为何迎驾的洞藏系列能在安徽白酒竞品的重重包围中实现突围，而曾经迎驾之星、生态年份系列却在多数或部分市场起势的情况下逐渐式微？延伸到行业维度，许多地产酒企的底部崛起都离不开产品的更新迭代，那么具备什么特征的新品有望带动地产酒企实现底部反转？另外，迎驾起势已有几年，未来前景与成长持续性该如何展望？本篇报告将重点对以上问题进行分析。
　　回溯过去：奋力升级的地产龙头
　　这一部分我们对迎驾产品迭代历程、以及安徽白酒市场近二十年的产品兴衰史进行分析，回答为何洞藏系列能在重重竞争中取胜、同时哪类新品有望带动地产酒企业实现底部反转。
　　2010年前，迎驾银星获得快速增长，带动公司销售规模提升至30亿以上，成为大众价格带领导品牌，但高渠道投入的发展模式也为后续发展埋下隐患。通过对1999-2010年前后安徽白酒强势单品的变迁进行回顾，我们发现安徽中档价位几年轮换一个品牌，几乎每一个代表性大单品到后期都面临产品老化、价格向下、渠道推力不足的问题。且地产酒的品牌力通常难以支撑同一个单品持续向上提价升级，超级大单品模式带来的品牌形象沉淀反而会阻碍品牌升级。我们认为对地产酒品牌而言，一个持续具备增长活力的产品系列不能建立在纯粹高额渠道投入的模式之上、渠道稳定投入的同时更应该持续做消费者培育；同时亦不能建立在一款超级大单品之上，产品系列化、并不断进行更高价位带的预先占位是更为适应长期发展的选择。
　　迎驾在2011年推出生态年份系列尝试抢占80-120元价格带，但惯性依赖高渠道投入模式启动市场最终导致在部分区域已经起势的情况下，生态年份系列未有较好发展。2015年安徽白酒市场再次由80-120元向上升级到130-150元，迎驾也在这一年全新发布生态洞藏系列，通过学习过往产品得失，生态洞藏系列在产品布局、渠道运作及营销规划上均明显更为成熟，借助持续的市场推广、及2018年安徽市场又一次价格带升级带来的历史发展机遇，洞藏系列成功加速突围、并带动迎驾实现企业经营的底部反转。
　　展望未来：迎驾贡酒未来前景几何？
　　展望未来，安徽白酒市场依托当地高新制造行业的快速增长仍有较大的升级发展空间，截止2021年，安徽省战新产业产值占规模以上工业产值比达41%，战新产业切合我国未来长期发展方向，同时短期势能迅猛，未来2-3年依然有望保持较快增长，带动安徽白酒消费进一步升级扩张。从品牌竞争的角度，除洞6、洞9在100-200元价格带持续拓展空白市场，我们也能观测到伴随着合肥主城区宴席消费的提档升级（从200元价位带升级至300元），迎驾洞藏16年也在作为安徽消费风向标的合肥市场宴席消费场景中开始崭露头角，带动迎驾洞藏系列的品牌提升、有望分享下一轮价格升级的红利。综上，未来几年，迎驾成长的前景依旧广阔。
　　重点推荐：省内市占率有望持续提升，省外有望保持稳健增长，发展周期向上
　　考虑到安徽白酒市场持续增长动能以及公司稳健有力的发展思路，洞藏系列有望不断提升在省内市场的占有率；同时，伴随着洞藏势能提升，省外市场也将有望维持稳健增长。我们预计2022/2023年EPS分别为2.17/2.72元，对应当前PE分别为31/25倍，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、消费升级不及预期；市场投入过大；
　　2、竞争格局恶化等。
　　

研究报告全文：公司研究丨深度报告丨迎驾贡酒603198SH迎驾贡酒深度报告从迎驾的反转看地产酒推新TableTitle成功的底层逻辑丨证券研究报告丨报告要点本篇报告主要解决两个问题第一为何迎驾的洞藏系列能在安徽白酒市场完成突围延伸到行TableSummary业维度多数地产酒企的底部崛起都离不开产品的更新迭代那么具备什么特征的新品有望带动地产酒企实现底部反转在此我们通过对迎驾及近二十年来安徽主流白酒产品兴衰的比较分析尝试进行回答第二迎驾起势已有几年未来前景如何我们认为依托具备较强增长动能的安徽白酒市场以及公司稳健的发展思路迎驾洞藏系列在省内中档及次高端价格带市场的占有率有望持续提升同时伴随着省内势能提升省外市场也有望维持稳健增长分析师及联系人TableAuthor董思远徐爽朱梦兰SACS0490517070016SACS0490520030001SACS0490522050003石智坤SACS0490522090002请阅读最后评级说明和重要声明228丨证券研究报告丨2023-02-09cjzqdt11111迎驾贡酒603198SH迎驾贡酒深度报告从迎驾的反转看地产酒推TableTitle2公司研究丨深度报告TableRank投资评级买入丨首次新成功的底层逻辑为何迎驾的洞藏系列能在安徽白酒竞品的重重包围中实现突围而曾经迎驾之星生态年份系TableSummary2公司基础数据列却在多数或部分市场起势的情况下逐渐式微延伸到行业维度许多地产酒企的底部崛起都当前股价TableBaseData元6778离不开产品的更新迭代那么具备什么特征的新品有望带动地产酒企实现底部反转另外迎总股本万股80000驾起势已有几年未来前景与成长持续性该如何展望本篇报告将重点对以上问题进行分析流通A股B股万股800000回溯过去奋力升级的地产龙头资产负债率2726这一部分我们对迎驾产品迭代历程以及安徽白酒市场近二十年的产品兴衰史进行分析回答每股净资产元804为何洞藏系列能在重重竞争中取胜同时哪类新品有望带动地产酒企业实现底部反转市盈率当前33412010年前迎驾银星获得快速增长带动公司销售规模提升至30亿以上成为大众价格带领市净率当前836导品牌但高渠道投入的发展模式也为后续发