国内薄膜沉积设备龙头企业，未来核心受益于进口替代加速
　　拓荆科技成立于2010年，专注于薄膜沉积领域，是国内唯一一家实现PECVD和SACVD产业化应用的公司，同时在ALD领域也处于国内龙头地位。公司目前已进入到中芯国际、长江存储等国内头部制造企业，同时在海外客户拓展上有所突破。薄膜沉积作为半导体制造三大核心工艺之一，目前国产化率不足10%，未来替代空间较大，公司作为国内头部企业将核心受益。我们预计公司2022-24年收入为16.9/27.4/38.0亿元，归母净利润为3.8/4.1/7.6亿元。首次覆盖给予买入评级，目标价339.6元，基于15.7倍2023年PS。
　　行业：2023年设备市场进入衰退，远期受益于工艺平台持续演进
　　我们预计2023年全球半导体重资产企业资本开支将同比倒退8.1%，同时全球半导体前道设备市场规模将同比下降23%左右。薄膜沉积、光刻、刻蚀是半导体前道三大工艺，我们预计2022年薄膜沉积占据半导体前道设备的22%，市场空间达到220亿美元，2025年市场规模有望突破340亿美元，2021-25年CAGR达到11.5%。从设备的工艺类别来看，PECVD市场规模占全球薄膜沉积设备市场中的33%，占比位列第一，溅射PVD和ALD分别以19%和11%位列第二、第三，而SACVD属于新兴设备类型，占比较小，归于其他薄膜沉积设备类下。
　　产品+客户+研发三大核心竞争优势巩固龙头地位
　　我们认为拓荆科技的核心竞争力主要在于1）国产薄膜沉积设备龙头，坐拥中芯国际、长江存储等大客户；2）持续拓宽产品与工艺覆盖，扩增潜在市场空间，公司目前最高可适配到14nm逻辑芯片、17nm DRAM以及128LFLASH节点；3）研发实力雄厚，募投项目助力工艺突破及设备产能扩张。半导体设备国产替代加速背景下，这些核心竞争力有望帮助拓荆科技实现营收业绩快速增长，进一步收获更大市场份额，巩固其龙头地位。
　　估值：首次覆盖给予“买入”评级，目标价339.6元
　　受益于进口替代加速以及工艺覆盖度提升，我们预计公司2022-24年收入为16.9/27.4/38.0亿元，归母净利润为3.8/4.1/7.6亿元。以PS来看，目前可比公司2023年PS平均数为9.9倍，考虑到公司所处薄膜沉积设备赛道空间广阔及公司稀缺性我们给予一定估值溢价，对应15.7x 23PS，我们首次覆盖拓荆科技给予“买入”评级，目标价339.6元。
　　风险提示：1）管理层美籍人士研发运营活动受影响；2）半导体下行周期对应设备厂新增订单缩减风险；3）中美贸易摩擦升级导致收入不达预期风险；4）薄膜沉积设备行业竞争加剧风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告拓荆科技688072CH薄膜沉积设备龙头进口替代加速华泰研究首次覆盖投资评级首评买入2023年2月20日中国内地半导体目标价人民币33960研究员黄乐平PhD国内薄膜沉积设备龙头企业未来核心受益于进口替代加速SACNoS0570521050001lepinghuanghtsccomSFCNoAUZ06685236586000拓荆科技成立于2010年专注于薄膜沉积领域是国内唯一一家实现PECVD和SACVD产业化应用的公司同时在ALD领域也处于国内龙头研究员丁宁地位公司目前已进入到中芯国际长江存储等国内头部制造企业同时在SACNoS0570522120003dingning021681htsccom海外客户拓展上有所突破薄膜沉积作为半导体制造三大核心工艺之一目862128972228前国产化率不足10未来替代空间较大公司作为国内头部企业将核心研究员陈旭东受益我们预计公司2022-24年收入为169274380亿元归母净利润为SACNoS0570521070004chenxudonghtsccom384176亿元首次覆盖给予买入评级目标价3396元基于157倍SFCNoBPH392862128972228年2023PS研究员刘溢SACNoS0570522070002liuyi020747htsccom行业2023年设备市场进入衰退远期受益于工艺平台持续演进862128972228我们预计2023年全球半导体重资产企业资本开支将同比倒退81同时全球半导体前道设备市场规模将同比下降23左右薄膜沉积光刻刻蚀基本数据是半导体前道三大工艺我们预计年薄膜沉积占据半导体前道设备的2022目标价人民币3396022市场空间达到220亿美元2025年市场规模有望突破340亿美元收盘价人民币截至2月17日260202021-25年CAGR达到115从设备的工艺类别来看PECVD市场规模市值人民币百万32910占全球薄膜沉积设备市场中的33占比位列第一溅射PVD和ALD分6个月平均日成交额人民币百万34111别以19和11位列第二第三而SACVD属于新兴设备类型占比较52周价格范围人民币8971-32400人民币小归于其他薄膜沉积设备类下BVPS2816股价走势图产品客户研发三大核心竞争优势巩固龙头地位我们认为拓荆科技的核心竞争力主要在于1国产薄膜沉积设备龙头坐拥拓荆科技人民币相对沪深300中芯国际长江存储等大客户2持续拓宽产品与工艺覆盖扩增潜在市32430场空间公司目前最高可适配到14nm逻辑芯片17nmDRAM以及128L26518FLASH节点3研发实力雄厚募投项目助力工艺突破及设备产能扩张半导体设备国产替代加速背景下这些核心竞争力有望帮助拓荆科技实现营2077收业绩快速增长进一步收获更大市场份额巩固其龙头地位14858917Apr-22Jul-22Nov-22Feb-23估值首次覆盖给予买入评级目标价3396元受益于进口替代加速以及工艺覆盖度提升我们预计公司2022-24年收入资料来源Wind为169274380亿元归母净利润为384176亿元以PS来看目前可比公司2023年PS平均数为99倍考虑到公司所处薄膜沉积设备赛道空间广阔及公司稀缺性我们给予一定估值溢价对应157x23PS我们首次覆盖拓荆科技给予买入评级目标价3396元风险提示1管理层美籍人士研发运营活动受影响2半导体下行周期对应设备厂新增订单缩减风险3中美贸易摩擦升级导致收入不达预期风险4薄膜沉积设备行业竞争加剧风险经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万4356375796168527383803-733873991223162463891归属母公司净利润人民币百万11496849376914