研究报告全文：2023年02月20日公司深度分析中国黄金600916SH证券研究报告黄金珠宝央企龙头深耕主业稳发展珠宝首饰及钟表多元布局迎新机投资评级买入-A首次评级6个月目标价1685元黄金珠宝央企龙头全产业链协同发展股价2023-02-171230元中国黄金为我国实物黄金消费和投资领域龙头通过投资金条打开市场央企混改注入活力实控人为国资委第一大股东为中国黄金集交易数据团核心管理层多来自集团内部经营管理稳定性强疫情扰动下营总市值百万元2066400收有所波动归母净利润稳步提升2022年前三季度公司营收和净流通市值百万元1011244利润分别为3569亿元-3361亿元100费用端控制良好总股本百万股168000平均存货周转率高于同业水平流通股本百万股8221512个月价格区间10161705元黄金珠宝景气度提升培育钻石前景广阔我国大陆珠宝消费市场规模稳步增长2022年达到8159亿元68股价表现黄金品类占比最高为583黄金珠宝消费角度疫后需求有望回补中国黄金沪深300古法金成为拉动行业增长的主要动力投资保值角度金价上行促进消22费带动加盟商补货和毛利率上涨黄金回购市场空间大渠道分散122缺乏统一标准体系培育钻石性价比优势突出品牌入场加速需求-8释放-18-282022-022022-062022-102023-01深耕主业拓展高附加值产品多措并举推进渠道扩张资料来源Wind资讯产品品牌端积极优化产品结构拓展高附加值产品立足工艺提升幅1M3M12M升和市场消费热潮明确产品创新策略实施产品差异化战略跨界相对收益-23-3902合作打造品牌特色多维宣传品牌核心价值深化品牌认知度渠道绝对收益-4817-126端直销经销同步发力夯实渠道占领市场直销模式下直营大王朔分析师客户银行渠道稳步扩张电商渠道加快图文和直播电商双转型经SAC执业证书编号S1450522030005销模式下加速渠道下沉加盟体系稳步扩张wangshuo2essencecomcn夏心怡联系人xiaxy5essencecomcn开辟新增长曲线拓展精炼回购业务进军培育钻石纵向拓展精炼回购业务实现全产业链闭环横向进军培育钻石相关报告领域丰富品类分散经营风险计划利用自身品牌认知度现有众多门店及原天然钻石业务占比较小等独特优势全面布局上下游对于上游拟通过兼并重组方式布局HPHT工厂同时也不排除和CVD法工厂的合作对于下游拟先布局电商渠道再逐步渗透线下门店目前已发布公告设立培育钻石新材料推广事业部并对具体职能做出规划投资建议买入-A投资评级我们预计2022-2024年公司营业收入分别为514462147163亿元同比13208153归母净利润分本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司深度分析中国黄金别为89113139亿元同比126265230参考同行业可比公司估值由于公司作为黄金珠宝行业央企龙头实控人为国资委具备全产业链一体化优势品牌力突出渠道布局丰富且进军培育钻石行业前景广阔因此享有一定估值溢价给予中国黄金2023年25xPE对应6个月目标价1685元风险提示宏观经济下行风险市场竞争加剧风险门店拓展不及预期的风险培育钻石业务不及预期的风险TableFinance1百万元2020A2021A2022E2023E2024E主营收入337876507577514365621430716335净利润5002794489491132413931每股收益元030047053067083每股净资产元309390425461507盈利和估值2020A2021A2022E2023E2024E市盈率倍446281249197160市净率倍4334312926净利润率1516171819净资产收益率96121125146163股息收益率1218142427ROIC327473545360327数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司深度分析中国黄金内容目录1中国黄金黄金珠宝央企龙头全产业链协同发展511发展历程投资金条打开市场央企混改注入活力512股权结构实控人为国资委经营管理稳定性强513经营情况净利润稳步增长多品类多渠道同步发力62黄金珠宝景气度提升培育钻石前景广阔921珠宝消费市场稳步增长黄金占主导地位922黄金珠宝消费和投资保值双重属性推动行业景气度提升9221消费属性疫后需求有望回补古法金成为拉动行业增长的主要动力9222投资属性金价上行促进消费带动加盟商补货和毛利率上涨11223黄金回购空间大渠道分散缺乏统一标准体系1323培育钻石性价比优势突出品牌入场加速需求释放143深耕主业拓展高附加值产品多措并举推进渠道扩张1