展埋下隐患通过对1999-2010年前后安徽白酒近12月最高最低价元76774489强势单品的变迁进行回顾我们发现安徽中档价位几年轮换一个品牌几乎每一个代表性大单注股价为2023年2月7日收盘价品到后期都面临产品老化价格向下渠道推力不足的问题且地产酒的品牌力通常难以支撑同一个单品持续向上提价升级超级大单品模式带来的品牌形象沉淀反而会阻碍品牌升级我市场表现对比图近12个月们认为对地产酒品牌而言一个持续具备增长活力的产品系列不能建立在纯粹高额渠道投入的TableChart模式之上渠道稳定投入的同时更应该持续做消费者培育同时亦不能建立在一款超级大单品迎驾贡酒沪深300指数12之上产品系列化并不断进行更高价位带的预先占位是更为适应长期发展的选择-2迎驾在2011年推出生态年份系列尝试抢占80-120元价格带但惯性依赖高渠道投入模式启-16-30动市场最终导致在部分区域已经起势的情况下生态年份系列未有较好发展2015年安徽白2022-22022-62022-102023-2酒市场再次由80-120元向上升级到130-150元迎驾也在这一年全新发布生态洞藏系列通资料来源Wind过学习过往产品得失生态洞藏系列在产品布局渠道运作及营销规划上均明显更为成熟借助持续的市场推广及2018年安徽市场又一次价格带升级带来的历史发展机遇洞藏系列成相关研究功加速突围并带动迎驾实现企业经营的底部反转TableReport主动结构调整导致收入降速盈利能力提升明展望未来迎驾贡酒未来前景几何显2016-08-16展望未来安徽白酒市场依托当地高新制造行业的快速增长仍有较大的升级发展空间截止2021年安徽省战新产业产值占规模以上工业产值比达41战新产业切合我国未来长期发展方向同时短期势能迅猛未来2-3年依然有望保持较快增长带动安徽白酒消费进一步升级扩张从品牌竞争的角度除洞6洞9在100-200元价格带持续拓展空白市场我们也能观测到伴随着合肥主城区宴席消费的提档升级从200元价位带升级至300元迎驾洞藏16年也在作为安徽消费风向标的合肥市场宴席消费场景中开始崭露头角带动迎驾洞藏系列的品牌提升有望分享下一轮价格升级的红利综上未来几年迎驾成长的前景依旧广阔重点推荐省内市占率有望持续提升省外有望保持稳健增长发展周期向上考虑到安徽白酒市场持续增长动能以及公司稳健有力的发展思路洞藏系列有望不断提升在省内市场的占有率同时伴随着洞藏势能提升省外市场也将有望维持稳健增长我们预计20222023年EPS分别为217272元对应当前PE分别为3125倍给予买入评级风险提示1消费升级不及预期市场投入过大更多研报请访问2竞争格局恶化等长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明公司研究深度报告目录引言从迎驾看哪类新品有望带动地产酒的底部反转迎驾未来前景几何6迎驾贡酒生态贡酒徽酒龙头6回溯过去奋力升级的安徽地产龙头92010年前大众价格带领导品牌92010年后数次升级洞藏终成11产品端系列化布局高价位占有13渠道端扁平化管理固化利润水平14营销端空中加地面强化高端属性15总结哪类新品有望带动地产酒的底部反转17展望未来迎驾贡酒未来前景几何18安徽白酒市场空间高质量增长可期18安徽市场竞争格局地产酒品牌力拉升22迎驾贡酒洞藏系列大有可为24盈利预测与估值分析25图表目录图1迎驾地处北纬30度的天然酿酒带7图2近几年来迎驾收入进入加速成长阶段7图3近几年来迎驾盈利能力进入加速提升期7图4迎驾相较其他地产白酒龙头毛利率仍有提升空间8图5迎驾相较其他地产白酒龙头净利率仍有提升空间8图6迎驾股份有限公司最新股权结构依据2022年三季报8图71999-2003年前后安徽主流白酒单品变迁历程10图8迎驾股份有限公司设立前主要白酒资产历史变更情况11图9迎驾在2011-2015年营收增长表现差于其他两家徽酒龙头12图10迎驾生态8年考虑补贴后真实底价过低扰乱价格体系12图11迎驾贡酒销售人员数量出现增长同时在安徽白酒中靠前15图122016年起迎驾贡酒经销商队伍出现较大调整15图13迎驾广告费用中全国性广告费用占比得到显著提升16图14迎驾广告露出基本以洞藏20为主强化高端属性16图15迎驾地面宣传活动形式多样贴近消费者17图16哪类新品有望带动地产酒底部反转的框架性分析18图17安徽白酒市场中档及以上价格带占比持续提升19图18安徽当地白酒消费档次领先全国19图19安徽省GDP保持较快增长19图202017-2021年安徽省GDP复合增速在全国位列前茅20图21近几年来安徽省产业结构发展为第二第三产业双轮驱动20请阅读最后评级说明和重要声明428公司研究深度报告图22工业占第二产业比重持续在70以上20图232021年安徽省战略新兴产业产值占规上工业产值比达4121图242021年安徽省战略新兴产业主要包括新材料产业新一代信息技术产业节能环保产业等21图252025年安徽白酒市场次高端及以上价格带占比有望获得进一步提升22图262021年安徽省白酒品牌竞争格局22图272021年安徽省高端800元以上白酒市场竞争格局23图282021年安徽省次高端300-800元白酒市场竞争格局23图292021年安徽省中端100-300元白酒市场竞争格局24图302021年安徽省低端100元以下白酒市场竞争格局24图31迎驾省内省外销售占比24图32迎驾贡酒历史估值分析26表1迎驾贡酒核心团队8表2迎驾生态洞藏系列提价信息整理13表3迎驾生态洞藏系列主要产品分布以2022年双十一线上预购活动价为主14表4白酒行业盈利预测及估值