首次覆盖宝丰能源，给予“买入”评级
　　宝丰能源是国内煤制烯烃龙头，公司在建400万吨/年煤制烯烃有望于23-24年陆续投产，内蒙基地配套布局全球首套规模化风光制氢耦合项目，引领行业“碳中和”发展。受高煤价及需求不佳影响，22年公司主业景气已至底部，伴随23-24年内需复苏及公司新产能落地，预计公司业绩有望高增。我们预测公司22-24年EPS为0.91/1.23/1.66元，结合可比公司估值水平（23年Wind一致预期平均11XPE），考虑公司竞争力突出，23-24年归母净利增速快于同行平均水平，给予23年估值为15XPE，对应目标价18.45元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　烯烃竞争成本为王，宝丰能源成本优势显著，内蒙项目成本将进一步下行
　　国内煤制烯烃主要布局在西北煤炭资源丰富地区，当原油价格超过70美元/桶，煤制路线较石脑油路线有成本竞争力。由于盈利能力优越，10-21年国内煤制烯烃产能扩张36倍至1115万吨/年。截至22年，宝丰能源煤制烯烃产能120万吨/年，依托技术优势、一体化布局及高效管理，公司聚烯烃单吨成本较同行低25%以上（2016-2021年平均水平），竞争力突出。公司内蒙项目是国内煤制烯烃领先技术与集约投资的大成之作，根据我们的测算，聚烯烃单位生产成本有望下降15%以上，持续提升成本竞争力。
　　公司率先布局风光制氢耦合煤化工，引领行业探索碳中和之路
　　氢能发展潜力大，应用场景宽广，伴随技术进步和规模效应，中期绿氢生产成本有望下降超过60%（2030年VS2020年，国际氢能委员会预测）。中国煤化工行业碳排放量占全国4.8%（2019年），煤制烯烃碳排放系数高达10.8，耦合绿氢是实现双碳目标的重要手段。宝丰能源内蒙烯烃一期配套建设40万吨/年风光一体化制氢，将成为全球首例使用绿氢生产烯烃的规模化项目，投产后二氧化碳减排量将达210万吨/年，中期公司内蒙、宁夏基地绿氢规划超百万吨，引领行业碳中和发展。
　　烯烃、焦炭景气已至低点，产能扩张驱动高成长
　　受高煤价及国内外需求波动影响，公司主要产品聚烯烃、焦炭22年景气度持续走低。烯烃方面，煤制烯烃22年盈利能力创11年以来新低，石脑油路线22年1月以后毛利率转负；焦炭方面，受下游钢铁需求不佳影响，22H2之后行业利润率转负。展望23-24年，国内需求有望逐步复苏，煤炭供需紧张缓解价格有望走弱，公司主业盈利能力或迎来上行，我们预计公司在建烯烃400万吨/年产能将在23-24年陆续投产，量价齐升驱动公司业绩成长。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；原油价格大幅波动；新项目达产不及预期；下游需求不及预期；国内煤化工行业实施碳税。
　　

研究报告全文：证券研究报告宝丰能源600989CH煤制烯烃龙头碳中和先行者华泰研究首次覆盖投资评级首评买入2023年2月10日中国内地化学原料目标价人民币1845研究员庄汀洲首次覆盖宝丰能源给予买入评级SACNoS0570519040002zhuangtingzhouhtsccomSFCNoBQZ933861056793939宝丰能源是国内煤制烯烃龙头公司在建400万吨年煤制烯烃有望于23-24年陆续投产内蒙基地配套布局全球首套规模化风光制氢耦合项目引领行联系人姚雯薏业碳中和发展受高煤价及需求不佳影响22年公司主业景气已至底SACNoS0570122010032yaowenyihtsccom部伴随23-24年内需复苏及公司新产能落地预计公司业绩有望高增我862128972228们预测公司22-24年EPS为091123166元结合可比公司估值水平23联系人张雄年Wind一致预期平均11XPE考虑公司竞争力突出23-24年归母净利SACNoS0570121100029zhangxionghtsccom增速快于同行平均水平给予23年估值为15XPE对应目标价1845元861063211166首次覆盖给予买入评级基本数据烯烃竞争成本为王宝丰能源成本优势显著内蒙项目成本将进一步下行目标价人民币1845国内煤制烯烃主要布局在西北煤炭资源丰富地区当原油价格超过70美元收盘价人民币截至2月9日1439桶煤制路线较石脑油路线有成本竞争力由于盈利能力优越10-21年国市值人民币百万105527内煤制烯烃产能扩张36倍至1115万吨年截至22年宝丰能源煤制烯烃6个月平均日成交额人民币百万38720周价格范围人民币产能120万吨年依托技术优势一体化布局及高效管理公司聚烯烃单521147-1817BVPS人民币463吨成本较同行低25以上2016-2021年平均水平竞争力突出公司内蒙项目是国内煤制烯烃领先技术与集约投资的大成之作根据我们的测算股价走势图聚烯烃单位生产成本有望下降15以上持续提升成本竞争力宝丰能源人民币相对沪深300公司率先布局风光制氢耦合煤化工引领行业探索碳中和之路1910氢能发展潜力大应用场景宽广伴随技术进步和规模效应中期绿氢生产176成本有望下降超过602030年VS2020年国际氢能委员会预测中152国煤化工行业碳排放量占全国482019年煤制烯烃碳排放系数高达133108耦合绿氢是实现双碳目标的重要手段宝丰能源内蒙烯烃一期配套建设40万吨年风光一体化制氢将成为全球首例使用绿氢生产烯烃的规模化117Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23项目投产后二氧化碳减排量将达210万吨年中期公司内蒙宁夏基地绿氢规划超百万吨引领行业碳中和发展资料来源Wind烯烃焦炭景气已至低点产能扩张驱动高成长受高煤价及国内外需求波动影响公司主要产品聚烯烃焦炭22年景气度持续走低烯烃方面煤制烯烃22年盈利能力创11年以来新低石脑油路线22年1月以后毛利率转负焦炭方面受下游钢铁需求不佳影响22H2之后行业利润率转负展望23-24年国内需求有望逐步复苏煤炭供需紧张缓解价格有望走弱公司主业盈利能力或迎来上行我们预计公司在建烯烃400万吨年产能将在23-24年陆续投产量价齐升驱动公司业绩成长风险提示原材料价格大幅波动原油价格大幅波动新项目达产不及预期下游需求不及预期国内煤化工行业实施碳税经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万1592823300284663658542340-17394629221728521573归属母公司净利润人民币百万462