研究报告全文：TableStockNameRptType爱美客300896公司研究公司深度爆品模式可复制强运营拉长产品周期TableRank投资评级买入维持主要观点报告日期2023-02-14TableSummary嗨体验证爆品模式有望实现模式复制收盘价元TableBaseData62790嗨体公司研发过证消费洞察能力突出推出了唯一一款颈纹针嗨近12个月最高最低元6310040706体15采用直销控价绑定医生方式快速推广产品成熟后借助经销总股本百万股216扩大覆盖范围由于产品力强大嗨体在消费者中形成口碑效应成为流通股本百万股89爆品公司话语权提升严控价格体系保证产业链利润叠加品牌力流通股比例4094提升不断迭代产品从而延长产品生命周期复制目前再生针剂等总市值亿元1359细分赛道仍处于行业早期公司有望凭借强大研发过证消费洞察能流通市值亿元556力较早推出更具优势产品占据先发优势复制嗨体模式打造新的爆品从而不断拓展产品矩阵逐步形成强大品牌力开展联合推广交公司价格与沪深TableChart300走势比较64叉销售进一步延长产品生命周期产品接替放量驱动公司持续增长39公司形成了阶梯型产品矩阵接替推动公司增长1嗨体系列目15前颈纹针市场尚无竞品获证嗨体15仍可维持竞争优势公司销售人-92-225-228-2211-22员经验不断丰富有望进一步挖掘头部腰部客户提升进货频率保-33持较快增长公司持续拓展嗨体矩阵推出了差异化眶周修复产品熊爱美客沪深300猫针水光产品冭活泡泡针提升出厂价且目前渠道端尚未完全覆盖仍有拓展空间2濡白天使再生针剂市场仅有三款产品上市濡白分析师王洪岩天使在安全性持续时间性价比上更具优势公司采用稳健销售策略执业证书号S0010521010001邮箱wanghyhazqcom严控终端价格完成初步渠道覆盖有望进入快速放量阶段3肉毒联系人刘静茹TableAuthor毒素公司代理Hutox预计2024年上市与保妥适衡力错位竞争有执业证书号S0010122080042望借助积累的渠道优势以及交叉销售抢占中低端市场份额投资建议邮箱liujingruhazqcom公司凭借研发过证消费者洞察优势较早推出细分品类新品占据先发优势并借助直销经销绑定医生资源等方式推广接替驱动公司增长逐步形成规模化优势并不断优化经营管理实现降本增效提升盈利能力我们预计20222024年公司每股收益为5998981287元对应PE为1057049倍维持买入评级风险提示新品推广不确定性行业监管趋严行业竞争加剧疫情反复TableProfit重要财务指标单位百万元TableCompanyReport主要财务指标20212022E2023E2024E营业收入1448195429274185收入同比1041350498430归属母公司净利润958129619432785净利润同比1178354498433毛利率937943944945ROE190221249263每股收益元4435998981287敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896PE121021047869934878PB2306231417391282EVEBITDA10755908759744089资料来源wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明229证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896正文目录1爆品模式验证逐步打造平台型公司611强大研发过证洞察能力占据先发优势712直销经销协同绑定医生赋能终端102产品接力领跑拉长周期叠化引擎动力1321嗨体产品矩阵拓展持续驱动增长1422濡白天使布局再生针剂打造第二增长曲线1923肉毒毒素上市在即抢占中低端市场份额223产品推新降本增效提升盈利能力24盈利预测及投资建议26盈利预测26投资建议27风险提示27财务报表与盈利预测28敬请参阅末页重要声明及评级说明329证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表目录图表1行业生命周期曲线及竞争要素6图表2爆品