市场空间广阔，癌症早筛“经济+临床”价值双驱动。中国癌症病例数量持续提升，癌症诊疗市场不断扩容。癌症早期治愈率与存活率普遍高于癌症中晚期，治疗费用更低。
　　多壁垒叠加护航拳头产品常卫清商业化。1）时间壁垒。常卫清是我国目前唯一经国家药监局批准的癌症筛查分子检测产品，同类产品上市预计需5年以上临床审批时间。2）检测性能的天花板。结直肠癌早筛产品常卫清灵敏度业内最佳，体现其技术平台的强大研发竞争力。3）“强者恒强”逻辑：成本的规模效应。2022年公司产品毛利率由2021年的产品毛利率72.7%上升至80%以上，检测原理决定规模效益将进一步带动毛利率提升。4）市场先入为主：医院推广理念并行机构合作，产品商业化放量，商业化壁垒正在建立。据统计，我国结直肠癌高风险人群约1.2亿人，指南建议1-3年复检，需求旺盛，产品市场空间广阔。
　　公司管线布局有序，癌症早筛产品研发进展顺利。公司旗下宫颈癌筛查产品宫证清于2022年11月18日完成首例入组，肝癌筛查检测苷证清预期将于2023年下半年完成前瞻性临床试验首例入组，后续布局管线推进顺利。公司与北京大学医学部开展中国泛癌种早筛早诊队列PANDA研究项目，包括肺癌等超过20种高发癌症，多为无早筛金标准病种。
　　销售多渠道齐发力，产品商业化快速放量。专注市场教育多次入选筛查诊疗指南公司重点打造销售团队开展医院推广，加速临床入院，常卫清目前已纳入全部三项结直肠癌筛查诊疗指南；开展健康体检机构合作，结合保险提高产品渗透率。公司2022年盈喜预告收入人民币7.50亿元至人民币7.83亿元，较2021年同期增加252.7%至267.7%。毛利为人民币6.39亿元至人民币6.56亿元，同比增长约313.2%至324.5%。用户粘性提高，医院及线上销量均迎来快速增长，商业逻辑初步验证。
　　盈利预测：公司产品市场空间广阔，商业化放量增长超预期。我们调整预期预计公司2022-2024年实现收入7.68/13.88/23.39亿元，每股收益为-0.32/-0.13/0.41元。根据DCF估值法，公司估值总计259.01亿元人民币，对应目标价70.03港元，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：市场推广不及预期、疫情反复影响、研发不及预期风险等

研究报告全文：TableInfo1TableDate诺辉健康B06606HK医药生物发布时间2023-01-16TableTitleTableInvest证券研究报告港股公司报告买入专精肿瘤早筛蓝海核心产品商业化放量上次评级买入诺辉健康深度报告---报告摘要TableMarketHK股票数据20230116市场空间广阔TableSummary癌症早筛经济临床价值双驱动中国癌症病例数量6个月目标价港元7003持续提升癌症诊疗市场不断扩容癌症早期治愈率与存活率普遍高于收盘价港元332012个月股价区间港元13343320癌症中晚期治疗费用更低总市值百万港元1427606多壁垒叠加护航拳头产品常卫清商业化1时间壁垒常卫清是我国目总股本百万股430日均成交量百万股10前唯一经国家药监局批准的癌症筛查分子检测产品同类产品上市预计需5年以上临床审批时间2检测性能的天花板结直肠癌早筛产品常TablePicQuote历史收益率曲线卫清灵敏度业内最佳体现其技术平台的强大研发竞争力3强者恒强逻辑成本的规模效应2022年公司产品毛利率由2021年的产品诺辉健康B恒生指数毛利率上升至以上检测原理决定规模效益将进一步带动毛7278040利率提升4市场先入为主医院推广理念并行机构合作产品商业化20放量商业化壁垒正在建立据统计我国结直肠癌高风险人群约12亿0人指南建议1-3年复检需求旺盛产品市场空间广阔公司管线布局有序癌症早筛产品研发进展顺利公司旗下宫颈癌筛查-20产品宫证清于2022年11月18日完成首例入组肝癌筛查检测苷证清-40预期将于年下半年完成前瞻性临床试验首例入组后续布局管线推-602023202212022420227202210进顺利公司与北京大学医学部开展中国泛癌种早筛早诊队列PANDA研究项目包括肺癌等超过20种高发癌症多为无早筛金标准病种TableTrend涨跌幅1M3M12M销售多渠道齐发力产品商业化快速放量专注市场教育多次入选筛查绝对收益9312758诊疗指南公司重点打造销售团队开展医院推广加速临床入院常卫清相对收益839770目前已纳入全部三项结直肠癌筛查诊疗指南开展健康体检机构合作结合保险提高产品渗透率公司2022年盈喜预告收入人民币750亿元相关报告TableReport诺辉健康B06606产品业绩明显增长至人民币783亿元较2021年同期增加2527至2677毛利为人民领军肿瘤早筛蓝海市场币639亿元至人民币656亿元同比增长约3132至3245用户粘--20230113性提高医院