370706674904812173-2159529556135573453EPS人民币最新摊薄063096091123166ROE17852304203424112547PE倍2283149315811166867PB倍407344322281221EVEBITDA倍169311781227953703资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1宝丰能源600989CH正文目录核心观点3与市场不同的观点3宝丰能源煤制烯烃龙头碳中和先行者4烯烃路线竞争成本为王宝丰能源成本护城河深厚7煤制烯烃产能快速扩张已成为国内烯烃产能重要组成部分7中高油价下国内煤制烯烃成本优势凸显8依托技术优势一体化布局及高效管理宝丰能源构筑烯烃低成本护城河9投资集约技术升级规模提升内蒙基地烯烃单吨成本下降空间显著12风光制氢耦合煤化工先行宝丰能源引领行业碳中和之路13氢能是全球实现碳中和目标的战略性选择13全球低排放氢气中期仍存供给缺口绿氢降本空间6014煤制烯烃碳排放强度高绿氢耦合是实现碳减排的重要举措15内蒙宝丰一期全球第一个规模化新能源制氢耦合煤制烯烃项目17景气已至低点产能扩张驱动高成长20聚烯烃烯烃景气度已至低点宝丰能源23-24年扩产425万吨年新产能20焦煤资源稀缺焦炭景气较低或有起色22复盘估值已近底部区域布局中长期高成长24首次覆盖宝丰能源给予买入评级25净利润预计22-24年分别为6679051217亿元25风险提示29免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2宝丰能源600989CH核心观点宝丰能源是煤制烯烃行业龙头也是化工行业碳中和先行者我们认为公司有望在23-24年迎来戴维斯双击1根据公司年报及环评报告在建合计400万吨年煤制烯烃有望于23-24年陆续投产24年煤制烯烃产能有望较22年提升354产能弹性大2公司主业烯烃及焦炭业务景气均已处于行业底部烯烃方面煤制烯烃22年盈利能力创11年以来新低石脑油路线22年1月以后毛利率持续为负焦炭方面受钢铁需求不佳影响22H2之后行业毛利率转负展望23-24年国内需求有望逐步复苏原料端煤炭供需缓解价格有望走弱公司主业盈利或迎来上行3行业景气不佳压制公司股价表现估值已处于历史底部区域公司历史PETTM波动区间为118X-369X截至23年2月9日估值已近底部区域伴随行业景气改善及公司产能扩展我们认为公司有望在23-24年迎来戴维斯双击我们预测公司22-24年EPS为091123166元结合可比公司估值水平23年Wind一致预期平均11XPE考虑公司竞争力突出23-24年归母净利增速快于同行平均水平给予23年估值为15XPE对应目标价1845元首次覆盖给予买入评级与市场不同的观点回顾宝丰能源发展历史我们认为可以总结三个关键词成本优势突出资本开支积极产业链布局前瞻其中成本优势突出保障公司发展竞争力资本开支积极支撑中期成长产业链布局前瞻则指引自身乃至行业发展方向成本优势方面我们认为宝丰能源主要依靠三低一高投资成本较同行低40焦炉气制甲醇技术进步降低原料成本低人力成本及高负荷运行而非市场认知的折旧政策差异构筑烯烃成本护城河根据我们的测算2016-2021年公司聚烯烃单吨成本较同行平均低25以上成本优势显著此外公司在建内蒙基地投资效率更高技术更为先进生产成本有望进一步下降保障公司在烯烃这一产品差异化程度低竞争以成本为主的行业的核心竞争力资本开支积极公司上市以后持续扩张19-22年投建60万吨年焦炉气制烯烃项目300万吨年焦炭项目公司预计23-24年宁夏三期100万吨年煤制烯烃项目含25万吨年EVA及内蒙一期300万吨年新能源制氢耦合煤制烯烃项目将陆续投产资本开支驱动公司持续增长不断夯实业绩底盘产业链布局前瞻在双碳目标下全球面临着能源格局转型的巨大挑战宝丰能源率先布局全球首套风光一体化制氢耦合煤制烯烃项目40万吨年绿氢将有望实现二氧化碳减排210万吨年中期公司规划在内蒙宁夏两基地布局百万吨绿氢项目探索行业碳减排之路市场普遍对绿氢项目带来的负经济性有较强担心我们则认为公司绿氢项目短期成本可控中期成本有较大下降空间长期则可能助力公司向新能源业务转型短期来看考虑现行新能源建设成本较高且电解槽供货能力短期无法满足需求行业技术仍在快速上升期等现实性原因公司采取以5年为周期逐步补氢方式根据公司环评报告预计补氢带来额外成本698亿元折吨烯烃成本上升23267元整体成本上升542上升幅度可控中期来看布局绿氢及多种碳减排措施是煤化工行业不可逃避的发展任务且绿氢制造行业仍在初期阶段随行业发展有较大降本空间国际氢能委员会认为2030年绿氢制造成本有望较2020年降低超过60特别是在考虑碳税政策下绿氢经济性有望超预期长期来看绿氢降本依赖于规模优势和技术进步宝丰能源率先涉足氢能行业发展且布局规模较大有望助力绿氢行业降本成为全球氢能行业发展的中坚力量免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3宝丰能源600989CH宝丰能源煤制烯烃龙头碳中和先行者宁夏宝丰能源集团股份有限公司以下简称宝丰能源或公司是国内现代煤化工行业领跑者也是化工行业碳中和路线先行者经过多年发展公司已在宁夏基地形成了完善的煤焦化电循环经济产业链于2019年5月上交所上市公司主营业务为煤制烯烃煤制焦化及精细化工品三大板块烯烃板块产品包括聚丙烯聚乙烯EVA等焦化板块产品包括焦炭及其副产品精细化工板块则包含粗苯加氢精制产品炼焦油深加工产品及碳四深加工产品等此外公司积极响应国家碳达峰碳中和战略部署等要求计划在内蒙古基地新建煤制烯烃装置的基础上配套建设风光制氢一体化项目实现绿电绿氧绿氢耦合碳减排创新尝试进一步探索创新煤炭清洁高效利用途径图表1宝丰能源宁夏基地高端煤基新材料循环经济产业链资料来源公司公告华泰研究公司在建产能较多2023-2024年有望迎来投产高峰据公司公告截至22Q3公司宁夏基地已建成投产包括816万吨年煤炭产能包含红墩子煤业一期40权益产能120万吨年煤制烯烃产能700万吨年焦炭产能等在建产能包括宁夏基地三期100万吨年烯烃项目含25万吨年EVA产能及内蒙古基地300万吨年绿氢与煤制烯烃耦合项目根据公司规划预计分别于2023年及2024年投产有望带动公司业务规模再上新台阶图表2宝丰能源主要产品现有及在建产能情况产区产品2020202120222023E2024E宁夏基地聚乙烯606060100100聚丙烯606060110110甲醇