25请阅读最后评级说明和重要声明528公司研究深度报告引言从迎驾看哪类新品有望带动地产酒的底部反转迎驾未来前景几何以2010年为界迎驾的发展可划分为两个阶段第一阶段为2010年前迎驾凭借独特生态环境创新生产工艺和活化的经营体制成长为安徽白酒大众价格带领导品牌第二阶段为2011年后伴随着安徽消费升级的持续迎驾固有的渠道投入模式以及80元以下价格带的占位不断减弱自身竞争力100元以上快速成长的子价格带市场被古井和口子牢牢占领迎驾在这期间几次尝试推新在吸取过去迎驾及安徽其他地产酒品牌的经验教训后最终2015年推出的洞藏系列在市场逐步站稳脚跟成功带领迎驾实现企业经营的底部反转为何迎驾的洞藏系列能在安徽白酒竞品的重重包围中完成突围而曾经迎驾之星生态年份系列却在多数或部分市场起势的情况下最终没落拓展到行业维度许多地产白酒企业的底部崛起都离不开一个全新产品系列的推出那么具备什么特征的新品有望带动一个地产酒企业的底部反转在此我们尝试通过对迎驾及二十年来安徽主流白酒产品兴衰的比较分析对这一问题进行框架性回答另外分产品来看迎驾洞藏系列近几年快速起势其他中高档及普通白酒表现则较为平稳分区域来看迎驾核心市场为安徽及江苏两省其中洞藏系列目前在安徽省内势能较强江苏部分市场有洞藏销售但迎驾之星及百年等系列销售占比仍相对较高我们认为未来几年迎驾的增长主要依托安徽白酒市场的升级和洞藏系列的放量其未来进一步的成长空间我们也将在本篇报告中重点进行测算迎驾贡酒生态贡酒徽酒龙头独特生态环境成就迎驾品质美酒迎驾坐落于世界美酒特色产区首批国家级生态保护与建设示范区中国天然氧吧中国竹子之乡安徽省霍山县依托于霍山天然生态系统坚持生态酿造与发展已逐步成为白酒生态酿造产业的领军企业霍山地处北纬30度的天然酿酒带天然氧吧与合适的温湿度为酿酒微生物提供了稀缺的自然生长环境其水源亦是迎驾美酒的必要条件之一在中国酿酒大师集团总裁倪永培的带领下迎驾贡酒依托大别山自然保护区内的中国好水竹根活水剐水以中温包包曲为糖化发酵剂运用多粮型传统工艺和现代科技手段精心酿造采用生态产区构筑酿酒环境前提生态剐水打造酿酒水源基地生态酿艺创新酿酒技术体系生态循环突显酒企社会责任生态洞藏锤炼迎驾酒体风格生态消费赋能国人健康生活的全产业链生态模式请阅读最后评级说明和重要声明628公司研究深度报告图1迎驾地处北纬30度的天然酿酒带资料来源迎驾贡酒官网长江证券研究所几经坎坷奋力向前迎驾发展阶段可以2010年为界2010年之前迎驾是安徽大众白酒领导品牌2010年后随着安徽市场消费升级和自身产品老化迎驾必须进行产品梯队升级以紧抓行业发展机遇2011-2015年迎驾收入及利润增长表现均相对较为弱势主因升级后的生态年份系列价格管控不力市场遇冷同时行业下行时名酒对大众价格带亦构成挤压2015年迎驾推出洞藏系列在产品渠道及品牌多维度进行变革发展势头持续向好带动收入与利润进入加速成长阶段对比同业考虑到迎驾目前产品结构较低其毛利率明显低于洋河今世缘古井和口子所在的74-75左右区间未来伴随着迎驾产品结构继续升级毛利率仍有进一步提升空间净利率角度迎驾与其他地产酒龙头差距小于毛利率或与市场覆盖面费用投放效率等有关参照口子窖34左右的净利率迎驾亦有进一步提升空间图2近几年来迎驾收入进入加速成长阶段图3近几年来迎驾盈利能力进入加速提升期5035803045704025352060153050102554020015-53010-10205-150-201020112012201320142015201620172018201920202021020112012201320142015201620172018201920202021营业总收入亿元yoy毛利率净利率资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明728公司研究深度报告图4迎驾相较其他地产白酒龙头毛利率仍有提升空间图5迎驾相较其他地产白酒龙头净利率仍有提升空间9040757534807475326835303070306025502017401530201010500迎驾贡酒古井贡酒口子窖洋河股份今世缘迎驾贡酒古井贡酒口子窖洋河股份今世缘20182019202020212018201920202021资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所民营机制充分释放员工积极性自上市至今迎驾一直为民营机制其中实际控制人倪永培通过迎驾集团对迎驾股份持股比例达1545其子倪庆燊通过迎驾集团对迎驾股份持股比例达664另外迎驾上百位员工参与持股覆盖杨照兵等核心管理成员充分释放员工工作积极性图6迎驾股份有限公司最新股权结构依据2022年三季报资料来源公司公告长江证券研究所表1迎驾贡酒核心团队通过迎驾集团持有姓名职务年龄工作经历股权比例曾任佛子岭酒厂副厂长厂长和党支部书记霍山县经济委员会主任党委书记酒业公司董事长总经理2003年11月起任迎驾集团董事长兼总裁2003年11月至倪永培董事长7115452011年9月任迎驾有限董事长总经理2011年9月起任安徽迎驾贡酒股份有限公司董事长2003年11月至2011年9月任迎驾有限董事销售公司总经理2011年9月至2014年1月任安徽迎驾贡酒股份有限公司董事副总经理销售公司总经理2014秦海董事55年1月至2018年1月任安徽迎驾贡酒股份有限公司总经理2018年1月起任迎驾集055团副总裁兼大别山野岭饮料股份有限公司总经理2014年1月起任安徽迎驾贡酒股份有限公司董事请阅读最后评级说明和重要声明828公司