打造过程7图表3研发费用投入8图表4研发人员数量持续提升8图表5研发费用率对比8图表6研发人员数量占比8图表7公司上市产品多为行业首款8图表8公司在研产品9图表9管理层介绍9图表10产品获批时间10图表11经销渠道数量变化家11图表12直销经销模式收入及占比11图表13全轩学院医生用户数量万人12图表14主要直销客户数量变化12图表15销售费用率对比12图表16销售费用拆分情况12图表17销售人数增加13图表18销售人员平均人效万元13图表19主要产品所处生命周期阶段13图表20透明质酸填充剂市场规模及增速14图表21嗨体营收及增速变化14图表22透明质酸填充剂市占率按销量14图表23透明质酸填充剂市占率按销售额14图表24玻尿酸市场空间测算15图表25目前玻尿酸产品主要针对鼻唇沟皱纹症状嗨体15为唯一一款颈纹修复产品16图表26嗨体作用原理17图表27主要合格眶周产品18图表28医学隔离膜19图表29合规水光针产品19图表30医美消费者人群分布20图表31紧致抗衰项目非手术类消费占比最高20图表32濡白天使作用原理20图表33双重再生20图表34合规再生针剂产品对比21图表35玻尿酸产品价格带分布22图表36再生针剂VS玻尿酸改善效果22图表37肉毒毒素联合应用实现112效果22图表38中国肉毒毒素市场规模及增速22图表392019年肉毒毒素市场市占率按销量23图表402019年肉毒毒素素市场市占率按销售额23图表41已经上市玻尿酸产品对比23敬请参阅末页重要声明及评级说明429证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表42待上市肉毒毒素产品23图表43公司营收归母净利润及增速24图表44各品类产品收入占比24图表45主要品类毛利率变化情况25图表46主要品类单价变化元支出厂价25图表47主要品类单位成本变化元支25图表48成本构成25图表49毛净利率变化情况26图表50费用率变化情况26图表51盈利预测26敬请参阅末页重要声明及评级说明529证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客3008961爆品模式验证逐步打造平台型公司根据生命周期理论可以把医美行业发展划分为四阶段1导入期随着技术逐步成熟产品获批上市但由于消费者教育刚刚起步产品能否契合需求成为后续能否放量增长关键因此能够敏锐捕捉消费需求且具有强大研发能力过证能力率先推出商业化产品的公司能够占据先发优势2成长期成长前期竞争对手增多竞争格局不确定性增加且渠道拓展过程中容易伴随出现窜货乱价等问题侵蚀渠道利润拖累铺货进度因此具有较快优质渠道抢占速度较强渠道管控及市场培育能力的公司能够快速提升市占率成长后期市场格局初步形成能够快速拓展渠道深度广度拓展以及实现渠道复用推新的公司能够实现持续增长3成熟期需求逐步趋于稳定利润增长主要来源于产品迭代升级提价以及降本增效控费在行业发展过程中逐步占据消费者心智形成强大品牌力的公司仍能保持较快增长4衰退期为了避免需求萎缩提前转型或者出现颠覆性技术打开新需求图表1行业生命周期曲线及竞争要素资料来源公司公告华安证券研究所嗨体成功验证公司打造爆品能力有望实现模式复制公司经过长期积累形成了强大的研发能力过证能力消费洞察力推出了唯一一款颈纹针嗨体15占据先发优势公司采用直销经销结合的方式进行销售初期通过直销实现控价保证渠道利润深度绑定核心医生实现顺利铺货产品成熟后利用经销方式进一步提高覆盖范围实现放量同时强大的产品力使得嗨体在消费者中形成口碑效应复购带新形成爆品公司话语权提升严控出厂价终端价保证产业链利润品牌力提升使得公司可以不断迭代产品从而延长产品生命周期消费者医生的敬请参阅末页重要声明及评级说明629证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896反馈也能进一步提升公司消费者洞察力使其不断改进创新产品形成良性循环目前再生针剂重组胶原蛋白溶脂针等细分赛道仍处于行业早期公司有望凭借强大研发能力过证能力消费洞察力较早推出更具优势产品复制嗨体模式打造新的爆品从而不断拓展产品矩阵逐步形成强大品牌力开展联合推广交叉销售进一步延长