2023年1月社融及新增人民币贷款规模分别5.98万亿及4.9万亿，均超过市场一致预期的5.68万亿和4.08万亿；M2同比增长12.6%，创下2016年4月以来新高。显然，2023年1月货币及信贷数据迎来了“开门红”，具体分析如下：
　　货币及信贷总量数据背后的“三大启示”
　　就总量而言，新增社融规模虽超市场预期，但同比略减少约1,900亿，究其原因：一方面，外币贷款同比减少环比改善或反映2023Q1我国贸易增速虽同比总体放缓，但环比2022Q4将有望实现明显改善；另一方面，短期融资同比下降，随着疫情冲击影响逐步缓解，企业运营能力或开始有所改善，对于短期资金的周转需求显著下降。此外，“M2%-社融%”进一步扩大至3.2pct，政策面或维持宽货币。
　　从信贷结构透视国内经济驱动：制造业复苏或“一枝独秀”
　　就结构而言，好坏参半，且符合我们框架下的预期。（一）向好的方面包括：（1）企业中长期贷款增速明显回暖，意味着制造业生产、投资动力明显增强。（2）短期融资增速显著回落，或形成企业生产扩张的充分条件。（3）M1明显回升，或反映“宽货币”已向“宽信用”通畅传导。（二）不容乐观的方面包括：（1）消费意愿修复程度或较为有限，总体依然偏弱。1月居民短期贷款同比增速显著下滑；同时居民存款新增存款创历史新高，或反映疫后复苏初期，消费能力尚未起来之前，居民防御性储蓄意愿依然较强。这恰与我们此前报告《海外疫后经验借鉴与2023年国内经济复苏前瞻》中，有关新加坡疫后消费复苏路径的案例相一致。显然，此前我们对于“消费过分乐观的市场预期”担忧再次得到验证。（2）房地产风险仍有待化解。居民中长期贷款同比跌幅扩大，或一定程度上反映出房地产风险依然高企，或进一步强化“宽货币”预期，降息、降准依然可期。
　　市场剩余流动性如期回升，且动力十足
　　2023年1月M1增速已迅速恢复至2022年7月6.7%的阶段高点，且短融存量增速亦降至13.4%，且连续5个月放缓。我们流动性框架下的核心指标：“M1%-短融%”回升至-6.7%，创下2021年12月以来的阶段性高点，或反映市场剩余流动性已明显改善，将有望支撑持续性较长的“春季躁动”行情。
　　坚定成长风格或将是2023H1 A股市场主线
　　综上，当前国内经济、流动性、风险偏好及估值底部向上的动力依然明显，“躁动反攻”行情下，成长与价值或均将受益。然而，基于货币及信贷数据对于经济基本面的前瞻指引性，消费由弱转强的动力尚需居民薪资、就业改善，显然，在此之前，制造业受益于成本端回落、内需修复及外需环比改善，生产、扩张意愿明显增强，其复苏逻辑较消费“更硬”。因此，基于我们的风格投资时钟框架，成长风格或拥有更强的持续性与弹性：不仅受益于流动性及风险偏好的高敏感度，带来估值弹性扩张；而且制造业率先且强劲复苏的逻辑也将对成长风格基本面形成明显支撑。
　　风险提示：房地产风险化解慢于预期、消费能力回升弱于预期、M1及中长期企业信贷回升的持续性较差。
　　

研究报告全文：投资策略点评策略研2023年02月11日1月货币与信贷点评A股继续涨成长继续追究策略研究团队投资策略点评张弛分析师吴慧敏分析师zhangchi1kyseccnwuhuiminkyseccn证书编号S0790522020002证书编号S07905221100012023年1月社融及新增人民币贷款规模分别598万亿及49万亿均超过市场一致预期的568万亿和408万亿M2同比增长126创下2016年4月以来投新高显然2023年1月货币及信贷数据迎来了开门红具体分析如下资策货币及信贷总量数据背后的三大启示略就总量而言新增社融规模虽超市场预期但同比略减少约1900亿究其原因点一方面外币贷款同比减少环比改善或反映2023Q1我国贸易增速虽同比总体放评缓但环比2022Q4将有望实现明显改善另一方面短期融资同比下降随着疫情冲击影响逐步缓解企业运营能力或开始有所改善对于短期资金的周转需求显著下降此外M2-社融进一步扩大至32pct政策面或维持宽货币从信贷结构透视国内经济驱动制造业复苏或一