120276407-406869610450349328545EPS人民币最新摊薄009054298326604ROE119592149710181648PE倍286448053873279874307PB倍29332759857774656EVEBITDA倍138966158926573533437资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1拓荆科技688072CH正文目录首次覆盖拓荆科技给予买入评级目标价3396元3区别于市场的观点4盈利预测5估值分析7采用PS估值法我们给予公司目标价3396元基于157倍2023年PS7拓荆科技行稳致远的国内半导体薄膜沉积设备龙头8发展历程深耕薄膜沉积设备工艺坐拥中芯国际大客户8股权结构公司无实际控制人国家大基金为第一大股东11研发团队董事长领衔公司核心技术研发团队实力背景雄厚12产业链位置身处半导体支撑性产业行业壁垒高12营业收入增长稳健归母净利润扭亏为盈13国产替代加速中国半导体设备行业发展看好国产化长逻辑14看好未来设备行业国产化率持续提升16薄膜沉积设备市场制造技术升级驱动行业长期稳步增长17先进制程产品结构复杂化等技术升级长期驱动薄膜沉积设备需求增长19公司核心竞争力分析21竞争力分析1国产薄膜沉积设备龙头坐拥中芯国际长江存储大客户21竞争力分析2持续拓宽产品与工艺覆盖扩增潜在市场空间23竞争力分析3研发实力雄厚募投项目助力工艺突破24可比公司对比拓荆单一品类市场空间及研发处于行业上游27财务分析盈利能力稳中有增30利润表营收持续增长毛利率稳步提升研发费用占比高30资产负债表资产负债率提升31现金流量表公司继续加大研发投入31风险提示32免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2拓荆科技688072CH首次覆盖拓荆科技给予买入评级目标价3396元我们首次覆盖拓荆科技给予买入评级考虑到公司国内半导体薄膜沉积设备行业的龙头地位给予目标价3396元基于157倍2023年PS拓荆科技是国内领先的半导体薄膜沉积设备龙头公司公司自成立初始便专注薄膜沉积设备的研发制造现已成为国内唯一一家实现PECVD和SACVD产业化应用的设备厂商在ALD设备领域同样具备领先地位产品技术参数已达到国际同类设备水平公司研发团队实力背景雄厚高研发支出加持下新产品新工艺型号研发有序推进PECVD设备已全面覆盖逻辑电路DRAM存储FLASH闪存制造各技术节点产线及多种通用介质料薄膜沉积工序新产品ThermalALD设备研发进展顺利凭借先进技术优势公司与中芯国际长江存储长虹集团上海积塔等行业领先公司均已建立稳定合作关系并在海外客户拓展上有所突破受益于行业高景气度2021年公司实现营业收入758亿元同比增长73992022年前三季度公司延续强劲增长态势营收同比增长16519达992亿元伴随前期新产品新工艺得到多家客户验证开始进入稳步放量阶段我们看好公司业绩进入高速增长期我们认为拓荆科技的核心竞争力主要在于1国产薄膜沉积设备龙头坐拥中芯国际长江存储大客户2薄膜沉积设备市场广阔持续拓宽产品与工艺覆盖扩增潜在市场空间3研发实力雄厚募投项目助力工艺突破半导体设备国产替代加速背景下这些核心竞争力有望帮助拓荆科技实现营收业绩快速增长进一步收获更大市场份额巩固其龙头地位图表1拓荆科技投资逻辑领先工艺设备PECVDALDSACVD一流客户资源广阔市场空间PECVD97亿美元LADSACVD49亿美元29亿美元12亿美元15亿美元6亿美元2020年2025年2020年2025年2020年2025年核心竞争优势1国产薄膜沉积设备龙头坐拥中芯国际长江存储大客户23持续拓宽产品与工艺覆盖扩增潜在市场空间研发实力雄厚募投项目助力工艺突破资料来源拓荆科技招股说明书公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3拓荆科技688072CH区别于市场的观点市场对于设备公司基本面存在两点担忧1下行周期及美国加强出口管制2023年国内资本开支下滑2客户集中度过高我们对于国内下游代工产新增产能及资本开支做了更详细测算LAM预测全球半导体重资产企业WFE2023年将由950亿美元下滑21至750亿美元本土晶圆厂产能仍持续扩张我们预计2023年中国内资晶圆厂合计产能折合8寸有望增长21在2023年中芯国际仍保持相同资本开支强度华虹因周期下行原因略有下滑同时由于美国出口管制影响长江存储可能推迟部分产线的建设我们预测2023年中国大陆地区半导体设备资本开支下滑315仍有望接近200亿美元2024年同比提升325我们认为当前设备板块估值已经逐渐消化资本开支下滑预期自10月7日美国宣布出口管制条例后设备板块估值下滑根据Wind一致市场预期当前时点设备板块估值中枢为99倍23年PS我们认为当前半导体设备板块估值或已消化资本开支下滑预期我们建议投资者关注国内半导体设备公司由于设备国产化率提升以及新品类拓张平台化布局带来的业绩增长以及政策面驱动因素我们对于可比公司做了更详尽的对比综合更看好公司所处单一品类赛道市场空间较大竞争格局更优以及国产龙头的技术能力我们选取北方华创中微公司盛美上海拓荆科技与华海清科从产品布局财务数据成长性研发能力产业链多个维度进行比较综合下来作为单一品类设备公司公司所处薄膜沉积赛道市场空间大于清洗CMP等同时公司为该行业国产龙头竞争壁垒及技术优势为公司建立起有效护城河图表2华泰预测vsWind一致预期截至2023年2月19日2022E2023E百万元华泰预测Wind一致预期差异华泰预测Wind一致预期差异营业收入1685166612738239115归母净利润37735764123925每股盈利元2982786326315资料来源Wind华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4拓荆科技688072CH盈利预测我们预计公司20222324年营收将分别增长1223625389至168527383803亿元归母净利润将分别增长450393854至377412764亿元2022年受益于全球半导体行业处于需求增长上行周期下游晶圆厂扩产给公司设备销量增长提供契机2023年收入高增长继续保持主要得益于1公司前期已实现ACHMLoKI等先进掩膜工艺PECVDALDSACVD多家客户验证2公司不断推出新产品进入新市场导入新客户毛利率我们预计公司20222324年毛利率分别为482