产品生命周期图表2爆品打造过程资料来源华安证券研究所整理11强大研发过证洞察能力占据先发优势研发费用率研发人员占比居行业前列研发优势显著公司注重研发投入20182021费用投入CAGR达到45研发人员数量CAGR为2420182022Q3研发费用投入率维持在7以上研发人员占比维持在20以上远高于行业其他竞争对手且研发团队拥有多元化专业背景涵盖生物工程制药工程临床医学等专业领域平均拥有超过八年医美经验同时相比于其他竞品公司专注于医美业务研发投入研发问题更加聚焦保证了研发能力持续领先截至2022H1公司已累积注册专利46项其中发明专利25项拥有组织液仿生技术水密型微球悬浮制备技术悬浮分散两亲性微球技术等多项核心技术公司上市产品多为所在品类首款产品且目前仍有多款在研产品有望持续拓展公司产品矩阵敬请参阅末页重要声明及评级说明729证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表3研发费用投入图表4研发人员数量持续提升研发费用亿元YOY右轴研发人员数量人YOY右轴12014030100120251000802080060156004010400202050000020182019202020212018201920202021资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所图表5研发费用率对比图表6研发人员数量占比爱美客昊海生科华熙生物华东医药爱美客昊海生科华熙生物华东医药12251020815610425020182019202020212022Q302018201920202021资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所图表7公司上市产品多为行业首款产品上市时间主要特征逸美医用羟丙基甲基纤维素-透明质2010国产首款商业化的基于透明质酸的皮肤填充剂酸钠溶液宝尼达医用含聚乙烯醇凝胶微球的2013国产首款商业化的具有长效填充效果的皮肤填充剂透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶爱芙莱注射用修饰透明质酸钠凝胶2015国产首款商业化的利多卡因皮肤填充剂嗨体注射用透明质酸钠复合溶液2017国内唯一一款商业化的用于修复颈纹的皮肤填充剂逸美一加一医用透明质酸钠-羟丙基2017基于逸美研发的高端皮肤填充剂甲基纤维素凝胶濡白天使含左旋乳酸-乙二醇共聚物2021国产及世界首款商业化的含左旋乳酸乙二醇共聚物微敬请参阅末页重要声明及评级说明829证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896微球的交联透明质酸钠凝胶球皮肤填充剂紧恋聚对二氧环己酮面部埋植线2019国内首款获批的面部埋植线产品资料来源招股说明书华安证券研究所图表8公司在研产品在研产品进展主要特征开发及商业化模式预计商业化规划医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸临床试验治疗颏后缩自主开发预计2024年上市钠凝胶医疗通过合营企业东方器械美客在中国就研第二代埋植线产品临床前在研软组织提拉预计2025年后商业化发注册及商业化进行合作获HuonsBioPharmaCo注射用A型肉毒毒素III期临床试验动态皱纹治疗Ltd独家授权在中预计于2024年上市国注册及商业化该生物款在研产品药品利拉鲁肽注射液注I期临床试验慢性体重管理自主开发预计2025年后商业化射用重组蛋白药物溶解透明质酸注射用透明质酸酶临床前在研自主开发预计2025年后商业化可皮下注射脱氧胆酸药物临床前在研颏下减脂自主开发预计2025年后商业化化学获山东诚创蓝海医已获临床试验药品利多卡因丁卡因乳膏局部麻醉药科技有限公司授预计2025年后商业化批准予专有技术资料来源招股说明书华安证券研究所管理层经验丰富渠道赋能极具消费洞察力公司董事长简军总经理石毅峰销售总监勾丽娜等核心管理层在医美行业深耕多年经验丰富对于市场的变化及监管动态有更强的洞察能力公司以直销渠道为主深度绑定终端机构通过全轩学院培训医生鼓励消费者分享消费体验从