报告摘要
　　具备全球视野的国际能源集团。兖矿能源背靠全国第三大煤企山东能源集团，以煤炭开采为主营业务，深度布局煤化工产业，公司坚持走出去发展战略，2004年开创行业先河布局海外煤炭业务，现已形成陕蒙、山东本部、澳大利亚三大能源基地，成为国际国内两翼齐飞的国际能源集团。截至2021年，煤矿在产核定产能19945万吨/年，在产权益产能12935万吨/年。国内在产产能8475万吨，在产权益产能7056万吨；国外在产产能11470万吨，在产权益产能5879万吨。
　　煤炭主业成长潜力巨大。1）公司国内：投产矿井逐步放量。伴随新建矿井投产放量（石拉乌素800万吨/年、营盘壕800万吨/年、万福180万吨/年），预计2022-2024年兖矿能源国内煤炭产量分别将达到6517、6817、7117万吨，同比分别增长3.0%、4.6%、4.4%。2）集团支持：资产注入空间大。2022年山东能源集团对自身矿业资源整合，成立了西北矿业公司、鲁西矿业公司、新疆能化公司以及新矿内蒙古能源公司四大平台，合计产能约1.16亿吨/年，包含巴彦高勒矿（800万吨/年）、新巨龙煤矿（600万吨/年）、伊犁一矿（1000万吨/年）等优质矿井。山东能源集团2022年9月末资产证券化率仅为33.1%，资产注入空间较大。3）海外视角：长短期皆有增量。短期增量，一是极端天气消退后，产量快速恢复，预计增量在700万吨以上；二是莫拉本煤矿获得200万吨/年产能核增批复，预计将在2023年6月之前完成核增后投产。长期增量，公司在MTW煤矿（露天矿产能2800万吨/年）发现建设井工矿可能性，可带来500万吨/年可售煤炭，目前正处于研究阶段，待条件成熟后开发建设。
　　经营业绩弹性被低估。煤炭业务：公司2022年前三季度自产煤销量中国内精煤以及澳洲煤占比58%，国内动力煤占比42%，因此规模更大、占比更高的高附加值精煤受限价政策影响较小，具备高价弹性。根据我们测算，山东本部、陕蒙地区、澳洲地区煤炭业务价格弹性均大于1.5，助力公司高价转化高利润。煤化工业务：兖矿能源煤化工产业成本竞争优势突出，叠加化工产品高价弹性，盈利空间广阔。长期来看，公司计划力争5-10年化工产品年产量达到2000万吨以上，增长潜力巨大。
　　高分红配置价值凸显。兖矿能源2020-2024年度现金分红比例确定为：公司在各会计年度分配的现金股利总额，应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约百分之五十，且每股现金股利不低于0.50元。2020年公司分红派息比例68.4%；2021年度向股东派发现金股利1.60元/股（含税），另派发特别现金股利0.40元/股（含税），合计派发现金股利2.00元/股（含税），现金分红比例达59.9%。2020、2021连续两年超额兑现分红承诺，现金价值突出。
　　盈利预测、估值及投资评级：短期来看，考虑海外煤价高位运行，叠加澳大利亚极端天气退却后，澳洲板块产量增长确定性大，业绩有望继续增长。长期来看，集团优质资产丰厚，资产注入预期较强，加上公司战略发展纲要的发布，具备较大长期成长性，业绩高增长可期。预计公司2022-2024年实现归母净利润分别为308.51、371.21、395.88亿元，每股收益分别为6.23、7.50、8.00元，按照2023年2月7日股价34.54元，对应PE分别为5.5X、4.6X、4.3X，维持买入评级。
　　风险提示：煤矿产能释放受限、煤炭价格大幅下跌、煤化工产品在建产能释放受阻、煤化工产品价格出现较大波动、信息数据更新不及时风险。

研究报告全文：领先战略铸就成长基因长期盈利增长值得期待兖矿能源600188SH煤炭证券研究报告公司深度报告2023年02月07日评级TableTitle买入维持公司盈利预测及估值TableFinance1市场价格3474元指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元214992151991190232207411213737分析师杜冲增长率yoy7-292593执业证书编号S0740522040001净利润百万元712216259308513712139588电话增长率yoy-1812890207每股收益元144329623750800Email每股现金流量449731111111131158净资产收益率1118222118PE240105554643PEG-092036019003015PB3225161209备注股价为2023年2月7日报告摘要具备全球视野的国际能源集团兖矿能源背靠全国第三大煤企山东能源集团以煤炭开采为主营业务深度布局煤化工产业公司坚持走出去发展战略2004年开创TableProfit行业先河布局海外煤炭业务现已形成陕蒙山