枝独秀就结构而言好坏参半且符合我们框架下的预期一向好的方面包括1企业中长期贷款增速明显回暖意味着制造业生产投资动力明显增强2短期融资增速显著回落或形成企业生产扩张的充分条件3M1明显回升或相关研究报告反映宽货币已向宽信用通畅传导二不容乐观的方面包括1消费意愿修复程度或较为有限总体依然偏弱1月居民短期贷款同比增速显著下流动性周报2023年伊始流动复苏开滑同时居民存款新增存款创历史新高或反映疫后复苏初期消费能力尚未起源已崭露头角投资策略周报来之前居民防御性储蓄意愿依然较强这恰与我们此前报告海外疫后经验借证-202325券鉴与2023年国内经济复苏前瞻中有关新加坡疫后消费复苏路径的案例相一正反面案例解读2023年或有望走证致显然此前我们对于消费过分乐观的市场预期担忧再次得到验证2券出持续性较长的躁动反攻行情房地产风险仍有待化解居民中长期贷款同比跌幅扩大或一定程度上反映出房研投资策略周报-202325究地产风险依然高企或进一步强化宽货币预期降息降准依然可期报海外疫后经验借鉴与2023年国内经告济复苏前瞻投资策略专题市场剩余流动性如期回升且动力十足-2023252023年1月M1增速已迅速恢复至2022年7月67的阶段高点且短融存量增速亦降至134且连续5个月放缓我们流动性框架下的核心指标M1-短融回升至-67创下2021年12月以来的阶段性高点或反映市场剩余流动性已明显改善将有望支撑持续性较长的春季躁动行情坚定成长风格或将是2023H1A股市场主线综上当前国内经济流动性风险偏好及估值底部向上的动力依然明显躁动反攻行情下成长与价值或均将受益然而基于货币及信贷数据对于经济基本面的前瞻指引性消费由弱转强的动力尚需居民薪资就业改善显然在此之前制造业受益于成本端回落内需修复及外需环比改善生产扩张意愿明显增强其复苏逻辑较消费更硬因此基于我们的风格投资时钟框架成长风格或拥有更强的持续性与弹性不仅受益于流动性及风险偏好的高敏感度带来估值弹性扩张而且制造业率先且强劲复苏的逻辑也将对成长风格基本面形成明显支撑风险提示房地产风险化解慢于预期消费能力回升弱于预期M1及中长期企业信贷回升的持续性较差请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明17投资策略点评目录1货币及信贷总量数据背后的三大启示32从信贷结构透视国内经济驱动制造业复苏或一枝独秀33市场剩余流动性如期回升且动力十足34坚定成长风格或将是2023H1A股市场主线45风险提示5图表目录图12023年1月社融存量增速为944图2企业中长期贷款快速回升而居民中长期贷回落5图32023年1月M1同比67向M2收敛5请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明27投资策略点评2023年1月社融及新增人民币贷款规模分别598万亿及49万亿均超过市场一致预期的568万亿和408万亿M2同比增长126创下2016年4月以来新高显然2023年1月货币及信贷数据迎来了开门红具体分析如下1货币及信贷总量数据背后的三大启示就总量而言新增社融规模虽超市场预期但同比略减少约1900亿究其原因一方面外币贷款-131亿同比减少约1000亿不过环比则明显改善近5000亿或反映2023Q1我国贸易增速虽同比总体放缓但环比2022Q4将有望实现明显改善另一方面短期融资同比减少约900亿同比下降77随着疫情冲击影响逐步缓解企业运营能力或开始有所改善对于短期资金的周转需求显著下降此外M2-社融进一步扩大至32pct政策面或维持宽货币2从信贷结构透视国内经济驱动制造业复苏或一枝独秀就结构而言好坏参半且符合我们框架下的预期一向好的方面包括1企业中长期贷款增速明显回暖意味着制造业生产投资动力明显增强2023年1月企业中长期贷款同比增长6667相比过去十年1月同期数据分位数高达90仅次于2016年的最高水平既兑现了2023年初银行信贷工作座谈会强调需要适度靠前发力的政策预期亦增强了工业用电回暖预期强化了制造业复苏逻辑2短期融资增速显著