差元图9b热卷期货01-05合约价差元图10b热卷期货05-10合约价差元2019202020212022202320192020202120222023201920202021202220233006006002004004001002002000-10000元元元-200-200-200-300-400-400-400-600-600-500-600-800-800资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心资料来源MYSTEEL五矿期货研究中心