而更好精准捕捉消费需求推出特定产品比如公司推出了市场上唯一一款颈纹针产品嗨体15以及眶周修复产品熊猫针图表9管理层介绍姓名职务履历2004年至2005年任爱美客有限董事2005年至2011年任爱美客有限副总经理简军董事兼董事长2011年至2016年任爱美客有限董事长2016年至今担任爱美客股份董事长敬请参阅末页重要声明及评级说明929证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客3008961998年至2009年在北京华旗资讯爱国者科技发展有限公司先后担任客户经理渠道经理事业部总经理人力资源总监子公司总经理集团销售总监副总裁KPI和战略绩效负责人预核算管理负责人等石毅峰董事兼总经理2009年至2010年任北京楚星融智咨询公司合伙人高级咨询师和资深讲师2010年至2011年任爱美客有限销售副总经理2011年至2016年任爱美客有限董事总经理2016年至今任爱美客股份公司董事总经理1990年至1992年于长春市物价管理局工作1992年至1997年担任中国惠通集团总公司业务经理部门经理简勇董事兼董事会秘书1997年至1998年担任海南达讯贸易有限公司副总经理1999年至今担任海南新境界网络科技有限公司董事长2016年至今在爱美客股份担任董事和董事会秘书2003年3月至2009年12月历任华旗资讯科技有限公司店长商场F类负责人事业部经理大客户经理分公司经理项目经理电子商务经理勾丽娜副总经理销售总监2010年至2016年6月任爱美客科技大区经理销售总监2016年6月至今任爱美客股份副总经理和销售总监2005年7月至2007年7月任职于天津中新药业集团股份有限公司生产部经理生产总尹永磊2007年7月至2007年8月任职于北京诺华制药有限公司监公司副总经理2007年9月至今历任爱美客检验员生产部经理生产总监公司副总经理资料来源公司公告华安证券研究所过证能力突出具备资质壁垒为了缩减审批获证的时间公司会提前对较为先进的技术进行研究作为储备项目待合适时机再选择进行临床注册从而较好掌握获批节奏公司从2009年至今共有7款产品获批平均过证周期不足两年考虑到三类医疗器械证35年审批周期竞争对手进入壁垒较高具备强大资质优势图表10产品获批时间资料来源公司公告NMPA华安证券研究所12直销经销协同绑定医生赋能终端直销为主经销为辅协同助力产品拓展直销模式有助于公司更多参与医美机构的产品推广和终端销售把握优质资源提高价格管控能力坚持稳健的销售推广策略同时更容易接受医生消费者反馈与建议从而提高消费洞察力改进产品直销模式适合对不成熟认可度不高的产品进行医生培训及推广经销模式主要覆盖公司销售团队无法直接覆盖的医疗机构有利于迅速扩大产品的市场敬请参阅末页重要声明及评级说明1029证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896占有率经销模式适合市场认可度较高产品公司以直销模式为主2020年开始逐步拓展经销渠道截至2021年末经销商数量达到185家公司覆盖4400多家医美机构其中直销渠道覆盖约4000家直销模式收入占比稳定在60左右公司有望充分发挥直销经销模式优势助力新产品放量图表11经销渠道数量变化家图表12直销经销模式收入及占比200直销模式收入亿元180经销模式收入亿元160直销模式占比右轴14010809120708601007508065406043034020220110000201820192020202120172018201920202021资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所以ToB销售为主绑定医生赋能终端医美产品销售以B2B2C模式为主C端消费者非常依赖B端医生推荐因此相比于直接针对C端消费者做营销推广公司以产投比更高的B端推广作为重点将医生培训与授权制度结合凭借高效稳定的渠道建设与完善的学习平台制度为新品的推广带来先发优势疫情之前主要以线下医生培训学术推广为主2021年公司组织各级线下学术会议150场疫情影响下公司推出了全轩学院线上平台采用线上线下结合方式持续赋能终端机构助力产品推广2022年上半年线上线下会议超160