及线上销量均迎来快速增长商业逻辑初步验证诺辉健康开拓市场积极合作盈利预测公司产品市场空间广阔商业化放量增长超预期我们调整B06606幽幽管月底香港首发预期预计公司2022-2024年实现收入76813882339亿元每股收益为--20230106-032-013041元根据DCF估值法公司估值总计25901亿元人民诺辉健康B06606深耕肿瘤早筛市场币对应目标价7003港元给予公司买入评级产品放量业绩明显增长风险提示市场推广不及预期疫情反复影响研发不及预期风险等--20221207TableFinance财务摘要百万元2020A2021A2022E2023E2024E营业收入70632130176819138836233853-2034201602606380736844TableAuthor归属母公司净利润-78872-308534-13699-547417810证券分析师刘宇腾--64083-291189556600442536执业证书编号S0550521080003每股收益元-231-718-032-013041010-63210890liuytnesccn市盈率000-252-8958-224176890市净率000365605621570净资产收益率7237-14508-675-277827总股本百万股341430430430430请务必阅读正文后的声明及说明诺辉健康B港股公司报告TablePageTop目录1深耕癌症早筛蓝海市场产品管线商业化业绩放量511推进癌症早筛研发多款产品进入商业化512高投入开展市场教育紧抓消费活动推广早筛观念5121初步商业化业绩翻倍增长投入高额的销售及市场费用5122高毛渠道占比提升聚焦开阔网络直销渠道613公司管理层拥有丰富医药领域研发管理经验62国内癌症早筛观念新兴未来市场空间广阔821肿瘤诊疗市场扩容癌症早筛经济临床价值双驱动8211肿瘤诊疗市场持续扩张健康观念普及率提升8212防微杜渐临床价值提升癌症早筛含金量10213癌症早期治疗花费普遍低于癌症晚期凸显早筛经济价值1022国内商业化竞争缓于美国产品研发与市场开拓并行1123蓝海市场挑战与机遇并存看好成熟产业化产品保价放量123公司在研产品管线丰富探索更多癌种早筛金标准1331布局蓝海市场先声夺人专注研发产品管线丰富1332常卫清战略产品商业化放量多种壁垒叠加商业护城河14321结直肠癌癌前病变清晰进展期长最适合癌症早筛的商业化战场143211结直肠癌是少数具有癌前病变的癌种143212结直肠癌进展期较其他癌种缓慢早筛临床经济价值高143213结直肠癌早筛需求亟待满足市场前景广阔15322独特技术路径差异化创新19323临床及审批进展顺利严肃定义医疗产品受专家认可21324他山之石Cologuard产品放量迅速专注美国本土市场213241同品类处方器械在美国市场快速放量213242常卫清在中国市场从性能购买场景审批流程具备优势22325多壁垒叠加护航长期商业化放量223251自有平台结合专利技术护城河后来者模仿成本高223252拥有较高性能壁垒灵敏度达行业天花板233253时间壁垒保障产品商业化放量五年内无同类竞品竞争之虞233254强者恒强逻辑营运成本规模效应推进毛利率持续上升24326商业化渠道多元化2533噗噗管针对结直肠癌平均风险人群精准布局26331噗噗管技术较同类产品有优势2634幽幽管中国第一款幽门螺杆菌自测产品27341幽门螺旋杆菌自测市场前景可观28342幽门螺杆菌居家检测产品普及程度较低市场培育空间庞大29343幽幽管唯一具有OTC证的三类医疗器械3035苷证清全球首个覆盖全生命法则的肝癌早筛产品30351诺辉健康进军液体活检肝癌早筛市场30352苷证清临床进度持续推进31请务必阅读正文后的声明及说明244诺辉健康B港股公司报告TablePageTop36宫证清全球首个尿液样本宫颈癌筛查产品32361宫颈癌早筛市场潜在需求巨大布局企业不断增加32362宫证清有望成为现有临床检测技术替代方法3337泛癌种早筛致力探索更多金标准35371明星项目聚焦新金标准3638易必清聚焦鼻咽癌筛查产品364完善的多元化商业方案3741积极开展多方位合作打造多元化商业模式3742不断拓宽销售渠道线上线下抢先占领市场3843增加测试生产及研发配套设施满足未来增长需求385盈利预测3951关键假设3952收入预测模型4153投资建议416风险提示41图表目录图1诺辉健康发展里程碑5图2诺辉健康业绩收入百万元人民币6图3诺辉健康销售费用变化百万元人民币6图4诺辉健康产品毛利率6图5诺辉健康股权架构8图62020年全球癌症新发病例统计百万9图72020年全球癌症新死亡例统计百万9图8中国居民人均医疗保健消费支出人民币元9图9肿瘤早期发现率及5年存活率10图10肿瘤中晚期发现率及5年存活率10图11美国不同癌症患者治疗花费