我们看到重新开放后复苏势头持续，随着以增长为重点的政策实用主义的回归商业和工作信心。我们绘制了恢复路径每个细分市场，并看到MSCI中国的发展空间。
　　苏将持续超越重新提升:旅游使的转变我们的AlphaWise调查表明，消费者身上的疤痕有限。我们看到下一阶段的复苏由更广泛的就业增长和“动物”的复兴推动烈酒“，这要归功于重新开放的影响被低估（润滑由于普遍的流动性限制，以前生锈的经济机器）和亲商政策实用主义的回归。持续之间的内在联系经济进步和社会稳定正在牢固地重建，我们相信实用主义将继续解决弱势的结构性逆风人口统计和生产率增长放缓

研究报告全文：2023年2月12日0938PMGMT摩根士丹利亚洲有限公司中国宏观消费前景罗宾兴首席中国经济学家RobinXingmorganstanleycom8522848-6511复苏之外重新开放劳拉王股票策略师LauraWangmorganstanleycom8522848-6853我们看到重新开放后复苏势头持续志鹏蔡经济学家随着以增长为重点的政策实用主义的回归ZhipengCaimorganstanleycom8522239-7820莉莲卢商业和工作信心我们绘制了恢复路径股票分析师每个细分市场并看到MSCI中国的发展空间LillianLoumorganstanleycom8522848-6502ChetanAhya亚洲首席经济学家复苏将持续超越重新提升旅游使的转变ChetanAhyamorganstanleycom8522239-7812海伦赖我们的AlphaWise调查表明消费者身上的疤痕有限我们看到经济学家下一阶段的复苏由更广泛的就业增长和动物的复兴推动HelenLaimorganstanleycom8522848-5278海尔凌烈酒这要归功于重新开放的影响被低估润滑股票分析师由于普遍的流动性限制以前生锈的经济机器和HildyLingmorganstanleycom8522239-7834亲商政策实用主义的回归持续之间的内在联系弗兰CFA股票策略师经济进步和社会稳定正在牢固地重建我们FranChenmorganstanleycom8522848-7135相信实用主义将继续解决弱势的结构性逆风人口统计和生产率增长放缓回到增长潜力我们预计GDP不可小觑萨尔州平均水平662023年和2024年为44分别相当于57和51Y302022年随着就业市场的复苏增加收入消费正常化胃口大开并可能减少多余的储蓄真正的私人消费出现将从低基数增长92H23的2Y复合年增长率达到5而之前为6Covid将整体GDP提高了38个百分点而住房基础设施资本支出仅贡献了03个百分点我们估计我们认为房地产市场低迷不太可能持续下去投资的影响从资产负债表渠道对经济造成损害因为价格调整是因此我们看好中国股市的观点是不仅仅是重新开放也不仅仅是周期性的呼吁我们预计到目前为止规模不大鉴于进一步宽松的潜力可能是暂时的2023年将上涨13MSCI中国和恒生主要驱动因素逐渐转向收益和净资产收益率提高估值仍然具有吸引力11倍远期市盈率MSCI中国与更广泛的新兴市场121倍MSCI新兴市场我们推荐三个主题下一阶段的反弹1中国最佳商业模式选股摩根士丹利MorganStanley试图与它做生意提供长期的ROE优势和卓越的风险调整后回报状况2摩根士丹利研究涵盖的公司作为一个有选择地增加股敞口同时保留对大额股票的偏好因此投资者应注意该公司可能有一个A可能影响客观性的利益冲突帽以阿里巴巴为重点的互联网名称3重新开放受益人政策摩根士丹利研究投资者应考虑连续性和地缘政治发展仍然是我们的两个风险摩根士丹利研究只是制作的唯一因素他们的投资决策密切关注对于分析师认证和其他重要披露请参阅本末尾的披露部分在消费领域我们预计2H23的盈利预期将增加报告非线性复苏路径我们预计4月前和零售业将出现坎坷复苏受雇于非美国的分析师附属公司不是在FINRA注册可能不是销售额将在2H23恢复正常增长轨道达到2019年的125-130会员可能不受FINRA限制到2023年底的水平而2022年底为105我们更喜欢可自由支在通讯公司公开研究持有的证券的外观和交易配的股票分析师帐户这样的设置包括运动服酒精饮料和家用耐用品返回页首今年的精选是安踏和顶级体育茅台和物粮液以及美的格力Robam1主要展品场景1私人消费可为整体增长提供38