场截至2022H1全轩课堂注册认证医生已超过12万人关注用户超3万人学术品牌影响力持续增强销售人员深度挖掘客户价值提升人效销售费用率较低得益于B端成功推广公司销售费用率远低于竞争对手且保持下降趋势销售费用率占比从2018的19下降到2022Q3的92022H1销售费用中人工费占比最高达到79广告宣传费用占比仅为6随着直销客户数量逐年增加为了深度服务客户销售人员数量从2017年的84人提高至2021年的236人得益于公司完善培训体系以及员工经验不断积累深度挖掘头部腰部客户价值销售人员平均人效从2017的264万元提升至2021年的614万元20172021CAGR为18敬请参阅末页重要声明及评级说明1129证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表13全轩学院医生用户数量万人图表14主要直销客户数量变化认证医生关注用户私营医疗机构家公立医院家右轴4250010218899200018038787715001417621087510004350021000202020212022H12018201920202021资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所图表15销售费用率对比图表16销售费用拆分情况爱美客昊海生科华熙生物华东医药人工费会议费销售促进费差旅交通费业务招待费广告宣传费物流运输费其他6010050908040706030502040301020100020182019202020212022Q3201720182019202020212022H1资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1229证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表17销售人数增加图表18销售人员平均人效万元250236700613660020172021CAGR为1820048525001604431150400115103311730026431008420050100002017201820192020202120172018201920202021资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所2产品接力领跑拉长周期叠化引擎动力公司产品矩阵逐步成型接替领跑驱动增长2017年公司推出了市场上唯一一款颈纹产品嗨体15经过2年市场培育后进入放量期之后公司推出嗨体10冭活泡泡针接替驱动增长20217濡白天使上市切入再生针剂赛道目前上市的再生针剂产品仅有3家濡白天使具有安全性高持续时间长性价比高等优势叠加嗨体系列积累的渠道运营等优势有望打开第二增长曲线此外公司持续布局肉毒毒素利拉鲁肽等产品不断完善产品矩阵拓展增长边界图表19主要产品所处生命周期阶段资料来源华安证券研究所整理敬请参阅末页重要声明及评级说明1329证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客30089621嗨体产品矩阵拓展持续驱动增长嗨体产品矩阵不断拓展成为营收贡献主体嗨体15是唯一一款颈纹针产品填补了市场需求空白经过2年培育后2019年开始放量增长2020年公司推出眶周产品熊猫针2021年推出冭活泡泡针共同推动增长2021年公司嗨体系列实现营收105亿元20182021CAGR为14120182021玻尿酸市场规模CAGR为20营收占比从2018年的234提升至723公司透明质酸填充剂销量市占率从2018年的125提升至2021年的392销售额市占率从2018年的86提升至2021年的213图表20透明质酸填充剂市场规模及增速图表21嗨体营收及增速变化透明质酸填充剂市场规模按出厂价亿元嗨体营收亿元yoy右轴YOY右轴7035嗨体营收占比右轴1225060305025102004020815030156100201047236315010524352340000201720182019202020212018201920202021资料来源弗若斯特沙利文华安证券