390390430580580焦炭400400700700700EVA---2525煤矿5107208169121002内蒙古基地聚乙烯----161聚丙烯----137甲醇----660注2023-2024年产能预测主要依据公司环评报告及21年年报披露的预计投产时间公司22-24年煤炭产能包括所持有的红墩子煤业40权益产能资料来源公司年报环评报告华泰研究公司控制权集中股权结构清晰公司控股股东是宝丰集团实际控制人是党彦宝先生直接和间接累计控制公司7037股权此外宁夏聚汇信为实际控制人关系密切的家庭成员控制的企业整体控制权集中免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4宝丰能源600989CH图表3宝丰能源股权结构20220931资料来源公司公告华泰研究近年来伴随公司产能扩张叠加煤焦化行业景气提升整体营收及利润规模快速增长21年公司实现营收归母净利分别为2330707亿元同比增4653过去5年CAGR2017-2021分别达2433营收利润规模快速扩大22年前三季度公司实现营收归母净利分别为2149537亿元同比增331受疫情防控等因素影响公司主要产品聚烯烃及焦炭等需求表现不佳且煤炭价格居高不下公司依靠产能扩张和稳健运营实现业绩平稳增长分板块看烯烃板块是公司收入和利润主要来源由于焦化板块包含了自产煤炭部分利润近年来煤炭价格持续上涨焦化板块收入及利润贡献也较高具体分拆看2016-2021公司烯烃板块收入占比分别为564442475849毛利占比分别为504445476058焦化板块2016-2021年收入占比分别为324143403340毛利占比分别为224148413952精细化工板块2016-2021年收入占比分别为11151413910毛利占比分别为1214131269依靠成本优势抵御原料价格上涨冲击及产品需求下行公司毛利率整体维持35以上高位受原料煤上涨及烯烃板块国内新增供给冲击等因素影响公司综合毛利率18年后承压下行但整体仍维持在35以上依靠产业链一体化及技术带来的成本优势对冲行业景气下行2016-2021年公司整体毛利率分别为404347444542其中烯烃板块毛利率分别为474443444332焦化板块毛利率分别为284452455455精细化工板块毛利率分别为424044392938其中焦化板块毛利率20-22年提升主要是因为煤价上涨烯烃板块毛利率21年受产品景气不佳等因素影响有所下滑图表4宝丰能源营收和归母净利润变化图表5宝丰能源收入分板块情况亿元亿元营业收入归母净利润250250收入增速利润增速80焦化产品烯烃产品精细化工产品7020020060150501504010030100205010500020172018201920202021201602016201720182019202020212022H12022Q1-Q3资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5宝丰能源600989CH图表6宝丰能源毛利分板块情况图表7宝丰能源各板块毛利率情况亿元120总毛利焦化产品烯烃产品精细化工产品总毛利率焦化产品60烯烃产品精细化工产品100508040306020401020020172018201920202021020162016201720182019202020212022H12022Q1-Q3资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究管理精进及规模效应显现公司费用率近年来下降明显净利率维持较高水平公司持续优化管理运营伴随规模效应显现近年来费用率呈明显下降趋势16-21年公司期间费用率含研发费用分别为131010995公司净利率16-21年稳定上升21年公司净利率为30上市后公司积极降低杠杆比例净利率16-21年稳定上升ROE水平略有下降2021年ROE水平为25图表8宝丰能源期间费用率情况图表9宝丰能源各板块毛利率情况销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率总费用率ROE销售净利率353014权益乘数-右资产周转率-右3012252510202081515610104505200002021201620172018201920202016201720182019202020212022Q1-32022Q1-3注由于会计准则调整2016年管理费用包含研发费用资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究ROE波动小于行业周期属性弱化受益于一体化布局及深厚的成本壁垒宝丰能源ROE水平高于行业均值其中煤化工行业2011-2021年平均ROE为88而宝丰能源平均ROE为194且波动水平小于同行周期属性弱化图表10煤化工行业ROE水平对比60宝丰能源华鲁恒升鲁西化工华昌化工兴化股份江苏索普行业均值50403020100-10-2020112012201320142015201620172018201920202021资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6宝丰能源600989CH烯烃路线竞争成本为王宝丰能源成本护城河深厚煤制烯烃产能快速扩张已成为国内烯烃产能重要组成部分煤制烯烃技术发展历史较短2010年后正式走入商业化目前煤制烯烃主要采取煤经甲醇间接法工艺主要以煤为原料通过气化变化净化及合成等过程首先生产甲醇再用甲醇生产烯烃及下游聚烯烃等产品在煤制烯烃工艺中煤制甲醇烯烃聚合制聚烯烃均为传统成熟工艺而甲醇制烯烃作为煤制烯烃中的核心技术环节开发历史较短主要发展于2000年以后全球第一套万吨级甲醇制烯烃DMTO工业试验装置由中科院大连化物所于2004年建设并于2006年通过验收2010年神华集团采用大连化物所DMTO技术建设的包头60万吨年煤制烯烃工业示范装置建成投运标志着煤制烯烃技术工业化运用的成功近年来国内煤制烯烃产能快速扩张已成为国内烯烃产能重要组成部分近十年来煤制烯烃技术快速突破其成本竞争力较强特别是现金成本相对较低使其在低油价下也具有较强的应对能力已成为现代煤化工产业链中经济效益最高产能增长最快的分支领域据石油和化工联合会截至2021年我国煤制烯烃生产能力达到1115万吨年相较于2010年产能规模增长超过36倍其中煤甲醇制乙烯占全国产能16煤甲醇制丙烯占全国产能21成为国内烯烃原