量价齐跌下工业企业利润录得负增长：2022年工业企业利润整体承压下行，全年同比增速录得-4%，低于此前两轮企业利润周期的低点（2019年的-3.3%和2015年-2.3%），一方面反映出2022年企业经营面临着较大压力，另一方面也一定程度上反映出我国工业企业长期盈利能力面临着一定的下行风险。
　　分结构来看中游利润占比逐步回升：从2022年全年工业企业利润总额的结构来看，整体表现为上游和下游占比回落，中游和公用事业占比提升。而从2022年内工业企业利润总额结构的节奏变化来看，整体呈现由上游向中下游转移的态势。
　　分行业增速来看中游设备制造低迷、下游消费品制造业弱修复：中游设备制造业中仅铁路、船舶和航空航天运输设备业以及电气机械及器材制造业利润增速超过10%，其中前者得益于2022年基建投资的发力，后者则得益于近几年新能源行业的高景气度；下游消费品制造业利润则整体呈现缓慢修复的态势，多数行业利润增速都较2021年有所回升，但绝对增速仍旧处于低位。
　　一季度或迎来向被动去库存阶段的切换：整体来看，本轮库存周期中主动去库存时长已经接近9个月，从库存去化节奏来看，尽管进入四季度以来库销比季节性回落，但仍高于过去几年的同期水平，表明目前去库存进程仍相对较慢，库存增速仍处于历史较高水平，若以强库存周期衡量，预计本轮去库周期将至少持续至上半年结束；而结合企业营收数据来看，目前企业营收同比增速回落幅度有所放缓，有望随着后续内需的改善逐步触底回升，预计将于2023年一季度完成由主动去库存到被动去库存周期的切换。
　　哪些行业有望迎来景气提升：结合库存变动和需求变动两方面的因素，我们认为短期内医药制造业、电气机械制造业、通用/专用设备制造业、食品/饮料制造业以及铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业将录得高景气度，而家具制造业和非金属矿物制造业景气度的提升则仍需等待地产链的修复。此外，出口链相关的计算机通信电子设备制造业和文教娱乐用品制造业需求仍处于边际回落态势，汽车制造业相关需求也随着补贴政策的退坡逐步回落，预计行业景气度将趋于下行。
　　风险提示：疫情形势仍具有不确定性；地方财政压力超预期；宏观政策收紧超预期。

研究报告全文：TableMain证券研究报告宏观专题2023年2月9日宏观专题库存周期切换下哪些行业有望迎来景气提升证券分析师TableSummary芦哲投资要点资格编号S0120521070001邮箱luzheteboncomcn量价齐跌下工业企业利润录得负增长2022年工业企业利润整体承压下行全年研究助理同比增速录得-4低于此前两轮企业利润周期的低点2019年的-33和2015李昌萌年-23一方面反映出2022年企业经营面临着较大压力另一方面也一定程度资格编号S0120122070034邮箱licmteboncomcn上反映出我国工业企业长期盈利能力面临着一定的下行风险相关研究分结构来看中游利润占比逐步回升从2022年全年工业企业利润总额的结构来看整体表现为上游和下游占比回落中游和公用事业占比提升而从2022年内工业企业利润总额结构的节奏变化来看整体呈现由上游向中下游转移的态势分行业增速来看中游设备制造低迷下游消费品制造业弱修复中游设备制造业中仅铁路船舶和航空航天运输设备业以及电气机械及器材制造业利润增速超过10其中前者得益于2022年基建投资的发力后者则得益于近几年新能源行业的高景气度下游消费品制造业利润则整体呈现缓慢修复的态势多数行业利润增速都较2021年有所回升但绝对增速仍旧处于低位一季度或迎来向被动去库存阶段的切换整体来看本轮库存周期中主动去库存时长已经接近9个月从库存去化节奏来看尽管进入四季度以来库销比季节性回落但仍高于过去几年的同期水平表明目前去库存进程仍相对较慢库存增速仍处于历史较高水平若以强库存周期衡量预计本轮去库周期将至少持续至上半年结束而结合企业营收数据来看目前企业营收同比增速回落幅度有所放缓有望随着后续内需的改善逐步触底回升预计将于2023年一季度完成由主动去库存到被动去库存周期的切换哪些行业有望迎来景气提升结合库存变动和需求变动两方面的因素我们认为短期内医药制造业电气机械制造业通用专用设备制造业食品饮料制造业以及铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业将录得高景气度而家具制造业和非金属矿物制造业景气度的提升则仍需等待地产链的修复此外出口链相关的计算机通信电子设备制造业和文教娱乐用品制造业需求仍处于边际回落态势汽车制造业相关需求也随着补贴政策的退坡逐步回落预计行业景气度将趋于下行风险提示疫情形势仍具有不确定性地方财政压力超预期宏观政策收紧超预期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题内容目录1制造业低迷拖累2022年工业企业利润411总量来看量价齐跌下工业企业利润录得负增长412分结构来看中游利润占比逐步回升513分行业增速来看中游设备制造低迷下游消费品制造业弱修复6142