研究所资料来源弗若斯特沙利文华安证券研究所注20202021年数据为溶液类注射产品营收溶液类注射产品仅包括嗨体和逸美且逸美逐步进入衰退期2019年嗨体营收占溶液类99图表22透明质酸填充剂市占率按销量图表23透明质酸填充剂市占率按销售额爱美客华熙生物昊海生科韩国LG艾尔建爱美客Q-Med华熙生物艾尔建Q-MedHumedix其他韩国LGHumedix昊海生科其他1001009090808070706060505091404012221330308620392201010194238125002018202120182021资料来源弗若斯特沙利文华安证券研究所资料来源弗若斯特沙利文华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1429证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896玻尿酸市场空间广阔测算如下假设1根据国家统计局数据20162021年1564岁人数CAGR为-09据此以其增速递推220192021渗透率平均每年提升04pct玻尿酸人数占比平均每年提升07pct假设20212026增速维持不变3玻尿酸产品丰富度提升对应细分部位增多预计20212026人均玻尿酸填消耗量CAGR为54产品迭代更新迫使存量产品降价预计20212026出厂价CAGR为-1根据以上假设2026年玻尿酸市场规模达到167亿元20212026CAGR为211图表24玻尿酸市场空间测算2019202020212022E2023E2024E2025E2026E1564岁人口数量万人9955296871964819561294752938999305492216渗透率1116192327313539医美用户数量万人11201520181321992558291132573596玻尿酸用户占比403410417424431438445452玻尿酸用户数量万人4516247579321103127514491626医美用户人均每年消费玻1211121213131415尿酸量支玻尿酸消耗量万支55068087011261398169720262386出厂价元支873721736728721714707700玻尿酸市场规模亿元48496482101121143167资料来源新氧wind弗若斯特沙利文华安证券研究所嗨体矩阵产品逐步完善嗨体1525嗨体10冭活泡泡针接替领跑驱动增长未来市占率有望进一步提升1嗨体15颈纹针聚焦颈纹修复独享市场红利由于颈部皮肤相对较薄皮脂腺和汗腺较少皮肤更新速度较慢很难锁住水分极易产生皱纹同时为了满足颈部活动性的生理需求皮肤相对松弛导致随着年龄的增长颈纹增多而目前的玻尿酸产品主要针对鼻唇部皱纹而热玛吉超声炮Fotona4D埋线等技术主要改善皮肤松弛增加紧致度对修复颈纹效果较为有限公司抓住颈纹修复需求空白市场2017年推出了唯一一款颈部皱纹修复产品嗨体15颈纹针嗨体能够有效去除颈纹嗨体包含透明质酸多种氨基酸维生素B2和L-肌肽等成分注射一周后透明质酸吸收代谢氨基酸肌肽维生素等营养成分发挥焕肤作用成纤维细胞在氨基酸的作用下生成更多的胶原蛋白L肌肽清除胶原中活性氧自由基形成单体300nm胶原蛋白后经维生素B2胶原纤维合成代谢并进行有序排列形成胶原纤维从而达到纠正修复中重度颈纹效果且嗨体采用小分子非交联透明质酸抗弹性变形能力远低于交联透明质酸能够最大程度减少并发症出现的可能性安全性能高2017年嗨体15颈纹针上市定位中端价格带经过2年市场培育2019年嗨体15放量增长销量达到688万支出厂价352元支实现营收243亿元20172019CAGR分别为14011167目前尚无同类产品获证公司有望独享颈纹修复市场红利敬请参阅末页重要声明及评级说明1529证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表25目前玻尿酸产品主要针对鼻唇沟皱纹症状嗨体15为唯一一款颈纹修复产品终端价格公司名称国家地区产品名产品特点作用周期均价嗨体15ml1500元爱美客中国抚平颈部细纹增加颈部弹性2个月颈纹针15ml小分子双相玻尿酸用于除皱如嘴润百颜白紫4