千美元11图12中国不同癌症患者治疗花费千美元11图132019年于原位阶段确诊患者百分比11图14诺辉健康销售费用增速及收入增速13图15诺辉健康产品终端价格变化13图16诺辉健康产品管线14图17结直肠癌发作分期及各分期发现后5年生存率15图182019年中国按诊断时阶段划分的终身结直肠癌治疗成本人民币千元15图19中国2019-2020结直肠癌发病数万例16图20中国2019-2020结直肠癌死亡数万例16图21推荐粪便FIT-DNA测试用作人口筛查及高危人群筛查16图22中国建议接受定期结直肠癌筛查人口百万2015-2030E17图23中国建议接受结直肠癌筛查人口40岁-74岁渗透率2015-2030E17请务必阅读正文后的声明及说明344诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图24常卫清测试流程18图25中国结直肠癌筛查市场人民币十亿元2015年至2030年预测19图26常卫清技术路线20图27Cologuard临床实验灵敏度表现21图28Cologuard逐年收入百万美元22图29Cologuard临床实验灵敏度表现22图30常卫清早期临床实验灵敏度表现23图31常卫清发展里程碑24图32常卫清中央实验室模型24图33建议每年或每三年进行一次结直肠癌筛查相关指导原文25图34常卫清销售渠道25图35噗噗管诊断流程27图36噗噗管市场模式27图342017-2028年预测中国幽门螺杆菌检测市场规模百万美元28图38用户了解幽门螺杆菌情况及渠道29图39幽门螺杆菌自测产品关注因素29图402020年中国癌症新发病例31图412020年中国癌症新死亡例统计31图42中国宫颈癌筛查市场人民币十亿元2015-2030E32图43中国建议接受宫颈癌筛查人口2015-2030E33图44中国建议接受宫颈癌筛查人口25岁至65岁渗透率2015-2030E33图45宫证清的测试流程35图46STAR-seq原理介绍36图47PANDA覆盖癌种36图48PANDA项目设计介绍36图49覆盖癌种管线未来三年计划36图50诺辉健康商业合作伙伴38图51诺辉健康检测产能布局39表1诺辉健康公司管理层介绍7表2国家出台癌症早筛相关扶持政策10表3海外批准和在研的癌症筛查产品12表4国内批准和在研的癌症筛查概念产品12表5不同主要结直肠癌筛查技术的比较20表6噗噗管临床结果26表7中国获批结直肠癌筛选方法26表8幽幽管临床结果概要27表9目前幽门螺旋杆菌主要筛查方法28表10不同主要幽门螺杆菌测试的比较30表11不同主要宫颈癌筛查技术的比较34表12诺辉健康合作伙伴37请务必阅读正文后的声明及说明444诺辉健康B港股公司报告TablePageTop1深耕癌症早筛蓝海市场产品管线商业化业绩放量11推进癌症早筛研发多款产品进入商业化诺辉健康于2015年11月在杭州成立是中国首家专注于高发癌症居家早筛的生物高科技公司2021年2月公司在香港联交所成功上市成为中国癌症早筛第一股公司针对中国目前最高发的消化道癌症中的结直肠癌和胃癌已分别上市并商业化三款业内首创明星产品常卫清噗噗管和幽幽管公司大力投资于自主研发的多组学癌症筛查技术创新与产品开发深耕于规模大未开发完全但拥有广阔前景的癌症早筛行业推进癌症筛查技术在中国及全球的普及常卫清是中国首个获得国家药品监督管理局批准的癌症筛查产品适用于40-74岁的结直肠癌高风险人群幽幽管是中国首个获得国家药品监督管理局批准的幽门螺杆菌消费者自测产品噗噗管是中国首个获批的便隐血FIT居家自测器此外公司拥有三款适用于肝癌苷证清宫颈癌宫证清和鼻咽癌易必清筛查的已经或即将进入注册临床阶段的产品以及多个其他癌种筛查管线产品专利方面公司持有旗下所有已上市和管线产品的全球知识产权图1诺辉健康发展里程碑数据来源公司招股书及年报东北证券12高投入开展市场教育紧抓消费活动推广早筛观念121初步商业化业绩翻倍增长投入高额的销售及市场费用诺辉健康自上市以来即通过合作及打造销售团队进行商业化准备随着多款产品上市业绩进入快速放量阶段公司2021年全年收入212亿元2022年H1收入人民币226亿元较2021年同期增加4137中国癌症早筛市场尚处起步阶段大众对癌症早筛的认知度和重视度仍需提高诺辉健康不仅高强度研发投入扩展产品矩阵同时通过持续投入销售费用拓展市场教育范围2019-2021年公司的销售及市场费用分别为076亿元065亿元2714亿元研发费用分别为026亿元025059亿元请务必阅读正文后的声明及说明544诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图2诺辉健康业绩收入百万元人民币图3诺辉健康销售费用变化百万元人民币250250300350200200250300250150150200200100