料路线多元化重要组成部分图表11烯烃不同路线产业链图景资料来源宝丰能源招股说明书华泰研究图表12国内乙烯生产能力分路线图表13国内丙烯生产能力分路线万吨年万吨年4500蒸汽裂解煤制乙烯催化裂解5500蒸汽裂解煤制丙烯催化裂解丙烷脱氢40004500350030003500250025002000150015001000500500050020102015202020212010201520202021资料来源石油和化工联合会华泰研究资料来源石油和化工联合会华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7宝丰能源600989CH中高油价下国内煤制烯烃成本优势凸显国内煤制烯烃在油价70美元桶以上较石脑油路线具备成本竞争力由于产品差异化程度不高油气煤制等烯烃路线的多元化活力很大程度上取决于成本端竞争力油气路线原料与油价相关性较高煤价与油价相关性则相对较弱烯烃产品价格主要跟随原油价格波动一般而言油价越高烯烃价格也越高煤制烯烃路线盈利也越高煤制烯烃在油价30美元桶以下具有现金流油价高于40美元桶时能够实现盈利油价70美元桶时煤制烯烃成本与石脑油制烯烃成本相当此后煤制烯烃路线成本竞争力更强国内煤制烯烃自2012年建成以来盈利能力表现优越由于我国多煤少油少气相较于油气路线生产原料以进口为主国内煤制烯烃供应厂商大多拥有配套或集团配套煤矿资源且均布局在煤炭资源丰富的西北地区煤炭到厂价格相比于沿海港口煤价格低且波动较小成本端控制力也更强参考中国神华集团自有煤矿和宝丰能源西北地区外购煤炭2012年-2020年烯烃用煤价格一般在400元吨以下2021年由于国内外多种因素影响国内煤价大涨但仍未超过700元吨回顾2012-2021年布伦特原油年均价格均在40美元桶以上且有6年在70美元桶以上国内煤制烯烃路线盈利能力良好2022年以来受俄乌冲突等多种因素影响全球能源价格大涨石脑油路线成本压力突出而国内煤制烯烃路线仍能维持较高利润率图表14不同原料价格水平下不同路线乙烯装置完全成本及对应原料价格对比石脑油蒸汽裂解进口乙烷裂解MTO煤制烯烃国际油价烯烃现金成本对应的美国乙烷价格对应的国内甲醇价格对应的煤炭价格布伦特现货美元桶元吨不含税MB价格美元吨到厂价格元吨到厂价格元吨30304295957-9140385819913337350465130116982336054674052074397706258506243855680707661128157219078677123179880100868581735551045资料来源对我国乙烯原料路线多元化发展现状及趋势探讨赵文明化学工业2018年第36卷华泰研究图表15中国神华宝丰能源烯烃用原煤采购价与港口煤价对比图表16国际原油及乙烷价格元吨美元桶吨1400宝丰烯烃用煤价格神华烯烃用煤价格350布伦特原油价格乙烷价格1200秦皇岛5500K300100025080020060015011210999994001007264715455454320050002012201320142015201620172018201920202021202220122013201420152016201720182019202020212022注中国神华煤炭来源为集团宝丰能源以当地外购为主注原油价格单位为美元桶乙烷价格单位为美元吨资料来源中国煤炭市场网中国神华公告宝丰能源公告华泰研究资料来源Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8宝丰能源600989CH图表17国内煤头与石脑油路线烯烃成本对比图表18国内外不同原料路线烯烃生产成本比较元吨美元桶煤制烯烃成本油头烯烃成本12000布伦特原油-右1401000012010080008060006040004020002000201407201701201207201301201307201401201501201507201601201607201707201201注煤价采取鄂尔多斯5500K市场煤实际煤制烯烃企业采购煤价可能低于此注中东乙烷按不变价2美元mmBtu北美乙烷按不变价75美元mmBtu价格资料来源油价波动下我国乙烯行业发展分析赵文明化学工业2015年4月资料来源百川盈孚Wind华泰研究华泰研究依托技术优势一体化布局及高效管理宝丰能源构筑烯烃低成本护城河宝丰能源烯烃规划总产能520万吨年全球最大截至2022年公司拥有煤制烯烃产能120万吨年在建产能包括宁夏三期100万吨年及内蒙一期300万吨年此外宁夏及内蒙基地规划未建产能各有100万吨年在建产能投产后公司将成为全球最大煤制烯烃供应商宝丰能源聚烯烃单吨成本较同行平均水平低25以上成本优势显著2016-2021年宝丰能源煤制烯烃生产成本分别为365942534630401436664820元吨较中国神华吨烯烃生产成本分别低402918332913较中煤能源吨烯烃成本分别低303136384740特别是2021年在宝丰能源用煤成本对外采购较中国神华集团自供高81的前提下公司仍守住了较强的成本优势体现了公司长期以来依靠技术一体化布局及精益管理构筑的成本护城河图表19宝丰能源与中国神华中煤能源聚烯烃单吨成本对比图表20宝丰能源烯烃板块毛利率高于同行元吨800050中国神华中煤能源宝丰能源中国神华中煤能源宝丰能源457000406000355000304000253000201520001010005002016201720182019202020212015201620172018201920202021注中国神华中煤能源数据为聚乙烯成本宝丰能源2019-2021年未单独披资料来源中国神华公告宝丰能源公告中煤能源公告华泰研究露聚烯烃成本采取公司披露的烯烃综合成本资料来源宝丰能源公告中国神华公告中煤能源公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9宝丰能源600989CH宝丰能源依靠三低一高低投资成本低原料成本低人力成本及高生产运营效率构筑烯烃成本护城河我们选取公司与中国神华2016-2018年烯烃成本拆分数据进行对比2019年后分拆数据披露数据口径变化可以发现2016-2018年宝丰能源吨烯烃成本平均较神华低1074元吨其中原料及燃料动力成本人工成本折旧成本平均分别低217212839元吨若剔除两者煤炭采购成本上的差距宝丰能源2016-2018吨原煤采购成本较神华分别高-142632元吨则宝丰能源吨烯烃总成