事件简评
　　公司3月1日公告董事董俊姿（原电商负责人）因个人原因辞职、将不再担任公司任何职务，并聘任张梅女士、王龙先生和王飞飞先生担任公司副总经理。
　　经营分析
　　继任电商负责人为公司创业团队元老，熟悉业务、拥有丰富的品牌管理/电商经验。张梅总预计将分管电商业务，自2012年7月加入公司，一路伴随公司及薇诺娜品牌的成长，曾担任过商务经理、电商分销总监、电商事业部副总经理、品牌市场中心总经理等职位；王龙总和王飞飞总预计将分别分管财务和研发。
　　主品牌薇诺娜发力“敏感+”赛道、多品类拓展持续推进，高端抗衰品牌AOXMED或带来可观增量。薇诺娜功效护肤龙头地位稳固，特护霜/冻干面膜/清透防晒乳在面霜/面膜/防晒类目名列前茅，根据魔镜数据，22年薇诺娜品牌在淘系乳霜/面膜/防晒类目分别排名第4/第2/第4。22.9推出特护精华、23.2上新小氧泵眼霜，产品结构望更上一层楼。子品牌AOXMED牵手美丽田园（涵盖300家+门店），推出超活之星护理，定位多维精准抗老。
　　期待新负责人带领下电商改善，看好薇诺娜在“3.8”大促期间大单品的爆发能力。此次5款明星产品（保湿特护霜/保湿丝滑面膜/清透防晒乳/舒缓修护冻干面膜/舒缓保湿特护精华）参与3.1超头“美妆节”预售活动，去年2.27超头预售活动3款产品参与。
　　线下回暖，有望引流线上、贡献业绩弹性。线下渠道占比20%，截至6月底已入驻超过4000家屈臣氏店铺，OTC渠道已覆盖全国21省级行政区，23年疫情基本消除后线下望恢复快速增长，同时引流线上，进一步实现人群破圈渗透。
　　盈利预测、估值与评级
　　看好公司多品牌多品类集团化战略目标实现。我们认为目前股价已基本反映此前舆情、管理层变动传闻等悲观情绪，期待电商操盘团队变化后业绩端边际改善带来的高弹性机会。维持盈利预测，预计22-24年归母净利润11.85/16.02/20.66亿元，同增37%/35%/29%，3年CAGR为34%,对应22-24年PE 49/36/28倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新品牌孵化/产品/渠道拓展不及预期

研究报告全文：事件简评公司3月1日公告董事董俊姿原电商负责人因个人原因辞职将不再担任公司任何职务并聘任张梅女士王龙先生和王飞飞先生担任公司副总经理经营分析继任电商负责人为公司创业团队元老熟悉业务拥有丰富的品牌管理电商经验张梅总预计将分管电商业务自2012年7月加入公司一路伴随公司及薇诺娜品牌的成长曾担任过商务经理电商分销总监电商事业部副总经理品牌市场中心总经理等职位王龙总和王飞飞总预计将分别分管财务和研发主品牌薇诺娜发力敏感赛道多品类拓展持续推进高端抗人民币元成交金额百万元衰品牌AOXMED或带来可观增量薇诺娜功效护肤龙头地位稳固2500016001400特护霜冻干面膜清透防晒乳在面霜面膜防晒类目名列前茅200001200根据魔镜数据22年薇诺娜品牌在淘系乳霜面膜防晒类目分别150001000排名第4第2第4229推出特护精华232上新小氧泵眼霜80010000600400产品结构望更上一层楼子品牌AOXMED牵手美丽田园涵盖3005000200家门店推出超活之星护理定位多维精准抗老0000期待新负责人带领下电商改善看好薇诺娜在38大促期间大220301单品的爆发能力此次5款明星产品保湿特护霜保湿丝滑面膜成交金额贝泰妮沪深300清透防晒乳舒缓修护冻干面膜舒缓保湿特护精华参与31超头美妆节预售活动去年227超头预售活动3款产品参与线下回暖有望引流线上贡献业绩弹性线下渠道占比20截公司基本情况人民币至6月底已入驻超过4000家屈臣氏店铺OTC渠道已覆盖全国21项目202020212022E2023E2024E省级行政区23年疫情基本消除后线下望恢复快速增长同时引营业收入百万元26364022549273749529营业收入增长率35645257365234272923流线上进一步实现人群破圈渗透归母净利润百万元544863118516022066盈利预测估值与评级归母净利润增长率31945877373435152900看好公司多品牌多品类集团化战略目标实现我们认为目前股价摊薄每股收益元15102037279837814878每股经营性现金流净额120272562354462已基本反映此前舆情管理层变动传闻等悲观情绪期待电商操ROE归属母公司摊薄45331815212223892535盘团队变化后业绩端边际改善带来的高弹性机会维持盈利预测PE0009439492836462827预计22-24年归母净利润118516022066亿元同增PB000171310468717163735293年CAGR为34对应22-24年PE493628倍来源公司年报国金证券研究所维持买入评级风险提示新品牌孵化产品渠道拓展不及预期敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2019202020212022E2023E2024E2019202020212022E2023E2024E主营业务收入194426364022549273749529货币资金5277522035389547455903增长率356526365343292应收款项186336341488656847主营业务成本-385-626-965-1268-1705-2243存货199254463521701922销售收入198237240231231235其他流动资产23492386842859881毛利155920103057422456697286流动资产93513915225574669608553销售收入802763760769769