100150150100100505050500002019A2020A2021A2022H10-502019A2020A2021A常卫清噗噗管销售费用销售费用率YoY幽幽管YoY数据来源公司年报公司半年报东北证券数据来源公司年报东北证券122高毛渠道占比提升聚焦开阔网络直销渠道2022年H1毛利为人民币185亿元较2021年同期增长约6497规模经济效益带动毛利率提升公司产品毛利率由2021年同期的562上升为820销售渠道统计中直面消费者销售额增长明显高毛渠道占比提升公司公布双十一报告全网交易总额突破6000万同比2021年双十一增长129商业化能力出色用户粘性提高线上销量迎来快速增长图4诺辉健康产品毛利率76800069306690600040002000000201920202021整体常卫清噗噗管数据来源公司年报东北证券13公司管理层拥有丰富医药领域研发管理经验首席执行官朱叶青先生于财富500强跨国公司拥有逾20年资深管理经验现时担任中国癌症基金会理事首席科学官陈一友博士拥有逾20年肿瘤领域研发经验为六项美国专利及逾20项全球专利申请发明者并于专业科研医学期刊发表多篇论文首席技术官吕宁博士于罗氏诊断RocheDiagnostics及奎斯特诊疗QuestDiagnostics等多家国际公司拥有上十载IVD开发经验并领导开发了8项IVD产品请务必阅读正文后的声明及说明644诺辉健康B港股公司报告TablePageTop表1诺辉健康公司管理层介绍管理层介绍执行董事兼首席执行官1992年7月获得中国北京大学生物化学学士学位并于2001年7月获得中国北京大学光华管理学院工商管理硕士学位1996年7月至1999年9月期间担任三星物产北京办事处销售经理朱叶青2000年至2013年在通用电气中国有限公司担任董事总经理等多个职位自2015年以来担任杭州诺辉董事自2016年以来担任北京新程北京诺安实验室及杭州诺康实验室董事并自2019年以来担任广州诺辉实验室董事彼现时担任中国癌症基金会理事执行董事董事会主席兼首席科学官陈博士于1992年7月获得中国北京大学生物化学学士学位并于1997年7月获得美国犹他大学实验病理学博士学位陈博士自1998年至2003年担任GenencorInternatonalInc多个职位包括药物发现项目负责人及研发团队成员2003年陈博士创立北京斯秦康生物技术有限公司陈一友担任首席科学官负责领导整个药物发现团队2006年联合创立中美冠科生物技术有限公司担任首席科学官负责领导多个药物发现及研发项目自2013年3月起陈博士一直担任多个公司董事陈博士自2015年NHJKHolding及杭州诺辉董事并自2019年以来担任NHHealthUSAInc董事首席技术官吕博士于1992年7月获得中国北京大学生物化学学士学位并于1999年9月获得美国杜克大学哲学博士学位吕博士于分子诊断及医疗器械拥有逾16年经验并于顶级机构的尖端生物科吕宁学研究拥有10年经验2004年至2007年担任QuestDiagnostics研发部高级科学家自2007年担任RocheDiagnostics的经理负责为美国及欧洲市场开发IVD产品于多家国际公司拥有IVD开发经验并领导开发了八项IVD产品吕博士为两项专利的发明者之一即博德特氏菌bordetella检测测定于2009年公布及甲型肝炎毒HAV检测于2014年公布首席财务官及联席公司秘书于2005年7月获得中国上海交通大学电子工程学士学位于2006年12月获得美国普渡大学理学硕士学位并于2014年5月获得美国哥伦比亚商学院工商管理硕士学位作为私募股权投资人投资银行家及管理顾问拥有逾13年医疗保健行业经验2007年至2014年担任纽约致盛咨高煜询业务顾问及多项其他职务就商业策略销售运作及收购后的整合向医疗保健客户提供建议2014年至2016年担任纽约美银美林集团投资银行经理就首次公开发售并购敌意防御及其他策略交易向医疗保健客户提供建议自2016年以来于上海方源资本担任副总裁专注于全球医疗器械生物技术及医疗服务业的收购及成长阶段的医疗保健股权投资数据来源公司年报东北证券根据公司招股书陈一友博士NHYJHoldingsNXHCHoldings启明创投MSTEverstrongTrust和NHHEverThrivingTrust分别持有公司股权13484425141052675382及295其中NHYJHoldings的股权最终受益人为公司联合创始人兼CEO朱叶青NHXCHoldings由陈一友姚纳新成立的信托吕宁成立的信托及集团一名顾问分别持02040294540及1411权益MST的股权最终受益人为姚纳新Everstrong的股权最终受益人为朱叶青及其家族成员请务必阅读正文后的声明及说明744诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