研究深度报告曾任佛子岭酒厂车间职工销售公司铜陵办事处主任合肥办事处主任销售公司西安办事处经理安庆区域经理销售公司业务部经理拓展部经理销售公司安徽大区经董事总杨照兵47理执行总经理销售公司总经理助理副总经理副总经理主持工作2016年3015经理月至2018年1月任销售公司总经理2018年1月起任安徽迎驾贡酒股份有限公司总经理2014年3月起任安徽迎驾贡酒股份有限公司董事曾任佛子岭酒厂车间主任酒业公司科长副总经理野岭饮料副总经理2003年11董事副月至2011年9月任迎驾有限董事2006年2月至2011年9月任迎驾有限副总经叶玉琼57057总经理理2011年9月起任安徽迎驾贡酒股份有限公司董事副总经理曲酒分公司总经理曾任安徽迎驾酒业销售有限公司财务部部长安徽迎驾贡酒股份有限公司人力资源部副张丹丹董事41部长迎驾山庄副总经理董事长助理2017年1月份起任安徽迎驾贡酒股份有限公613司证券投资部部长2017年3月起任安徽迎驾集团股份有限公司副总裁曾任容器分公司供应处采购员安徽美佳供应处处长公司采购中心总经理助理2012倪杨董事50年至2017年任销售公司洞藏酒事业部总监2017年起任安徽迎驾洞藏酒销售有限公024司副总经理主持工作1987年7月-2000年7月任佛子岭水电站生产技术科电气工程师2000年7月以来历任迎驾酒业设备处副处长生产处处长迎驾酒业公司总经理助理生产副总彩印公沈守强副总经理60司销售副总安徽美佳印务公司销售副总安徽鳌牌金属制品有限公司副总经理金冠053容器公司副总经理主持工作彩印分公司总经理合肥美佳印务有限公司总经理2017年8月起任安徽迎驾贡酒股份有限公司酒业分公司总经理曾任霍山县外贸加工厂化验员技术员车间主任佛子岭酒厂品酒员酒业公司技术员2003年12月至2011年9月历任迎驾有限技术员科技处副处长处长副总广家权副总经理50021工程师2011年9月至2014年9月任安徽迎驾贡酒股份有限公司技术中心主任2014年9月起任安徽迎驾贡酒股份有限公司董事总工程师技术中心主任资料来源Wind企查查长江证券研究所回溯过去奋力升级的安徽地产龙头2010年前大众价格带领导品牌发展至2010年迎驾已凭借迎驾银星这款单品在全省的快速增长销售规模逐渐提升至30亿以上1成功从一个曾经几千万元规模的地方酒厂成长为省内大众价格带的领导品牌迎驾银星的成功离不开优秀的产品品质及合适的价格带卡位企业体制活化激发内生增长动力渠道高投入保证市场一线的推力1产品端独特生态环境及创新酿造工艺铸造优秀品质从生态环境看迎驾地处北纬30度天然酿酒带天然氧吧与合适的温湿度为酿酒微生物提供稀缺的自然生长环境其酿酒用水发源于大别山主峰白马尖下的山泉水属纯天然弱碱性水富含对人体有益的矿物质这也是迎驾产品醉得慢醒得快有点甜的重要原因从酿造工艺看上世纪末迎驾管理层曾带领技术骨干赴四川贵州名酒厂学习取经果断引进五粮酿造工艺把五粮工艺和迎驾传统酿酒工艺进行优化改良并和五粮液酒厂科研所达成技术合作成功实现五粮工艺的引进消化和吸收在大别1微酒httpsmpweixinqqcomsilsU2Nl2iCe-0i5uaL7Ycg请阅读最后评级说明和重要声明928公司研究深度报告山区酿出窖香幽雅绵甜爽口的迎驾贡酒成为四川之外采用五粮酿造工艺的先行者同时迎驾在2003年推出的迎驾之星系列迎驾金星银星建议零售价分别为88元68元尤其是迎驾银星这款单品精准卡位当时安徽增长最快的60元上下的价格带市场1999年-2003年安徽大众主流价格带在40元上下当时省内增长最强劲的单品代表为高炉家普家1999年推出定位68元的口子5年虽然凭借自身品质和盘中盘的营销模式获得一席之地但更多是对中高端进行提前占位2003年前后口子5年终在60元左右的价格带迎来爆发同年建议零售价68元的迎驾银星发布精准卡位增长势能最快的子价格带市场而当时的高炉家普家则因为自身产品老化价格下行升级乏力逐步让出代表单品地位图71999-2003年前后安徽主流白酒单品变迁历程1999年2003年口子5年推出口子5年在60元价格带爆发定位68元迎驾银星发布建议零售价提前占位中高端68元1999-2003年安徽大众主流价格带在40元上下省内代表性单品高炉家普家资料来源微酒长江证券研究所2体制活化激发内生增长动力迎驾公司前身佛子岭酒厂在1997年实施改制由佛子岭酒厂联合川临食品等公司及299名佛子岭酒厂内部职工共同出资发起设立安徽迎驾酒业股份有限公司改制完成后公司逐步建立起适应市场的现代企业制度迎驾股份公司前身为迎驾有限迎驾有限前身为佛子岭酒厂其中佛子岭酒厂成立于1955年在1958年逐步演变为县属全民所有制企业1997年佛子岭酒厂联合川临食品皖西彩印新艺印刷厂佛子岭塑料厂以及倪永培等299名佛子岭酒厂内部职工共同出资发起设立安徽迎驾酒业股份有限公司其中299名内部职工持股比例达16842003年国有股权完全退出酒业公司同时酒业公司以部分净资产联合其余股东设立迎驾有限2006-2011年迎驾经历多次股权转让和增资最终第一大股东转为迎驾集团其中倪永培为实控人请阅读最后评级说明和重要声明1028公司研究深度报告图8迎驾股份有限公司设立前主要白酒资产历史变更情况1997年2000年2003年11月2011年9月酒厂改制联合酒业公司增资酒业公司以部分净资产联合迎驾有限整体变更为多股东员工等酒厂仍为迎驾投资等股东设立安徽迎驾贡酒成立酒业公司第一大股东迎驾有限股份有限公司1955年1998年2003年3月2006年7月2011年11月佛子岭酒厂成立酒厂将佛子岭酒厂将全部股份历经多次股权转让以酒业公司及迎驾注册商标转让