765总资产863868899894895900营业税金及附加-35-46-52-60-74-95长期投资000000销售收入181713111010固定资产61109310413512607销售费用-843-1107-1681-2328-3082-3935总资产576853646664销售收入434420418424418413无形资产6876106149192235管理费用-137-169-245-357-472-600非流动资产148211587678815947销售收入706461656463总资产137132101106105100研发费用-54-63-113-209-265-343资产总计108416025812642477759500销售收入282428383636短期借款15049000息税前利润EBIT490625966127017752312应付款项123197549392524685销售收入252237240231241243其他流动负债158194302325435561财务费用11105786108流动负债2963919007169591246销售收入-0100-03-10-12-11长期贷款000000资产减值损失-14-15-17000其他长期负债2791341008678公允价值变动收益0011000负债323400103481610461324投资收益0319682311普通股股东权益75611994755558567068152税前利润000518491205其中股本360360424424424424营业利润5026501016139418842431未分配利润3307261330216032814727营业利润率258246253254256255少数股东权益5323232323营业外收支0-22000负债股东权益合计108416025812642477759500税前利润5026481018139418842431利润率258246253254256255比率分析所得税-89-104-154-209-283-3652019202020212022E2023E2024E所得税率178161151150150150每股指标净利润413544864118516022066每股收益114415102037279837814878少数股东损益101000每股净资产2101333111226131841583119246归属于母公司的净利润412544863118516022066每股经营现金净流143011972721561935434617净利率212206215216217217每股股利000004500600083911341463回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率5447453318152122238925352019202020212022E2023E2024E总资产收益率380133931485184520602175净利润413544864118516022066投入资本收益率519443661697192422422404少数股东损益101000增长率非现金支出343991343943主营业务收入增长率566935645257365234272923非经营收益-3-5-26-50-20-9EBIT增长率587827575446314739843024营运资金变动71-1482241210-120-145净利润增长率581231945877373435152900经营活动现金净流5154311153238015011956总资产增长率4187478026286105221032218资本开支-61-89-270-141-175-175资产管理能力投资00-2307000应收账款周转天数203207197200200200其他0319682311存货周转天数217713191356150015001500投资活动现金净流-61-86-2558-73-152-164应付账款周转天数730598781600600600股权募资002925000固定资产周转天数112951021009282债权募资15-150-6600偿债能力其他-193-106-261-360-484-622净负债股东权益-6731-6257-5790-8338-8212-8176筹资活动现金净流-178-1212664-427-484-622EBIT利息保障倍数-3382-7113-959-224-206-215现金净流量276224125818818651170资产负债率297824971779127013451394来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价3000050012021-10-26买入22999NA2500040022022-01-26买入16107NA2000030032022-03-23买入15623NA1500020042022-04-28买入19638NA1000010052022-05-16买入18600NA5000000062022-06-15买入19904NA21122522122521032521092521062522062522092572022-08-29买入18845NA22032582022-10-26买入14299NA来源国金证券研究所投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根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