图5诺辉健康股权架构数据来源公司年报东北证券2国内癌症早筛观念新兴未来市场空间广阔21肿瘤诊疗市场扩容癌症早筛经济临床价值双驱动211肿瘤诊疗市场持续扩张健康观念普及率提升全世界癌症患者的数量是促进癌症诊断市场增长的主要驱动因素之一PrecedenceResearch的2022-2030年癌症诊断市场规模增长趋势的报告显示2022年全球癌症诊断市场规模估计为13516亿美元预计到2030年将达到25854亿美元左右预计在2022年至2030年的预测期内将以84的复合年增长率CAGR增长根据世界卫生组织癌症研究机构IARC发布的2020年世界癌症报告2020年全球新发癌症病例1929万例死亡病例996万例中国癌症新发病例4569万例死亡病例3003万例分别占全球新发与死亡病例的237与302截止目前中国已成为全球癌症新发与死亡数量最大的国家与2015年统计数据相比中国新发癌症病例提升163死亡病例数提升284随着人口老龄化及生活方式改变癌症诊疗市场持续扩张发病年龄结构呈年轻化趋势健康观念普及度明显提升请务必阅读正文后的声明及说明844诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图62020年全球癌症新发病例统计百万图72020年全球癌症新死亡例统计百万4259828500454508440074003530035063300457530025250420022003228151500852132103100106110006305905904203110502602550000000病例占比病例占比数据来源IARC东北证券数据来源IARC东北证券健康消费产品认知开始改变人均投入明显提升2023中国消费趋势报告提到如今消费者将理性消费和感性生活完美结合在消费时稳健慎行对必要消费的产品进行升级健康消费投入明显提高预计未来消费者逐渐进入主动日常碎片化养生时代便捷健康成为新的健康追求图8中国居民人均医疗保健消费支出人民币元2115200200019021843168515014511500130711651001045100091250500000-50201320142015201620172018201920202021数据来源国家统计局东北证券政府出台政策鼓励扶持癌症早筛市场规范化发展肿瘤早期筛查是指用快速简便的方法从大量健康尚未出现症状的目标人群中筛选出极少数肿瘤高危群体及早发现肿瘤降低发病风险自2016年起中国宣布多项策略目标旨在降低结直肠癌等主要癌症的发病率与死亡率2019年国务院印发健康中国行动--癌症防治实施方案2019-2022年以实施具体策略文件提出2022年前将结直肠癌胃癌及宫颈癌等若干主要癌种在高危地区的筛查率提高至55请务必阅读正文后的声明及说明944诺辉健康B港股公司报告TablePageTop表2国家出台癌症早筛相关扶持政策数据来源国务院印发文件整理东北证券212防微杜渐临床价值提升癌症早筛含金量癌症早期治愈率与存活率普遍高于癌症中晚期癌症早筛可有效提高患者生存率目前癌症死亡率仍然处于较高水平但统计数据表明早期发现的患者可得到更有效的救治乳腺癌早期发现后患者5年存活率达到975图9肿瘤早期发现率及5年存活率图10肿瘤中晚期发现率及5年存活率959750100901009080807580708060605060504040253020201619201020101000肺癌胃癌乳腺癌肝癌食道癌肺癌胃癌乳腺癌肝癌食道癌早期发现率早期5年存活率中晚期发现率中晚期5年存活率数据来源IARC东北证券数据来源IARC东北证券213癌症早期治疗花费普遍低于癌症晚期凸显早筛经济价值根据FrostSullivan统计扩散阶段治疗花费约为局部阶段的两倍这是因为癌症早期即局部阶段仅仅只有部分区域或灶性发生组织细胞形态结构的异型性可以通过手术切除局部癌变组织后续复发概率小且不需要其他复杂的药物治疗而到了癌症中晚期即扩散阶段手术所能带来的效果有限后续复发概率大假如想运用新型的治疗手段择要承担高额的治疗费用因此癌症早期筛查无疑是为进展期腺瘤为无症状的患者减轻经济负担请务必阅读正文后的声明及说明1044诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图11美国不同癌症患者治疗花费千美元图12中国不同癌症患者治疗花费千美元2504034201533191335301313200184915473015025178925993201510076370171215114122127924561050500胸腺癌肺癌胃癌肝癌结直肠癌胸腺癌肺癌胃癌肝癌结直肠癌局部阶段扩散阶段局部阶段扩散阶段数据来源FrostSullivan东北证券数据来源FrostSullivan东北证券22国内商业化竞争缓于美国产