东本部澳大利亚三大能源基地成基本状况为国际国内两翼齐飞的国际能源集团截至2021年煤矿在产核定产能19945万吨总股本百万股4949年在产权益产能12935万吨年国内在产产能8475万吨在产权益产能7056万流通股本百万股2987吨国外在产产能11470万吨在产权益产能5879万吨市价元3454煤炭主业成长潜力巨大1公司国内投产矿井逐步放量伴随新建矿井投产放量石市值百万元170928拉乌素800万吨年营盘壕800万吨年万福180万吨年预计2022-2024年兖流通市值百万元103170矿能源国内煤炭产量分别将达到651768177117万吨同比分别增长3046442集团支持资产注入空间大2022年山东能源集团对自身矿业资源整合股价与行业TableQuotePic-市场走势对比成立了西北矿业公司鲁西矿业公司新疆能化公司以及新矿内蒙古能源公司四大平台合计产能约116亿吨年包含巴彦高勒矿800万吨年新巨龙煤矿600万140兖矿能源沪深300吨年伊犁一矿1000万吨年等优质矿井山东能源集团2022年9月末资产证120100券化率仅为331资产注入空间较大3海外视角长短期皆有增量短期增量80一是极端天气消退后产量快速恢复预计增量在700万吨以上二是莫拉本煤矿获60得200万吨年产能核增批复预计将在2023年6月之前完成核增后投产长期增量4020公司在MTW煤矿露天矿产能2800万吨年发现建设井工矿可能性可带来5000万吨年可售煤炭目前正处于研究阶段待条件成熟后开发建设-20-40经营业绩弹性被低估煤炭业务公司2022年前三季度自产煤销量中国内精煤以及澳2022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022022-02洲煤占比58国内动力煤占比42因此规模更大占比更高的高附加值精煤受限价政策影响较小具备高价弹性根据我们测算山东本部陕蒙地区澳洲地区煤公司持有该股票比例炭业务价格弹性均大于15助力公司高价转化高利润煤化工业务兖矿能源煤化工相关报告产业成本竞争优势突出叠加化工产品高价弹性盈利空间广阔长期来看公司计划力争5-10年化工产品年产量达到2000万吨以上增长潜力巨大高分红配臵价值凸显兖矿能源2020-2024年度现金分红比例确定为公司在各会计年度分配的现金股利总额应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约百分之五十且每股现金股利不低于050元2020年公司分红派息比例6842021年度向股东派发现金股利160元股含税另派发特别现金股利040元股含税合计派发现金股利200元股含税现金分红比例达59920202021连续两年超额兑现分红承诺现金价值突出盈利预测估值及投资评级短期来看考虑海外煤价高位运行叠加澳大利亚极端天气退却后澳洲板块产量增长确定性大业绩有望继续增长长期来看集团优质资产丰厚资产注入预期较强加上公司战略发展纲要的发布具备较大长期成长性业绩高增长可期预计公司2022-2024年实现归母净利润分别为308513712139588亿元每股收益分别为623750800元按照2023年2月7日股价3454元对应PE分别为55X46X43X维持买入评级风险提示煤矿产能释放受限煤炭价格大幅下跌煤化工产品在建产能释放受阻煤化工产品价格出现较大波动信息数据更新不及时风险请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告报告亮点本篇报告立足于兖矿能源走出去战略回溯并整理了并购重组持续发展壮大的历程并对其长期成长性进行了深度挖掘一定程度上弥补了市场研究空白投资逻辑一是煤炭主业成长性突出煤炭主业具成长空间发展后劲持续增强一方面在建矿井投产带来产能增量另一方面集团资产注入预期强此外长期发展规划力争5-10年煤炭产量规模3亿吨年建成8座以上千万吨级绿色智能矿山成长值得期待二是兖矿能源业绩弹性较大一方面煤价弹性公司所售煤种以高热值化工煤和炼焦配煤为主价格不受限制充分享受行业景气上行红利一方面是化工品价格弹性较大业绩上涨超预期三是高分红现金奶牛属性强五年分红承诺彰显经营信心兖矿能源2020-2024年度现金分红比例确定为公司在各会计年度分配的现金股利总额应占公司该年度扣除法定储备后净利润约50此前为35且每股现金股利不低于人民币05元20202021连续两年超额兑现分红承诺现金属性较强关键假设估值与盈利预测预计公司2022-2024年实现归母净利润分别为308513712139588亿元每股收益分别为623750800元按照2023年2月7日股价3454元对应PE分别为55X46X43X维持买入评级-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告内容目录走出去