731丰富优化产品结构跨界合作打造品牌特色1732直销经销同步发力多点开花夯实渠道布局204开辟新增长曲线拓展精炼回购业务进军培育钻石2141拓展精炼回购业务纵向延伸产业链2142布局培育钻石赛道横向拓宽新品类225盈利预测与投资建议2451盈利预测2452投资建议246风险提示26图表目录图1中国黄金发展历程5图2中国黄金股权结构截至2022Q36图32017-2022Q3公司营收及增速7图42017-2022Q3公司归母净利润及增速7图52017-2022H1公司分产品结构营业收入7图62017-2021公司分渠道营业收入7图72022年前三季度分地区营收7图82017-2022Q3公司毛利率及净利率8图9公司毛利率低于同行水平8图102017-2022Q3公司费用率水平8图11公司销售费用率低于同行水平8图12公司存货周转率高于行业水平单位次年8图132013-2022我国大陆珠宝市场规模及增速9图142021年我国珠宝市场消费结构9图152010-2022年我国黄金总消费量9图162010-2022年我国黄金不同用途消费量吨9图172020我国不同工艺金饰消费量占比单位吨10图182019-2020我国不同工艺金饰销售收入亿元10图19不同消费场景对珠宝零售商收入的贡献11图20不同首饰类别在主要消费场景中的销售额占比11图21限额以上金银珠宝企业当月零售额及增速11本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司深度分析中国黄金图22兔年春节期间黄金销售火热11图23伦敦现货黄金价格美元盎司12图24上海金交所Au9999现货收盘价元克12图25金价波动对黄金消费的影响12图26中国黄金的黄金租赁业务流程13图27全球回收黄金供给量及在总供给量中占比13图28培育钻石价格占天然钻石价格比例逐渐减小14图29培育钻石定制款粉钻与天然钻石黄钻价格对比14图30非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机15图31城镇居民人均可支配收入累计值及同比增速15图32居民储蓄意愿明显上升而消费意愿下滑15图33美国天然钻石和培育钻石销量变化趋势15图34同品级培育钻石和天然钻石的终端毛利率对比16图35小白光线下门店16图36国内外珠宝零售商陆续布局培育钻石16图37美国消费者对培育钻石认知度提高17图38央视财经关于培育钻石销售火热的报道17图392017-2020H1公司黄金产品各细分品类收入占比18图402017-2022H1K金珠宝收入及增速18图41中国黄金投资金条18图42中国黄金承福金系列产品18图43公司和故宫博物院合作运营金银器馆18图44公司推出国宝金和古法福字金锭18图45独家冠名CCTV-4传奇中国节系列节目20图46中国黄金推出全新广告篇发光的金子20图472017-2022Q3公司直营店数量20图48中国黄金丽江文创金条20图492017-2021年公司电商渠道收入及增速21图50中国黄金和芙蓉区政府打造中国黄金街21图512017-2022Q3公司加盟店数量21图52公司形成三种加盟体系21图53中国黄金获得上金所标准金锭交易资格22图54中国黄金昆明贵金属回购店22图55中国黄金回收平台小程序上线运营22图56中国黄金回收业务流程22表1中国黄金高管团队履历6表2不同工艺的黄金首饰对比10表3国内黄金回购主要渠道14表4主要珠宝品牌业绩与渠道规模对比17表5中国黄金形成多元化品牌矩阵19表6中国黄金设立培育钻石新材料推广事业部23表7中国黄金2019-2024E盈利预测单位百万元24表8可比公司估值截至2023年2月16日25本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司深度分析中国黄金1中国黄金黄金珠宝央企龙头全产业链协同发展11发展历程投资金条打开市场央企混改注入活力实物黄金消费和投资领域龙头混改注入新活力中国黄金是中国黄金集团有限公司的控股子公司目前已形成以中国黄金为母品牌珍如金和珍尚银为子品牌多品牌并举集设计加工批发零售服务于一体多销售渠道并行的黄金珠宝全产业链综合体其发展历程可分为三个阶段1初创阶段2006-2009年2006年公司始建前身为中金黄金投资有限公司同年中国黄金投资金条正式亮相2008年率先推出99999至纯金2009年中国黄金投资金条被中国黄金协会授予中国黄金第一品牌投资金条2品牌建设阶段2010-2016年2010年中国黄金集团黄金珠宝有限公司整合成立除主品牌外此后分别于2012年和2014年推出高端首饰品牌珍如金和快时尚首饰品牌珍尚银形成多元化品牌