回落或形成企业生产扩张的充分条件1月短融增速环比12月的1448显著回落基于前文分析结论企业运营能力明显修复意味着内生性现金流回升或形成未来企业生产扩张的充分条件3M1明显回升或反映宽货币已向宽信用通畅传导1月M1同比增速为67增速环比上月跃升3pct意味着企业愿意肯花钱甚至贷款花钱或进一步强化国内经济复苏预期及动力二不容乐观的方面包括1消费意愿修复程度或较为有限总体依然偏弱1月居民短期贷款规模341亿环比12月-113亿虽有边际改善但同比增速则显著下滑661降幅进一步扩大事实上尽管春节黄金周期间消费迎来困境反转但2023年1月居民存款新增高达62万亿元剔除年终奖发放的周期性因素外依然创下历史新高或反映疫后复苏初期消费能力尚未起来之前居民防御性储蓄意愿依然较强这恰与我们此前报告海外疫后经验借鉴与2023年国内经济复苏前瞻中有关新加坡疫后消费复苏路径的案例相一致显然此前我们对于消费过分乐观的市场预期担忧再次得到验证消费场景恢复带来的超储率回落偏平坦对于消费边际提振或较为有限静待消费能力回升消费复苏的动力方有望明显增强2房地产风险仍有待化解1月居民中长期贷款规模约2231亿依然低于2022Q3约2500亿均值水平同比下滑699跌幅扩大152pct或反映剔除2022Q4疫情冲击期间的异常值外房地产修复也并未形成向好趋势甚至可能仍在探底这或一定程度上反映出房地产风险依然高企或进一步强化宽货币预期降息降准依然可期3市场剩余流动性如期回升且动力十足我们在2023年伊始流动复苏已崭露头角报告中已经展示了2022年国内请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明37投资策略点评市场剩余流动性情况即-28万亿的资金净流出处于历史底部水平同时基于我们的流动性框架的四大逻辑一是国内货币政策总体或偏宽松二是海外货币政策紧缩对国内流动性影响或呈中性三是M1或重回上行通道并有望向M2收敛四是企业短融或呈现趋势性明显下降亦预判了2023H1国内市场流动性有望趋势性明显回升事实上2023年1月M1增速已迅速恢复至2022年7月67的阶段高点且短融存量增速亦降至134且连续5个月放缓我们流动性框架下的核心指标M1-短融回升至-67创下2021年12月以来的阶段性高点或反映市场剩余流动性已明显改善将有望支撑持续性较长的春季躁动行情4坚定成长风格或将是2023H1A股市场主线综上当前国内经济流动性风险偏好及估值底部向上的动力依然明显躁动反攻行情下成长与价值或均将受益然而基于货币及信贷数据对于经济基本面的前瞻指引性消费由弱转强的动力尚需居民薪资就业改善显然在此之前制造业受益于成本端回落内需修复及外需环比改善生产扩张意愿明显增强其复苏逻辑较消费更硬因此基于我们的风格投资时钟框架成长风格或拥有更强的持续性与弹性不仅受益于流动性及风险偏好的高敏感度带来估值弹性扩张而且制造业率先且强劲复苏的逻辑也将对成长风格基本面形成明显支撑图12023年1月社融存量增速为94数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明47投资策略点评图2企业中长期贷款快速回升而居民中长期贷回落图32023年1月M1同比67向M2收敛数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所5风险提示1房地产风险化解慢于预期2消费能力回升弱于预期3M1及中长期企业信贷回升的持续性较差请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明57投资策略点评特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明67投资策略点评法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使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