023年企业利润预计反弹至4882哪些行业景气度有望提升921各行业去库进程如何922各行业需求端恢复情况如何123风险提示14215请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题图表目录图1工业企业利润中枢持续下行4图2四季度工业企业利润基本见底4图32022年量价和利润率齐跌5图4制造业企业利润大幅回落6图5制造业工业增加值增速趋于下行6图622年与21年各行业利润增速对比7图72023年一季度或迎来被动去库存阶段9图8四季度库销比季节性回落但相对仍处于高值9图9采矿业去库较为缓慢10图10制造业去库较为顺利10图11油气开采去库较为顺利10图12黑色金属矿采库存仍有波动10图13非金属矿物制品库存仍位于高值10图14黑色金属加工或进入被动去库阶段10图15汽车制造业短期内将处于主动去库阶段11图16专用设备制造业或将进入补库阶段11图17电气机械制造或进入被动去库阶段11图18电子设备制造业去库较为缓慢11图19纺织服装去库较为顺利12图20食品饮料制造业或进入被动去库阶段12图21家具制造业库存已处于相对低值12图22医药制造业或将进入主动补库阶段12表12022年中游设备制造业利润占比有所回升5表2上游利润边际向中下游转移6表32023年工业企业利润增速测算8表4各行业2022年以来需求修复情况13315请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题1制造业低迷拖累2022年工业企业利润11总量来看量价齐跌下工业企业利润录得负增长在疫情反复PPI下行房地产市场低迷等内部因素以及地缘政治冲突欧美经济体经济下行导致需求回落等外部因素的双重影响下我国2022年工业企业利润整体承压下行全年同比增速录得-4低于此前两轮企业利润周期的低点2019年的-33和2015年-23一方面反映出2022年企业经营面临着较大压力另一方面也一定程度上反映出我国工业企业长期盈利能力面临着一定的下行风险而从全年工业企业利润增速的走势来看2022年工业企业利润增速呈现先高后低的趋势一季度工业企业利润增速延续了2021年以来稳定增长的态势而二季度疫情扰动下企业利润增速有所放缓进入到下半年后受极端天气疫情频发以及出口下台阶等因素影响工业企业利润增速快速回落三四季度工业企业利润增速分别录得-88和-86的低值从四季度工业企业利润增速的走势来看工业企业利润增速已基本见底从节奏上来看后续或将逐步企稳回升图1工业企业利润中枢持续下行图2四季度工业企业利润基本见底工业企业利润总额累计同比利润总额当月同比10020801560104052000-520-10-1540资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所从工业企业利润增速的量价和利润率拆分来看与2021年相比2022年工业增加值PPI同比增速和企业营收利润率呈现齐跌的态势分别从2021年8196和681回落至2022年的4136和609而与此前两轮利润周期低点的2019年和2015年相比工业增加值是拖累工业企业利润周期底部不断下行的主要原因2015年612019年572022年36PPI同比增速和企业营收利润率的变化分别为-52-0341和576586609415请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题图32022年量价和利润率齐跌PPI全部工业品同比工业增加值同比工业企业营收利润率同比工业企业利润总额同比6050403020100-10-20资料来源Wind德邦研究所12分结构来看中游利润占比逐步回升从2022年全年工业企业利润总额的结构来看整体表现为上游和下游占比回落中游和公用事业占比提升其中受PPI回落影响上游行业占利润总额占比有所下降从2021年占比4262下降到了2022年的4161其中受煤油等大宗商品价格整体高企的影响上游采掘业利润较2021年大幅提升而上游原材料利润则受到了严重挤压利润占比较2021年下滑近10个百分点中游设备制造利润占比较2021年有所回升下游消费制造利润占比则延续了疫情以来的下滑趋势但降幅较2021年有所收窄公用事业利润占比得益于低基数以及用电需求增加的双重影响而有所提升但仍显著低于疫情前的水平表12022年中游设备制造业利润占比有所回升年份上游采掘业上游原材料中游设备制造下游消费制造公用事业2022年18532308348418425132021年11933269327419093552020年5512798375120998012019年8512745353720907772018年7913207340719716242017年6103226355620645442016年2653018378122716662015年4102623379323348402014年9652620355121317322013年1290271432842072640资料来源Wind德邦研究所从2022年内工业