矩阵2015年中国黄金被中国珠宝玉石首饰行业协会授予中国黄金珠宝玉石首饰行业零售业十大品牌3改革阶段2017年至今2017年公司成为国家第二批混合所有制改革试点单位通过增资扩股成功引进了包括中信证券京东兴业银行中融信托建信信托越秀产投和浚源资本在内的多元化外部投资者协同互补为公司发展注入新活力2018年公司入选国企改革双百行动企业名单2021年公司成功在上交所上市图1中国黄金发展历程资料来源公司官网安信证券研究中心12股权结构实控人为国资委经营管理稳定性强实控人为国资委多元股东结构充分赋能公司实际控制人为国务院国资委截至2022Q3第一大股东中国黄金集团通过直接和间接持股的方式合计持有公司股份4116的股份中国黄金集团集地质勘探矿山开采选矿冶炼产品精炼加工销售科研开发和工程设计建设于一体下设中金黄金等多个子公司布局不同业务板块在其控股下公司能够充分享受产业链一体化优势由中金珠宝省级加盟商组建的产业投资合伙平台彩凤金鑫持股846为第二大股东作为公司员工持股平台泉州君融泉州东创和泉州玮业合计持有536股份本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5公司深度分析中国黄金图2中国黄金股权结构截至2022Q3资料来源公司公告安信证券研究中心核心管理层多来自集团内部人员结构稳定公司高管层黄金珠宝行业经验丰富且其职位变迁大多在中国黄金集团内部进行人员结构稳定经营管理稳定性强其中董事长陈雄伟在黄金珠宝行业积累了约40年的从业经验自2012年起任中国黄金协会副会长中国珠宝玉石首饰行业协会副会长表1中国黄金高管团队履历姓名职务出生年份工作经历研究生学历高级黄金投资分析师工程师中国珠宝玉石首饰行业协会中国改革开放40周年陈雄伟党委书记董事长1961珠宝行业领军人物2018年至今任中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司党委书记董事长中国黄金协会副会长中国珠宝玉石首饰行业协会副会长研究生学历2018年至今任中国黄金集团有限公司资产财务部总经理中国黄金集团黄金珠宝魏浩水董事总会计师1966股份有限公司董事本科学历高级工程师曾任北京工业信息中心工程师等2018年至今任中国黄金集团黄金珠李晓东董事副总经理1967宝股份有限公司副总经理董事刘炜明总经理1985研究生学历2018年至今任中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司副总经理研究生学历高级黄金投资分析师2018年至今任中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司董事会陈军董事会秘书副总经理1977秘书综合办公室主任成长副总经理1978本科学历高级黄金投资分析师2018年至今任中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司副总经理资料来源公司招股书安信证券研究中心13经营情况净利润稳步增长多品类多渠道同步发力疫情扰动下营收有所波动归母净利润稳步提升收入端来看2017-2021年公司营收从2825亿元增长至5076亿元CAGR达到158其中1920年受大客户渠道采购金条数量减少和疫情影响收入下滑2021年终端市场黄金销量大幅增长带动业绩反弹利润端来看2017-2021年公司归母净利润从30亿元增长至79亿元CAGR达到2772022年前三季度门店经营受到多地疫情扰动影响公司实现营业收入3569亿元-33实现归母净利润61亿元100本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6公司深度分析中国黄金图32017-2022Q3公司营收及增速图42017-2022Q3公司归母净利润及增速营业收入亿元YOY归母净利润亿元YOY6006010705005060408400503064030020104302002002100-10100-2000资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心聚焦投资金条和黄金首饰经销和直销同步发力从产品结构来看黄金产品为公司主要收入来源收入占比维持在97以上其中细分品类包括传统优势产品金条近年大幅增长的黄金首饰以及占比较小的黄金制品K金产品稳步扩张但规模仍较小2022H1收入达到43亿元188就销售渠道而言公司直销和经销模式均衡发展2021年公司直销经销收入分别占比595403直销模式下直营店大客户银行和电商等多种渠道共同发展经销模式下加大加盟店拓展力度在省级服务中心带领下重点提高店面数量截至2