MILWAUKEE保持强劲增长，RYOBI业务受渠道零售商去库存影响：2022年公司收入132.54亿美元，同比增长0.4%，电动工具业务收入123.29亿美元，占比93.0%，其中MILWAUKEE收入按当地货币计算同比增长21.8%，部分抵消DIY及地板护理业务的跌幅，此部分收入下跌主要受零售渠道减少库存影响。归母净利润10.77亿美元，同比下降2个百分点，主要由于利率上升，导致公司2022H2财务费用同比增加3400万美元。
　　反驳做空观点，4大原因支撑公司毛利率连续14年增长：公司2022年毛利率录得39.3%，同比提升54个基点，主要因1）MILWAUKEE收入强劲增长带动总体毛利率提升，MILWAUKEE收入从2010年6亿美元增长至2022年的81亿美元，CAGR为24.2%；2）电池销售从2015的不到2亿美元增长至2022年的13亿美元；3）新产品利润率持续增长及生产效率提升，生产效率提升主要因公司的业务增长量远超行业平均，带来一定制造的杠杆作用，创科实业电动工具和Milwaukee收入的有机增速超越行业两个最大的竞争对手约2至3倍；4）受益于全球的采购团队和全球的制造基地。
　　Pro工具8大品类支撑增长，DIY重视小型化工具研发：MILWAUKEE旗下8大品类齐发展，凭借高研发投入带来的新产品不断推出，品牌维系Pro工具行业龙头地位，包括1）3年更新一代的M18系统（拥有262种SKU）；2）走在小型化前列的M12系统（拥有148种SKU）；3）市场独有的MXFUEL系统（2023年底前将拥有逾20款产品）；4）发展潜力巨大的OPE产品；5）具备增长潜力的工具配件（从2015年1亿美元增长至2022年10亿美元）；6）占据行业领先地位的手工具。RYOBI将重视发展USB充电的微型工具，持续向小型化工具迈进。
　　我们的观点：渠道零售商减库存动作有望在2023年结束，我们预计RYOBI2023H1/H2收入分别同比变动-2%/0%。MILWAUKEE将凭借地区扩张及新品推出，有望在2023年取得双位数收入增速，带动2023年公司总体收入取得高单位数增速。长期受益于美国制造业回流及拜登基建计划。我们预计2023-2025年的营业收入将分别达到144.3/161.2/180.9亿美元，同比增长8.8%/11.7%/12.2%。净利润分别达11.5/13.4/15.3亿美元。维持“增持”评级，目标价140港元，目标价对应2023-2025年29/25/21倍PE。
　　风险提示：1）原材料价格波动；2）中美贸易政策影响；3）汇率变动；4）市场竞争加剧。

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId消费行业investSuggestion创dy科Com实pa业ny港股通沪深增持维持00669HKtitle目标价140港元MILWAUKEE高增速驱动毛利率稳健提升现价港元8025createTime1年月日公202332预期升幅74投资要点司summaryMILWAUKEE保持强劲增长RYOBI业务受渠道零售商去库存影响2022跟市场ma数rk据etData年公司收入13254亿美元同比增长04电动工具业务收入12329亿美元占比其中收入按当地货币计算同比增长踪日期202331930MILWAUKEE218部分抵消DIY及地板护理业务的跌幅此部分收入下跌主要受零售渠道减报收盘价港元8025少库存影响归母净利润1077亿美元同比下降2个百分点主要由于利总股本亿股1835告率上升导致公司2022H2财务费用同比增加3400万美元总市值亿港元1473反驳做空观点4大原因支撑公司毛利率连续14年增长公司2022年毛总资产亿美元1332利率录得393同比提升54个基点主要因1MILWAUKEE收入强劲归母净资产亿美元521增长带动总体毛利率提升MILWAUKEE收入从2010年6亿美元增长至年的亿美元为电池销售从的不到亿美每股净资产美元284202281CAGR242220152元增长至年的亿美元新产品利润率持续增长及生产效率提升数据来源Wind2022133生产效率提升主要因公司的业务增长量远超行业平均带来一定制造的杠杆作用创科实业电动工具和收入的有机增速超越行业两个最相关rel报ate告dReportMilwaukee大的竞争对手约2至3倍4受益于全球的采购团队和全球的制造基地受益美国复苏及基建计划增Pro工具8大品类支撑增长DIY重视小型化工具研发MILWAUKEE旗长趋势持续20210416全球无绳电动工具领导者下8大品类齐发展凭借高研发投入带来的新产品不断推出品牌维系Pro20210702工具行业龙头地位包括13年更新一代的M18系统拥有262种SKU业绩超预期专业工具加速成2走在小型化前列的M12系统拥有148种SKU3市场独有的MX长20210812FUEL系统2023年底前将拥有逾20款产品4发展潜力巨大的OPE美联储加息对创科实业股价产品5具备增长潜力的工具配件从2015年1亿美元增长至2022年10影响复盘20220114前瞻性布局带动优势持续扩亿美元6占据行业领先地位的手工具RYOBI将重视发展USB充电大20220303的微型工具持续向小型化工具迈进创新引领穿越周期我们的观点渠道零售商减库存动作有望在2023年结束我们预计RYOBI202208112023H1H2收入分别同