个百分点的提振对GDP增长的贡献pp9818757654303210-120212022e2023e私人服务支出私人物品支出政府消费资本形成总额净出口标题资料来源国家统计局摩根士丹利研究估计E场景2消费的强劲转变不需要激进的假设2017-192020-222023e2022-23Avg消费倾向648628645634实际可支配收入Y66466045真正的私人消费Y57269749资料来源国家统计局摩根士丹利MorganStanley估计的研究2场景3重新开放后零售消费的演变和细分相对位置的2019年水平1402024年和元复仇春假夏天复仇持续复苏起130120110100908012月22日2月23日5月23日Jul-23Jan-24春节复仇春假2月23日夏季复仇持续复苏8月23日至12月23日SustaineDec-22toJan-23toApr-23May-23toJuly-23d复苏细分市场相对领先-Jan-24相对领先运动服装领导-啤酒HomeDurablestoDec-24-运动服-专业零售-酒精饮料SpecialtyretailDutyFree餐厅-餐厅主要Appliancesand化妆品-旅行家具-酒SegementsRelativelylaggingSegementsRelatively小家电段滞后------HPC相对-小家电一般餐饮滞后-一般餐饮餐厅-调味料调味料资料来源摩根士丹利研究注指数-化妆品HPC2019年1月100场景4中国BBMv1基于一年三年和五年的卓越风险调整后回报在历史上美元的年总回报标准偏差夏普比率中国BBMv1摩根士丹利资本中国BBMv1摩根士丹利资本中国BBMv1摩根士丹利资本国际中国国际中国国际中国5年2018-2022237-44236256092-0253年2020-2022265-74258291096-0311年2022年-138-218283369-059-067资料来源MSCIFactSet摩根士丹利研究数据截至2022年12月31日性能计算方法见图表6的脚注我们10年期国债收益率被用作无风险利率的代表提供的性能数据是数学原理的假设说明它确实不预测或预测投资或投资策略的表现过去的表现并不能保证未来的结果3执行概要重新开放不仅仅是旅行它为开展业务时的一切提供了便利在------人与人互动是促进中国商业交易的核心部分而且是大部分时间都在2022年冻结但行动限制和最初的重新开放后视镜中的震惊是决定性的春节旅游热潮到来新冠疫情前水平的90国内航班运力和同城内流动性在很大程度上归一化更重要的是几乎没有证据表明三个永久性疤痕年的Covid-zero企业预期迅速回升家庭对病毒的担忧已降至大流行后的低点向务实的以增长为重点的框架的转变应有助于重建私营部门的信心尽管Covid重新开放的最初顺风已经在很大程度上我们认为复苏有更长的跑道与条件成熟了自我维持的阶段展开就业市场复苏的绿芽正在显现这将在被压抑的最初提振之后为消费提供进一步的支持需求我们还认为中国重新开放后的复苏不仅仅是新冠疫情政策的转变实用主义是私人资本支出有望在两年的平静后逐步复苏由于监管环境已经变得明显有利于商业最后地缘政治在更广泛的背景下关系可能已经进入周期性缓和慢球化暂时缓解市场和商业情绪的悬而未决我们预计2023年GDP增长将达到572024年将达到51结束了为期两年的成长步伐在2021-22所示住的在这里在我们看来对一些人来说大型科技公司和住房的监管重置是程度对市场力量增强的副作用的政策回应和根本面宏观经济中包罗万象的部门的不可持续增长模式诚然政策失误与Covid相结合已经伤害了私人情绪但这是不太可能成为新常态事实上北京打破螺旋的强烈愿望预期和增长减弱这也导致了对社会的一些影响稳定开启了向更有利于增长的务实政策框架的过渡我们相信这种实用主义可能是一种更加制度化的政策方法应该停留更长时间因为北京的目标是在增长逆风上升的情况下提高收入老龄化和放缓这意味着促进增长的举措可能是平衡的反对安全如果不优先考虑的话最后我们认为没有任何预警新的监管收紧消费复苏仍有腿大众市场复苏在最初的报复性支出之后蓄势待发流动性和消费在被压抑的需求推动下呈V型卷土重来取消大流行限制以及部分解除超额储蓄受新冠疫情影响较小的家庭由于反弹的第一回合是私人的4消费量在23年第一季度恢复到奥