研究报告全文：浦银国际研究公司研究消费行业奈雪的茶2150HK盈利前景改善店效反弹林闻嘉消费分析师浦银国际力度变数仍存上调目标价暂维持持有richardlinspdbicom85228086433业绩预测在疫情影响下我们预计奈雪同店店效同比2H222H22桑若楠下滑20-25然而公司2H22新增164家奈雪门店平均门店数CFA同比上升幅度超40弥补了同店店效的下滑我们预计2H22奈助理分析师serenasangspdbicom雪收入同比增长15左右毛利率同比维持稳定公司自2Q22开85228086439始积极引入自主研发的自动制茶机来实现生产过程的自动化与标准化并已在3Q22推广到所有门店截止目前自动制茶机2023年2月7日的应用已大幅提升了单店的运营效率帮助奈雪单店全职员工数实现大幅下降至7-8人此前10-12人我们相信这一举措将在评级2H22初见成效缓解同店店效大幅下滑所带来的负杠杆效应继而确保2H22门店经营利润率不会出现同比大幅下滑然而总部目标价港元66公司研究相关费用的上升预计将导致2H22净亏损同比放大超过3亿元人民潜在升幅降幅70币vs2H21净亏损少于2亿元目前股价港元6252周内股价区间港元37-852023年盈利前景有所改善随着消费情绪恢复基于相对乐观的假设我们目前预测奈雪2023年同店店效同比有望较大幅度反弹总市值百万港元10582至2021年的85同时门店数将在2023年持续扩张预计近90日日均成交额536净开店350-400家自动制茶机对门店运营效率的帮助将在百万港元2023年继续释放进一步降低门店人工成本占收入比例我们预注截至2023年2月6日收盘价计同店店效反弹带来的正向经营杠杆与门店运营效率提升有望同时推动2023年门店经营利润率取得大幅反弹管理层预计门店市场预期区间经营利润率达时可实现集团层面盈利HKD5819-20HKD62HKD91为什么依然维持持有评级11月春节假期前平均店效恢复HKD66至去年同期的80而春节假期平均店效恢复至去年假期的约SPDBI目标价目前价市场预期区间90在防疫措施全面放开的基础上这一恢复力度并不算强劲资料来源Bloomberg浦银国际因此我们认为2023年全年同店店效的反弹幅度仍有较大不确定性2现制茶饮行业激烈的竞争格局并未改且疫情后出现低端股价表现奈雪的茶化的现象为高端茶饮玩家的发展前景蒙上阴影3在2023年店奈雪的茶股价港元效与盈利仍存在较大变数的情况下奈雪目前年相对于MSCI中国可选消费指数表现右轴135x20232040EVEBITDA的估值基于我们的预测缺乏吸引力我们上调目标1620价至66港元但仍暂时维持持有评级随着店效与盈利确定1208-20性的增加我们将对评级抱持更开放的态度2150HK4-40投资风险行业需求放缓市场竞争加剧疫情的反复0-60122022062021092021122021032022062022092022图表1盈利预测和财务指标资料来源Bloomberg浦银国际百万人民币202020212022E2023E2024E营业收入30574297454465628230同比变动224164425核心归母净利润17-144-58332295同比变动NA-967NANA831市盈率xNANANA28931扫码关注浦银国际研究ROE-71-200-1317E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明财务报表分析与预测-奈雪的茶利润表现金流量表百万人民币2020A2021A2022E2023E2024E百万人民币2020A2021A2022E2023E2024E营业收入30574297454465628230除税前亏损-190-4530-59542394销售成本-1159-1401-1477-2119-2658折旧5076247739961214毛利18982896306744425571融资成本13092919192租赁按金利息收入-6-8-8-8-8以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融其他收入19877055负债资产可赎回优先股的公允价值变动13343332000员工成本-919-1424-1630-1813-2148存货增加-26-7328-64-53使用权资产折旧-353-420-501-630-776贸易及其他应收款项以及租赁按金增加-81-193-220-251-208其他租金及相关开支-101-213-250-295-329贸易及其他应付款项增加6467-45265222其他资产的折旧及摊销-154-204-273-365-438其他4419312-10-98广告及推广开支-82-112-182-197-222经营活动所得现金净额5745065510601553配送服务费-167-259-341-427-469水电开支-67-91-123-157-181购买物业及设备的付款-243-749-452-525-500物流及仓储费-57-91-123-151-173处置物业及设备所得款项11000其他开支-124-176-182-243-304购买无形资产的付款00000其他亏损净额-7-39-45-59-74其他-1-47000经营利润65-126-511110461投资活动所用现金净额-244-795-452-525-500融资成本-130-92-91-91-92新增偿还银行贷款及计息借款所得款项222-283000利息收入820272424发行认股权证境内贷款及可换股票据所得款项234-189000以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债资产可赎回优先股的公允价值变动-133-4333-2000支付租赁负债的本金部分及利息部分-343-462-731-721-867税前利润-190-4530-59542394已付银行贷款利息-9-2000已付上市开支-1-4000所得税-13412-11-98其他-124833000税后利润-203-4526-58332295融资活动所得所用现金净额923892-731-721-867归属非控股股东01000现金及现金等价物增加减少净额4223603-1127-186186归母净利润-203-4525-58332295年初现金及现金等价物81502405329262740核心归母净利润17-144-58332295汇率变动的影响-2-52000年末现金及现金等价物5024053292627402926资产负债表财务和估值比率百万人民币2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E物业及设备58780198011401202每股数据人民币使用权资产12401313141314621437摊薄每股收益-021-335-034002017无形资产10000每股销售额310318265383480于联营公司的投资00000每股股息HKD000000000000000递延税项资产2844444444同比变动租赁按金127160167175184收入224164425预付款项2338338338338经营溢利34-293307-121321非流动资产19842658294331603205归母净利润NANANANA831核心归母净利润NA-967NANA831存货103174146210263摊薄每股收益NANANANA831贸易及其他应收款项7253465668181026费用与利润率010受限制银行存款052525252毛利率6267686868现金及现金等价物5024