485492稳步提升由于12018-2020年公司处于收入增长期规模效应不明显2开拓新业务时部分商务谈判接受优惠报价考虑到未来公司技术水平升级市场地位的提升以及公司产品线的持续扩充规模效应将逐渐显现公司毛利率水平将在2022-2024年明显提升费用率我们预计22-24年销售费用率分别为1197较21年呈下降趋势主要系随着公司营收高速增长规模效应凸显我们预计管理费用率小幅下降22-24年分别为534545预计公司将继续加大研发投入受益于收入规模增长预计22年研发费用率较2021年有所下降预计为23但受24-25年预计将确认28亿15亿股权激励费用的影响预计24年292522-24年财务费用率分别为-09-07-09主要系公司货币资金规模扩大导致收入增加图表3营收预测表百万人民币3Q224Q222019202020212022E2023E2024EAEAAAHuataiHuataiHuatai营业收入468525251436758168527383803YoY7919367925577347401223625389营业成本23430117128742487314091933毛利2342258014833481213281870OPEX销售费用5155476697185246266销售费用率1081051871521281109070管理费用202021284589123171管理费用率4338856459534545研发费用10314374123288388794951研发费用率221273296282380230290250财务费用11031019142033财务费用率02-20-13-24-25-09-07-09资产减值损失0705681419其他经营收益64764351145195195195营业利润12897191456358373697YoY645616153498122905092536640870营业外收入支出020211103050税前收益12899191267368403747YoY1118894808123966759446793854所得税00000000少数股东损益1100020917归母净利润129104191168377412764YoY659892798124076961450393854股权激励费用25284152稀释每股收益102083-025-012072298326604比率分析毛利率501428319341440482485492营业费用率374395555475542402432374研发费用率221273296282380230290250营业利润率274185-77-3274150102165净利率274189-77-2788219147196资料来源Wind华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5拓荆科技688072CHPECVD设备公司是国内唯一一家实现产业化应用的PECVD设备厂商已研发并生产16种不同工艺型号的PECVD设备在中芯国际长江存储华虹集团等行业领头厂商均有成熟应用根据Gartner数据我们预测2024年全球PECVD市场规模将达到795亿美元2022-2024年CAGR为1382021年公司PECVD设备营收为68亿元占比为8912022年上半年实现营收47亿元同比增长3452占比达893受益于国产化加速我们预计222324年收入将分别为141212275亿元同比增速为10885003002021年公司PECVD设备毛利率上升至426随着公司更先进机型推出我们预计222324年毛利率上升至465460460SACVD设备公司是国内唯一一家实现产业化应用的SACVD设备厂商2020年公司SACVD设备首次实现收入贡献2021年营收为04亿元占比542022年上半年实现营收04亿元占比达79伴随先进制造继续推进SACVD设备需求量将进一步提升根据Gartner数据我们预测2024年全球SACVD设备市场规模将由2021年67亿美元提升至99亿美元考虑公司SACVD设备已发往多家客户进行产线验证后续将进入稳步放量阶段我们预计222324年收入将分别为164174亿元同比增速为30001500800毛利率侧2021年公司SACVD设备毛利率630随公司产品量产及客户议价我们预计222324年将维持稳定在600600600ALD设备公司ALD设备属于PE-ALD在国内市场具有领先地位2021年营收为03亿元占比382022年上半年实现营收008亿元根据Gartner数据我们预测2024年全球ALD市场规模将达到239亿美元2022-2024年CAGR为138公司在PE-ALD设备成功量产基础上正在推进ThermalALD设备的研发有望在实现突破后为公司带来更大营收贡献我们预计222324年收入将分别为091726亿元同比增速为2000100050毛利率侧2021年公司ALD设备毛利率为442我们预计222324年维持稳定在500500500其他收入公司其他收入主要来源于设备有关的备品备件销售及技术服务2021年营收为01亿元占比为172022年上半年实现营收007亿元随公司PECVDSACVD及ALD设备销售规模进一步提升其他收入将同步取得增长我们预计222324年公司其他收入将分别为020405亿元同比增速为900600400毛利率将维持稳定在580580580图表4分业务预测表人民币百万元20182019202020212022E2023E2024EAAAAHuataiHuataiHuatai收入7064251254356375796168502273753380280同比--25566733873991223162463891毛利率3167318534064401481648534917PECVD设备5170247724182567543141030211545275008占比7318985996018911837077287232同比--37915688461491088050003000毛利率2925319935494264465046004600SACVD设备8674116164644116074088占比19954397715041948同比--3747430000150008000毛利率-43606300600060006000ALD设备1460000184286285861717225758占比2067000042378510627677同比---10000