密克戎前的水平接力棒将传递到大众市场在就业市场复苏的情况下推动私人消费达到后疫情趋势2H23的增长表明这种动态的初步路标已经出现回到工作全面展开农民工的回归不仅标志着春节后劳动力需求的强劲也反映了人们对农历节后劳动力需求的预期就业市场一些农民工先回城再找工作收入数据一直很有希望全国公共交通数据显示回流比传出流量更强符合Covid之前的模式网一线和部分二线城市的人口流入略有下降根据百度移民指数强于2019年强大的消费者信心的回归我们的最新AlphaWise调查在1月的最后一周显示收入预期和从12月底开始消费倾向进一步改善消费者就业市场前景乐观预计2023年收入增长将提高812月22日为53在更强劲的宏观背景下67的受访者预计经济将好转而12月22日为61与此同时消费意向上升24的人希望增加支出上个月为20之后的恢复过程通过非衬里轨迹更清晰的向上方向我们将今年余下的消费趋势大致分为四个阶段a春节后休息期复仇花钱2-4月又一次复仇5月和暑假5-7月推动了消费期持续在宏观经济增长8-12月的推动下之后以正常增长的速度复苏为在这些阶段我们预计到2019年底零售额将达到2019年水平的110左右4月从2022年12月的105到2023年中期进一步提高到2019年的120到2023年底达到2019年水平的125-130这意味着9的同比增长2023我们认为整个消费行业应该重新评估基本面的改善和前景可见性在消费领域细分市场轮换趋势可能会继续经历消费恢复的不同阶段在最近的市场之后修正我们预计重新开放主题股票餐厅啤酒和特色零售看到战术提高股市的人气考虑到盈利增长潜力和估值我们认为四个细分市场可能会跑赢大盘运动服流量恢复新产品和越来越关注健康酒精饮料重新开放和高端化家庭耐用消费品房地产销售和线下销售增长的周期性复苏原材料有所缓解材料成本和免税重新开放和网络扩展促进增长的实用主义重振私人情绪四年来私营部门动物精神最有利的背景Covid管理经济政策和监管政策都有利于增长时尚不再相互对立事实上如上所述重新开放将可能促进面对面的商业交易大型科技公司的监管重置和财产现在在后视镜中我们认为周期性政策仍将存在在1H23中宽松并且只开始正常化但不转向彻底收紧在2h235支持性的商业环境可能会继续盛行2h22的发展表明体面的经济增长是加强社会稳定的先决条件这结合政府实现长期增长的目标意味着政策制定者可能会在短期内促进经济增长从而抵消人口结构疲软和生产率下降的结构性逆风加剧成长我们认为他们将在增长和可持续性与更加制度化之间取得平衡实施结构性举措如共同富裕作为共同的繁荣是被国际商界将成为下一个潜力颠覆北京一再澄清它将继续以财富为基础创造和私人创业并且在我们看来可以通过逐步促进税收改革与指数挂钩的工资和社会保障计划的增强中国面对更具挑战性也可能加速国内亲市场改革外部背景私人投资逐渐回来经济复苏可能会由基于接触的服务部门餐饮住宿和国内旅行与需求复苏同步因为他们的总投资现在比新冠疫情前的水平企业家精神和冒险精神的复兴在随着持续投资和创新市场更加饱和可能才刚刚开始从2H23开始为了追踪私营部门情绪的复苏我们可以监控PMI业务预期子指数和贷款需求指数从中国商业银行的调查国际社会重新开放快速重启与全球领导人20世纪后三个月内党代会中国高层领导人至少参加了两次重大全球会议会见了来自G7经济体的六个国家代表团并签署了与沙特阿拉伯的战略伙伴关系协议强调枢轴是一个重新定位增长稳定的贸易关系是关键支柱主题因此重新开放已渗透到地缘政治领域其标志是恢复正常沟通渠道包括美国和澳大利亚和重新努力促进外国直接投资流动地缘政治实用主义的主在此背景下中国的反应函数地缘政治事件可能会保持务实只要有针对性和非关税涉及障碍修辞可能会发挥更主要的作用而不是针锋相对针锋相对的应对措施可能导致紧张局势进一步升级也就是说政策议程和公司决策已经并将继续由新兴的多极世界在这方面未来流入中国的外国直接投资可能会减弱与前几十年相比导致生产力溢出效应较小然而中国制造业竞争力的建立和持续的结构性改革可能会提供一些抵消使长期增长维持在可观的35随着中国继续前进股市有望进一步上涨重新跟踪我们预计中国股市将进一步上涨关键驱动因素将逐步上升转向盈利和ROE改善尽管短期利润6由投资者采取行动我们看好中国股市不只是后Covid重启它不仅周期性调用我们看到主要市场驱动因素正在发生变