022Q3直营店加盟店数量分别达到105家3427家从地区分布来看华东华北地区2022年前三季度贡献收入分别达到5020图52017-2022H1公司分产品结构营业收入图62017-2021公司分渠道营业收入黄金产品K金珠宝类产品品牌使用费直销模式占比经销模式占比管理服务费其他业务100100300803540149519911160982409799997098996559985149969720950201720182019202020212022H120172018201920202021资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心图72022年前三季度分地区营收西北地区西南地区东北地区745华北地区华中地区208华南地区6华东地区50资料来源公司公告安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7公司深度分析中国黄金盈利能力整体上行费用端控制良好由于公司黄金产品收入占比高达97以上且其中附加值低的金条收入占比较大故毛利率低于同行水平2021年受投资金条和回购金体量增大影响毛利率下降至31而随着公司K金珠宝的发展以及高附加值产品的推出盈利能力有望持续提高费用端公司费用管控良好销售费用率维持在1左右并处于行业较低水平管理费用率下降的同时加大研发投入提升产品力因此净利率总体呈现稳步上升的态势此外公司近5年的平均存货周转率在122次年高于同业水平图82017-2022Q3公司毛利率及净利率图9公司毛利率低于同行水平毛利率净利率中国黄金周大福周大生651老凤祥潮宏基迪阿股份4453880334283160315161740211091212000资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心图102017-2022Q3公司费用率水平图11公司销售费用率低于同行水平销售费用率管理费用率中国黄金周大福周大生研发费用率财务费用率老凤祥潮宏基迪阿股份5012401008300620040210000资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心图12公司存货周转率高于行业水平单位次年201720182019202020212022Q1-3181614121086420中国黄金周大福周大生老凤祥潮宏基迪阿股份资料来源公司公告安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8公司深度分析中国黄金2黄金珠宝景气度提升培育钻石前景广阔21珠宝消费市场稳步增长黄金占主导地位我国珠宝消费市场规模稳步增长黄金占比最高根据欧睿数据2022年我国大陆地区珠宝市场规模达到8159亿元68疫情背景下保持稳健增长据中宝协统计2021年各细分品类中黄金占比最高达到583其次为钻石和翡翠均分别占比139图132013-2022我国大陆珠宝市场规模及增速图142021年我国珠宝市场消费结构中国大陆珠宝市场规模亿元yoy黄金钻石翡翠彩色宝石1000025和田玉珍珠铂金及白银其他8159764220221420800069887073652764706073613415395605567444600010540000-51392000-105830-15139资料来源欧睿安信证券研究中心资料来源中宝协安信证券研究中心黄金消费总量保持高位黄金首饰为主要用途在古代黄金是富贵的象征传统习俗中结婚四金五金象征着传承加上投资的独特属性国人对于黄金偏好由来已久随着市场管制放宽规模扩容产品多样化黄金消费规模处于高位2013年在黄金价格大幅下跌和抢金潮的带动下全国黄金消费量首次突破1000吨2021年疫情趋稳后黄金需求反弹总消费量为11209吨3652022年受国内疫情多点散发影响黄金消费量同比略有下滑分不同用途来看黄金首饰为主要消费用途占比保持在6070其次为金条及金币图152010-2022年我国黄金总消费量图162010-2022年我国黄金不同用途消费量吨我国黄金总消费量吨yoy黄金首饰工业及其他用金金条及金币14005014001200401200100030100020800800106006000400-10400200-202000-300资料来源中国黄金协会安信证券研究中心资料来源中国黄金协会安信证券研究中心22黄金珠宝消费和投资保值双重属性推动行业景气度提升221消费属性疫后需求有望回补古法金成为拉动行业增长的主要动力工艺技术创新国风国潮兴起随着消费者愈发关注产品的工艺与设计珠宝企业对金饰加工工艺不断创新对产品进行迭代升级根