比变动-20MILWAUKEE将凭借地区扩张及新年业务驱动稳健增2023Pro品推出有望在2023年取得双位数收入增速带动2023年公司总体收入长20230207取得高单位数增速长期受益于美国制造业回流及拜登基建计划我们预计年的营业收入将分别达到亿美元同比增长海外em消ai费lA研uth究or2023-2025144316121809净利润分别达亿美元维持增持评分析ass师Author88117122115134153级目标价140港元目标价对应2023-2025年292521倍PE宋婧茹风险提示1原材料价格波动2中美贸易政策影响3汇率变动4songjingruxyzqcomcn市场竞争加剧SFCBQI321主要财务指标SACS0190520050002会计年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万美元13254144261611918090联系人同比增长0488117122陈雅雯净利润百万美元1077114913391528同比增长chenyawenxyzqcomcn-2067166141毛利率393398403408ROE217202198191每股收益美仙588628732835市盈率收盘价17161412来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文MILWAUKEE保持强劲增长RYOBI业务受渠道零售商去库存影响2022年公司收入13254亿美元同比增长04电动工具业务收入12329亿美元占比930其中MILWAUKEE收入按当地货币计算同比增长218部分抵消DIY及地板护理业务的跌幅此部分收入下跌主要受零售渠道减少库存影响归母净利润1077亿美元同比下降2个百分点主要由于利率上升导致公司2022H2财务费用同比增加3400万美元反驳做空观点4大原因支撑公司毛利率连续14年增长公司2022年毛利率录得393同比提升54个基点主要因1MILWAUKEE收入强劲增长带动总体毛利率提升MILWAUKEE收入从2010年6亿美元增长至2022年的81亿美元CAGR为2422电池销售从2015的不到2亿美元增长至2022年的13亿美元3新产品利润率持续增长及生产效率提升生产效率提升主要因公司的业务增长量远超行业平均带来一定制造的杠杆作用创科实业电动工具和Milwaukee收入的有机增速超越行业两个最大的竞争对手约2至3倍4受益于全球的采购团队和全球的制造基地Pro工具8大品类支撑增长DIY重视小型化工具研发MILWAUKEE旗下8大品类齐发展凭借高研发投入带来的新产品不断推出品牌维系Pro工具行业龙头地位包括13年更新一代的M18系统拥有262种SKU2走在小型化前列的M12系统拥有148种SKU3市场独有的MXFUEL系统2023年底前将拥有逾20款产品4发展潜力巨大的OPE产品5具备增长潜力的工具配件从2015年1亿美元增长至2022年10亿美元6占据行业领先地位的手工具为支持手工具业务增长公司美国生产基地将于2023Q2推出为专业工种设计的手工具RYOBI将重视发展USB充电的微型工具持续向小型化工具迈进我们的观点渠道零售商减库存动作有望在2023年结束我们预计RYOBI2023H1H2收入分别同比变动-20MILWAUKEE将凭借地区扩张及新品推出有望在2023年取得双位数收入增速带动2023年公司总体收入取得高单位数增速长期受益于美国制造业回流及拜登基建计划我们预计2023-2025年的营业收入将分别达到144316121809亿美元同比增长88117122净利润分别达115134153亿美元维持增持评级目标价140港元目标价对应2023-2025年292521倍PE风险提示1原材料价格波动锂电池马达等购入成本过高将可能导致毛利率不达预期增速2中美贸易政策影响美国关税或将持续影响TTI电动工具生产成本全球布局生产基地仍然紧迫3汇率变动美元欧元等兑港元贬值将影响TTI经营损益或导致经营业绩不达预期溢出效应或同时影响临近国家出口贸易4市场竞争加剧可能导致TTI市场份额被侵蚀议价能力下降等请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级附表资产负债表单位百万美元利润表单位百万美元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产8537104381235914264营业收入13254144261611918090存货5085395143784872营业成本80418692963110718退回商品权利的资产11111111毛利润5213573464887372销售账款及其他应收账1640221022482523销售费用2191239226843045订金及预付款项232232232232管理费用1350149817061951银行结余存款及现金1429389453496485营业利润1672184420982376非流动资产4778455043483910财务费用70545552物业厂房及设备2086197219031561税前盈利1157123414381642使用权资产683683683683所得税808599113商誉599599599599净利润1077114913391528无形资产11241009876