企业利润总额结构的节奏变化来看整体呈现由上游向中515请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题下游转移的态势其中随着PPI的逐步回落上游行业利润累计占比逐月回落而中游设备制造业累计占比则逐月回升下游消费制造业累计占比在一季度快速回落后在下半年呈现逐渐企稳回升的态势主要在于汽车购置税减免政策在下半年提升了汽车制造业的景气程度而公用事业方面则在夏季用电高峰时累计占比显著提升表2上游利润边际向中下游转移月份上游采掘业上游原材料中游设备制造下游消费制造公用事业2022-1218532308348418425132022-1119612301336018175612022-1019982329326718195862022-0919972365319718475952022-0820352470305918515852022-0720362620293418485622022-0619972794281218635342022-0520582940269717975082022-0420452965260718844992022-0319612855272419585022022-022018275625622249415资料来源Wind德邦研究所13分行业增速来看中游设备制造低迷下游消费品制造业弱修复从行业大类来看制造业企业利润总额的大幅回落是工业企业利润总额负增的主要原因2022年全年制造业企业利润总额同比增长-134较2021年的增速19下行了324与2019年和2015年制造业企业利润总额增速的-52和28也有明显回落主要原因在于2022年制造业增加值增速的大幅回落2022年制造业增加值仅录得3历史低值较2021年的66下行明显且低于2020年的34而采矿业和公用事业利润总额则均录得了超过40的增速图4制造业企业利润大幅回落图5制造业工业增加值增速趋于下行制造业利润总额同比工业增加值制造业同比公用事业利润总额同比工业增加值采矿业同比采矿业利润总额同比右工业增加值公用事业同比603001240200820100040-200-40-100-4201420152016201720182019202020212022资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所注21年增速为两年复合增速注21年增速为两年复合增速615请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题从细分行业来看石油天然气开采业受油价上涨带动录得了1098的利润增速电力热力供应受需求的提升以及2021年的低基数也录得了863的高增速中游设备制造业利润增速表现整体低迷其中仅铁路船舶和航空航天运输设备业以及电气机械及器材制造业利润增速超过10其中前者得益于2022年基建投资的发力后者则得益于近几年新能源行业的高景气度而计算机通信和其他电子设备制造业通用设备制造业以及专用设备制造业利润增速回落明显均较2021年回落超过10其中计算机通信和其他电子设备制造业2022年利润增速跌破-10下游消费品制造业利润则整体呈现缓慢修复的态势多数行业利润增速都较2021年有所回升但绝对增速仍旧处于低位其中烟草制品业以及酒饮料和精制茶制造业利润增速较高分别录得1190和1760图622年与21年各行业利润增速对比20212022石油和天然气开采业电力热力的生产和供应业其他采矿业其他运输设备制造业煤炭开采和洗选业有色金属矿采选业电气机械及器材制造业酒饮料和精制茶制造业烟草制品业家具制造业食品制造业木材加工制品业非金属矿采选业机械和设备修理业仪器仪表制造业专用设备制造业皮革制品和制鞋业其他制造业汽车制造业通用设备制造业农副食品加工业文教娱乐用品制造业印刷业橡胶和塑料制品业纺织服装服饰业化学原料及其制品制造业金属制品业水的生产和供应业废弃资源利用业计算机通信电子设备制造业燃气生产和供应业非金属矿物制品业有色金属冶炼及压延加工业纺织业黑色金属矿采选业造纸及纸制品业医药制造业化学纤维制造业石油煤炭及其他燃料加工业黑色金属冶炼及压延加工业-90-60-300306090120资料来源Wind德邦研究所715请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题142023年企业利润预计反弹至48展望2023年我们通过从量价和利润率三个方面进行分析以对全年利润增速进行预测量的方面从12月企业数据来看全行业整体需求已经处于边际修复的态势而从工业增加值的角度来看预计今年也将出现明显修复在我们此前的报告GDP若要5谁来加杠杆我们估计2023年工业增加值将达到55较2022年回升19从量的角度来看2023年有望迎来明显回升价的方面此前我们在通胀整体可控但仍需警惕上行风险中曾提及2023年PPI走势整体上将呈现一季度低位震荡二季度见底三四季度边际回升全年PPI同比增速约为-05较2022年全年的41出现明显回落利润率方面工业企业成本压力在2022