品研发与市场开拓并行中国于癌症筛查行业发展起步较晚根据FrostSullivan报告2019年中国的结直肠癌患者宫颈癌患者及胃癌患者当中分别只有319200150于原位阶段确诊而美国的比例则分别为400458及311图132019年于原位阶段确诊患者百分比50458040004031903110302000201500100结直肠癌宫颈癌胃癌中国美国数据来源世界卫生组织东北证券整理造成早筛行业发展的差异的原因主要有两点1美国癌症早筛产品已上市数年多年来持续教育市场2支付环境以美国为代表的发达国家医疗保险和商业保险较为完善便于打开早筛市场Cologuard在获批同年10月美国医疗保险和医疗补助服务中心正式允许它在全国范围内覆盖并由联邦医疗保险有了医保买单94的使用者无需自费45-49岁的使用者中80无需自费请务必阅读正文后的声明及说明1144诺辉健康B港股公司报告TablePageTop表3海外批准和在研的癌症筛查产品数据来源公司招股书东北证券23蓝海市场挑战与机遇并存看好成熟产业化产品保价放量国内早筛产品多处于研发阶段具备已上市合规产品的企业预期不会面临严重的同质化竞争目前国家医保严格把控费用预算先行完成商业化准备的企业短期内不必以价换量的战略抉择高投入教育市场更易获得产品销售额提升市场占有率优势地位的长期回报表4国内批准和在研的癌症筛查概念产品数据来源公司招股书东北证券请务必阅读正文后的声明及说明1244诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图14诺辉健康销售费用增速及收入增速图15诺辉健康产品终端价格变化500413704003173530020020139100211202020A2021H12021A2022H1-100销售费用增速收入增速数据来源公司年报东北证券数据来源公司官网东北证券3公司在研产品管线丰富探索更多癌种早筛金标准31布局蓝海市场先声夺人专注研发产品管线丰富公司自2015年成立以来就一直专注研发癌症早筛产品并于中国市场推出结直肠癌筛查产品常卫清及噗噗管常卫清目标人群为中国尚未开发的结直肠癌高危人群是中国首个且唯一获国家药监局批准的针对市场的结直肠癌筛查检测常卫清专有的非侵入性多靶点FIT-DNA测试可让用户居家采集粪便样本避免施行具有侵入性的手术同时取得较高测试灵敏度及特异性常卫清的专有技术临床性能监管及营运专业知识以及与意见领袖的稳固关系为行业设立了较高准入壁垒亦让公司从同业中脱颖而出是公司重要的战略产品噗噗管目标人群为被建议进行结直肠癌筛查的中国大众旨在普及结直肠癌筛查意识及识别高危人群是中国首个且唯一获国家药监局批准为二类医疗器械的自检FIT筛查产品此外公司还拥有幽门螺旋杆菌自测产品宫颈癌及肝癌的癌症筛查候选产品幽幽管为公司基于粪便样本的专有胃癌筛查自测产品为中国首个且唯一获国家药监局批准为三类医疗器械的自检幽门螺杆菌筛查产品公司已从国家药监局收到幽幽管的注册申请批准并于2022年1月开始出售公司正开发宫证清一种非侵入性尿液家用宫颈癌筛查检测目前正处于启动宫证清注册试验前的后期发展阶段并于2022年进入筛查注册试验公司亦正开发苷证清一种就多组学液体活检肝癌的筛查检测公司旨在于2022年第四季度至2023年第一季度期间启动苷证清前瞻性多中心临床试验请务必阅读正文后的声明及说明1344诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图16诺辉健康产品管线数据来源公司推介材料东北证券32常卫清战略产品商业化放量多种壁垒叠加商业护城河常卫清作为中国首个且目前唯一一个获得国家药品监督管理局批准的癌症筛查产品具有高便利性高准确度和高复购性等优势作为一种专有非侵入性粪便FIT-DNA测试产品常卫清由i常卫清IVDii公司的风险评估算法iii常卫清采样和盒及ivDNA提取及纯化技术组成其利用多靶点方法测试与结直肠癌及癌变前腺瘤有关的DNA及血红蛋白生物标记通过专有数据库及算法将基因突变基因甲基化及血红蛋白结果合并并进行实验室分析最终提供单一阳性或阴性报告结果阳性结果可能显示存在结直肠癌或进展期腺瘤其后应进行诊断性结直肠镜检查321结直肠癌癌前病变清晰进展期长最适合癌症早筛的商业化战场结直肠癌是最适合癌症早筛的病种之一有明显癌前病变叠加发病进展期长结直肠癌为发生于结肠或直肠处的癌症结直肠癌的症状可能包括粪便带血或潜血排便习惯改变体重下降及长期疲累3211结直肠癌是少数具有癌前病变的癌种目前通用的结直肠癌分期采用TNM分期系统是根据原发肿瘤T区域淋巴结N和远处转移M的情况进行分期的其中T表示肿瘤的大小浸润深度N表示区域淋巴结转移的情况M表示有无远处器官转移的情况由于进展期腺瘤一般可以手术切除成功率高因此可预防结直肠癌故此于早期发现进展期腺瘤预期将可大幅减低结直肠癌的发病数及死亡