780少数股东损益00-02-02-02资产合计13316149881670618173归属母公司净利润1077114913391529流动负债6222685473657461EPS美元059063073084采购账款及其他应付账3777436248735469应付票据20202020主要财务比率非流动负债1888194820112077会计年度2022A2023E2024E2025E租赁负债566566566566成长性无抵押借款-于一年后到期1198125813211387营业收入增长率0488117122退休福利责任48484848营业利润增长率-2167166141递延税项负债16161616净利润增长率-2067166141负债合计8110880193769538母公司拥有人应占权益5205618773318636盈利能力股本685685685685毛利率393398403408储备4521550266467951净利率81808384非控股权益000-1ROE217202198191股东权益合计5205618773308636负债及权益合计13316149881670618173偿债能力资产负债率609587561525现金流量表单位百万美元流动比率14151719会计年度2022A2023E2024E2025E速动比率11121315除所得税开支前溢利1157123414381642物业厂房及设备折旧723814769742营运能力次无形资产摊销238315283246资产周转率10101010存货减少增加-2351134-427-494应收账款周转率65657272贸易应收款项减少增加383-570-38-275经营活动产生现金流量1944342624382343每股资料投资活动产生现金流量-1130-900-850-550每股收益美元06060708融资活动产生现金流量-287-61-133-657每股股息美仙00318318318现金净变动527246514551136估值比率倍现金的期初余额1874142938945349PE收盘价17161412现金的期末余额1429389453496485PB收盘价28242017请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确A股市场以沪深300指数为基准新三板定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级市场以三板成指为基准香港市场以恒推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数生指数为基准美国市场以标普500或行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平纳斯达克综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与温州名城建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行如皋市经济贸易开发有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司澳门国际银行股份有限公司台州市黄岩经济开发集团有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司嵊州市交通投资发展集团有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimited杭州上城区国有资本运营集团有限公司长沙先导投资控股集团有限公司新昌县交通投资集团有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED龙口市城乡建设投资发展有限公司集友银行有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司盐城东方投资开发集团有限公司东方资本有限公司济南历城控股集团有限公司历城国际发展有限公司郑州地产集团有限公司香港象屿投资有限公司厦门象屿集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司晋城市国有资本投资运营有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司常德市城市建设投资集团有限公司海宁市城市发展投资集团有限公司邵东市城市发展集团有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司江苏句容投资集团有限公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司山东仙境控股有限公司蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司广州开发区投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司漳州市九龙江集团有限公司福建漳龙集团有限公司高邮市建设投资发展集团有限公司GaoyouConstructionInvestmentDevelopmentBVICoLtd重庆市合川城市建设