年四季度以来呈现边际缓解的趋势但相比2021和2020年同期仍相对较高这意味着2023年企业利润修复仍有较大空间若以过去5年营收利润率均值634为基准2023年企业营收利润率有望向均值水平回升我们基于工业增加值同比增速PPI同比增速以及营收利润率同比增速对工业企业利润同比增速进行拟合最终预测得到2023年工业企业利润增速约为4279表32023年工业企业利润增速测算工业增加值同比PPI同比营收利润率同比工业企业利润总预测预测预测额同比预测2023年50-050042保守情形2023年55022179乐观情形资料来源Wind德邦研究所测算815请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题2哪些行业景气度有望提升21各行业去库进程如何整体来看本轮库存周期中主动去库存时长已经接近9个月从库存去化节奏来看尽管进入四季度以来库销比季节性回落但仍高于过去几年的同期水平表明目前去库存进程仍相对较慢库存增速仍处于历史较高水平若以强库存周期衡量预计本轮去库周期将至少持续至上半年结束而结合企业营收数据来看目前企业营收同比增速回落幅度有所放缓有望随着后续内需的改善逐步触底回升预计将于2023年一季度完成由主动去库存到被动去库存周期的切换图72023年一季度或迎来被动去库存阶段工业企业营业收入当月同比工业企业产成品存货同比右50404030302020101000-10-10资料来源Wind德邦研究所图8四季度库销比季节性回落但相对仍处于高值2022年2021年2019年2018年2017年60504030201002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind德邦研究所915请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题从行业大类来看采矿业目前去库进程相对较为缓慢在经历了短短2个月的主动去库存后产成品存货增速有所回升制造业和公用事业去库节奏则相对较快其中制造业去库时点较早自4月份以来一直处于主动去库存的过程中而公用事业在8月以来进入了主动去库存的阶段在12月营收和库存都有一定的回升图9采矿业去库较为缓慢图10制造业去库较为顺利采矿业营业收入累计值制造业营业收入累计值采矿业产成品存货同比右制造业产成品存货同比右80206025601040204020152000100-10-205-20-40-20-40019-0319-1220-0921-0622-0322-1219-0219-1120-0821-0522-0222-11资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所从细分行业来看上游采掘业中油气开采和煤炭开采去库较为顺利而黑色金属矿采非金属矿采和有色金属矿采去库则相对缓慢库存水平整体仍处于高位一定程度上反映中下游需求还未显著回升上游原材料自2022年下半年以来整体呈现主动去库存的态势且去库进程较为顺利其中黑色金属加工已接近主动去库存向被动去库存的拐点但仍需等待地产需求的回升图11油气开采去库较为顺利图12黑色金属矿采库存仍有波动石油和天然气开采业营业收入同比黑色金属矿采选业营业收入同比石油和天然气开采业产成品存货同比右黑色金属矿采选业产成品存货同比右1003090402030506010203000100-10050-2030-10100-3060-20资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所图13非金属矿物制品库存仍位于高值图14黑色金属加工或进入被动去库阶段非金属矿物制品业营业收入同比黑色金属冶炼及压延加工业营业收入同比非金属矿物制品业产成品存货同比右黑色金属冶炼及压延加工业产成品存货同比右60306050404040302020202010001002020-10-2040040-30资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所1015请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题中游设备制造业方面通用设备制造业和专用设备制造业去库节奏较快基本已经处于去库存的末期且从周期性设备更新的角度来看新一轮的设备更新周期即将开启因此通用设备制造业和专用设备制造业或将较早进入主动补库存的阶段行业景气度有望提升受到海外需求放缓的影响电气机械制造业及计算机通信电子设备制造业去库节奏较慢预计短期内仍将处于主动去库存阶段汽车制造业在四季度才进入主动去库存的阶段且随着补贴政策的退坡需求端有所放缓预计未来一段时间内仍将处于主动去库存的阶段图15汽车制造业短期内将处于主动去库阶段图16专用设备制造业或将进入补库阶段专用设备制造业营业收入同比汽车制造营业收入同比专用设备制造业产成品存货同比右汽车制造产成品存货同比右10020803060105040200200010-102050-20400