--14554320000100005000毛利率4630--86964420500050005000其他收入4353536861275242338765426占比616140157168144142143同比---188594338586900060004000毛利率1142218030605519580058005800资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6拓荆科技688072CH估值分析拓荆科技于2022年4月21日登陆科创板上市上市后因其薄膜沉积赛道稀缺性受二级市场广泛关注同时受益于中芯国际等大型代工厂资本开支上行及招标国产化率提升等影响公司股价至2022年9月30日上涨238但受10月7日美国商务部宣布修订出口管制条例将长江存储等加入限制名单市场预期2023年资本开支下滑设备板块整体估值逻辑受损此后美国对华贸易摩擦纷扰不断市场多空主要博弈美对华限制及政府半导体补贴政策拓荆股价波动下行2023年1月以来拓荆披露22年业绩预告维持超预期强劲增长市场悲观情绪逐渐消化股价缓慢回升图表5拓荆科技投资逻辑亿元拓荆科技左半导体设备指数右450公司于2022年4月21业绩持续超预期30000国产化热度不减日IPO受益于CVD市市场博弈半导体制裁市场博弈政府补400场稀缺性受二级市的实际影响贴的利多22Q4场追捧业绩超预期250003503002000025015000200150100001007美国商务部宣布100修订出口5000管理条例50002022420202252020226202022720202282020229202022102020221120202212202023120资料来源拓荆科技招股说明书公司公告华泰研究采用PS估值法我们给予公司目标价3396元基于157倍2023年PS我们选取了与公司同为半导体设备赛道的6家设备公司作为可比公司包括北方华创中微公司盛美上海华峰测控芯源微华海清科以PS来看目前可比公司的2022年PS平均数为139倍2023年PS平均数为99倍考虑到公司所处薄膜沉积设备赛道空间广阔及公司稀缺性我们给予一定估值溢价对应157x23PS我们首次覆盖拓荆科技给予买入评级目标价3396元图表6可比公司估值表截至2023年2月19日PE倍PB倍PS倍证券代码可比公司收盘价元总市值百万2023E2024E2023E2024E2023E2024E002371CH北方华创2380412581645834068606450688012CH中微公司1048264595463367454110580688082CH盛美上海83303611552540173649572688200CH华峰测控28300257743862899075129118688037CH芯源微211451958477754512010410074688120CH华海清科244442607438528974639874平均数49937278689978中位数--461354746410580688072CH拓荆科技2602032910873799867712087注可比公司预测数据来自Wind一致预期资料来源Wind华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7拓荆科技688072CH拓荆科技行稳致远的国内半导体薄膜沉积设备龙头拓荆科技为国内唯一一家产业化应用的集成电路PECVD和SACVD设备厂商拓荆科技成立于2010年前身为中科仪PECVD事业部自成立始便聚焦半导体薄膜沉积设备的研发生产拥有等离子体增强化学气相沉积PECVD设备原子层沉积ALD设备和次常压化学气相沉积SACVD设备三大核心产品在晶圆制造TSV封装光波导Micro-LEDOLED显示等高端技术领域有广泛应用公司是国内唯一一家实现产业化应用的集成电路PECVDSACVD设备厂商在ALD设备领域同样具有领先地位其客户已覆盖中芯国际华虹集团长江存储长鑫存储等国内重要厂商凭借本土化领先工艺2021年公司实现营收758亿元同比增长73992018-2021年CAGR达12056发展历程深耕薄膜沉积设备工艺坐拥中芯国际大客户2010年拓荆科技正式成立2011年便出厂首台12英寸PECVD到中芯国际并通过验证伴随公司持续推进新产品新工艺型号研发生产工艺改进和技术节点升级公司已覆盖二十余种工艺型号薄膜沉积设备产品技术参数已达到国际同类设备水平同时公司采取优先攻克重点行业重点客户需求市场策略迅速导入并锁定中芯国际大客户新推出产品不断在中芯国际通过验证并取得订单通过从行业知名企业客户切入市场为公司树立良好的市场声誉和品牌形象2019-2020年公司PECVD设备中标机台数量占长江存储上海华力无锡华虹和上海积塔四家招标总量1665截至2021年7月公司累计发货PECVDALD及SACVD设备系列化产品超150台图表7拓荆科技发展历程资料来源拓荆科技招股说明书公司官网华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8拓荆科技688072CH公司目前已形成PECVDALDSACVD三大核心产品矩阵在国内市场均具备突出的领先优势1等离子体增强化学气相沉积设备PECVDPECVD设备系公司核心产品2021年实现收入675亿元占比达89112022年上半年实现营收467亿元占比略提升至8926公司作为国内唯一一家产业化应用的集成电路PECVD设备厂商已有多种型号PECVD设备得到成熟应用部分更先进工艺节点设备也已进入验证阶段制造工艺方面公司PECVD产品已适配180-14nm逻辑芯片1917nmDRAM及64128层FLASH制造工艺需求可全面覆盖逻辑电路DRAM存储FLASH闪存制造各技术节点产线多种通用介质材料薄膜沉积工序公司PECVD设备主要客户有中芯国际华虹集团长江存储重庆万国半导体等2020年某国际领先晶圆厂向公司增订一台PECVD设备用于先进制程产线对公司实现海外市场突破具有重要意义2原子层沉积设备ALD公司ALD设备于2016年首次出厂至客户端2021年创造收入029亿元占比为3781H2022实现营收008亿元占比略有下降ALD设备主要分为PE-ALD和ThermalALD目前公司的PE-ALD设备在逻辑芯片3DNANDFLASHDRAM存储芯片验证顺利并已成功实现量产可沉积SiO2和SiN材料薄膜并适配55-14nm逻辑芯片制造工艺需求拥有ICRD等重要客户同时