国有股权其他多位股东转让给迎驾集团原迎转让给酒业公司彻底退出驾投资和倪永培为主和增资资料来源公司公告长江证券研究所3迎驾银星上市后以高渠道投入强市场推力的方式启动配合自身产品品质和体制激活后的内部团队市场份额得到快速提升但高渠道投入的发展模式也为后续发展埋下隐患当2010年安徽价格带向80元升级时银星势能开始不断下降但值得注意的是主力价格带的切换不是迎驾银星成长性削弱的唯一解释规模扩大后高渠道投入模式导致价格不断走低渠道推力逐步消退是更为关键的原因在2010年前后我们发现安徽50-80元的白酒市场仍保有较大规模同期金种子凭借2005年上市的柔和金种子更是在2012年左右称霸徽酒中档价格带成为安徽市场50-80元价位的绝对霸主2但这款产品同样以大投入的方式启动市场后续同样也被宣酒等品牌以类似的方式挤压份额重复了迎驾银星的产品周期另外2010年安徽主力消费价格带向上升级时迎驾金星的价格定位本匹配市场需求却表现平平主因前期银星大获成功时公司基本未对金星有所投入银星超级大单品形象广为传播在消费者认知中迎驾品牌与银星已形成较强关联导致后续市场升级时金星未能顺利接力在此我们对1999-2010年前后安徽白酒强势单品的变迁史进行回顾从高炉家普家到迎驾银星到柔和金种子包括后期的宣酒安徽中档价位几年轮换一个品牌高渠道投入的方式一方面见效快另一方面也极易被模仿复制更重要的是高投入的模式下产品价格体系维持难度大幅增大几乎上述每一个单品到后期都面临产品老化价格向下渠道推力不足的问题且对地产酒而言超级大单品模式带来的品牌形象沉淀反而会阻碍品牌升级地产酒的品牌力通常难以支撑同一个单品持续向上提价升级2010年后当安徽消费价位逐步上移到百元价位上述中档白酒的几大品牌几乎都陷入困局而古井和口子则以产品系列化和稳定渠道利润投入的模式分享消费升级带来的红利由此我们通过对1999-2010年安徽白酒变迁进行复盘后得出结论对地产酒品牌而言一个持续具备增长活力的产品系列不能建立在纯粹高额渠道投入的模式之上渠道稳定投入的同时更应该持续做消费者培育同时亦不能建立在一款超级大单品之上产品系列化并不断进行更高价位带的预先占位是更为适应长期发展的选择2010年后数次升级洞藏终成2微酒httpsmpweixinqqcomstdvgNOXvHbiRU2WiRfjg请阅读最后评级说明和重要声明1128公司研究深度报告2010年安徽白酒市场向80元价格带升级迎驾银星价格定位偏低且增长势能逐步走弱迎驾在2011年推出生态年份系列尝试抢占80-120元价格带但最终在部分区域已经逐步起势的情况下折戟最为直接的问题仍在于惯性依赖高渠道投入模式试图启动市场生态年份系列主要包含生态8年生态10年两款产品其中生态8年建议零售价168元原计划真实成交价接近120元左右是迎驾在80-120元价格带发力的主要单品考虑到迎驾的大众品牌基础和优秀的产品品质当时迎驾生态8年在部分市场如淮北等已逐步起势但一直到2015年迎驾推出洞藏系列前均最终未有突破相反几乎同期在2010年上市的古井献礼版同样卡位在80-120元价格带在这一阶段则量价齐升经历201320142015年连续三次升级3带动古井收入连年增长20112015年迎驾公司营业总收入分别为289亿293亿同期古井贡酒营业总收入分别为331亿525亿2013-2014年迎驾中高档白酒主要包括迎驾国宾生态年份及迎驾之星系列等收入在名酒价位下沉和古井口子领先地位不断强化的压力下连续两年出现下滑生态年份系列的失利导致迎驾错过2011-2015年安徽白酒消费升级带来的发展红利而其背后核心原因在于部分渠道投入过度进而引发价格体系混乱等多个问题以核心单品生态8年为例其出厂价为95元建议零售价168元其中酒店渠道支持费率可达到55-60其次还有近40元的销售奖励将政策考虑在内后生态8年酒店渠道的实际拿货价不到40元价差过大导致流通渠道增长乏力且实际流通价格远低于前期公司规划价格错失80-120元价格带扩容空间图9迎驾在2011-2015年营收增长表现差于其他两家徽酒龙头图10迎驾生态8年考虑补贴后真实底价过低扰乱价格体系60305020实际底价销售奖励40元酒店渠道支持费率55-6040356元103002010-100-2020112012201320142015迎驾贡酒左轴古井贡酒左轴口子窖左轴建议零售价168元瓶迎驾贡酒yoy古井贡酒yoy口子窖yoy资料来源Wind长江证券研究所资料来源微酒长江证券研究所2015年安徽白酒市场再次由80-120元向上升级到130-150元4迎驾也在这一年全新发布生态洞藏系列通过学习过往产品得失生态洞藏系列在产品布局渠道运作及营销规划上均明显更为成熟借助几年的市场推广及2018年安徽市场又一次价格带升级带来的历史发展机遇洞藏系列成功加速突围并带动迎驾实现企业经营的底部反转3微酒httpsmpweixinqqcomsehDBBhIglTXhBhTrYUJpw4微酒httpsmpweixinqqcomsuVGOBkFzOzV1PK7VXNqoNw请阅读最后评级说明和重要声明1228公司研究深度报告产品端系列化布局高价位占有2015年生态洞藏系列上市主要包括洞藏6洞藏9洞藏16洞藏20等单品当时主要价位带在168元-468元产品系列化布局有效规避了在一款大单品老化后整个品牌失去增长驱动的问题助力企业持续分享市场升级红利与此同时从价格带占位看迎驾洞藏系列发布即瞄准中高档消费市场且之后持续小幅提价更紧密关注省内价格带升级机遇期保证产品价格与安徽市场升级节奏的匹配以2018年为例当年200元价格带在安徽部分城区市场迎