资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所图17电气机械制造或进入被动去库阶段图18电子设备制造业去库较为缓慢电气机械及器材制造业营业收入同比计算机通信和其他电子设备制造业营业收入同比电气机械及器材制造业产成品存货同比右计算机通信和其他电子设备制造业产成品存货同比右804060306030402040202020101000020040-1020-10资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所下游消费品制造业方面多数消费品制造业仍处于主动去库存的阶段而纺织服装服饰业食品制造业酒饮制造业和家具制造业已经处于主动去库存向被动去库存切换的时点在需求端迎来实质修复后或将率先进入被动去库存的阶段此外医药制造业在6月已经进入了被动去库存的阶段而在疫情12月提前达峰后预计医药制造业有望在一季度转入主动补库存的阶段迎来明显的景气复苏1115请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题图19纺织服装去库较为顺利图20食品饮料制造业或进入被动去库阶段纺织服装服饰业营业收入同比酒饮料和精制茶制造业营业收入同比纺织服装服饰业产成品存货同比右酒饮料和精制茶制造业产成品存货同比右402040302020102000010202040-10400资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所图21家具制造业库存已处于相对低值图22医药制造业或将进入主动补库阶段家具制造业营业收入同比医药制造业营业收入同比家具制造业产成品存货同比右医药制造业产成品存货同比右60305030402025202010001020040-10-250资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所22各行业需求端恢复情况如何我们通过各行业营收同比增速与PPI同比增速大致测算了各行业需求端的恢复情况整体来看尽管在疫情达峰后中下游行业的需求边际有所修复但与前几个月相比仍旧较为低迷12月份有18个行业需求呈现正增长好于11月份的13个而9月份和10月份需求正增长的行业数量分别达到了26个和20个分行业来看受海外需求持续回落的影响出口链相关的行业需求下行趋势明显其中文教和娱乐用品制造业需求连续5个月处于负增长出口交货值占营收比重最高的计算机通信电子设备制造业也在11月和12月连续两个月录得需求负增长而在后续海外经济体面临较大衰退风险的背景下出口链相关行业的需求或将继续处于低位受2022年以来地产低迷的拖累家具制造业和非金属矿物制品业需求持续负增长且边际好转的趋势并不明显后续随着地产的逐步企稳以及低基数的的影响家具制造业和非金属矿物制品业或迎来需求的快速修复但传导的时滞意味着短期内地产链相关行业的需求仍将低位徘徊下游消费品制造业目前已经出现边际好转的迹象疫情放开以来的多项数据表明消费需求已经出现实质性的复苏线下活动的恢复使得食品饮料等相关行业的需求快速回升纺织服装服饰业的需求也在12月得到了一定修复以上几个行业有望迎来景气提升1215请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题此外受基建投资拉动铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业需求提升明显今年基建投资仍将是稳增长的重要发力点预计铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业需求将在今年延续稳定增长的态势汽车制造业方面在补贴政策逐步退坡的影响下去年年末以来需求端已经呈现明显的放缓态势但由于去年上半年的低基数预计今年上半年汽车制造业仍将保持一定的需求增速去库压力相对不大电气机械及器材制造业在去年一直保持较快的需求增长而随着新能源汽车相关配套设施的需求持续提升电气机械及器材制造业有望继续保持高景气表4各行业2022年以来需求修复情况指标名称22-1222-1122-1022-0922-0822-0722-0622-0522-0422-0322-02煤炭开采和洗选业156-1079-367224-17664281490013011099667石油和天然气开采业374407313033051-167108377-077538-035黑色金属矿采选业2771-1076102572-626-1317322-045-1211-433-311有色金属矿采选业1346234731555182-3429687844771161997非金属矿采选业-773-601-226-424-581-238-359-397-632289478农副食品加工业039-139-066712043262-074071032503271食品制造业-081-386-605145187211-154225-060182506酒饮料和精制茶制造