事件：公司披露业绩快报，2022年度公司实现营业收入77.73亿元，同比增长0.03%，归母净利润1.86亿元，同比下降72.41%；扣非归母净利润0.42万元，同比下降92.62%。22Q4公司实现营业收入18.16亿元，同比减少13.03%，归母净亏损0.82亿元，亏损为去年同期82x，实现扣非净亏损1.36亿元，亏损为去年同期2.61x。
　　受原材料成本和坏账计提影响，公司22Q4归母净利转亏。公司22Q4营收同比下滑13.03%，主要系下游地产开工尚未迎来拐点，同时Q4疫情因素导致出货受负面影响；22Q4毛利率实现18.62%（根据问询函回复未审计数据），毛利率相较前三季度下滑2.99pct，一方面受到公司11月高位采购沥青原材料影响，另一方面受到年末计提应收账款减值影响。公司产品的直接材料成本占生产成本超80%，其中沥青在主要原材料沥青、乳液和聚酯胎基中采购比重最大，22Q4沥青（山东地区主流成交价）均价为3886元左右，同比上涨26.9%，而2022年10月-12月，公司沥青采购价格分别为4,287.41元/吨、4,243.66元/吨、3,595.56元/吨，在11月前沥青购买成本依然处于高位，导致Q4毛利率下滑。公司22Q4期间费用率为18.46%，而归母净利转负主要系公司年末信用减值损失增加，22Q4公司信用减值损失约1.109亿元，其中应收账款坏账准备计提约9470万元，下游地产企业资金紧张局面尚未扭转，年末回款不及预期，因此公司考量回收风险下对下游应收款计提减值准备。我们认为，22Q4地产“三支箭”出台后对地产融资环境有实质性改善，而传导至地产商资金环境改善尚需地产销售好转和融资项目落地，随着各地二手房销售数据好转以及疫情对企业生产经营负面影响减弱，下游地产商23年资金状况有望扭转，带动上游建材企业出货修复，同时沥青采购价格已从4000元/吨以上高位回落，因此我们认为防水材料企业经营谷底已过，23年业绩修复具备弹性。
　　22年经营性现金流预计为正，应收计提减值后资产质量改善。根据23年2月公司可转债发行的回复问询函信息，公司22年实现经营性现金流净额超2亿（未审计），年末货币资金约为23.34亿元，相较22年前三季度增加约3.49亿元，账面资金状况改善，并且融资渠道顺畅，在较高银行授信额度支持下，公司具备较高的债务偿付能力。可转债项目发行后至转股前，公司资产负债率将由22年末55.46%（未审）增至约62.06%，但仍维持在合理水平，假使后续可转债持有人陆续转股后，公司资产负债率将降低至47.25%。目前公司应收账款主要风险敞口依然为地产客户，截至22年末，公司应收账款账面高于200万元的房地产客户的应收合计约为25.57亿元（未审计），应收账款前十大地产客户占比超60%，已采取包括成立应收账款催收小组、以房抵债、发送律师函、起诉等催收措施，控制应收账款回收风险。
　　防水新规落地，利好头部企业市占率提升。2022年10月24日，住房和城乡建设部正式发布《建筑与市政工程防水通用规范》的公告，新规除促进非标产品和企业的出清外，同时对材料层数以及使用年限等方面的强制性规范实际上提高了防水材料使用量，落地后将有望扩充防水材料市场规模。行业内头部企业在工程设计、施工和材料性能方面更加规范，因此此次新规落地头部企业或将在市场扩容和非标出清两方面受益，随着防水工程规范性提升在行业内市占率进一步提升。当前科顺等防水头部企业充分发掘城市更新、旧房改造、保障房、长租房等领域市场需求，同时扩充非房业务渠道，积极开拓减隔震业务、BIPV光伏屋顶建设、公共建筑等业务领域，以提高项目覆盖率和中标率和非房收入占比，有效对冲大B端集采业务下滑的影响。2023年公司计划进一步提高经销商区域覆盖率、增加经销商数量以及支持原有经销商做大做强；加大与央企、国企等优质地产客户及总承包商的合作，开发更多央国企类客户，并不断提高供应份额；同时持续发展民用建材业务、光伏屋面业务及建筑减隔震业务，2023年公司有望释放收入增长弹性。
　　投资建议：受到22年下游需求恢复不及预期和原材料成本压力影响，以及预期23年下游需求好转，同时原材料采购成本下行，我们调整2022-2024年公司归母净利润分别为1.86、8.44和11.43亿元，对应EPS分别为0.16/0.71/0.97元，对应PE估值分别为90.70/19.96/14.73倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：地产投资力度下滑大幅超出预期；强制性新标落实力度不及预期；原材料价格大幅上涨导致成本压力提升。