数3212结直肠癌进展期较其他癌种缓慢早筛临床经济价值高常见癌种进展期发展较快的有小细胞肺癌肝癌胰腺癌等在没有进行干预治疗的情况下小细胞肺癌进展期约为3-6个月后两者约为05-1年相比之下胃癌进展请务必阅读正文后的声明及说明1444诺辉健康B港股公司报告TablePageTop期约为1-2年综合数据表明结直肠癌早期发现并手术纠治后可获得有效控制部分患者甚至可以达到痊愈早期患者5年生存率可达到90II期5年生存率可达到80III期治疗治愈几率60对于中期结直肠癌来说术后复发高峰在1-2年内如果在随访复查过程中未发现复发5年后生存率会明显提高晚期患者仍有部分患者可以治愈较长的疾病进展期为癌症在远处转移前提供了早筛诊断机会公司战略优先布局结直肠癌市场商业化产品常卫清临床价值凸显患者的长期预防复发需求也为产品复购率和市场渗透率提升提供充足动力根据数据统计癌前病变诊断可明显降低患者治疗费用为患者提供经济价值图17结直肠癌发作分期及各分期发现后5年生存图182019年中国按诊断时阶段划分的终身结直肠率癌治疗成本人民币千元250203820015013210082950830数据来源IRAC东北证券数据来源FrostSullivan东北证券3213结直肠癌早筛需求亟待满足市场前景广阔1中国结直肠癌患者数量多死亡率高中国是全球结直肠癌发病数最高的国家结直肠癌是中国第五大的癌症死因2015年的388万宗确诊病例增加至2019年的44万宗确诊病例复合年增长率为32结直肠癌筛查的认知日渐提高故新筛查技术将有助于癌变前发现更多病例预计结直肠癌的发病数将于2030年达至599万宗确诊病例2019年中国结直肠癌的死亡数高达212万人美国为51万人2019年中国结直肠癌的死亡对发病率以人口为基准的疾病存活率指标为048美国为037中国的结直肠癌筛查市场仍未大量开发2019年筛查普及率仅为164而美国则为601请务必阅读正文后的声明及说明1544诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图19中国2019-2020结直肠癌发病数万例图20中国2019-2020结直肠癌死亡数万例4020031916530150225236110121201631007810500002019202020192020男性女性男性女性数据来源国家癌症中心东北证券数据来源国家癌症中心东北证券2建议接受定期结直肠癌筛查人口和结直肠高风险人群更新中国建议接受定期结直肠癌筛查人口和结直肠高风险人群呈上升趋势市场需求量大大多数的结直肠癌是由衰老及生活方式失衡引致高蛋白质摄入缺乏运动有家族病史及个人病史等是结直肠癌的关键风险因素图21推荐粪便FIT-DNA测试用作人口筛查及高危人群筛查25019820017615315013010888100705739465025262728303300数据来源公司推介材料东北证券考虑到中国一般民众的饮食习惯以及结直肠癌病例的平均年龄较低中国抗癌协会建议年龄介乎40岁至74岁的若干人口接受定期结直肠癌筛查中国建议接受定期结直肠癌筛查的人口由2015年的592亿增加至2019年的633亿复合年增长率为17估计2030年将进一步增加至758亿根据中国抗癌协会数据统计结直肠癌高危人群指i有FOBT阳性结果史或ii有家族结直肠癌史或iii有至少两项相关症状即慢性腹泻便秘黏性粪便慢性阑尾炎胆囊疾病慢性心理应激的人群中国结直肠癌高危人群自2015年的108亿人增加至2019年的120亿人复合年增长率为27并预期将按复合年增长率28进一步增加至2030年的162亿人请务必阅读正文后的声明及说明1644诺辉健康B港股公司报告TablePageTop图22中国建议接受定期结直肠癌筛查人口百万2015-2030E800074677578723873546998711767666881700065426653621963256433592060236078600050004000300020001540158116221305134213801419145814991081111011311169120212351270100000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E建议接受定期结直肠癌筛查人口结直肠癌高风险人群数据来源国家统计局FrostSullivan东北证券3当前高风险人群筛查率低市场潜力大中国建议接受结直肠癌筛查人口的渗透率低于他国市场缺口大根据FrostSullivan报告于2019年中国建议接受结直肠癌筛查人口的渗透率为164而美国则为601渗透率乃根据2019年分别于中国及美国建议接受结直肠癌筛查人口总数计算图23中国建议接受结直肠癌筛查人口40岁-74岁渗透率2015-2030E60056551650047143039