业186-933-491472994456275331-4326861633烟草制品业-963-2883693845086870513192781308802纺织业-703-577-925-290-498-775-620-438-307-302518纺织服装服饰业-1610-2705-2117-914059-091-365-1744444431109皮革制鞋业-1407-1045-1149-724006-497-4281186-0256891123木材加工及制品业-066-130-561-170-705-552-454-178-345540389家具制造业-1529-1700-1318-898-1011-1056-1249-1121-1118-366491造纸及纸制品业-464388-470264-285095245226-450345155印刷业-1067-687-269-343-015216150-027-790-159452文教和娱乐用品制造业-2165-1206-1375-754-503487681-640-15801431179石油煤炭及其他燃料加工业-216-069-467031-405-544-893-653-1321-588-461化学原料及化学制品制造业177369624632-059-212419424-252271668医药制造业-059225-127-048-764-981-1253-482-0591038210化学纤维制造业-308666064303-248-376-259736-1751037287橡胶和塑料制品业-814-467-283-179-170-213-009-127-809-184134非金属矿物制品业-430092250-147-435-508-592-471-788096120黑色金属冶炼及压延加工业574964760151-784-1121-309-701-1366-877-824有色金属冶炼及压延加工业69013601116630517-001519238-246278498金属制品业-668-477-515-252-487-519-075-366-651149389通用设备制造业-464-287-012193-046037-557-667-1846-387332专用设备制造业-181454452411042385701-532-1195-203760汽车制造业-33895019273467315825962022-1035-3613-854576其他运输设备制造业675-354178748136884204-394-787-074108电气机械及器材制造业1262139717452115201118851824137245614371701计算机通信电子设备制造业-715-51510961081605902821830-0301003679仪器仪表制造业121-511603905497116488144-984272932其他制造业182-785-2038-031254-8774027684123971539废弃资源综合利用业256319472699152284-1293161298648312692650金属制品机械和设备修理业016-693590137011142984-16411009-9627741388电力热力的生产和供应业1450-22556212015351418581895803742654燃气生产和供应业270-10610925136962347957008037821467水的生产和供应业077-123282534283-1761177934-057842621资料来源Wind德邦研究所1315请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题3风险提示1疫情形势仍具有不确定性2地方财政压力超预期3宏观政策收紧超预期1415请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题信息披露分析师与研究助理简介芦哲德邦证券首席宏观经济学家中国人民大学金融市场与政策研究所联席所长毕业于中国人民大学和清华大学曾任职于世界银行集团华盛顿总部泰康资产和华泰证券在JournalofInternationalMoneyandFinance世界经济金融研究中国金融等学术期刊发表论文二十余篇引用量过千下载量过万第五届邓子基财经学者研究奖得主作为核心成员获得2019和2020新财富固定收益研究第一名2020IIChina宏观第一名ISIEmergingMarketsGroup2021杰出成就分析师社会兼职中国首席经济学家论坛研究员中国财富管理50人论坛青年研究员重阳金融研究院客座研究员清华人大央财等多所大学校外研究生导师分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务1515请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明