公司用于28nm以下工艺芯片制造的ThermalALD设备研发正顺利开展公司Thermal-ALDPDF-300T双站式已完成开发并取得订单有望之后为公司营收带来较大提升3次常压化学气相沉积设备SACVD2021年公司SACVD设备创造收入041亿元占比为5431H2022实现营收041亿元占比为784公司于2019年成功研制首台SACVD设备并出厂至客户端目前是国内唯一一家产业化应用的集成电路SACVD设备厂商自主研发BPSGSAFSATEOS等多种工艺其产品可沉积BPSGSAF材料薄膜适配12英寸4028nm以及8英寸90nm以上逻辑芯片制造工艺需求当前已实现广泛应用并获得新客户订单公司SACVD设备主要客户为北京燕东微电子科技免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9拓荆科技688072CH图表8拓荆科技CVD产品型号产品系列产品型号产品图片应用领域研发生产阶段PECVD设备12英寸PECVD设备PF-300T28nm以上逻辑芯片制造产业化应用FLASH芯片制造DRAM芯片制造TSV先进封装OLED制造12英寸PECVD设备PF-300TeX14nm-28nm逻辑芯片制造产业化应用FLASH芯片制造DRAM芯片制造12英寸PECVD设备PF-300TpX10nm以下逻辑芯片制造研发中8英寸PECVD设备PF-200T90nm以上集成电路前道工艺产业化应用3DTSV先进封装12英寸HTMPECVD设备NF-300H32-128层3DNANDFLASH芯片产业化验证19nm以下DRAM芯片制造DRAM存储制造领域已实现产业化应用TFLITELED芯片制造产业化验证ALD设备12英寸PE-ALD设备FT-300T28-14nm逻辑芯片制造产业化应用存储DRAM存储芯片制造芯片产业化验证12英寸Thermal-ALD设备FT-300T55-40nmBSI工艺芯片制造研发中28nm及以下逻辑芯片制造12英寸ALD设备FT-300H25D3DTSV先进封装产业化验证SACVD设备12英寸SACVD设备SA-300T40-28nm芯片制造产业化应用8英寸SACVD设备SA-200T90nm以上芯片制造产业化应用12英寸SACVD设备12英寸4028nm产业化应用PF-300T以及8英寸90nm以上DRAM存储芯的逻辑芯片制造片产业化验证DRAM存储芯片制造资料来源拓荆科技招股说明书华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10拓荆科技688072CH股权结构公司无实际控制人国家大基金为第一大股东截至2022年12月5日由于公司第一大股东持股比例不足控股同时其他持股股东比例相对分散公司不存在控股股东其中国家集成电路基金直接或间接共持有公司2066股份为第一大股东国投上海持有1386股份位列第二两大股东持股彰显公司在国产半导体产业链重要位置此外国内刻蚀龙头企业中微公司持有840股份代工龙头中芯国际通过子公司也间接持有公司股份有望为公司在产品研发和业务拓展等方面带来协同效应参股控股方面公司共有三家子公司其中拓荆北京主要为华北区提供高端薄膜装备研发设备供应等服务拓荆上海拟作为ALD设备研发与产业化项目实施主体开展国际国内技术交流合作拓荆海宁作为高端半导体新兴工艺设备研发与生产制造中心图表9拓荆科技股份股权结构截至2023年1月3日国家集成电路中芯国际基金1001973中芯晶圆吕光泉3974483未确招商国中嘉润苏中认持资管中投微兴扬州车有人员工科上公君嘉聚国证券战略仪海司励禾源华专用配售账户计划1986138684554493237142128257206拓荆科技股份有限公司10010055拓荆北京尚未开展经营拓荆上海拓荆键科海宁华北产线高端薄膜装募投项目ALD设备高端半导体新兴工艺备研发及供应零部研发与产业化项目设备研发与生产制造件备货实施主体资料来源拓荆科技招股说明书Wind华泰研究图表10大股东解禁时间表股份数量万股解禁数量占比占解禁前占解禁后解禁日期解禁前流通股解禁数量解禁后流通股流通股流通股占总股本上市股份类型剩余限售股数20254216964885683001264788816044934493首发原股东限售股份00020244226870029486696488138136075首发战略配售股份56830020234202759024110996870021490059843250首发原股东限售股份首发577786战略配售股份2022102026170814195275902542514112首发一股股份首发机构配988886售股份2022420000261708261708--100002069首发一股股份首发机构配1003080售股份资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11拓荆科技688072CH研发团队董事长领衔公司核心技术研发团队实力背景雄厚公司核心技术团队由董事长吕光泉董事姜谦等7位核心技术人员组成均有资深半导体行业从业经验其中多位有在美国诺发德国爱思强英特尔应用材料泛林半导体等国际一线半导体公司工作经历同时核心成员近两年内均未发生重大变化稳定的核心团队为公司产品优化推进技术更新提供牢固基础经过十余年发展公司现已形成一支以国际技术专家为带头人以国内技术骨干为基础研发经验和产线调试经验丰富的研发团队截至22年6月30日公司有296名研发人员较上年同比增长8049占员工总数4372包括海外技术专家及高端技术人才十余人图表11拓荆科技核心技术人员履历姓名职务学历履历吕光泉董事长美国加州大学圣地亚哥分校博士曾任职于美国科学基金会尖端电子材料研究中心美国诺发德国爱思强公司姜谦董事美国布兰迪斯大学博士曾任职或就读于麻省理工学院英特尔公司美国诺发欣欣科技沈阳田晓明总经理美国东北大学电子工程学硕士新加坡南洋理曾任职或就读于江西景光电子有限公司美国东北大学美国CodiSemiconductorInc泛林工大学工商管理硕士半导体尼康精机上海有限公司张孝勇副总经理美国马里兰大学化学工程博士曾就职于美国诺发在PECVD及ALD产品部历任工艺开发工程师资深工艺开发工程师超低介电质工艺开发经理资深重要客户经理周坚副总经理美国德克萨斯AM大学电气工程硕士曾先后任职或就读于江西邮电科研所美国德克萨斯AM大学NonometricsIncMattsonTechnologyIncNonometricsIncEcovoltzInc睿励科学仪器上海有限公司叶五毛监事会主席加州大学伯克利分校博士曾任职于NashuaComputerProductsWesternDigitalSantaClaraCA美国诺发NegevTechIncHitachiHigh-TechnologiesAmericaHoneywellInternational宁建平产品部总监贵州大学硕士2010年7月开始任职于公司及子公司拓荆键科历任产品部部长研发部总监等职现任公司大连理工大学博士在读产品部总监资料来源拓荆科技招股说明书华泰研究产业链位置身处半导体支撑性产业行业壁垒高公司所生产薄膜沉积设备与光刻设备刻蚀设备并称集成电路前道生产工艺的三大核心设备是半导体产业的重要支撑基础半导体设备作为晶圆代工和封装测试的核心生产工具行业具有很高技术壁垒市场壁垒和客户认知壁垒不仅需要在研发环节持续加大研发投入以实现技术创新同时还需要积极响应客户需求只有通过下游客户严格验证才能建立正式合作关系基于半导体设备的行业特点公司采取直销为主的销售模式主要通过与潜在客户商务谈判招投标等方式获取客户订单并根据客户的差异化需求和采购意向进行定制化设计及生产制造通过多年技术和客户累积公司已与中芯国际华虹集团长江存储等国内半导体企业形成稳定合作有望充分受益国产化加速带来的市场红利图表12拓荆科技所处产业链位置资料来源拓荆科技招股说明书华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12拓荆科技688072CH营业收入增长稳健归母净利润扭亏为盈营收方面2021年公司抓住下游晶圆厂大力扩产良机成功导入多家客户全年实现营业收入758亿元同比增长73992018-2021年复合增速达12056成长迅速具体产品来看PECVD仍为公司营收主要贡献来源2021年占比达8911随公司ALDSACVD逐渐发力其占比有下降趋势盈利方面2021年公司实现归母净利润6849万元首次扭亏为盈但扣非归母净利润仍-8200万元主要系公司前期研发投入较高所致从毛利率来看公司毛利率稳中有升受益于产品结构优化2021年毛利率达4401公司ALDSACVD设备毛利率显著高于PECVD且前期客户导入时毛利率低于稳定出量阶段因此随公司ALDSACVD产品占比进一步扩大公司毛利率有望继续提升图表13拓荆科技单季度营业收入及增速图表14拓荆科技营收拆分按产品百万元营业收入YoYPECVDALDSACVD其他业务5007001004506004008035050030040060250986030096018911892620040731915020010020100500003Q214Q211Q222Q223Q2220182019202020211H2022资料来源Wind华泰研究资料来源拓荆科技招股说明书华泰研究图表15拓荆科技单季度归母净利润扣非归母净利润图表16拓荆科技分产品毛利率百万元主营业务毛利率PECVD归母净利润扣非归母净利润150100ALDSACVD801006040502000-2050-40100-603Q214Q211Q222Q223Q222018201920202021资料来源Wind华泰研究资料来源拓荆科技招股说明书华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13拓荆科技688072CH国产替代加速中国半导体设备行业发展看好国产化长逻辑SEMI预计2023年全球半导体设备市场规模同比下滑16至912亿美元而2024年恢复成长176至10716亿美元半导体设备行业的核心增长驱动力是下游晶圆厂的资本开支由于半导体行业的强周期属性晶圆厂的扩产节奏及资本开支同样也呈现较强的周期性特征带动半导体设备行业呈现一定的周期性近年来随着先进制程投资比例逐步加大以及本地建厂的趋势兴起全球半导体设备市场的周期性有所减弱呈现波动上行的趋势在经历了2020-21年高昂的资本开支后SEMI预计2022年全球半导体设备市场规模仍有望同比增长59至1085亿美元但受下游需求及宏观经济转弱影响半导体自2H22进入下行周期台积电美光等半导体制造商宣布削减2023年资本开支SEMI预计2023年全球半导体设备市场规模将同比减少160至912亿美元而2024年恢复成长176至10716亿美元图表17全球半导体设备市场规模2023年主要全球半导体设备销售额半导体设备销售额同比增速右代工厂及存储厂下修资十亿美元2020年后本开支2016-2018数据中全球半导体1202007-2011智能手机2002011-2015全球经济出现疲心与智能手机对存进入上行周需求爆发寸晶圆12软智能手机销量增速出现下储器需求增加期资本开厂产能扩张滑2019行业短暂进支大幅提升年互联网泡沫破裂产能过剩导致两年倒入下行周期1995-2000手机和通讯带动半20001987-19956寸晶圆开始替代4退年起寸晶圆带动新一轮扩产潮导体需求提升8寸晶圆开始替200412寸晶圆PC与家电为主要需求代6寸晶圆迎来扩产期驱动力10015080100605040020-500-100198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E强周期性波动上行资料来源GartnerSEMI华泰研究根据Gartner数据综合晶圆前后道加工以及封测设备来看全球半导体设备市场中北美和日本则处于绝对的优势地位就晶圆处理设备而言美国公司实力非常强劲在2021年全球半导体设备供应商前10名中美国公司占4席分别为AMATLamResearchKLATeradyne市占率为2401608036排名1457日本公司在电子束描画设备涂布显影设备清洗设备氧化炉减压CVD设备等重要前端设备以划片机为代表的重要后道封装设备和以探针器为代表的重要测试设备环节竞争力强劲21年全球半导体设备供应商前10名中日本公司占4席分别为TELAdvantestScreenHitachi市占率为170383524排名36810中国半导体设备公司并未上榜免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14拓荆科技688072CH图表182021年半导体制造设备产业链地图硅片表面清洗氧化涂光刻胶光刻显影蚀刻硅抛光片硅外延片SOI清洗设备热处理氧化扩散光刻胶光刻设备显影设备刻蚀设备晶片过程控制清洗设备2021全球市场空间42亿热处理氧化扩散设备2021全光刻设备2021全球市场涂光显影设备2021