来快速放量安徽白酒市场也迎来又一次价格带升级的机遇期同年古井发布古20卡位500-800元价格带并在主力广告资源位均突出古20有效拉升全系列品牌高度迎驾也在2019年7月全面提价锁定500-800元价格带的洞20及洞30提价幅度更大幅领先其中洞30提价95元瓶洞藏20建议零售价也在这次提价后来到500元价格档相反口子窖则在500价格带长期缺位逐步让出品牌高地2021年口子窖兼香518才面世同时后续资源相对欠缺迎驾有效把握新一轮价格带升级期实现品牌高度的拉升目前迎驾主推洞20洞16主销洞9洞6同时伴随着消费升级的继续洞16在部分发达市场的宴席场景也开始有所增长保证洞藏系列增长的持续活力表2迎驾生态洞藏系列提价信息整理产品时间度数调价幅度生态洞藏6年终端供货价上调5元瓶终端建2018年1月42及52议零售价展示不变生态洞藏6年2018年6月42及52生态洞藏系列单品上调10-20元瓶生态洞藏系列全面提价预计洞藏6年上调幅度2019年7月42及52在5元瓶生态洞藏9年终端供货价上调12元瓶终端建2018年1月42及52议零售价同步上调生态洞藏9年2018年6月42及52生态洞藏系列单品上调10-20元瓶生态洞藏系列全面提价预计洞藏9年上调幅度2019年7月42及52在5-20元瓶之间42及52生态洞藏16年终端建议零售价分别2017年5月42及52上调20-40元瓶生态洞藏16年终端供货价上调15元瓶终端2018年1月42及52生态洞藏16年建议零售价同步上调2018年6月42及52生态洞藏系列单品上调10-20元瓶生态洞藏系列全面提价预计洞藏16年上调幅2019年7月42及52度在20元瓶生态洞藏系列全面提价预计洞藏20年上调幅2019年7月42及52度较大超20元瓶生态洞藏20年2021年6月52洞藏20年售价上调80元瓶洞藏20年42度及52度终端供货价均上调502022年10月42及52元瓶生态洞藏系列全面提价洞藏30年上调幅度在生态洞藏30年2019年7月42及5295元瓶资料来源微酒酒业家美酒招商网等酒类新闻网站长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1328公司研究深度报告表3迎驾生态洞藏系列主要产品分布以2022年双十一线上预购活动价为主产品洞藏6洞藏9洞藏16洞藏20洞藏30洞藏大师版展示度数42vol52vol42vol52vol42vol52vol52vol52vol52vol价格2022年双十一线上预售活动价158168元268278元368378元600元758元1150元为主资料来源淘宝京东长江证券研究所注此处主要列出洞藏系列的主要产品渠道端扁平化管理固化利润水平渠道组织建设上迎驾在2017年前后大力推进改革向扁平化精细化精准化方向迈进改革的目标一方面在于提升公司对各渠道各层级价格及库存等指标的把控能力有效实现渠道利润的相对合理可控另一方面本轮渠道改革有效实现多渠道网点布局在迎驾原有酒店渠道和大众烟酒店渠道优势的基础上补足中高档价格带的核心渠道资源同时调整经销商队伍将不匹配洞藏中高档定位的经销商进行合理优化并新增定位一致的经销商整体渠道组织更为精准匹配中高档的产品定位1扁平化包括缩短渠道层级营销人员直接到终端以及导入阿米巴管理模式为强化对市场的把控能力迎驾积极缩减渠道层级资源和人员直接到终端同时建立终端数据库导入CRM客户管理系统伴随着渠道扁平的过程迎驾的销售人员数量也从2014年的1115名提升到2021年的1632名其销售人员数量在安徽上市白酒公司中位列第二仅次于古井大幅领先于口子窖和金种子另外迎驾对一线员工导入阿米巴管理模式鼓励员工加强自我管理激发员工的自主能动性2精细化包括销售公司裂变成立专门的洞藏销售公司同时针对不同渠道成立专门销售队伍进一步细化分工分别运作2017年迎驾进行销售组织裂变裂变出3N个营销组织分别为迎驾洞藏销售公司迎驾酒业销售公司迎驾电子商务销售公司以及针对腰部定制产品散装酒等成立多个事业部后在2019年进一步成立迎驾特曲销售公司以负责散装酒及光瓶酒的销售销售公司和事业部均独立考核独立核算利润另外针对不同渠道亦细化分工分别运作针对核心烟酒店专门成立名烟名酒部重点进行突破针对团购终端加大小范围品鉴核心关键人赠送等形式活动的开展针对酒店终端开发核心酒店锁定标杆酒店铺市普通酒店提高洞藏系列的呈现率针对商超终端积极推进洞藏的进店陈列3精准化包括梳理资源积极开发核心团购及烟酒店终端同时调整经销商队伍精准匹配全新洞藏系列消费价格带迎驾在餐饮酒店及大众烟酒店渠道上具备一定基础部分地区酒店覆盖率甚至超过古井但因过去在中高档价格带市场未有斩获核心团购及烟酒店终端资源有所欠缺本次渠道改革以来迎驾对不同渠道精细化运作尤其重点关注团购资源及名烟名酒店的拓展从经销商队伍来看2016年开始迎驾经销商队伍出现较大幅度的调整新增和减少数量均相对较高其中2016-2021年每年新增经销商数量分别为92142258268223181每年减少经请阅读最后评级说明和重要声明1428公司研究深度报告销商数量分别为0427781160165考虑到2021年迎驾经销商总数量为1275当年增加和减少的经销商分别占总数的142129经过几年时间的调整迎驾将不匹配洞藏定位的经销商进行优化而新增定位一致的经销商保证经销商队伍与自身主力价格带的匹配度图11迎驾贡酒销售人员数量出现增长同时在安徽白酒中靠前图122016年起迎驾贡酒经销商队伍出现较大调整350030030002502500200200015015001001000500500020