据中宝协在不同类型的金饰中2020年销售额占比最高仍为普货黄金占总额515G黄金3D5D黄金等硬足金凭借小轻新的特点本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9公司深度分析中国黄金深受欢迎并具备更高的附加值20年销售额占比10同比增长109古法金将传统錾金浮雕镂刻等手工工艺与现代机械加工相结合具备高克重高文化附加值高客单价的特点在国潮文化发展大国文化输出的背景下古法金逆势增长20年销售额占比16同比增长670成为拉动行业增长的主要动力表2不同工艺的黄金首饰对比品类含金量工艺特点产品示例18K金75现代电铸工艺造价低佩戴舒适色彩多变22K金916现代电铸工艺质地坚硬延展性强轻巧硬度高普通黄金4倍耐磨性3D硬足金999纳米电铸技术强造型轻巧可塑性强现代电铸工艺中添加硬集纯度硬度质感为一体颜色5G黄金999金粉绚丽古法铸型手工细金少有明显接头完整性强多采用古法金99手工修金磨砂工艺用金量足价格较高资料来源中国黄金协会国际珠宝网淘宝安信证券研究中心图172020我国不同工艺金饰消费量占比单位吨图182019-2020我国不同工艺金饰销售收入亿元普货黄金硬足金古法金20192020古法金25002212922319200016991500硬足金普货黄金100050341034801542715002903213250普货黄金硬足金古法金资料来源中宝协安信证券研究中心资料来源中宝协安信证券研究中心悦己主义引领下非婚场景金饰消费增长随着消费者经济独立性的提高以及消费观念的发展珠宝消费不再局限于婚嫁场景根据中国黄金报社世界黄金协会调查自戴场景贡献了珠宝零售商收入39而婚庆需求仅贡献19同时自戴场景中的金饰占比也高于其他场景本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10公司深度分析中国黄金图19不同消费场景对珠宝零售商收入的贡献图20不同首饰类别在主要消费场景中的销售额占比自戴婚庆需求情侣赠礼黄金钻石其他铂金父母长辈赠礼儿童赠礼其他情侣赠礼710婚庆需求3912父母长辈赠礼13自戴19020406080100资料来源中国黄金报社世界黄金协会安信证券研究中心资料来源中宝协安信证券研究中心注调研对象覆盖59座城市的近500家零售商数据收集于2022年7月末下图同疫后门店客流恢复婚庆需求释放珠宝消费有望回补由于珠宝相较于其他消费品具有材质稀缺客单价较高难以保真等特征线上渗透率有限因此在2022年多地疫情频发背景下受冲击较大1-12月限额以上黄金珠宝零售额同比-11随着全面放开政策落地门店经营及客流有望恢复同时延后的婚庆需求有望逐步释放带动黄金珠宝消费回补根据中国黄金协会数据显示今年春节至元宵节期间我国黄金消费量同比增长182根据京东报告兔年主题珠宝首饰销量同比增长超10倍图21限额以上金银珠宝企业当月零售额及增速图22兔年春节期间黄金销售火热350限额以上金银珠宝零售额当月值亿元150300当月同比增速250100200501501000500-502020-022020-052020-082020-112022-082022-112019-022019-052019-082019-112021-022021-052021-082021-112022-022022-05资料来源国家统计局安信证券研究中心资料来源中国黄金报安信证券研究中心222投资属性金价上行促进消费带动加盟商补货和毛利率上涨22年11月以来金价呈现上行趋势至23年1月底伦敦现货黄金上海金交所Au9999现货收盘价涨幅分别达到177虽然短期内金价略有回调但在未来经济数据或仍有压力国际形势不确定的背景下随着美联储加息进入后半程金价仍有上行动力而金价上行将促进终端黄金消费带动加盟商补货需求推动品牌商毛利率上涨本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11公司深度分析中国黄金图23伦敦现货黄金价格美元盎司图24上海金交所Au9999现货收盘价元克220050020004501800400160035014003001200250100019-0120-0121-0122-0123-0119-0120-0121-0122-0123-01资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心消费者角度基于黄金的投资保值属性我们认为终端黄金消费与金价波动存在一定相关性1金价短期内快速上涨抑制终端消费需求如2019Q3金价快速上涨珠宝消费疲软2金价缓慢稳定上行消费者普遍具有买涨不买跌的心理终端需求增长2010-2011