本平均较神华低1174元吨其中原料及燃动成本平均低290元吨图表21吨烯烃成本差距拆分宝丰VS神华图表22吨烯烃成本差距拆分宝丰VS神华剔除采购煤价差异元吨元吨原料与燃料动力人工折旧其他制造费用1600原料与燃料动力人工折旧其他制造费用16001400140012001200100097010007949707948008007537536006002112044004002112042212002004013102712212402290690153137153137293200293200400400201620172018201620172018注数据为综合烯烃成本不含烯烃副产品注2016-2018年宝丰能源烯烃板块采购原煤价格分别比神华分别多-142632资料来源中国神华公告宝丰能源招股说明书华泰研究元吨采取50煤吨烯烃系数还原以剔除原料价格不同的影响资料来源中国神华公告宝丰能源招股说明书华泰研究宝丰能源烯烃投资成本较同行低40以上折旧费用较同行低200元吨以上煤制烯烃路线相较于石脑油及气头路线最大的特征之一在于投资强度较大单套50-60万吨年规模的装置投资额在120亿元以上固定成本占比较高宝丰能源多年来积累了丰富的工程管理经验项目从招标开始各环节全程参与行业一般采取EPC外包产业链一次性规划集中布局分期实施充分发挥民营企业高效率优势使得单体项目和公用工程投资成本均较同行有明显节省对比5年前建设的宝丰宁夏一二期与近期建设的宁夏三期及内蒙项目公司单吨投资从24万元下降至17万元以下参考同行平均成本37万元吨宝丰单吨投资成本节省40以上以中国神华项目为例相同60万吨年产能规模下宝丰能源总投资额节省26亿元以20年折旧期计算对应单吨折旧费节省217元图表23国内主要煤制烯烃项目情况对比项目名称产能万吨年工艺投资额亿元单吨投资额元吨神华包头煤制烯烃项目一期60DMTO170028神华宁煤MTP项目一期50MTP195039神华宁煤MTP项目二期50MTP128026大唐多伦MTP项目46MTP180039中煤榆林能化煤制烯烃项目60MTO270045延长中煤榆林能化煤制烯烃项目60DMTO144124宁夏宝丰煤制烯烃项目一期60MTO141524宁夏宝丰煤制烯烃项目二期60MTO152825宁夏宝丰煤制烯烃项目三期100MTO197220内蒙宝丰煤制烯烃项目400DMTO673617陕煤蒲城煤制烯烃项目68DMTO209331神华甘泉堡煤制烯烃项目68SHMTO198029中石化鄂尔多斯煤制烯烃项目137MTO600044青海盐湖煤制烯烃项目33DMTO199060延长延安能源煤制烯烃项目60DMTO240040中安联合煤制烯烃项目70SMTO242035资料来源隆众资讯环境评价报告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10宝丰能源600989CH产业链一体化优势显著焦炭副产焦炉气制甲醇降低原料成本公司宁夏一二期项目与神华煤制烯烃项目生产工艺及规模类似原料单耗上不存在明显差距但在剔除掉原料煤采购差异后宝丰能源烯烃原材料成本平均较神华项目少290元吨成本节省主要来自于产业链一体化优势公司充分发挥焦炭产业链一体化优势以焦炉回收低成本焦炉气为原料制备甲醇节省原煤消耗截至2022年宝丰能源在宁夏基地配套建设了150万吨年焦化联产甲醇装置和2套合计60万吨年焦炉废气制甲醇项目前者将焦炉气中的烷烃与蒸汽二氧化碳反应转化为氢气含量高的合成气直接调整煤气化装置产生的合成气中的碳氢比省去了额外调氢步骤比单独煤气化装置原料成本更低后者使用焦炭生产回收利用低成本气体为原料制备甲醇以供烯烃装置使用节省煤炭消耗增强产业链配套强化工艺技术革新不断降低产品原材料单耗除了发挥焦化产业链协同效应之外宝丰能源也在不断扩张上游甲醇产能19年上市时公司甲醇产能为180万吨年截至2022年公司甲醇产能已扩至400万吨年实现了甲醇完全自供公司自产甲醇成本平均比外采甲醇低680元吨考虑烯烃甲醇单耗接近30自产甲醇比例提升将有效降低原材料成本此外公司持续加强煤制烯烃技术进步及工艺革新不断降低原材料单耗2021年公司烯烃二厂甲醇单耗系数仅为285较2016下降1360持续创行业最好水平图表24宝丰能源自产甲醇成本优势显著图表25宝丰能源烯烃甲醇单耗持续下降元吨吨吨250034宝丰能源烯烃甲醇单耗自制甲醇成本外采甲醇价格323302000324323303101500282892852610002450022020201620172018201920202021201620172018201920202021资料来源宝丰能源公告华泰研究注2016-2019年数据为综合烯烃单耗2020-2020年为烯烃二厂烯烃单耗数据资料来源宝丰能源公告华泰研究公司坚持精益管理高效运营聚烯烃装置平均开工率100以上人力成本较同行低50公司产业链布局精密衔接依托对煤制烯烃技术和工艺的深刻理解保证生产端长期满负荷运转16-21年聚烯烃平均开工率100以上进一步摊平单吨产品生产成本此外公司充分发挥规模优势和产业链集中优势大力推动扁平化智能化自动化用工人数较少单吨聚烯烃人力成本较同行少50免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11宝丰能源600989CH图表26宝丰能源聚烯烃产品开工率图表27宝丰能源VS中国神华聚烯烃单吨人力成本对比元吨600130聚乙烯开工率聚丙烯开工率宝丰能源中国神华50012040011030010020090100800201620172018201920202021201620172018201920202021资料来源宝丰能源公告华泰研究注2016-2019年数据为综合烯烃单耗2020-2020年为烯烃二厂烯烃单耗数据资料来源宝丰能源公告华泰研究投资集约技术升级规模提升内蒙基地烯烃单吨成本下降空间显著宝丰能源内蒙基地煤制烯烃项目较宁夏基地投资效率更高技术更为先进单套装置规模升级距原料产地及产品销售市场更近投产后单吨烯烃销售成本有望显著降低内蒙项目投资效率较宁夏基地三期高19聚烯烃折旧费用有望下降189元吨公司于2020年正式启动内蒙古宝丰煤基新材料项目总规划建设400万吨年煤制烯烃其中一期煤制烯烃与绿氢耦合制项目烯烃规模为300万吨年总投资额4781亿元单吨投资额为16万元吨较宁夏基地三期平均单吨投资额下降19以20年折旧期计算烯烃单吨折旧费用将有望节省189元项目采用大连物化所DMTO-甲醇制烯烃技术原料