全刻蚀设备2021全球市场空美元球市场空间20亿美元空间231亿美元球市场空间34亿美间200亿美元过程控制设备元SCREEN盛美上海688082LamResearchTELAMATAMAT屹唐股份待上市ASML上海微电子TELSEMSSCREENTELCHVECO北方华创002371Nikon未上市屹唐股份待上市过程控制设备2021全球市SEMES北方华创002371CHCanon芯源微北方华创002371CH场空间93亿美元LamResearchCH688037中微公司688012CH至纯科技603690CHKLAAMATHitachiCH上海睿励未上市金属溅射化学机械抛光原子层沉积气相沉积离子注入光刻胶去除中科飞测待上市靶材CMP设备电子气体CVDPVD离子注入设备去胶设备CMP设备2021全球市场空间CVD2021年全球市场空间135亿美元离子注入设备2021全去胶设备2021全球市场空28亿美元AMATLamResearchTEL球市场空间22亿美间7亿美元元PSK屹唐股份待上市EBARA华海清科688120CH北方华创002371CH拓荆科技688072CHAMATHitachi北方华创002371AMAT烁科精微未上市万业企业SMIT600641CHTESCHPVD2021年全球市场空间36亿美元AxcelisLamResearchAMATEvatecUVACULVAC北方华创002371CH资料来源GartnerSEMI华泰研究受全球通货膨胀及经济不确定性影响全球半导体市场景气持续下行众半导体头部厂商大幅削减22及23年资本开支其中根据各公司Q3业绩会台积电再度下修资本开支至360亿美元前值为400亿美元英特尔下调本年度资本开支至250亿美元前值为270亿美元并计划到2025年累计减少100亿美元资本开支SK海力士预计2023年下调资本开支50以上前值为1520万亿韩元美光预估2023年全年资本支出约80亿美元同比下滑超30其中晶圆制造设备投资将减少50LAM预测全球半导体重资产企业WFE2023年将由950亿美元下滑21至750亿美元供应链安全催化产能区域化利好上游本土设备厂商近年来受到中美贸易摩擦影响供应链安全问题日益凸显中国系统厂商和本土设计厂纷纷转向本土代工厂为其带来庞大市场需求因此不同于全球半导体资本开支放缓趋势本土晶圆厂产能仍持续扩张我们预计2023年中国内资晶圆厂合计产能折合8寸有望增长21受下行周期及美对华出口管制影响中国大陆23年资本开支或下滑根据各公司公开披露数据国内内资晶圆厂IDM存储厂2022年资本开支有望从2021年的198亿美元提升至269亿美元同比增长36较2021年同比增速提升35pct在2023年根据中芯国际及华虹业绩说明会中芯国际仍保持相同资本开支强度华虹因周期下行原因略有下滑同时由于美国出口管制影响长江存储自主技术进展与量产能力将受阻碍并可能推迟部分产线的建设我们预测2023年中国大陆地区半导体设备资本开支下滑315但仍有望接近200亿美元2024年同比提升325免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15拓荆科技688072CH图表1922-23年中国内资晶圆厂整体持续扩张等效8英寸图表20中国内资晶圆厂IDM存储厂2015-2024E资本开支kwpm内资晶圆厂合计产能折合8寸百万美元同比右轴80003530000中国大陆内资晶圆厂资本开支YOY1007000302500080600060252000050004020150004000201530001000001020005000-20100050-4000201620172018201920202021201820192020202120222023E20152023E2024E2022E资料来源各公司公告华泰研究预测资料来源各公司公告华泰研究预测看好未来设备行业国产化率持续提升本土半导体设备公司已进入多个细分领域但国产替代仍处于早期当前重要的本土半导体设备公司涵盖产品已涵盖半导体全产业链包括清洗设备盛美上海北方华创至纯科技氧化设备屹唐股份北方华创光刻设备上海微涂光显影设备芯源微刻蚀设备屹唐股份北方华创中微公司去胶设备屹唐股份北方华创离子注入设备万业企业CMP设备华海清科过程控制设备上海睿励中科飞测等根据我们的测算21年中国已上市A股的半导体设备公司营收规模约为32亿美元约占中国半导体设备销售额的12当前半导体设备国产化率较低国产替代空间广阔由于半导体设备行业本身的商业模式行业龙头通常会拥有较强的规模效应及用户粘性故设备各细分赛道市场集中度较高且大多被国际龙头垄断干法刻蚀清洗去胶设备等均已实现较高比例国产设备采用率且在2020-2022年维持较高水平CMP薄膜沉积量测等设备2022年国产设备采用率均有提高国内在尚未获得突破的设备主要为光刻设备另外28nm及以下薄膜沉积刻蚀量测检测离子注入和涂胶显影等环节中国产设备仅覆盖环节的几个步骤目前尚未完成整个环节的覆盖图表21各半导体制造设备招标国产化率情况202250454035302520151050干法去胶机清洗设备抛光设备刻蚀设备炉管设备后道检测设备沉积设备涂胶显影机前道检测设备离子注入机光刻机资料来源中国国际招标网华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16拓荆科技688072CH薄膜沉积设备市场制造技术升级驱动行业长期稳步增长薄膜沉积设备长期增长稳健2025年市场规模有望突破340亿美元薄膜沉积是指在硅片衬底上沉积一层待处理的薄膜材料所沉积薄膜材料可以是二氧化硅氮化硅多晶硅等非金属以及铜等金属薄膜沉积设备主要负责各个步骤当中的介质层与金属层的沉积受益下游晶圆厂持续扩产全球薄膜沉积设备长期稳健增长根据Gartner统计2021年全球薄膜沉积设备市场规模达190亿美元2025年有望突破340亿美元2021-2025年CAGR达157从设备的工艺类别来看PECVD占比达33位列第一溅射PVD和ALD分别以19和11位列第二第三而SACVD属于新兴设备类型占比较小归于其他薄膜沉积设备类下图表22全球薄膜沉积设备市场规模图表232021年各类薄膜沉积设备市场规模占比十亿美元市场规模同比增速非管式LPCVD其他薄膜沉积设备1164025MOCVD管式CVD3542012302515电镀4201510PECVD3310溅射PVD519500ALD201720182019202020212022E2023E2024E