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司点评科顺股份300737SZ年月日20230221买入维持科顺股份300737SZ材料所属行业建筑材料当前价格元1426成本和坏账计提导致22Q4亏证券分析师损看好23年业绩弹性闫广投资要点资格编号S0120521060002邮箱yanguangteboncomcn事件公司披露业绩快报2022年度公司实现营业收入7773亿元同比增长研究助理003归母净利润186亿元同比下降7241扣非归母净利润042万元杨东谕同比下降926222Q4公司实现营业收入1816亿元同比减少1303归邮箱yangdyteboncomcn母净亏损082亿元亏损为去年同期82x实现扣非净亏损136亿元亏损为去年同期261x市场表现受原材料成本和坏账计提影响公司22Q4归母净利转亏公司22Q4营收同比科顺股份沪深300下滑1303主要系下游地产开工尚未迎来拐点同时Q4疫情因素导致出货受0-9负面影响22Q4毛利率实现1862根据问询函回复未审计数据毛利率相较-17前三季度下滑299pct一方面受到公司11月高位采购沥青原材料影响另一方-26面受到年末计提应收账款减值影响公司产品的直接材料成本占生产成本超80-34其中沥青在主要原材料沥青乳液和聚酯胎基中采购比重最大22Q4沥青山东-43地区主流成交价均价为元左右同比上涨而年月-513886269202210-122022-022022-062022-10月公司沥青采购价格分别为428741元吨424366元吨359556元吨在11月前沥青购买成本依然处于高位导致Q4毛利率下滑公司22Q4期间费沪深300对比1M2M3M用率为1846而归母净利转负主要系公司年末信用减值损失增加22Q4公司绝对涨幅73011151282信用减值损失约1109亿元其中应收账款坏账准备计提约9470万元下游地产相对涨幅845319409企业资金紧张局面尚未扭转年末回款不及预期因此公司考量回收风险下对下资料来源德邦研究所聚源数据游应收款计提减值准备我们认为22Q4地产三支箭出台后对地产融资环境有实质性改善而传导至地产商资金环境改善尚需地产销售好转和融资项目落地相关研究随着各地二手房销售数据好转以及疫情对企业生产经营负面影响减弱下游地产1科顺股份300737SZ成本压力商23年资金状况有望扭转带动上游建材企业出货修复同时沥青采购价格已从叠加行业需求下行三季度或为业绩4000元吨以上高位回落因此我们认为防水材料企业经营谷底已过23年业绩底20221026修复具备弹性2科顺股份300737SZ疫情原材料等因素影响当期业绩现金流管22年经营性现金流预计为正应收计提减值后资产质量改善根据23年2月公控能力提升2022831司可转债发行的回复问询函信息公司22年实现经营性现金流净额超2亿未审3科顺股份300737SZ现金流和计年末货币资金约为2334亿元相较22年前三季度增加约349亿元账面盈利承压坚定22年百亿营收目标资金状况改善并且融资渠道顺畅在较高银行授信额度支持下公司具备较高的2022428债务偿付能力可转债项目发行后至转股前公司资产负债率将由22年末5546未审增至约6206但仍维持在合理水平假使后续可转债持有人陆续转股后公司资产负债率将降低至4725目前公司应收账款主要风险敞口依然为地产客户截至22年末公司应收账款账面高于200万元的房地产客户的应收合计约为2557亿元未审计应收账款前十大地产客户占比超60已采取包括成立应收账款催收小组以房抵债发送律师函起诉等催收措施控制应收账款回收风险防水新规落地利好头部企业市占率提升2022年10月24日住房和城乡建设部正式发布建筑与市政工程防水通用规范的公告新规除促进非标产品和企业的出清外同时对材料层数以及使用年限等方面的强制性规范实际上提高了防水材料使用量落地后将有望扩充防水材料市场规模行业内头部企业在工程设计施工和材料性能方面更加规范因此此次新规落地头部企业或将在市场扩容和非标出清两方面受益随着防水工程规范性提升在行业内市占率进一步提升当前请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评科顺股份300737SZ科顺等防水头部企业充分发掘城市更新旧房改造保障房长租房等领域市场需求同时扩充非房业务渠道积极开拓减隔震业务BIPV光伏屋顶建设公共建筑等业务领域以提高项目覆盖率和中标率和非房收入占比有效对冲大B端集采业务下滑的影响2023年公司计划进一步提高经销商区域覆盖率增加经销商数量以及支持原有经销商做大做强加大与央企国企等优质地产客户及总承包商的合作开发更多央国企类客户并不断提高供应份额同时持续发展民用建材业务光伏屋面业务及建筑减隔震业务2023年公司有望释放收入增长弹性投资建议受到22年下游需求恢复不及预期和原材料成本压力影响以及预期23年下游需求好转同时原材料采购成本下行我们调整2022-2024年公司归母净利润分别为186844和1143亿元对应EPS分别为016071097元对应PE估值分别为907019961473倍维持买入评级风险提示地产投资力度下滑大幅超出预期强制性新标落实力度不及预期原材料价格大幅上涨导致成本压力提升TableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股118088202020212022E2023E2024E流通A股百万股88836营业收入百万元623877717771100311225452周内股价区间元930-1616-YOY34124600291222净利润百万元8906731868441143总市值百万元1683933-YOY1450-245-7243544355总资产百万元1309999全面摊薄EPS元075057016071097每股净资产元