化逐渐从以估值和风险溢价回收为主的驱动力转向更多专注于可持续收益和净资产收益率改善中国股票总量估值MSCI中国11倍12个月远期市盈率相对于整体市场仍然具有吸引力新兴市场121倍应该会继续吸引配置回到中国我们推荐中国下一阶段拉力赛的三个关键主题1中国最好的商业模式选股它提供了一个良好的平衡下行保护和可观的回报上行空间寻找长期ROE至高无上和卓越的风险调整后回报状况2有选择地增加a股曝光同时保留偏爱大回收互联网名称与关注阿里巴巴3重新开放的受益者我们监控政策和地缘政治方面的多个路标以重新评估我们的市场观点通过3月的全国人大会议的政策连续性以及对房产的政策立场市场和私营部门外国领导人和高管即将访华和其他高层沟通下行风险我们的电话1预期后续Covid波2周期性经济政策过早收紧3双方持续激烈外交对峙意想不到的地缘政治紧张的两国1将抑制宏观和盈利复苏潜力而2和3将减少中国股票估值低于10倍或更低7消费复苏后的V罗宾志鹏Cai海伦赖陈菅直人最常见的担忧之一是尽管重新开放人们可能会继续担心新冠病毒不恢复正常生活因此他们的集体行动可能导致消费中的一些永久性疤痕和国内生产总值农历新年假期的消费出行数据结合我们最新的AlphaWise调查可能会消除这种担忧v型复苏出行和消费在被压抑的推动下上演了V型卷土重来在取消大流行限制以及部分解除过剩的情况下的需求Covid家庭储蓄的影响较小在春季客运节日旅游热潮回到2019年水平的85-90当时调整了可能的转变以私家车上高速公路而国内游客和旅游人数支出达到2019年水平的89和73分别同时反映高收入家庭是复苏的主要驱动力略有偏差海南中国迈阿密的免税销售额比2021年增长57澳门博彩收入的复苏幅度大于访问量附表5市内的交通标准化场景6澳门1月博彩收入环比增长200达到疫情前的46流动性指标当中国访问量为新冠疫情前的35时的水平索引7天MovingAverage地铁乘客在18个主要城市110Mn拖把澳门每日应用GGR拖把mn和20192019115900在46个cities-RS交通拥堵8014650105800451057004035351006009530313050027263742585400249521278203002631523820420820013151516514147520012126901169363811310011210100565008520192020202120221234温度系数1的时候对方篮里对方篮里2对方篮里的时候10月11月12月1月553的时候4的时候202312月7日8045中国资料来源DICJ摩根士丹利MorganStanley的重新开放研究3575来源风高德牌摩根士丹利MorganStanley的研究就业市场的萌芽表明大众市场将迎头赶上消费的复苏趋势可能会持续到最初的报复之后支出我们认为消费复苏的第二阶段也就是说大众市场的追赶取决于就业市场的复苏不用说8消费的周期性变动与就业市场密切相关此外过去三年的大部分超额储蓄本质上是预防性的在不确定性加剧的情况下人们削减消费多于收入下降因此我们认为收入预期需要改善才能部分提高释放支持我们9的建设性实际私人消费预测对0在2022年重返工作岗位的令人鼓舞的趋势就是明证我们已经支付更关注春节旅行冲刺后半段作为回归农民工不仅在节后立即发出劳动力需求的信号而且反映人们对就业市场的期待部分农民工返城先找工作毕竟去年随着Covid封锁压垮了服务去年在大城市就业农民工回到家乡卷与此同时据报道出口订单的急剧下降导致早期许多小型制造商在假期前关闭事实上数量22年第四季度农民工比疫情前的趋势低了近800万差距最大在大流行期间在对这一趋势的有希望的逆转中全国公共交通数据显示更强返回流量比传出流量-符合历史模式但与2022年图表7同时根据百度移民指数该指数利用基于位置的数据因此包含所有交通工具净人口一线和部分二线城市的流入量甚至略高于一线城市2019表8展览7春节旅游全国客运量展览8更多的净人口流入到选定的主要城市冲2023春节旅游高峰期间全国客运量mn百度移民指数一线和一线人口净流量20选择二线城市552022202320232019的水平-RS701520196020224520231050355402503015-520-10510-15-50不天前后第一天合适与否资料来源交