2025E11资料来源Gartner华泰研究资料来源Gartner华泰研究薄膜沉积设备的主流工艺包括CVD化学气相沉积设备PVD物理气相沉积设备电镀设备和ALD原子层沉积设备1化学气相沉积设备CVD主要用于制备高纯高性能固体薄膜在典型的CVD工艺过程中把一种或多种蒸汽原子或分子引入腔室中在外部能量作用下发生化学反应并在衬底表面形成需要的薄膜由于CVD技术具有成膜范围广重现性好等优点被广泛用于多种不同形态的成膜根据反应类型和压力的不同CVD设备可以分为PECVDLPCVDAPCVDSACVD等相比传统的CVD设备PECVD设备在相对较低的反应温度下形成高致密度高性能薄膜不破坏已有薄膜和已形成的底层电路实现更快的薄膜沉积速度推动了IC制造技术从亚微米发展到90nm2物理气相沉积设备PVD在真空条件下通过先将材料源固体或液体表面气化成气态原子分子或部分电离成离子并通过低压气体或等离子体过程在基体表面沉积具有某种特殊功能的薄膜的技术PVD镀膜技术主要分为三类真空蒸发镀膜真空溅射镀和真空离子镀膜对应于PVD技术的三个分类相应的真空镀膜设备就有真空蒸发镀膜机真空溅射镀膜机和真空离子镀膜机这三种主流仍为溅射法此应用下形成的薄膜附着力较强薄膜质量较好应用范围广蒸镀以及离子镀方法应用较少3原子层沉积设备ALD隶属于CVD的一种在镀膜过程中两种或更多的化学气相前驱体依次在基底表面发生化学反应从而产生固态的薄膜依据反应原理可进一步分为PEALD和ThermalALD两种PEALD是通过等离子体离解反应气体提供反应所需的活性基团的技术主要沉积介质薄膜用于SADP工艺和STI工艺ThermalALD是一种通过加热的方法来为薄膜沉积过程的化学吸附提供活化能的技术主要沉积金属化合物薄膜用于HKMG工艺免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17拓荆科技688072CH图表24薄膜沉积主流工艺设备对比资料来源拓荆科技招股说明书华泰研究本土晶圆厂扩产情绪高企助力2025年国内薄膜沉积设备市场突破85亿美元全球缺芯大背景下我国本土晶圆厂扩产情绪高企产能扩张速度显著高于其他国家地区据ICInsights数据估计2022年至2026年我国大陆将新增25座12英寸晶圆厂总规划月产能合计超160万片为国内薄膜沉积设备市场带来广阔需求空间根据Gartner统计2021年全球薄膜沉积设备市场规模约为190亿美元我们根据国内薄膜沉积设备占比30计算2021年我国薄膜沉积设备市场规模为57亿美元预计到2025年市场规模将突破100亿美元对应CAGR为15国产替代加速背景下本土晶圆厂国产设备使用率大幅提升国内薄膜沉积设备厂商有望充分受益有望迎来快速增长期图表25中国薄膜沉积设备市场规模图表26中国大陆地区12英寸晶圆厂增量预测座座十亿美元市场规模同比增速原12英寸晶圆厂投产数量当前新增投产数量6012355010305254048520305661534342013910346292310142025191389000201720182019202020212022E2023E2024E2025E201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E资料来源MaximizeMarketResearch华泰研究资料来源ICInsights华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18拓荆科技688072CH从市场竞争格局来看薄膜沉积设备行业呈现出高度垄断的竞争局面整体来看行业基本由AMATASMLLamResearchTEL等国际巨头垄断CVD设备而言全球AMATLAMTEL三足鼎立合计占据市场70份额国内主要企业为拓荆科技北方华创PVD设备方面AMAT一家独大占据全球87的市场份额国内北方华创正逐步开启国产化之路ALD设备方面ASMTEL寡头垄断市场合计占据75市场份额国内设备厂商拓荆科技北方华创盛美上海均有布局但占比较小按2021年的收入占比大致推算目前国内企业的半导体薄膜设备市占率不足10存在广阔提升空间考虑半导体设备板块国产替代加速我们预计国产半导体设备厂商市占率有望迎来快速提升期图表27CVDPVDALD设备市场占比2021ACVD设备市场占比PVD设备市场占比ALD设备市场占比其他30其他ASM1346AMAT28TEL29Lam25AMATTEL其他178725资料来源Gartner华泰研究先进制程产品结构复杂化等技术升级长期驱动薄膜沉积设备需求增长1集成电路制造线宽缩小带来薄膜沉积使用次数显著增加设备需求提升为提高元器件集成度集成电路制造线宽逐渐缩小在实现相同芯片制造产能情况下薄膜沉积需被多次重复使用以适应更小线宽对比中芯国际180nm8寸晶圆产线与90nm12寸晶圆产线先进制程工艺提升带来薄膜沉积设备需求量的大幅提升据Gartner数据2019年14nm节点以下的设备投资占比已达363预计2024年14nm以下先进制程的设备投资占比将升至552其中7nm以下设备投资占比将提升至343随制程工艺不断进步薄膜沉积设备需求或将不断增加图表28不同制程逻辑芯片产线薄膜沉积设备需求量晶圆产线设备种类所需设备数量台万片月产能中芯国际180nm8寸晶圆产线CVD99PVD48中芯国际90nm12寸晶圆产线CVD42PVD24资料来源拓荆科技招股说明书华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19拓荆科技688072CH2立体化产品结构下结构复杂化带动薄膜沉积设备需求提升在Flash存储器领域主流制造工艺正逐步由2DNAND向3DNAND结构发展据Yole数据2019年3DNAND渗透率已达到76预计2025年3D渗透率将达到975同时3DNAND堆叠层数也在不断增加已从3264层量产发展到128196层Yole预测2024年192层及以上将占据主导地位由于每层均需要经过薄膜沉积工艺步骤因而催生出更多设备需求据东京电子披露薄膜沉积设备占FLASH芯片产线资本开支比例从2D时代的18增长至3D时代的26随3DNAND制造技术不断精进及堆叠层数增加对薄膜沉积设备需求将逐步增长图表292DNAND与3DNAND结构图图表303DNAND层数不断增加资料来源SEMI华泰研究资料来源Yole华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20