440036233430728230025923721619717820014516110000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E数据来源FrostSullivan东北证券中国的低渗透率主要有以下原因1早筛认知不足2缺乏有效筛查方法3低依从性4结肠镜检查能力不足所致而结肠镜检查仍然是中国结直肠癌的主要癌症筛查解决方案肠镜是诊断和确诊肠癌的金标准但目前面临一定的瓶颈我国肠镜资源有限内请务必阅读正文后的声明及说明1744诺辉健康B港股公司报告TablePageTop镜诊疗量仅覆盖了很少一部分风险人群2019年肠镜检测手术量约为950万例年增长率在10-12之间手术基本为切除手术用于癌症筛查的数量少之又少我国肠镜检查存在局限性中国肠镜推进时间约为6分钟相较于美国的30分钟存在不易发现早期小面积非肿瘤性息肉的可能性从而影响癌症的早期治疗肠镜医生紧缺也是一个难题主要原因是1缺乏经济激励医生所得劳务费不足手术费用的1102缺乏研发动力肠镜历史已久暂无进一步研发空间3肠镜手术未纳入体制内晋升考核标准此外很多医院的肠镜预约排期较长甚至可能长达1个月及以上患者等待期较长常卫清具有高便利性其非侵入性特质为对无法或不愿意接受结肠镜检查的人士提供便利常卫清与肠镜并非竞争关系而是作为部分替代肠镜进行初步筛查和精细筛查如检测结果为阴性则可以免去肠镜所带来的繁琐步骤但如果结果为阳性后续依然需要借助肠镜进行更精准呈像在筛查步骤中常卫清所带来的便利远远高于肠镜1没有肠镜严格的地点限制2非侵入型技术免去肠镜所带来的痛苦和后续副作用所带来的风险3可以缓解肠镜测试能力短缺的压力常卫清测试流程高效便捷公司的物流服务供应商伙伴包括顺丰速运及京东快递将按终端用户的要求收取用户所采集的粪便样本并一般于数日内由中国主要城市运送至实验室进行测试实验室一般可在收到样本后起计五个营业日内寄送测试报告就自医院或体检中心购买常卫清的终端用户而言测试结果将寄送至医院或体检中心再由医院或体检中心将测试结果寄送给终端用户就通过其他渠道购买常卫清测试产品的终端用户而言测试结果将以电子形式发送予客户若测试结果呈阳性我们将建议用户寻求进一步检查及治疗图24常卫清测试流程数据来源公司年报东北证券请务必阅读正文后的声明及说明1844诺辉健康B港股公司报告TablePageTop结直肠癌筛查于中国尚处于发展初期阶段建议接受癌症筛查的人口中渗透率仍相对较低但该渗透率已从2015年的135大幅增长至2019年的164根据FrostSullivan随著国家药监局核准使用常卫清叠加高投入培养公众早筛结直肠癌的意识政府支持增加预期社会经济优势等其他推动因素中国建议接受结直肠癌筛查人口的结直肠癌筛查渗透率预计于2030年将增长至398中国的结直肠癌筛查市场潜力巨大前景广阔中国的结直肠癌筛查市场由2015年的人民币25亿元增加至2019年的人民币30亿元复合年增长率为48并预计2030年将进一步增加至人民币198亿元复合年增长率为187中国的结直肠癌筛查市场预计会加速增长主要由于下列因素1人口老龄化严重2公众对结直肠癌的认识增强3政府支持增加4预期社会经济优势增大5筛查技术显著进步图25中国结直肠癌筛查市场人民币十亿元2015年至2030年预测25019820017615315013010810088705739465025262728303300数据来源FrostSullivan东北证券322独特技术路径差异化创新结肠镜程序及FOBTFIT测试为用于结直肠癌筛查的两项主要技术目前结肠镜仍然是结直肠癌诊断的黄金标准亦通常用于筛查目的尽管结肠镜可为结肠及直肠提供清晰可视化影像且能够进行切除及活检但其作为一项对许多患者而言不便或不适的侵入性技术其依从性相对较低因此粪便测试作为一项非侵入性技术逐渐兴起请务必阅读正文后的声明及说明1944诺辉健康B港股公司报告TablePageTop表5不同主要结直肠癌筛查技术的比较数据来源FrostSullivan东北证券根据FrostSullivan常卫清为目前中国唯一的非侵入性癌症筛查测试在中国大型前瞻性注册试验中显示出发现进展期腺瘤等癌前病变常卫清的相关FIT-DNA技术使用qPCR及粪便免疫化学方法测试是否存在KRAS基因突变BMP3NDRG4基因甲基化以及血红蛋白以此来对粪便样本进行分析常卫清使用公司专有的生物信息学分析法对公司内部确认的多靶点多组学生物标记进行分析常卫清通过结合该等DNA标记及血红蛋白化验得出一个多标记结果经公司专有算法分析后套入逻辑回归公式将其换算为一个单一综合分数用于判断测试结果属阳性或阴性常卫清的主要测试设备为PCR设备即AppliedBiosystemsTM7500实时PCR系统图26常卫清技术路线数据来源公司推介材料东北证券整理请务必阅读正文后的声明及说明2044