金价持续上行社零珠宝增速处于高位3金价短期内快速下跌刺激消费需求如2013年金价大幅下跌引发抢金潮4金价持续稳定下行利空黄金消费2014-2015金价缓慢波动下行叠加抢金潮的透支黄金珠宝消费增速回落因此当前金价上行将强化黄金产品保值增值的预期刺激终端消费尤其是带动金条类产品销售图25金价波动对黄金消费的影响限额以上金银珠宝企业零售额当月同比增速上海金交所Au9999现货收盘价元克右轴100450804003506030040250202000150-201002010-012011-012012-012013-012014-072015-072016-072018-012019-012020-012021-012022-072010-072011-072012-072013-072014-012015-012016-012017-012017-072018-072019-072020-072021-072022-01-4050-600资料来源国家统计局上金所安信证券研究中心加盟商角度将享受金价上涨带来的账面价值提升同时销售的乐观预期将带动补货需求提升品牌商角度终端销售中黄金饰品的计价模式主要有按克计价售价当日金价单品克重手工费按件计价即一口价两种因此金价上涨将提高产品售价而成本在产销周期和对冲机制的存在下变化幅度相对较小因此金价上涨对毛利率也有提振作用以中国黄金为例公司采用存货于领用和发出时按加权平均法计价的成本结转方式因此在金价整体上涨时存货成本结转的上涨幅度低于终端销售产品价格上涨的幅度尤其是公司金条收入占比较高因金条加工费较少故毛利率受益程度更大同时公司通过开展黄金TD黄金租赁业务有效避免金价波动风险TD业务主要用于黄金原材料采购多头合约通常进行当日交割在个别市场波动时通过延期交易方式减轻采购资金压力锁定采购成本本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12公司深度分析中国黄金同时在自有库存量偏大时通过TD空头锁定存货市场价值有效避免黄金价格波动风险黄金租赁业务指公司与银行签订合同按照一定租赁利率从银行借入黄金原材料组织生产根据协议约定支付黄金租赁利息租借到期后公司购入黄金归还租赁黄金金价上涨下跌时分别产生负正的投资损益和公允价值变动损益并在金价上涨时采用分批次小批量归还方式减少损失图26中国黄金的黄金租赁业务流程资料来源公司招股书安信证券研究中心223黄金回购空间大渠道分散缺乏统一标准体系我国黄金消费需求居高位民间存金规模庞大回购市场空间广阔黄金回购是黄金供应的主要来源之一同时也是消费者投资变现的重要手段建国初期国家对黄金采用统收专营包括旧金回收在内的黄金交易全部由人民银行统一管理随着黄金市场的逐步开放人民银行将旧金回购的业务放开给一些信誉好的珠宝企业2001年正式取消对黄金的统购统配的管控体制黄金回购市场也逐渐升温根据世界黄金协会2022年前三季度全球回收黄金供给量8679吨22占总供给244中国黄金协会数据显示我国每年黄金回收业务规模达550吨以上约1500亿元交易额且有逐年递增趋势根据中国黄金网2022年国内黄金回收业务热度较高以工商银行为例Q1黄金回购业务量创下近10年来新高同比增长205图27全球回收黄金供给量及在总供给量中占比全球回收黄金供给吨回收黄金供给比例50045450404003535030300252502020015150100105050012Q112Q313Q116Q116Q317Q120Q120Q321Q110Q311Q111Q313Q314Q114Q315Q115Q317Q318Q118Q319Q119Q321Q322Q122Q310Q1资料来源世界黄金协会安信证券研究中心国内黄金回购渠道分散缺乏统一标准体系目前国内黄金回购仍面临定价不公允检测不透明渠道不通畅等诸多不规范问题主要渠道可分为线上和线下线下传统渠道包括银行金店典当及大量个人回收网点线上渠道主要是黄金回收专营电商及传统金企升级后的互联网平台根据中国黄金网和黄金管家研究院银行和多数金店相对局限仅回收自家出售本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页13公司深度分析中国黄金产品分别约占20典当行收购价格较低约占5个人小商户回收网点仍然是市场的主力占比一半以上表3国内黄金回购主要渠道回购渠道回购品类举例银行一般限制本行销售金条产品建设银行工商银行农业银行招商银行金店连锁大品牌40可回购一般限制本品牌60不回购仅以旧换新中国黄金周大福周生生金店小品牌30全品类回购70不回购-典当行全品类回购-路边个人商户全品类回购-互联网平台全品类回购京东黄金回购金回购APP存金通资料