投资集团有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司香港国际青岛有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司成都经开产业投资集团有限公司临沂城市发展集团有限公司临沂城市发展国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司CoastalEmeraldLimited山东高速集团有限公司溧源国际有限公司南京溧水经济技术开发集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司太原国有投资集团有限公司青岛市即墨区城市旅游开发投资有限公司漳州市交通发展集团有限公司无锡恒廷实业有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司岳阳市城市建设投资集团有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited南洋商业银行有限公司泰兴市襟江投资有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司南京未来科技城经济发展有限公司珠海华发集团有限公司临沂投资发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司中原证券股份有限公司嵊州市城市建设投资发展集团有限公司兴业银行股份有限公司兴业银行股份有限公司香港分行绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司周口市城建投资发展有限公司湖州吴兴城市投资发展集团有限公司青岛胶州湾发展集团有限公司怀远县新型城镇化建设有限公司淮安市投资控股集团有限公司丹阳投资集团有限公司成都市羊安新城开发建设有限公司泰兴市智光环保科技有限公司泰安市城市发展投资有限公司江苏皋开投资发展集团有限公司湖州南浔旅游投资发展集团有限公司东台市交通投资建设集团有限公司珠海华发实业股份有限公司环龙控股有限公司无锡市广益建设发展集团有限公司浙江钱塘江投资开发有限公司湖州新型城市投资发展集团有限公司青岛开发区投资建设集团有限公司河南铁路投资有限责任公司堃博医疗控股有限公司郑州航空港兴港投资集团有限公司和誉开曼有限责任公司建发物业发展集团有限公司尚晋国际控股有限公司旷世控股有限公司TaishanCityInvestmentCoLtd益阳市赫山区发展集团有限公司佛山市高明建设投资集团有限公司重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司高密市交运天然气有限公司上海中南金石企业管理有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司厦门国贸控股集团有限公司国贸控股香港投资有限请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告评级公司中国新控股有限责任公司国晶资本BVI有限公司中原资产管理有限公司中原大禹国际BVI有限公司中国国际金融股份有限公司中国国际金融国际有限公司CICCHongKongFinance2016MTNLimited多想云控股有限公司成都中法生态园投资发展有限公司桐庐县国有资产投资经营有限公司润歌互动有限公司政金金融国际BVI有限公司济南市中财金投资集团有限公司百德医疗投资控股有限公司江苏省溧阳高新区控股集团有限公司江苏中关村控股集团国际有限公司绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司连云港港口集团山海香港国际投资有限公司漳州圆山发展有限公司镇江交通产业集团有限公司HigherKeyManagementLimited广州产业投资基金管理有限公司淮安市交通控股集团有限公司恒源国际发展有限公司建发国际投资集团有限公司湖州燃气股份有限公司新奥天然气股份有限公司新奥能源控股有限公司四海国际投资有限公司商丘市发展投资集团有限公司江苏瑞科生物技术股份有限公司青岛市即墨区城市开发投资有限公司交运燃气有限公司中南高科产业集团有限公司中国景大教育集团控股有限公司福建省蓝深环保技术股份有限公司宁波旷世智源工艺设计股份有限公司有投资银行业务关系使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司香港证监会中央编号AYE823于香港提供香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编200135邮编100020邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn深圳香港兴证国际地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼地址香港德辅道中199号无限极广场32楼全层邮编518035传真85235095929邮箱researchxyzqcomcn邮箱irxyzqcomhk请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-