▌股权激励提振信心，未来三年思路清晰
　　1月12日，公司发布2023年限制性股票激励计划，此次激励计划拟授予限制性股票200万股，约占总股本1.99%，授予价21.72元/股，无预留权益。本计划涉及激励对象共计80人，包括7名高管及73名中层管理人员、核心技术（业务）骨干，其中总经理马建忠授予额度为29.59万份，占授予总量14.80%。业绩考核方面，以2022年为基数，要求：1）第一个解除限售期：2023年营收/扣非同比增速不低于21%/18%；2）第二个解除限售期：2024年营收/扣非增速不低于40%/39%或2023-2024年两年累计营收/扣非较2022年增速不低于162%/158%；3）第三个解除限售期：2025年营收/扣非增速不低于61%/63%，或2023-2025年三年累计营收/扣非较2022年增速不低于323%/322%。
　　▌多重举措促发展，未来增长可期
　　公司是中华老字号品牌，是我国粽子龙头企业，粽子产品在商超渠道占有率超30%。我们认为，公司长期仍有较大发展空间：1）产品端：粽子方面，随着高端化及创新升级，叠加场景开拓，有望打开市场空间；品类开拓以中式烘焙及速冻面米为主线，目前月饼已突破2亿，绿豆糕突破千万，并推出老婆饼、蝴蝶酥等新品，随着非粽产品占比提升，有望弱化销售周期性波动；2）渠道端：最新数据显示，2022Q1-Q3直营/经销收入14.29/7.88亿元，同减9.41%/18.53%，系疫情扰动消费场景，连锁门店受损所致。公司连锁门店突破400家，目前正积极推进门店转型，拓展零售化社区店，叠加餐饮端恢复，连锁渠道有望恢复增长。3）区域扩张：未来将大力拓展华北、华南等空白市场，推进华东市场渠道下沉，全国化扩张有望加速。4）产能端：IPO募投项目预计新增年产1亿只高端粽子系列产品、4350万只烘焙类食品（月饼、绿豆糕、蛋黄酥）、1304万袋速冻类食品（汤圆、烧卖、馄饨），为公司发展保驾护航。
　　▌盈利预测
　　公司以“糯米食品为核心的中华节令食品领导品牌”为战略目标，目前已形成以粽子为主导，集月饼、汤圆、糕点、蛋制品、其他米制品等食品为一体的产品群，拥有嘉兴、成都两大生产基地，并建立起覆盖全国的商贸、连锁门店、电商的全渠道营销网络。我们预计2022-2024年EPS为1.71/2.33/3.00元，当前股价对应PE分别为31/23/18倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　▌风险提示
　　宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、销售季节性波动风险等。

研究报告全文：证券研2023年02月15日究报老字号再起航多重举措促发展告五芳斋603237SH公司动态研究报告买入首次投资要点分析师孙山山S1050521110005股权激励提振信心未来三年思路清晰sunsscfsccomcn1月12日公司发布2023年限制性股票激励计划此次激励计划拟授予限制性股票200万股约占总股本199授基本数据2023-02-14予价2172元股无预留权益本计划涉及激励对象共计8当前股价元5310人包括7名高管及73名中层管理人员核心技术业总市值亿元53务骨干其中总经理马建忠授予额度为2959万份占授总股本百万股101予总量1480业绩考核方面以2022年为基数要求流通股本百万股251第一个解除限售期2023年营收扣非同比增速不低于252周价格范围元362-5981182第二个解除限售期2024年营收扣非增速不低日均成交额百万元13215于4039或2023-2024年两年累计营收扣非较2022年增速不低于1621583第三个解除限售期2025年营收市场表现扣非增速不低于6163或2023-2025年三年累计营收扣五芳斋沪深300非较2022年增速不低于3233228060多重举措促发展未来增长可期40公司是中华老字号品牌是我国粽子龙头企业粽子产品在20商超渠道占有率超30我们认为公司长期仍有较大发展0空间1产品端粽子方面随着高端化及创新升级叠加-20场景开拓有望打开市场空间品类开拓以中式烘焙及速冻面米为主线目前月饼已突破2亿绿豆糕突破千万并推资料来源Wind华鑫证券研究出老婆饼蝴蝶酥等新品随着非粽产品占比提升有望弱化销售周期性波动2渠道端最新数据显示2022Q1-Q3相关研究直营经销收入1429788亿元同减9411853系疫情扰动消费场景连锁门店受损所致公司连锁门店突破400家目前正积极推进门店转型拓展零售化社区店叠加餐饮端恢复连锁渠道有望恢复增长3区域扩张未来将大力拓展华北华南等空白市场推进华东市场渠道下沉全国化扩张有望加速4产能端IPO募投项目预计新增年产1亿只高端粽子系列产品4350万只烘焙类食品月饼绿豆糕蛋黄酥1304万袋速冻类食品汤圆烧公卖馄饨为公司发展保驾护航司盈利预测研公司以糯米食品为核心的中华节令食品领导品牌为战略究目标目前已形成以粽子为主导集月饼汤圆糕点蛋制品其他米制品等食品为一体的产品群拥有嘉兴成都两大生产基地并建立起覆盖全国的商贸连锁门店电商的全渠道营销网络我们预计2022-2024年EPS为171233300元当前股价对应PE分别为312318倍首次覆盖给予买入投资评级证券研究报告风险提示宏观经济下行风险市场竞争加剧风险成本上涨销售季节性波动风险等预测指标2021A2022E2023E2024E主营收入百万元2892256332433949增长率195-114266218归母净利润百万元194172234302增长率363-111361289摊薄每股收益元256171233300ROE228187229257资料来源Wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明2诚信专业稳健高效证券研究报告公司盈利预测百万元资产负债表2021A2022E2023E2024E利润表2021A2022E2023E2024E流动资产营业收入2892256332433949现金及现金等价物252368553771营业成本1642146118362221应收款42354245营业税金及附加13141821存