通部摩根士丹利研究来源百度摩根士丹利MorganStanley的研究强劲恢复消费者信心消费者信心进一步好转两个关键决定因素的消费钱包大小和消费倾向我们的最新调查显示持续改善消费者报告就业市场前景乐观预计收入增长8在更强劲的宏观背景下2023年12月22日为5367的受访者预计经济好转与61因此超过一半的受访者预计未来6个月的家庭财务状况有所改善12月22日为427月22日为30与此同时支出意愿上升24的人希望增加支出上为20月9打破post-Covid规范最常见的一个问题是尽管重新开放人们可能会继续担心Covid而无法恢复正常生活因此他们的集体行动可能会导致消费中的一些永久性疤痕和国内生产总值最新的调查不支持这一观点在最关心的问题中包括通货膨胀流动性限制新冠病毒传播失业投资回报债务对于自最初爆发以来我们已经记录了17项调查这是最少数量的人们列出了Covid的社区传播尽管该病毒已变得更加多在重新开放期间无处不在同时表示不担心以上任何一项创下历史新高20展览9消费者对宏观经济更乐观展览10和财务状况前景在不久的将来家庭的财务状况1111111228-3122129-312325222对中国经济在未来6个月13117171414161715更糟2231454641一个小3945更糟糕的535352是54545948关于相同2725572140一个小更好的16413427272230241124好多了23115866835553412020年3月至4月8月4月至5月323-26329-41412-15525-29624-28725-281228-31129-31201920212222222222222223变得更好变得更好一点保持不变变得更糟一点变得更糟变得更糟资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究展览11越来越多的无忧无虑的消费者最关心的事Copingwithinflation不能进行正常活动Covid-19病毒蔓延在我的社区潜在的减薪自己或家人失去工作投资的潜在损失不能支付租金或债务无法得到质量医疗治疗不担心任何60504033303130272820262220100资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究我们应对阻力在永久疤痕的迹象一些投资者担心担心长新冠疫情将继续抑制消费者活动然而我们的阿尔法怀斯调查1月底进行的研究表明中国消费者已经摆脱了新冠疫情1尽管重新开放但仍将大流行列为首要问题的受访者比例跌至三年来最低点而那些不担心上述任何关注点升至历史新高图表11和224的受访者计划在未来六个月内增加支出101月份的调查中从去年12月的20健康的资产负债表和可观的过度储蓄虽然它很容易相比之下我们认为中国的房地产泡沫破灭与日本1990年代或美国有很大不同2008中国没有过度投机导致价格大泡沫住房低迷源于供应侧紧缩与Covid相结合演变成需求的急剧下降和螺旋式下降我们认为重新开放以及对需求和供应的更强劲的住房支持应该会缓解下行趋势今年房价承压使2022年家庭净财富萎缩一个临时的打嗝同时我们估计自那时以来已经积累了3-4万亿元的超额储蓄大流行图表13相当于家庭年消费的7-9这种额外节省的大部分是预防性的即消费者节省更多因为收入前景不确定这一过程可能会部分逆转此外不是所有这些都是我们的消费复苏故事所必需的实际收入增长的反弹至6结合消费者信心的正常化和部分释放多余的储蓄可以支持实际消费增长从0达到92022年事实上即使边际消费倾向只恢复到2020-22年平均而言消费增长仍可能达到7就业市场复苏应该迅速就业市场通常落后于经济复苏因此一些投资者认为消费复苏可能很慢在中国消费复苏往往滞后于整体增长因为复苏通常是点燃的通过公共资本支出我们认为这次是不同的自上次增长低迷以来主要是由于Covid封锁抑制了劳动密集型服务业的重新开放可能会使它们重新团结起来展览12家庭资产负债表展览13元3-4trn过剩的储蓄在2022年只有少量恶化以来积累的大流行中国家庭的资产负债表trn元700固定资产主要住房600金融资产责任500净资产4003002001000-100-200资料来源CEIC中国社会科学院摩根士丹利研究估计资料来源国家统计局摩根士丹利MorganStanley的研究出境旅游标准化我们预计23年第四季度出境旅客数量将达到疫情前水平的70鉴于中国快速重新开放以及大多数经济体已开始取消入境投资的事实旅游限制中国出境旅游复苏速度应快于韩国或日本入境旅行的挥之不去的限制抑制了出境旅行而更符合新加坡和美国入境旅行限制较少对于公民另一方面鉴于中国出境游规模庞大市场供应能力可能逐渐成为瓶颈减缓供应能力的步伐11稍后恢复可能无法达到完全正常化Covid前水平的100直到2024年代中期表14取消入境旅行限制后出境游往往恢复得更快出境旅游消费4问题1910010090标记入境旅行限制已基本取消我们80不施加限制入境吗公民7060504030201004Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22新加坡韩国我们日本资料来源废话摩根士丹利MorganStanley的研究12消费行业娄玲玲玲玲魏婷婷唐伟璐梁淑娴我们对持续增量消费的驱动因素更加乐观增长超越战术性重新开放提振促进增长的政策包括进一步房地产行业放宽就业市场改善收入增长恢复消费信心应支持基础广泛的恢复消费增长春节期间消费情绪整体回升良好形成良好为2023年的复苏奠定基础虽然我们预计班轮不会在短期内我们将消费趋势大致分为四个阶段一年中的其余时间农历新年复仇消费后的休息期2月-4月的复苏轨迹出现一些坎坷又是一个复仇期受5月和暑假5-7月的推动以及持续复苏之后由宏观经济增长驱动8月至12月对于这些阶段我们到4月底预计零售额将从4月底达到2019年水平的110左右2022年12月为105到2023年年中进一步达到2019年的120并达到到2023年底达到2019年水平的125-130这意味着大约9的同比2023年增长我们认为整个消费行业应该会重新评级以应对改善基本面和前景可见性在消费领域细分市场轮换趋势可能会在不同的消费阶段继续恢复在最近的市场调整之后我们预计重新开放主题股票餐馆啤酒和特色零售在战术上看到股票情绪的改善考虑到盈利增长潜力和估值我们认为有四个段可能超越1运动服交通恢复新产品以及越来越关注良好的2酒精饮料重新开放和高端化3家庭耐用品从不断增长的房地产销售和线下中周期性复苏销售与宽松原材料成本4免税重新开放和网络扩张下行风险我们的电话1经济改善比想象的要弱慢这将延长坎坷的阶段和132公司仍然保守地为2023年提供指导即将到来的FY22年报的季节消费复苏的道路表15重新开放后的零售消费演变和各阶段的细分相对位置的2019年水平1402024年和元复仇春假夏天复仇持续复苏起130120110100908012月22日2月23日5月23日Jul-23Jan-24春节复仇春假2月23日夏季复仇SustainedRecovery8月23日到12月23日Sustaine12月22日到1月23日Apr-235月23日到7月23日d复苏段段相对段相对领先Jan-24相对领先运动服装对Dec-24领导啤酒家庭耐用品-运动服装专业零售酒精饮料-专业零售餐厅------免税-餐厅主要的电器和化妆品旅游用品-酒谈一段相对滞后SegementsRelatively小家电段滞后------HPC相对小家电一般餐饮滞后一般餐饮餐馆-调味料调味料-化妆品HPC资料来源摩根士丹利研究注指数2019年1月100我们开始的地方在2022年12月下跌后零售总额回升接近2019年底绝对值水平我们认为整体消费开局不错到2023年并在春节期间录得健康复苏这是第一个没有Covid限制的自2020年以来人民币总体消费表现出良好的增长基于增值税发票的数据国家税务总局国民消费相关收入期间14春节假期同比增长122与2019年相比复合年增长率为124商品消费增长10同比与2019年相比复合年增长率为131而服务消费同比增长135与2019年相比复合年增长率为812019其中日用品家居用品需求升级中国烹饪协会表示主要餐饮企业占比为旅游服务显示出强劲的增长餐馆24春节期间收入同比增长比2019年水平高出2这是一个从12月22日同比下降14中大幅反弹旅游零售-春节期间海南免税店收入同比增长21票房总票房收入为676亿元人民币同比12总入院人数129mn13我们认为新春复仇消费阶段后的消费复苏路径将主要是分为四个阶段我们更新了上次预测的预测发表于中国香港消费者