单耗及能耗进一步下降DMTO-是由中科院大连化物所开发的最新一代甲醇制烯烃技术于20年11月正式通过技术成果鉴定DMTO-工艺采用新一代催化剂可将单套MTO装置甲醇处理能力从180万吨年提升至300万吨年烯烃产量从60万吨年增加至115万吨年且装置甲醇单耗系数大幅降低至265据中国石油与石化联合会2021年行业平均水平30宝丰能源为285此外具有烯烃收率高能耗及热电消耗少碳排放少等突出特点假设自产甲醇成本1000元吨则甲醇单耗下降将有望节省单吨烯烃生产成本约200元另外由于单套装置规模效应提升带来的成本节省接近100元吨另外内蒙基地较宁夏基地更靠近鄂尔多斯煤炭产地及华北烯烃产品销售市场原料及产品运距均更短运输成本也有较大的下降空间图表28MTO装置不同规模原料消耗对比60万吨100万吨单耗下降幅度项目单位总消耗量折合万吨双烯单耗总消耗量折合万吨双烯单耗能耗tceh1787037237603019蒸汽th130002711720021620电kw683800142469262001157819资料来源宝丰能源环评报告华泰研究图表29DMTO技术升级后原料单耗及碳排放量下降项目单位DMTO-l技术DMTO-lI技术DMTO-lll技术规模万吨年600060006000烯烃甲醇单耗吨吨30285-290265-267二氧化碳排放量吨吨0189-02100149-01620139-0150资料来源宝丰能源环评报告华泰研究宝丰内蒙项目是国内煤制烯烃最领先工艺与最集约投资的大成之作进一步增强公司成本竞争力根据宝丰能源环评报告内蒙项目烯烃综合成本预计为4115元吨不考虑补氢影响较公司宁夏项目2021年烯烃综合单吨成本5350元吨包含烯烃副产品有望下降超过1000元吨投产后将进一步拓宽公司成本护城河巩固公司领跑者地位免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12宝丰能源600989CH风光制氢耦合煤化工先行宝丰能源引领行业碳中和之路氢能是全球实现碳中和目标的战略性选择氢能优势突出是全球实现碳中和目标的战略性选择特别是俄乌冲突后产业链布局加速氢能作为一种可再生清洁高效的二次能源具有资源丰富来源广泛燃烧热值高清洁无污染利用形式多样可作为储能介质等优点发展氢能是全球实现能源转型战略的重要组成部分据国际氢能委员会截至2022年5月全球已经有超过40个国家或联盟发布或制定了国家氢能战略累计投入240亿美元用于氢能产业链建设据IEA预计至2050年氢能将满足全球18的终端能源需求俄乌冲突后全球氢能产业布局明显加速截至2022年5月全球范围内已规划氢能产业链项目超过680个其中超过160个为2021年12月以后公布其中兆瓦级别绿氢项目中有4361个是2021年12月以后公布的图表30全球已实施双碳及氢能支持政策国家GDP覆盖率图表31全球可再生氢能产能路径图资料来源国际氢能委员会华泰研究注数据截止至22年5月资料来源国际氢能委员会华泰研究国家政策定调产业投资加码中国积极布局氢能产业2022年3月国家发改委及能源局联合印发氢能产业发展中长期规划2021-2035年规划明确了氢的能源属性明确氢能是未来国家能源体系的组成部分推动充分发挥氢能清洁低碳特点推动交通工业等用能终端及高耗能高排放行业绿色低碳转型政策大力支持下产业链投资积极性提升据高工产业GGII统计2022年1-11月国内累计投资制氢项目超过70个同比增长超过300行业在制用储输等各环节均迎来全方位发展图表32氢能产业发展中长期规划2021-2035年指引国内氢能发展方向纲要内容产业定位明确氢的能源属性是未来国家能源体系的组成部分充分发挥氢能清洁低碳特点推动交通工业等用能终端和高耗能高排放行业绿色低碳转型产业发展基本原则一是创新引领自立自强积极推动技术产品应用和商业模式创新集中突破氢能产业技术瓶颈增强产业链供应链稳定性和竞争力二是安全为先清洁低碳强化氢能全产业链重大风险的预防和管控构建清洁化低碳化低成本的多元制氢体系重点发展可再生能源制氢严格控制化石能源制氢三是市场主导政府引导发挥市场在资源配置中的决定性作用探索氢能利用的商业化路径更好发挥政府作用引导产业规范发展四是稳慎应用示范先行统筹考虑氢能供应能力产业基础市场空间和技术创新水平积极有序开展氢能技术创新与产业应用示范避免一些地方盲目布局一拥而上各发展阶段目标到2025年基本掌握核心技术和制造工艺燃料电池车辆保有量约5万辆部署建设一批加氢站可再生能源制氢量达到10-20万吨年实现二氧化碳减排100-200万吨年到2030年形成较为完备的氢能产业技术创新体系清洁能源制氢及供应体系有力支撑碳达峰目标实现到2035年形成氢能多元应用生态可再生能源制氢在终端能源消费中的比例明显提升发展重要举措一是系统构建氢能产业创新体系聚焦重点领域和关键环节着力打造产业创新支撑平台持续提升核心技术能力推动专业人才队伍建设二是统筹建设氢能基础设施因地制宜布局制氢设施稳步构建储运体系和加氢网络三是有序推进氢能多元化应用包括交通工业等领域探索形成商业化发展路径四是建立健全氢能政策和制度保障体系完善氢能产业标准加强全链条安全监管资料来源国家发改委国家能源局华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13宝丰能源600989CH全球低排放氢气中期仍存供给缺口绿氢降本空间602021年全球氢能需求超过9400万吨中国是全球最大的氢气消费国据IEA2021年全球氢能需求超过9400万吨较2019年增长超过5全球氢能仍主要用于炼油与工业等传统需求新兴应用领域包括重工业交通运输发电建筑行业及氢衍生染料生产等需求贡献较小约为004但呈现快速上升趋势特别是以中国氢能重卡驱动的交通需求同比提升超过60分区域来看中国2021年氢能消费量2800万吨约占全球30是全球最大的氢气消费国IEA预测至2030年全球氢能需求将提升至115-130亿吨据IEA考虑各国政府针对具体行业规划场景下预计全球2030年氢气需求将提升至115亿吨大部分需求增量来自于传统应用但在此场景下将无法满足各国达到承诺的碳减排目标若考虑各国2030年碳减排承诺为场景预计全球2030年氢气需求量将提升至130亿吨整体而言至2030年前全球氢能需求有望增长2100-3600万吨年图表33政策承诺及碳中和承诺场景下全球氢能需求分区域分用途资料来源IEA华泰研究2021年全球氢气生产中仅有07为低碳氢及绿氢中期低碳氢气供应仍有较大缺口制备氢气方式多样根据制备原料不同可分为可再生和非