053292627402926经营利润率2-3-1126流动资产13304671373638654313归母净利率-7-105-1304回报率总资产33147328668070267518平均股本回报率-71-200-1317平均资产回报率-8-85-804贸易及其他应付款项5016546098741096资产效率合约负债79218218218218库存周转天数2836363636银行贷款2830000应收账款周转天数5145454545可赎回注资4650000应付账款周转天数140150150150150以公允价值计量且其变动计入当期损益的金财务杠杆融负债3628888可转换可赎回优先股6520000流动比率x0535272221租赁负债365421512603694速动比率x0433262120即期税项2128282828现金比率x0230211614流动负债27281330137517312045负债权益-670000估值计息借款00000市盈率xNANANA2886310租赁负债9921032901860743企业价值EBITDAx333405-26113569拨备1418181818股息率00000递延税项负债45555非流动负债10101055924883766股本01111储备-4254944436143934688非控制性权益0-1-1-1-1权益-4244943436043924687E浦银国际预测资料来源Bloomberg浦银国际预测2023-02-072图表2SPDBI财务预测变化百万人民币2022E2023E2024E营业收入旧预测600180289533新预测454465628230变动-243-183-137核心归母净利润旧预测-44289540新预测-58332295变动NA-890-453E浦银国际预测资料来源浦银国际图表3SPDBI目标价奈雪的茶港元奈雪的茶股价2150HKEquity买入持有卖出2018161412117101108666064200621082110211221022204220622082210221222022304230623082310231223注截至2023年2月3日收盘价资料来源Bloomberg浦银国际2023-02-073图表4SPDBI消费行业覆盖公司股票代码公司现价LC评级目标价LC评级及目标价行业发布日期2331HKEquity李宁734买入8762023年1月9日运动服饰品牌2020HKEquity安踏体育1131买入13102023年1月11日运动服饰品牌3813HKEquity宝胜国际09买入112022年5月13日运动服饰零售6110HKEquity滔搏72买入952023年2月1日运动服饰零售2150HKEquity奈雪的茶62持有662023年2月7日现制茶饮291HKEquity华润啤酒575买入7002022年3月25日啤酒600132CHEquity重庆啤酒1199买入15962023年1月30日啤酒1876HKEquity百威亚太240持有2002022年10月27日啤酒0168HKEquity青岛啤酒750买入9602022年8月29日啤酒600600CHEquity青岛啤酒1019持有11502022年8月29日啤酒000729CHEquity燕京啤酒118卖出762022年1月26日啤酒600887CHEquity伊利股份311买入3942023年1月31日乳制品2319HKEquity蒙牛乳业372买入4562023年1月12日乳制品600597CHequity光明乳业106持有1262022年8月1日乳制品6186HKEquity中国飞鹤72持有762022年12月7日乳制品1717HKEquity澳优44持有692022年8月1日乳制品600882CHEquity妙可蓝多324买入5002022年8月1日乳制品9858HKEquity优然牧业22买入372022年8月1日乳制品1117HKEquity现代牧业12买入132022年8月1日乳制品资料来源Bloomberg浦银国际截至2023年2月6日收盘价2023-02-074SPDBI乐观与悲观情景假设图表5奈雪的茶市场普遍预期买入持有卖出股价人民币右轴1005554444441090192223231818191313131313138087060650404302021000资料来源Bloomberg浦银国际图表6奈雪的茶SPDBI情景假设交易量百万奈雪的茶股价港元右轴80乐观1070HKD83960基本8HKD6650740悲观6HKD533052041030220022022250620222810202202032023050720230711202311032024乐观情景公司收入和利润率增长好于预期悲观情景公司收入和利润率增长不及预期目标价83港元目标价53港元概率25概率20奈雪单店平均销售额2023年同比提升20奈雪单店平均销售额2023年同比持平毛利率2023年同比提升超10bps毛利率2023年同比下降10bps整体经营利润率2023年恢复至4整体经营利润率2023年恢复不及预期至0资料来源浦银国际预测2023-02-075免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1的财务权益2浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系3浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动2023-02-076评级定义证券评级定义买入未来12个月预期个股表现超过同期其所属的行业指数持有未来12个月预期个股表现与同期所属的行业指数持平卖出未来12个月预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义相对于MSCI中国指数超配未来12个月优于MSCI中国10或以上标配未来12个月优于劣于MSCI中国少于10低配未来12个月劣于MSCI中国超过10分析师证明本报告作者谨此声明i本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点并以独立方式撰写ii其报酬没有任何部分曾经是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关iii该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息非公开的价格敏感数据本报告作者进一步确定i他们或其各自的关联人士定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票或在本报告发布后3个工作日定义见证券及期货条例香港法例第571章内将买卖或交易本文所提述的股票ii他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员及iii他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益浦银国际证券机构销售团队浦银国际证券财富管理团队周文颀陈岑tallanzhouspdbicomangelchenspdbicom852-28086476852-28086475浦银国际证券有限公司SPDBInternationalSecuritiesLimited网站wwwspdbicom地址香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼2023-02-077