战略2023年展望重新开放及超越偏好周期性和增长型2023年1月9日遵循人民币消费趋势春假阶段Feb-Apr2023复仇支出人民币后我们预期消费动能经历非线性复苏过程作为经济增长刚刚重启家庭收入增长仍在迎头赶上而新冠疫情的影响尚未完全消除尽管其潜在影响市场情绪应该会继续好转我们预计零售总额将达到110到2023年4月底高于2019年12月为105的2019年水平2022另见中国增长复苏AlphaWise消费者脉搏调查1月23日2月7日2023夏天复仇消费阶段May-July2023我们相信劳动节假期4月29日至5月3日可能成为下一次报复性支出的催化剂阶段其次是夏季的支持服务体验聚焦体育活动看到更强劲的增长我们预计零售销售将进一步呈趋势向2019年的年中水平的120持续增长阶段Aug-Dec2023经济复苏和家庭收入增长是关键驱动力我们认为增长是渐进的略有强劲比趋势线我们预计消费将恢复正常增长轨道并达到125-2019-130的水平到2023年结束15表16整体零售销售占2019年水平的百分比绝对值展览17零售销售复苏与规范化零售销售整体零售销售零售销售实际水平占2019年趋势水平的百分比的20191601101051401009512090851008075整体零售销售整体零售销售70零售销售规模以上斯台普斯80零售销售规模以上斯台普斯65零售销售规模以上自由零售销售规模以上自由6060资料来源国家统计局摩根士丹利Morgan资料来源国家统计局摩根士丹利MorganStanley的研究Stanley的研究展览18可自由支配零售额占2019年水平的百分比绝对展览19史泰博零售销售占2019年水平的百分比绝对零售销售零售销售可自由支配斯台普斯20192019150180140160130120140110餐饮部100珠宝120HPC90服装10080家庭化妆品设备708060家具5060资料来源国家统计局CEIC摩根士丹利对趋势水平的估计资料来源国家统计局CEIC摩根士丹利对趋势水平的估计分部业绩和复苏速度预测我们预计2023年全年周期性和可自由支配性增长将更加持续细分市场特别是运动服酒精饮料大型家用电器和耐用品通常在经济上升周期中领先而餐馆则在复苏的早期阶段运动服装我们认为2023年的消费复苏与202122年相比将是所有类别中最陡峭的这一部分不应仅仅受益于重新开放但年轻一代的收入也在增长酒精饮料业务复苏外出就餐和贸易增加消费和高端化将支持可持续增长家庭耐用品周期性增长主要由房地产市场复苏和重新开放餐厅这一细分市场也应该看到重新开放的强劲报复支出和低基数但我们认为这种增长更具周期性和短期性16展览20复苏的20192021-23-关键类别展览212019年复苏百分比22年第四季度-23年第四季度主要类别的2019的201915017014013015012011013010090110807090704的时候1q23处2q23处3q23处4q23处美运动服装家庭耐用品餐厅202120222023珠宝酒精饮料资料来源国家统计局摩根士丹利研究对2023年复苏趋势的估计资料来源国家统计局摩根士丹利研究对2023年复苏趋势的估计从出境旅游开放的影响2020-22年期间每年1400亿美元或55的海外支出被转移中国人据我们估计2019年消费者的海外支出总额为2600亿美元55或2020-21年期间每年有1450亿美元流向国内市场我们估计2022年的海外支出约为1200亿美元主要包括学生费用学费和生活费和一些旅行费用毫无疑问部分支出将在出境后转移回海外重启我们估计中国人的海外支出占2019年的百分比将在2023年和2024年为60和80转化为30和40的增长分别这是基于学生费用稳定增长的假设并且购物和旅行费用大幅回升包括交通住宿和观光休闲旅游的复苏正如罗宾在上面的出境旅游何时正常化中所讨论的那样团队预计到23年第四季度将达到70到2024年中期将完全正常化中国非截至2023年2月7日当周的国内航空座位运力跟踪2019年的16我们的中国运输分析师范千磊表示签证申请和审批也可能拖累流量恢复海外支出构成可能已经结构性变化Covid之前学生支出购物和旅行费用各占约三分之一2019年海外支出我们相信购物元素将显着降低未来两年占海外支出的10至十几个百分点这是因为1改善国内市场线上和线下的