可再生两种其中非可再生制氢主要指使用石化资源制氢可再生制氢主要是用水生物质等可再生资源为原料制氢据IEA2021年全球氢气供应主要来源仍是未减排化石能源其中天然气制氢是全球最主要的氢气供应方式约占21年产量的62石脑油重整和原油制氢分别供应了18及小于1的氢气约19的氢气来自于煤炭以中国为主而通过减排方式供应的氢气占比仅为07100万吨其中仅有00435万吨氢气来自于电解水绿氢21年全球未减排氢气合计造成超过9亿吨二氧化碳排放据国际氢能委员会截至22年5月参考已公告项目预计至2023年全球低碳氢产能有望提升至24万吨以上或仅能满足全球市场增量需求若考虑存量未减排氢气替换则中期低碳氢产能仍有较大供给缺口免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14宝丰能源600989CH图表342020-2021年全球氢气生产来源图表35全球低碳氢能扩产规划2021年-2030年资料来源IEA华泰研究注CCUS是指碳捕获利用与封存ASP是指包含较早期规划项目的情景资料来源IEA华泰研究绿氢降本空间较大2030年较2020年有望下降超过60可再生制氢仍处于初期发展阶段目前全球生产成本均较高据国际氢能委员会2020年全球平均绿氢生产成本约为54-60美元kg较煤制氢灰氢成本高74但正是因为行业处于早期发展阶段学习曲线陡峭伴随规模经济和技术进步绿氢生产成本有望以超预期的速度下降2030年预计较2020年成本降低60综合而言除整体规模提升带来的资本开支下降之外三大因素正驱动绿氢成本快速下降一是可再生能源度电成本下降电费占制氢成本60-70是影响成本的最重要因素据国际氢能委员会预计至2030年全球光伏陆风海风发电成本有望分别下降255033二是电解槽投资成本正在加速下行未来成本有望下降25三是电解槽效率和运维效率的提高这可使得氢气生产成本降低超过06美元kg图表36绿氢VS灰氢生产成本路径图图表372030年绿氢生产成本有望较2020年下降60资料来源国际氢能委员会华泰研究资料来源国际氢能委员会华泰研究煤制烯烃碳排放强度高绿氢耦合是实现碳减排的重要举措中国碳排放量占全球28实现双碳目标需要通过能源转型工业减排生态碳汇和CCUS多种手段共同实现据CEADs2019年中国二氧化碳年排放总量为1017亿吨约占全球当年二氧化碳排放总量的28要实现2060年碳中和的行动目标意味着要在维持预期经济发展目标前提下通过40年努力采用多种途径每年消纳约100亿吨的二氧化碳人为排放量据中国碳达峰碳中和行动方略之探讨于贵瑞等中国科学院院刊2022374提出较为可行的中国碳中和方案为通过能源转型和工业减排的努力到2060年前每年直接减排70-80亿吨碳排放量针对剩余部分采取生态系统碳汇方式每年中和20-25亿吨再采用CCUS技术每年封存5-10亿吨以实现人为碳排放和自然与人为碳吸收的碳收支平衡免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15宝丰能源600989CH图表38中国二氧化碳排放及总排放量占全球总排放量的比重1959-2019资料来源中国碳达峰碳中和行动方略之探讨于贵瑞等中国科学院院刊2022374CEADs数据库华泰研究煤化工行业碳排放量约占中国总碳排放量48煤制烯烃碳排放强度最高由于我国富煤贫油少气的资源禀赋国内化工行业更多使用高碳排放的煤炭作为原料导致我国化工行业碳排放强度高于其他国家据CEADs2019年我国煤化工碳排放量约为54亿吨约占全国碳排放总量的48煤化工行业耗煤量约占全国煤炭消费总量的241已成为我国煤炭消费和碳排放的主要贡献之一双碳目标下煤化工行业高碳排放的发展模式面临巨大挑战从具体产品而言我国煤化工碳排放主要集中于合成氨焦炭甲醇和烯烃四个产品各占总排放量的26211918各子行业单位产品碳排放系数在02-108之间煤制烯烃碳排放强度最高在双碳背景下亟需谋取低碳化发展图表392019年煤化工各子行业二氧化碳排放量占比3481煤制合成氨煤焦化18煤制甲醇煤制烯烃26煤间接液化19煤制天然气煤制乙二醇21煤直接液化资料来源中国煤化工行业二氧化碳排放达峰路径研究金玲等环境科学研究2022年2月华泰研究图表40国内主要煤制烯烃项目情况对比单位产品碳排放系数子行业单位工艺过程燃烧用能合计煤制合成氨吨吨240933煤焦化吨吨010102煤制甲醇吨吨240832煤液化制油吨吨372158煤制天然气吨千立方米272148煤制烯烃吨吨6345108煤制乙二醇吨吨321951资料来源中国煤化工行业二氧化碳排放达峰路径研究金玲等环境科学研究2022年2月华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16宝丰能源600989CH煤化工碳排放来自于工艺和燃烧两种过程绿氢耦合煤化工是工艺减排的重要手段煤化工项目的碳排放主要来自于工艺排放和燃烧两方面其中工艺排放主要来源是低温甲醇洗工段因为煤炭制备的合成气中碳多氧多氢少而生产的产品则碳少氢多必须用一氧化碳与水反应补充氢必然副产大量的二氧化碳此外燃煤主要是指煤化工配套的热电中心锅炉燃煤排放因此降低煤化工碳排放强度的可行性措施有四条一是降低产品氢碳比增加含氧化合物和碳纤维等产品二是与新能源制氢也就是绿氢耦合取代传统的一氧化碳与水反应过程通过绿氢补充方式可最高使得煤化工项目工艺过程碳排放降低95三是从燃烧排放入手采取以电代蒸汽驱动方式四是采取CCUS技术二氧化碳捕集利用与封存这是在不改变前端原料和工艺前提下实现碳减排的重要手段图表41煤化工生产过程的碳流向及碳减排方法示意资料来源现代煤化工产业碳减排碳中和方案探讨刘殿栋等煤炭加工与综合利用20215华泰研究内蒙宝丰一期全球第一个规模化新能源制氢耦合煤制烯烃项目内蒙宝丰基地一期将建成全球首个规模化使用绿氢耦合煤制烯烃的碳减排项目据公司2022年11月23日公告内蒙古宝丰煤基新材料有限公司一期260万吨年煤制烯烃和配套40万吨年植入绿氢耦合制烯烃项目正式获得环评批复项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺烯烃合计产能为300万吨年是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃也是全球唯一一个规模化用绿氢替代化石能源生产烯烃的项目图表42宝丰能源煤化工耦合风光一体化制氢流程图资料来源宝丰能源环评报告