142015201620172018201920202021201620172018201920202021迎驾贡酒古井贡酒口子窖金种子酒报告期内增加数量报告期内减少数量报告期内净增加数量资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所渠道利润率上迎驾吸取历史经验将渠道利润水平维持在合理范围内的相对较高值既能保持产品对竞品的领先渠道推力也能维持渠道价格体系的相对稳定同时迎驾借助大数据管理系统和相对密集的一线销售人员网络严格摸排乱价窜货等行为从渠道价值链来看迎驾产品大多处于半顺价状态经销商和终端可获取一定顺价利润销售积极性相对较好同时迎驾针对经销商和终端各有补贴保证经销商和终端领先主流竞品的渠道利润水平进一步维持领先的渠道推力从渠道价格管控来看一方面迎驾有意对经销商队伍进行扁平团队以中商小商为主另一方面迎驾一线销售勤业度较高定期排查经销商库存和市场销售价格包括品鉴等费用的投放亦审查清晰同时迎驾在前期的经验教训下对价格管控较为严格公司对渠道乱价窜货等行为严肃处罚较好保证了渠道价格体系和利润水平的稳定性营销端空中加地面强化高端属性迎驾在2015年推出洞藏系列后全国性平台如央视等广告投入占比显著提升以平台高度拉升品牌整体形象与此同时广告投放的重点也更加突出从开始的洞藏6洞藏9洞藏16悉数出镜到如今央视核心资源全面突出洞20线下广告位无论定位高低基本均有洞20的露出不断强化品牌的高端属性2015年洞藏推出后迎驾广告费用整体增幅不大但其中全国性广告和地区性广告费用占比却发生极大变化其中地区性广告投入占比由2016年的8776下降至2019年的5481全国性广告投入占比则由2016年的1224提升至2019年的4519全国性平台如央视等投入显著提升与地方性广告形成较好平衡以平台高度拉升品牌形象同时洞藏系列刚推出时迎驾主要广告露出中产品档次最高不超过洞16洞6洞9洞16基本均有出镜近一两年迎驾开始全面突出洞20不断强化品牌的高端属性请阅读最后评级说明和重要声明1528公司研究深度报告其中2022年迎驾洞藏在央视最新广告片中仅有洞20出镜同时线下如高铁公交车的贴面广告中虽因本身场景定位有差异展示产品亦有不同但均有洞20的露出图13迎驾广告费用中全国性广告费用占比得到显著提升2000010018000901600080140007012000601000050800040600030400020200010002016201720182019全国性广告费用万元左轴地区性广告费用万元左轴全国性广告占比地区性广告占比资料来源公司公告长江证券研究所图14迎驾广告露出基本以洞藏20为主强化高端属性2018年近几年2022年迎驾贡酒洞藏系列登录迎驾贡酒洞藏系列线下高铁迎驾贡酒洞藏系列在央央视广告产品主露出公交车广告虽定位不同但视最新广告中产品主为洞藏16年均有洞藏20年的露出露出为洞藏20年资料来源酒食汇长江证券研究所地面活动形式丰富多样贴近消费群体尽可能扩大对消费者的覆盖度逐步改变过去对迎驾产品的固有印象迎驾地面活动代表项目包括但不限于群星演唱会寻找掼蛋王民间品鉴师会务营销赠饮节点式品鉴推广等形式多样尽可能覆盖到不同层次的消费群体且频率较高尽可能扩大对消费者的覆盖度如2017年11-12月两个月的时间内迎驾在六安下属三个县市连开三场群星演唱会截止到2022年洞藏系列已冠名五届寻找掼蛋王每届参赛者可达到5000余名请阅读最后评级说明和重要声明1628公司研究深度报告图15迎驾地面宣传活动形式多样贴近消费者群星演唱会寻找掼蛋王寻找民间品酒师2017年11-12月仅在2个月的时间在六安下属截至2022年迎驾洞藏已冠名五届寻找掼蛋王活动每三个县市连开三场群星演唱会出席嘉宾包括年在六安淮南淮北等31个城市有5000多名参赛者参与李宇春张信哲凤凰传奇等同时寻找民间品酒师也在火热进行资料来源迎驾洞藏官网公众号长江证券研究所总结哪类新品有望带动地产酒的底部反转回顾1999-2022年安徽白酒市场发展史我们发现不同年代崛起的企业差异较大与此同时企业的崛起往往都伴随着产品的更新迭代为什么有些新品推出快速发展一轮后就此沉寂有些企业的产品系列则在市场持续保持活力带动企业经营实现底部反转在此我们通过对二十年以来安徽白酒市场产品兴衰的复盘尝试提出有望带动地产酒企经营实现根本反转的新品的框架性分析1产品端系列化同时需及时把握价格升级节奏地产白酒通常不具备一款单品持续提价的能力此时系列化可有效提升企业产品生命周期与市场升级周期的适配度同时地产酒企业也需及时把握价格升级节奏才能有效分享市场升级红利2渠道端精细扁平同时需适度平衡费用投入水平地产白酒的根据地市场是企业的生命线需做深做细做透保证对渠道的掌控力一方面有效防御其他品牌的进入另一方面可强化对价格体系的管理同时渠道固然需要费用投入保证推力但渠道本身的品牌忠诚度并不高投入过度反而容易导致价格体系混乱等问题的出现因此稳定固化的渠道利润水平是更具备持续性的选择3营销端高空加地面持续建设不断拔高品牌高度高空活动注意平台的权威有效性地面活动尽可能拓展广度改变消费者对品牌的原有印象同时品牌建设的高度限制了产品提价的能力因此也需不断着力拉升请阅读最后评级说明和重要声明1728公司研究深度报告图16哪类新品有望带动地产酒底部反转的框架性分析扁平精细地产白酒的根据地市系列化场是生命线做深做细是关键地产白酒通常不具备一渠道款单品持续提价的能力产品层面层面系列化有效提升企业产平衡费用投入品生命周期与市场升级渠道的品牌忠诚度并不高投入需适度以周期的适配度地产酒新