产品供应以及2旅客在休闲旅行中越来越偏爱体验而不是购物我们最新的AlphaWise调查也支持上述观点中国香港消费者旅游零售AlphaWise消费者调查1月23日从我们的最新AlphaWise调查结果香港和澳门是1月23日调查中排名前两名的旅游目的地从在7月20日的调查中排名第4和第5这两个目的地曾经占5017在新冠疫情之前中国出境游的数量因此重要的是要了解什么中国游客将在这两个地方做以及他们的喜好相比于Jul-20调查美食烹饪购物和自然另类目的地仍然是榜首三个活动Jul-20和1月23日的调查与7月20日的调查相比香港和澳门的购物受欢迎程度均略有改善有趣的是赌场游戏受欢迎程度降低已经说过2023年的购物预算仍比2017年低32或类似于2020年年中根据我们的调查这可能是由于价格通胀交通以及更高的预算分配给体验活动例如酒店和观光同时现在的消费者可以购买很多外国商品在国内渠道线上线下内更容易展览22最希望在未来旅行活动香港展览23最希望在未来旅行活动澳门最希望在即将到来的旅行活动最希望在即将到来的旅行活动香港0102030405060澳门0102030405060美食烹饪和当地美食美食烹饪和当地美食购物自然野生动物标新立异的目的地自然野生动物标新立异的目的地购物游乐园文化和历史文化和历史赌场赌博2020年7月调查2020年7月调查海滩和度假村海滩和度假村129-3123129-3123卫生和健康游乐园音乐会和事件体育城市探险城市探险体育音乐会和事件赌场赌博卫生和健康资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究究18展览24旅行期间的平均购物预算2017年2020年和展览25下次旅行的最高旅行费用-2017年2020年7月和20231月23日下一次旅行的平均大小购物预算元在下次旅行费用2017年的调查2020年的调查129-3123137824093149405242524252120212017171515133购物餐饮食品和饮料酒店住宿观光娱乐交通机票收费汽车租赁等2017年的调查2020年的调查129-3123资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究展览26意见购物旅游意见ShoppingTourismToday与观念快速兴起2020年的调查129-31234138342621171211可能花费相同或更多可能花费更少因为我可以可能花费更少因为价格可能寻找更独特的因为购物是我最容易购买的商品产品后免税折扣不是购买的商品产品最喜欢的活动在任何地方通过网络设施比我的家乡更低购物预算资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究在旅行者在旅行期间可能购买的产品中较低的与7月20日相比打算在1月23日购买大多数类别的物品白酒葡萄酒和药品保健品是例外我们相信这可能是由于在在岸市场缺乏可用性19展览27日产品很有可能在下次购买产品很有可能在下次购买010203040506070服装和鞋类52美容产品护肤品化妆品香水48包装食品45皮具手袋配饰32手表和珠宝29酒精神葡萄酒22药物医疗产品22年的调查家用电器和电子产品2017222020年的调查母亲婴儿用品婴儿配方奶粉乳液等7129-3123资料来源AlphaWise摩根士丹利MorganStanley的研究选股在消费领域我们认为细分市场轮换仍将是2023这种轮换在23年第一季度可能会很快与不同的复苏速度一致在段考虑到需求增长驱动因素和风险回报我们建议在今年剩下的时间1运动服李宁安踏Topsports改善身体重新开放的需求和年轻一代的收入增长2家用电器美的格力Robam从房地产周期性需求增长市场复苏和实物重新开放估值有吸引力3高端白酒茅台五粮液从重新开放和需求增长消费premiumization23年第二季度连续重新开放效果的技术选择在最近的股票春节假期后的修正我们认为重新开放可能会有技术上的好处-主题剧海底捞和九毛九BUD亚太区和CRB新秀丽在短期内我们相信与身体活动相关的类别将继续走强需求环比增长对股市情绪有利这些包括运动服餐厅旅游专业零售和啤酒不太受欢迎主食或市场份额下降的公司洋河重庆啤酒厂UPC太平洋纺织品和老挝冯翔20