来源黄金管家研究院安信证券研究中心23培育钻石性价比优势突出品牌入场加速需求释放培育钻石性价比优势突出尺寸颜色可控相比经过数亿年才能形成的天然钻石具备同样物理化学属性的培育钻石合成周期成本大幅降低高温高压法下生产仅需7-10天目前全球三大珠宝鉴定机构GIAIGIHRD以及国内珠宝玉石质量监督检验中心NGTC均可为其出具验证证书且同等享受天然钻石的4C标准分级从价格角度根据贝恩咨询2021年培育钻石平均零售价批发价仅分别为天然钻石的3014同时培育钻石在尺寸颜色等方面具有较好的可控性能满足消费者的个性化需求例如HPHT法生产中加入孤立的氮或硼能分别得到黄色和蓝色的培育钻石钻石生长结束后进行辐照和低温退火处理能够得到粉色系培育钻石而相比之下特殊色调的天然钻石价格十分昂贵在钻石消费中非婚配饰场景日益崛起根据DeBeers2019年对中美两国千禧一代购买钻石动机的调查中美两国年轻消费者选择犒劳自己这一理由的比例分别为2946日常配饰场景已成为千禧一代购买钻石最大动机因此培育钻石凭借更高的性价比和更灵活的设计有望打开全新市场图28培育钻石价格占天然钻石价格比例逐渐减小图29培育钻石定制款粉钻与天然钻石黄钻价格对比零售价格占比批发价格占比6570556050505035403030202020201410020172018201920202021资料来源贝恩咨询安信证券研究中心资料来源小白光DeBeers官网安信证券研究中心注以1克拉G色VS净度为例本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页14公司深度分析中国黄金图30非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机其他工作相关社交活动如聚会投资美国中国家庭事件如孩子出生结婚订婚等相关活动答谢赠礼犒劳自己01020304050资料来源DeBeers安信证券研究中心消费者趋于理性驱动培育钻石需求增长2022年城镇居民人均可支配收入累计同比39去年同期为82经历2021年复苏之后再次下滑收入增速放缓抑制了居民消费支出而根据央行城镇储户问卷调查居民储蓄意愿明显上升而消费意愿下滑因此消费者价格敏感度提高消费时更趋于理性培育钻石作为天然钻石的平替需求有望增长以培育钻石消费的最大市场美国为参考根据Tenoris数据2022年12月美国天然钻石饰品销售额同比下降281而培育钻石销售额同比增长316全年维度来看培育钻石销售额占比达到118同比增长超过13图31城镇居民人均可支配收入累计值及同比增速图32居民储蓄意愿明显上升而消费意愿下滑城镇居民人均可支配收入累计值元更多储蓄占比更多消费占比70城镇居民人均可支配收入累计同比600001460500001250400001040830000306202000041000021000019Q119Q219Q320Q421Q121Q222Q322Q419Q219Q420Q221Q121Q322Q222Q420Q120Q220Q321Q321Q422Q122Q219Q119Q320Q120Q320Q421Q221Q422Q122Q319Q4资料来源国家统计局安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图33美国天然钻石和培育钻石销量变化趋势资料来源Tenoris安信证券研究中心高毛利吸引品牌纷纷入场加速消费者教育从零售商角度根据全球知名钻石分析师PaulZiminisky在其网站上发布的报告刨除品牌溢价对于相同品级圆形无色VS净度本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页15公司深度分析中国黄金的裸钻培育钻石销售毛利率可达到天然钻石的18倍丰厚的利润空间成为大批珠宝零售商积极布局培育钻石的重要动力全球市场施华洛世奇于2017年推出培育钻石品牌Diama钻石龙头戴比尔斯2018年推出培育钻石饰品品牌Lightbox珠宝品牌潘多拉2021年宣布全面采用培育钻石生产新系列产品22年6月法国奢侈品巨头LVMH联合两家机构向以色列培育钻石生产商LUSIX共同投资9000万美元国内市场除新兴的独立培育钻石品牌如小白光凯丽希之外传统珠宝商如豫园周大福曼卡龙等都陆续推出针对配饰市场的培育钻石品牌中国黄金潮宏基也官宣入场图34同品级培育钻石和天然钻石的终端毛利率对比图35小白光线下门店培育钻石天然钻石7063636158606050504540343005克拉1克拉15克拉2克拉资料来源PaulZiminisky安信证券研究中心资料来源小白光公众号安信证券研究中心图36国内外珠宝零售商陆续