品成长防损伤价格体系分析框架及时把握升级节奏长期指标持续高空加地面高空活动注意平台的权品牌威有效性地面活动尽层面不断拔高品牌高度可能拓展广度改变消品牌建设的高度限制产品提价的能费者对品牌的原有印象力因此需不断着力拉升资料来源长江证券研究所展望未来迎驾贡酒未来前景几何迎驾贡酒通过2015年来正确的改革思路及稳健的市场操作逐步实现经营反转同时2018年安徽省价格带的又一轮升级及省内品牌竞争格局的相对优化给迎驾的加速发展提供机遇展望未来安徽白酒市场依托当地高新制造行业的快速增长仍有较大的升级发展空间从品牌竞争的角度除洞6洞9在100-200元价格带持续拓展空白市场我们也能观测到伴随着合肥主城区宴席消费的提档升级从200元价位带升级至300元迎驾洞藏16年也在作为安徽消费风向标的合肥市场的宴席消费场景中开始崭露头角带动迎驾洞藏系列的品牌提升有望分享下一轮价格升级的红利综上我们认为未来几年迎驾成长前景仍然广阔安徽白酒市场空间高质量增长可期过去几年安徽白酒市场持续升级截止到2021年我们预计安徽白酒市场规模在300-400亿量级其中近几年100元以上的中档次高端及高端市场的占比保持持续提升态势2015-2020年安徽省白酒均价复合增速约为11同时20182019年安徽白酒市场100元以上价格带市场占比分别在5053而2021年我们预计安徽白酒市场100元以上价格带市场占比约为68升级趋势较为明确55其中2018-2019年引用中国酒类流通行业白皮书数据为经销商出货价口径2021年为以出厂价测算口径与经销商出货价口径有一定差异此处建议主要观察趋势变化请阅读最后评级说明和重要声明1828公司研究深度报告图17安徽白酒市场中档及以上价格带占比持续提升2021E32800元以上300-800元100-300元100元以下201947600元以上300-600元100-300元100元以下201850020406080100资料来源中国酒类流通行业白皮书微酒酒业家长江证券研究所安徽白酒市场持续升级的基础一方面源于安徽当地饮酒文化下消费档次持续领先全国2008年以来假设人均GDP水平一致时安徽省白酒均价基本显著高于全国另一方面也源于安徽省近几年来经济保持较快发展2008-2021年安徽省GDP复合增速在全国排名第62017-2021年安徽省GDP复合增速在全国排名进一步前进至第5名列前茅安徽省总GDP在全国排名也由2008年的第14位前进至2021年的第11位图18安徽当地白酒消费档次领先全国图19安徽省GDP保持较快增长75000人均2018201920202021年GDP全GDP500001665000元国排名第11位45000142020550004000020151220193500045000201320141020122018300002008年GDP全2015250008350002011国排名第14位2010201420000200962500020082013150002012420111000015000201022009白酒均价500020080020122009201020112013201420152016201720182019202020215000万元千升2008-5000123456789安徽GDP亿元左轴安徽GDP同比增速安徽全国资料来源Wind安徽省统计局官网长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1928公司研究深度报告图202017-2021年安徽省GDP复合增速在全国位列前茅90807060504030201000西藏贵州江西云南安徽四川福建湖南重庆浙江海南山西江苏宁夏山东广西陕西广东河北新疆湖北河南上海北京青海甘肃吉林辽宁天津内蒙古黑龙江资料来源Wind长江证券研究所展望未来我们认为未来3年安徽白酒市场的增长水平与质量仍有望继续领先全国中档及以上价格带的占比有望得到进一步提升一方面饮酒文化短期较难改变这将继续推动安徽白酒的升级步伐另一方面从经济发展角度来看安徽近几年来经济增长主要围绕战略新兴产业展开具体来看近几年安徽省产业结构逐步从过去的第二产业单线发展到第二第三产业双轮驱动其中第二产业以工业为主占比持续在70以上而到2021年安徽省战略新兴产业产值占规模以上工业产值的比重已达41另外第三产业中亦以科研和技术服务业卫生和社会服务业等为主要增长点这部分也主要围绕新兴产业展开安徽省的战略新兴产业主要包括新材料产业2021年占比263新一代信息技术产业224节能环保产业136新能源汽车产业103生物产业101等这些产业切合我国未来长期发展方向同时短期发展势能迅猛未来2-3年依然有望保持较快的增长因此我们推断未来3年维度安徽经济仍有望维持超过全国平均增速的水平带动安徽白酒消费进一步的升级扩张图21近几年来安徽省产业结构发展为第二第三产业双轮驱动图22工业占第二产业比重持续在70以上1290108070860650404302201002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202005020052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021安徽对GDP增长的拉动第一产业安徽对GDP增长的拉动第二产业安徽GDP第二产业工业安徽GDP第二产业安徽对GDP增长的拉动第三产业资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明2028