个月500元ml角纹法令纹等大分子双相玻尿酸适用于深层软组华熙生物中国润百颜黑金织填充面部轮廓塑形提升眉骨6个月700元ml隆山根隆鼻隆下巴等2000元润致娃娃针面部真皮组织浅中层注射纠正额纹6个月2ml中分子单相玻尿酸适用于面部中度皱纹额纹鱼尾纹川字纹嘴角海薇6个月350元ml细纹等和填充凹陷太阳穴额头面颊等昊海生科中国LTDT交联技术使得交联剂残留量很姣兰低1适用嘴唇泪沟唇8个月1800元ml周眼周等适合眉弓颞部眶周苹果肌鼻海魅18个月8000元ml子鼻基底下巴及韧带双相颗粒型中分子玻尿酸适用于除瑞蓝2号8个月1980元ml皱软组织凹陷填充化学交联剂的添加量低于1适合瑞蓝丽瑅隆鼻丰眉弓垫下巴这种需要硬度的12个月4800元ml支撑部位Q-MedAB瑞典15个月交联的玻尿酸作为水光针打在真皮瑞蓝唯瑅连续三4000元ml深层能收缩毛孔嫩肤补水抗初老次全新的OBT技术能让玻尿酸拥有14800元瑞蓝定采高拉伸力适合面部运动和动态表情12个月ml部位的填充伊婉C填充面部凹陷抚平皱纹6个月700元mlLG韩国大颗粒双相玻尿酸适用太阳穴额伊婉V头鼻部苹果肌面颊下巴等12个月1200元ml于塑形和深层除皱Humedix韩国艾莉薇传奇鼻子下巴等中轴线立体精塑12个月4000元ml敬请参阅末页重要声明及评级说明1629证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896单相凝胶玻尿酸改善鱼尾纹法令4000元乔雅登雅致12个月纹等中度皱纹08ml解决静态表情下的皱纹如鱼尾纹4000元乔雅登极致嘴角纹法令纹鼻背纹眉间纹等12个月08ml中重度皱纹动态填充如鼻唇沟口周眼角细11000元乔雅登缇颜18个月纹等1mlAllergan美国提升塑形如中面部提升面颊提升12000元乔雅登丰颜24个月苹果肌提升填充下巴鼻子等1ml注射至唇红体和唇红缘的唇黏膜真13000元乔雅登质颜皮浅层或中层以矫正唇部不对称轮12个月1ml廓畸形和容积缺损等结构缺陷资料来源美学日更华安证券研究所图表26嗨体作用原理资料来源中华整形大典华安证券研究所2嗨体10熊猫针推出眶周修复产品抢占蓝海市场20206公司进一步推出眶周产品嗨体10熊猫针除此之外医美市场上获批眶周产品主要有肤丽美薇旖美其中肤丽美成分主要为交联I型猪胶原蛋白产能有限且价格较高薇旖美主要成分为重组III型人源化胶原蛋白解决了产能限制问题但由于不含任何交联剂即刻塑形效果不显著且维持时间较短熊猫针能够通过刺激自身胶原蛋白再生改善眼周细纹黑眼圈同时不受产能限制维持时间较长具有性价比相比竞品更具竞争优势嗨体带动品牌IP逐步形成叠加渠道运营优势熊猫针较快进入成长期二者共同推动增长2021年嗨体系列实现营收1046亿元20192021CAGR为107眶周修复面积较大预计市场需求超过颈纹市场且渗透率较低尚处于蓝海市场公司提前布局占据先发优势熊猫针凭借效果敬请参阅末页重要声明及评级说明1729证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896显著持续时间长性价比高等优势有望逐步接力嗨体15颈纹针成为主要增长动力图表27主要合格眶周产品熊猫针肤丽美薇旖美公司爱美客双美生物山西锦波透明质酸抗氧化物L-肌肽成分交联I型猪胶原蛋白重组IlI型人源化胶原蛋白多种氨基酸维生素规格1ml支1ml支4mg瓶功效填充养肤填充祛黑营养填充祛黑营养持续时间34个月9个月13个月单次注射后可在4-6个月进行叠疗程3次疗程3次1疗程每次间隔一个月加注射适应症淡化黑眼圈增加眼周皮肤弹性改善黑眼圈泪沟美塑眼周韧带提升价格4000元ml8000元ml6600元4mg资料来源新氧华安证券研究所3冭活泡泡针水光针监管趋严冭活泡泡针有望分享水货出清红利20215公司推出冭活泡泡针冭活泡泡针是颈纹伴侣嗨体25升级版在原有L-肌肽等成分基础上添加双分子透明质酸实现抗氧抗糖补水效果L-肌肽L-肌肽在真皮-基底膜-表皮结构针对性抵御光老化等外源性因素导致的皮肤衰老提升皮肤组织的抗氧抗糖能力增强皮肤细胞活性形成医学隔离膜实现皮肤褪黄弹润通透紧致的效果双分子天然结构透明质酸钠大分子透明质酸钠为皮肤筑基建立透明质酸-蛋白质-水