货315295315338销售费用7846898691054其他流动资产94909799管理费用184161198237流动资产合计70378810071253财务费用5-4-7-12非流动资产研发费用13121518金融类资产0000费用合计98785910751297固定资产248443498499资产减值损失1-9-6-4在建工程3531415623公允价值变动0000无形资产90868177投资收益1111长期股权投资0000营业利润266238322414其他非流动资产337337337337加营业外收入5345非流动资产合计10281007973935减营业外支出6456资产总计1731179519802188利润总额265237321413流动负债所得税费用726487111短期借款0000净利润194172234302应付账款票据260222254276少数股东损益0000归母净利润194172234302其他流动负债269269269269流动负债合计609555594621非流动负债主要财务指标2021A2022E2023E2024E长期借款92141181211成长性其他非流动负债179179179179营业收入增长率195-114266218非流动负债合计271320360390归母净利润增长率363-111361289负债合计8808759541011盈利能力所有者权益毛利率432430434438股本76101101101四项费用营收341335331329股东权益85192010251176净利率67677276负债和所有者权益1731179519802188ROE228187229257偿债能力现金流量表2021A2022E2023E2024E资产负债率508487482462净利润194172234302营运能力少数股东权益0000总资产周转率17141618折旧摊销38213437应收账款周转率683730777869公允价值变动0000存货周转率52505966营运资金变动-1-235-1每股数据元股经营活动现金净流量230170274338EPS256171233300投资活动现金净流量-102173033PE207310228177筹资活动现金净流量-12-54-89-121PS14211614现金流量净额116133214251PB47585245资料来源Wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明3诚信专业稳健高效证券研究报告食品饮料组介绍孙山山经济学硕士5年食品饮料卖方研究经验全面覆盖食品饮料行业聚焦饮料子板块深度研究白酒行业等曾就职于国信证券新时代证券国海证券于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师负责食品饮料行业研究工作获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号注重研究行业和个股基本面寻求中长期个股机会擅长把握中短期潜力个股勤于思考白酒板块对苏酒有深入市场的思考和深刻见解何宇航山东大学法学学士英国华威大学硕士取得法学经济学双硕士学位2年食品饮料卖方研究经验于2022年1月加盟华鑫证券研究所负责调味品行业研究工作证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿证券投资评级说明股票投资评级说明投资建议预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅1买入202增持10203中性-10104卖出-10行业投资评级说明投资建议行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅1推荐102中性-10103回避-10以报告日后的12个月内预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以道琼斯指数为基准请阅读最后一页重要免责声明4诚信专业稳健高效证券研究报告免责条款华鑫证券有限责任公司以下简称华鑫证券具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本报告由华鑫证券制作仅供华鑫证券的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息均来源于公开资料华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证我们已力求报告内容客观公正但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时结合各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就财务法律商业税收等方面咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果华鑫证券及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露本报告中的资料意见预测均只反映报告初次发布时的判断可能会随时调整该等意见评估及预测无需通知即可随时更改在不同时期华鑫证券可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告版权仅为华鑫证券所有未经华鑫证券书面授权任何机构和个人不得以任何形式刊载翻版复制发布转发或引用本报告的任何部分若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告则由该机构独自为此发送行为负责华鑫证券对此等行为不承担任何责任本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议如未经华鑫证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明5诚信专业稳健高效报告编码HX-230215004904