布局培育钻石资料来源公司公告品牌官网安信证券研究中心品牌端先行发力催化需求释放对于目前仍处于发展初期的培育钻石行业品牌端先行发力造势通过各种营销手段宣传培育钻石概念提升消费者认知和接受度能够极大促进早期市场打开和需求释放根据MVEye调研2018-2020年美国消费者对于培育钻石的认知度已经由58上升至80对于培育钻石品牌的认知度由49提升至69根据央视财经报道某培育钻石品牌22年北京新开店首月业绩较21年上海新开店首月业绩增长75倍北京某培育钻石销售门店7月业绩环比400本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页16公司深度分析中国黄金图37美国消费者对培育钻石认知度提高图38央视财经关于培育钻石销售火热的报道2018202010080806958604940200对培育钻石认知度对培育钻石品牌认知度资料来源MVEye安信证券研究中心资料来源央视财经安信证券研究中心3深耕主业拓展高附加值产品多措并举推进渠道扩张中国黄金品类丰富布局广阔在规模渠道等方面均处于行业较高水平表4主要珠宝品牌业绩与渠道规模对比2021年归母净利润门店截至2022H12021年营收亿元亿元直营店加盟店总门店数周大福8509577161749306547老凤祥586918818848675055中国黄金5076799936503749周生生189164803豫园股份156423340164929周大生91612323542904525潮宏基464353477511098迪阿股份462130552资料来源公司财报安信证券研究中心注周大福周生生为财年数据以1港元086人民币折算门店仅指内地门店数豫园股份营收仅指珠宝板块门店指老庙黄金亚一两个品牌门店数31丰富优化产品结构跨界合作打造品牌特色积极优化产品结构拓展高附加值产品公司主要产品包括黄金产品以及K金珠宝类产品其中黄金产品包含金条黄金首饰及黄金制品早期公司瞄准黄金理财市场以低毛利的投资金条为主2017年金条收入占比达到741随着公司发展以及市场对于黄金首饰需求增长公司积极拓展高附加值业务黄金首饰收入大幅增长占比从2017年的148快速提升至2020H1的466同时不断丰富毛利率较高的K金产品提高整体盈利能力2022H1K金珠宝收入达到43亿元188但占比仍较小本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页17公司深度分析中国黄金图392017-2020H1公司黄金产品各细分品类收入占比图402017-2022H1K金珠宝收入及增速金条黄金首饰黄金制品K金珠宝类收入亿元yoy10054710510889804310080148802484366037946640603212320204072114638-20522204421-40-6000-802017201820192020H1201720182019202020212022H1资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心立足工艺提升和市场消费热潮明确产品创新策略对于优势产品金条2006年公司推出共9个品类42种规格的代表性产品中国黄金投资金条开创了紧贴国际实时基础金价价费分离的全新交易模式为满足市场需求公司不断研发新品金条2008年率先推出99999至纯金2012年推出高纯金2022年推出天猫联名投资金条根据中国商业联合会与中华全国商业信息中心中国黄金投资黄金2013-2018年连续荣列同类产品市占率第一位同时多年上榜中国黄金协会中国黄金自有品牌金条销量五大企业根据公司财报2022年上半年中国黄金在京东平台店铺投资金行业位居第一而对于黄金首饰顺应古法金消费热潮2019年公司推出古法工艺承福金系列并与世界黄金协会携手摄制古调金潮自承一派广告片进行大力推广以此为里程碑陆续推出多系列国潮产品2022年公司和故宫博物院合作运营金银器馆同时推出国宝金和古法福字金锭不断丰富国潮内涵图41中国黄金投资金条图42中国黄金承福金系列产品资料来源公司招股书安信证券研究中心资料来源公司官网安信证券研究中心图43公司和故宫博物院合作运营金银器馆图44公司推出国宝金和古法福字金锭资料来源公司公众号安信证券研究中心资料来源公司公众号安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页18公司深度分析中国黄金实施产品差异化战略跨界合作打造品牌特色目前公司已经形成以覆盖全年龄消费人群的中国黄金为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