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17宝丰能源600989CH40万吨年风光制绿氢耦合煤制烯烃全流程有望实现年减排二氧化碳632万吨年该项目配套建设风光制氢一体化项目单独立项逐年补充绿氢绿氧其中补充的氢气直接补入甲醇合成装置减少由于变化工艺带来的二氧化碳排放补充的氧气补入空分装置减少燃料煤用量实现二氧化碳减排根据公司环评报告预计至补氢第五年时项目年碳排放量将从1765万吨年下降至1555万吨年下降12除此之外公司还通过采用高压煤气化废锅技术回收高位显热新一代DMTO三代技术降低原料单耗蒸汽驱动机组改为电驱机组以及优化的系统集成手段实现全流程减碳减排相较于纯煤炭制300万吨年烯烃项目本项目有望合计减少二氧化碳排放量632万吨年降幅达30图表43宝丰能源项目于纯煤方案原料消耗和碳排放量对比项目具体指标宝丰能源纯煤方案下降幅度煤炭消耗量原料煤用量万吨年829103720燃料煤用量万吨年11221147合计折标煤万吨年809106224碳排放量核算低温甲醇洗尾气CO2万吨年981142331燃料煤CO2万吨年23544647外购电折算CO2万吨年207176-18各加热炉CO2万吨年455417合计排放CO2万吨年1469210030资料来源宝丰能源环评报告华泰研究宁夏宝丰基地领先布局电解水制氢耦合已建成3万Nm3h电解水制氢项目宝丰能源早在2019年就开始探索新能源制氢致力成为行业领跑者公司投资14亿元在宁东建设10万千万瓦自发自用光伏发电装置和10台1000Nm3h电解水制氢装置每小时可生产1万标方绿氢05万标方绿氧项目已于2021年4月建成投产此外二期工程2万Nm3h电解水制氢项目已于2022年建成投产截至2023年1月公司绿氢年生产规模已达到6亿立方米每年可替代原料煤80万吨减排二氧化碳140万吨公司规划在宁夏内蒙粮基地布局超过百万吨百亿立方米绿氢产业致力于成为全球最大的绿氢供应商全方位带动化工交通电子工业储能等全行业深度脱碳绿氢成本可控渐进布局保障项目经济性集团助力建设配套一体化风光制氢项目根据公司环评报告考虑现行新能源建设成本较高且电解槽供货能力短期无法满足需求技术仍在快速上升期等现实性原因该项目计划以5年为周期实施渐进式补氢5年后达到2515亿标方年的补氢方案根据公司环评报告若以现阶段电解水制氢成本134元方测算将导致吨烯烃成本增加约45252元增幅约10但在考虑渐进式补氢叠加技术进步和新能源电费下降前提下预计补氢带来的成本698亿元折吨烯烃成本上升23267元整体成本上升542补氢费用较一次性投资下降49对项目整体经济性影响可控图表44补氢对项目经济效应影响项目名称基础工况补氢第五年工况变动幅度总投资亿元4781347813000年营业收入亿元2127921272-003年总成本亿元1296313666542净利润亿元61215599-853单吨烯烃总成本元吨432100455533542单吨烯烃净利润元吨204033186633-853总投资收益率17521612-799资料来源宝丰能源环评报告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18宝丰能源600989CH此外宝丰能源集团将为该项目配套建设85GW风光制氢一体化示范项目其中包含7GW光伏15GW风电制氢规模71万标方小时项目静态总投资449亿元其中可再生能源部分投资367亿元氢能系统部分投资83亿元该项目已经列入鄂尔多斯氢能产业规划图表45宝丰能源宁东基地光伏发电及电解水制氢储能项目图表46宝丰能源宁东基地光伏发电及电解水制氢储能项目资料来源宝丰能源环评报告华泰研究资料来源宝丰能源环评报告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19宝丰能源600989CH景气已至低点产能扩张驱动高成长聚烯烃烯烃景气度已至低点宝丰能源23-24年扩产425万吨年新产能2020年以来中国扩产引领全球聚烯烃行业迎来供给上行期据Globaldata全球聚烯烃行业自20年以来迎来供给上行期至25年全球聚乙烯聚丙烯产能将扩至183137亿吨较20年分别提升60与50中国将是全球扩产主力国内供给端在民营大炼化和轻烃路线产能井喷之下20-21年国内PE及PP产能增速较快22年产能增速边际回落预计23-25年国内仍有较多新增产能等待释放其中PE供给端压力小于PP国内需求端17-20年在全球经济需求向好及产业链转移趋势带动下国内PE及PP表观需求增速较快特别是PE表观需求增速18-20年维持在12以上21-22年受疫情及能源价格较高等因素影响国内PE及PP需求整体偏弱展望23-25年我们预计伴随国内需求疫后复苏及海外加息落地后需求企稳PE及PP需求有望逐步改善图表47中国聚乙烯产能情况2016-2025E图表48中国聚乙烯供需情况2016-2025E万吨年万吨年PE产量PE表观消费量450025500002PE产能产能增速净进口PE消费量增速4000450035002040000153000350015250030000120002500101500200000510005150050010000005000-00520202016201720182019202120222024E2025E2023E2017201820192020202120222023E2024E2025E资料来源国家统计局中国石油和化学工业联合会隆众资讯华泰研究预测注参考过去5年数据假设行业开工率为85净进口因为国内产能释放有所下滑资料来源国家统计局海关总署华泰研究预测图表49中国聚丙烯产能情况2016-2025E图表50中国聚丙烯供需情况2016-2025E万吨年万吨年PP产量PP表观消费量7000PP产能产能增速30600020净进口PP消费量增速5000600025154000500020300040001015200030001000510200000510001000002000-5202020162017201820192021202220222016201720182019202020212023E2024E2025E2024E2025E2023E资料来源国家统计局中国石油和化学工业联合会隆众资讯华泰研究预测资料来源国家统计局海关总署华泰研究预测参考过去5年数据假设行业开工率为83净进口因为国内新产能释放有所下滑免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20