的凝胶状结构软化皮肤角质层增强角质层呼吸作用小分子透明质酸钠能快速渗透补充细胞外基质受体赋活增强成纤维细胞活性强效补水2022330国家药监局发布关于调整医疗器械分类目录部分内容的公告将水光针纳入三类医疗器械管理水光针市场合规产品仅有冭活泡泡针嗨体25润致娃娃针熨纹针瑞蓝唯瑅肤柔美其中肤柔美主要成分为胶原蛋白主打除纹祛皱补水效果不及透明质酸产品润致主要功能为补水瑞蓝唯瑅主要功能为抗衰补水冭活泡泡针主打抗氧抗糖补水对标瑞蓝唯瑅但更具性价比嗨体25主要搭配嗨体15以及光电项目使用医美机构主要用于低价引流增长逐步趋缓后续冭活泡泡针有望接力嗨体25主打水光针市场根据艾瑞咨询数据市面上流通针剂正品率仅为333随着水光针监管趋严冭活泡泡针有望率先受益于行货份额提升红利接力嗨体15熊猫针驱动嗨体系列营收快速增长敬请参阅末页重要声明及评级说明1829证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表28医学隔离膜资料来源新氧华安证券研究所图表29合规水光针产品嗨体25泡泡针润致娃娃针润致熨纹针瑞蓝唯瑅肤柔美公司爱美客华熙Q-Med双美L-肌肽双分子透明质酸L-肌肽透明质透明质酸钠透明质酸天然结构透明钠盐酸利交联I型猪胶原成分酸钠氨基酸盐酸利多卡钠氯化钠质酸钠氨基多卡因氯蛋白维生素因氯化钠磷酸二氢钾酸维生素化钠规格25ml支25ml支20ml支15ml支1ml支05ml支活性肽双抗体系抗糖化抗功效补水营养氧化双分子补水补水补水抗衰去细纹除皱透明质酸补水锁水15个月连持续时间9个月1个月6个月6个月3个月续三次价格700支2000支2000支26002支4000支4000支资料来源新氧华安证券研究所22濡白天使布局再生针剂打造第二增长曲线年轻消费者追求抗初老自然化再生针剂契合新需求相比于欧美消费者较为立体的面部骨骼我国消费者面部骨骼较平出现皮肤松弛年龄较早根据新氧数据20192021我国医美消费者2030岁人群占比维持在60以上紧致抗衰项目在非手术类中占比最高约为25消费者审美逐步转向自然化再生针剂通过刺激胶原蛋白再生实现长期自然效果完美契合消费需求目前已经上市的三款合规再生针剂为艾维岚Ellanse濡白天使定位高端价格带后续会逐步对高端玻尿酸产品乔雅登瑞蓝主要为国外品牌形成分流2021年艾尔建Q-Med高端玻尿酸厂商销售额占比为329预计再生针剂市场空间约为玻尿酸的13敬请参阅末页重要声明及评级说明1929证券研究报告TableCompanyRptType1爱美客300896图表30医美消费者人群分布图表31紧致抗衰项目非手术类消费占比最高201920202021紧致抗衰除皱瘦脸玻尿酸美白嫩肤祛斑去色素4558240351011250730252015101643501819202526303135364041以上2022资料来源新氧华安证券研究所资料来源新氧华安证券研究所濡白天使主要成分为PLLA-PEG共聚物微球交联玻尿酸利多卡因功能丰富1双重再生相对于单一再生材料濡白天使的双重再生技术能让后期的胶原蛋白再生能力更突出效果更明显和持久2即刻和远期效果完美接力第一阶段补水塑形即刻见效第二阶段刺激自身胶原蛋白双重再生两个阶段的完美配合接力让肌肤能长时间保持弹性紧致持续提升和提亮皮肤3拒绝肿痛在技术上对微球的球体形状直径大小以及悬浮分散等进行了创新优化从根源上减少了肉芽肿和炎症的发生4无痛舒适含有利多卡因具有局麻作用治疗过程舒适5不透光乳白色填充剂相比于玻尿酸不透光更自然6立体抗衰同时补充胶原蛋白和玻尿酸达到轮廓塑型容量补充提升紧致肤质改善的作用图表32濡白天使作用原理图表33双重再生资料来源新氧华安证券研究所资料来源新氧华安证券研究所产品更具优势有望借助渠道赋能快速渗透20217濡白天使上市再生针剂市场上仅有三款产品获批其中艾维岚需要复配且注射部位为皮下浅层主要起到填充作用无塑形作用而濡白天使注射部位更深起塑形作用不构成直接竞争关系相比于伊妍仕濡白天使无结节肉芽肿风险安全性高且持续时间长具有性价比公司采取医生培训与授权制度结合方式借助庞大的渠道网络和学习平台制度进行推广同时严控终端价格助力濡白天使快速渗透敬请参阅末页重要声明及评级说明2029证券研究报告