483毛利率369285209266267资料来源公司公告净资产收益率21413536138155资料来源公司年报2020-2021德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评科顺股份300737SZ财务报表分析和预测主要财务指标20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E每股指标元营业总收入777177711003112254每股收益057016071097营业成本5555614673608978每股净资产421440518624毛利率285209266267每股经营现金流052017026069营业税金及附加43435669每股股利000000000000营业税金率06060606价值评估倍营业费用473505652797PE2504907019961473营业费用率61656565PB339324275229管理费用290311421478PS211217168137管理费用率37404239EVEBITDA1280279512921019研发费用340340439536股息率00000000研发费用率44444444盈利能力指标EBIT107042611021397毛利率285209266267财务费用43323935净利润率87248493财务费用率05040403净资产收益率13536138155资产减值损失-26-236-120-70资产回报率62166575投资收益-3-3-4-5投资回报率13448110121营业利润81121710191385盈利增长营业外收支10101010营业收入增长率24600291222利润总额82122610291395EBIT增长率-206-6021590268EBITDA123359712971603净利润增长率-245-7243544355所得税14841185251偿债能力指标有效所得税率180180180180资产负债率540544530514少数股东损益0000流动比率17161617归属母公司所有者净利润6731868441143速动比率15141415现金比率05040404资产负债表百万元20212022E2023E2024E经营效率指标货币资金2189224721712595应收帐款周转天数1607160716071607应收账款及应收票据4103410352966470存货周转天数265265265265存货404447535653总资产周转率07070808其它流动资产1537154117712009固定资产周转率46374855流动资产合计82338338977311727长期股权投资24333333固定资产1681210721072210在建工程266216408504现金流量表百万元20212022E2023E2024E无形资产144140137133净利润6731868441143非流动资产合计2556304932363431少数股东损益0000资产总计10789113871300915158非现金支出439407315276短期借款596113511351135非经营收益59718386应付票据及应付账款3425319937314427营运资金变动-559-460-934-695预收账款0000经营活动现金流611203307810其它流动负债83891210781285资产-416-615-299-300流动负债合计4858524659436847投资-228-700长期借款857839839839其他3-4-4-5其它长期负债107107107107投资活动现金流-642-626-302-305非流动负债合计964946946946债权募资190652200负债总计5822619268897793股权募资2843000实收资本1151118211821182其他-1540-71-81-81普通股股东权益4968519561207365融资活动现金流650481-81-81少数股东权益0000现金净流量62058-76424负债和所有者权益合计10789113871300915158备注表中计算估值指标的收盘价日期为2月21日资料来源公司年报2020-2021德邦研究所34请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评科顺股份300737SZ信息披露分析师与研究助理简介闫广建筑建材首席分析师香港中文大学理学硕士先后任职于中投证券国金证券太平洋证券负责建材研究2021年加入德邦证券用扎实靠谱的研究服务产业及资本曾获2019年金牛奖建筑材料第二名2019年金麒麟新材料新锐分析师第一名2019年Wind金牌分析师建筑材料第一名2020年Wind金牌分析师建筑材料第一名杨东谕建筑建材行业研究助理帝国理工学院硕士主要负责消费建材板块2021年加入德邦证券分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引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