战略引领公司成长-5-国际国内两翼齐飞能源巨头-5-内生外延打造独一无二的成长基因-6-剥离贸易煤业务经营提质增效-10-煤炭主业成长潜力巨大-11-公司国内新矿井逐步放量-11-集团支持资产注入空间大-12-澳洲视角长短期皆有增量-15-经营业绩弹性被低估-17-限价政策影响小高价弹性显著-17-煤化工产品具备高价弹性-22-高分红配臵价值凸显-24-2020-2024年现金分红维持高比例-24-预计2023年业绩估值双轮驱动股价上涨-25-盈利预测-26-风险提示-28-图表目录图表1兖矿能源股权结构截至2022年9月末-5-图表2煤炭业务是公司的主营业务-5-图表32022前三季度煤炭业务营收占据半壁江山-5-图表4煤炭业务是绝对的利润来源毛利占比-6-图表52022年前三季度煤炭业务毛利占比超过九成-6-图表6兖矿能源1998-2022年发展历程-7-图表72004-2017年兖煤澳洲收购操作回溯-7-图表8兖矿能源煤炭产能一览表截止2021年-9-图表9兖矿能源贸易煤销量占比逐步下滑-10-图表10近三年自产煤盈利能力不断攀升-10-图表11兖矿能源2003-2022年煤炭产销量一览表百万吨-11-图表12兖矿能源国内煤炭产量将保持增长-12-图表13山东能源资产证券化率331截至2022年9月末-12-图表14山东能源集团资产注入空间测算2020年-13-图表15山东能源集团煤矿资产详情除兖矿能源外产能为2021年末-13-图表16兖煤澳洲煤矿主要分布在东部区域-16-图表17兖矿能源澳洲板块资产详情截至2021年末-16-图表18兖煤澳洲分季度可售产量结构百万吨-17--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表19兖煤澳洲可售产量结构百万吨-17-图表20兖煤澳洲分季度权益销量结构百万吨-17-图表21兖煤澳洲权益销量结构百万吨-17-图表222022年前三季度自产煤销量占比-18-图表23兖矿能源自产煤销量占比情况-18-图表24煤炭板块经营业绩弹性测算-18-图表25兖煤澳洲综合煤价澳元吨-19-图表26兖煤澳洲动力煤价格以及参考价格情况-20-图表27兖煤澳洲冶金煤价格以及参考价格情况-20-图表28兖煤澳大利亚2022年利润测算-20-图表29兖煤澳洲2022年煤炭价格同比高增-22-图表30兖矿能源部分煤化工业务产能一览截至2022年-22-图表31化工板块经营业绩弹性测算-23-图表321998-2021年兖矿能源分红情况一览表-24-图表33兖矿能源1998-2021年现金分红金额波动上升-25-图表342022年兖煤澳洲盈利有望再创新高-25-图表35兖煤澳洲分红比例维持在40以上-25-图表361998-2022股价复盘-26-图表37兖矿能源2022-2024年盈利预测假设百万元-27-图表38兖矿能源可比公司盈利预测与估值表截至2023年2月3日-28--4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告走出去战略引领公司成长国际国内两翼齐飞能源巨头山东陕蒙澳洲三足鼎立的国际化综合能源集团兖矿能源集团股份有限公司下称兖矿能源原兖州煤业股份有限公司1997年由山东能源集团有限公司原兖矿集团以下简称山东能源独家发起设立是华东地区最大煤炭生产商所属兖煤澳洲公司是澳洲最大的专营煤炭生产商公司主要从事煤炭开采业务同时兼营煤化工及其他业务其他业务包括铁路运输电力及非煤贸易等兖矿能源已逐渐发展成为山东陕蒙澳洲三足鼎立的国际化综合能源集团截至2022年9月末控股股东山东能源直接或间接持股5492是全国第三大煤炭生产企业实力雄厚图表1兖矿能源股权结构截至2022年9月末来源wind中泰证券研究所图表2煤炭业务是公司的主营业务图表32022前三季度煤炭业务营收占据半壁江山来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表4煤炭业务是绝对的利润来源毛利占比图表52022年前三季度煤炭业务毛利占比超过九成来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所内生外延打造独一无二的成长基因坚持走出去战略并购成长一路前行兖矿能源1998年上市以煤起家坐拥兴隆庄600万吨年南屯270万吨年鲍店600万吨年东滩煤矿750万吨年四座优质矿井之后公司先后从集团收购济宁二号390万吨年以及济宁三号煤矿600万吨年在山东资源日渐枯竭公司遵循走出去战略2004年公司收购澳大利亚南田煤矿后改名澳思达煤矿成立兖煤澳大利亚有限公司以下简称兖煤澳洲开始布局海外板块2006年从集团收购山西能化98股份其子公司山西天浩化工股份有限公司拥有10万吨甲醇规划建设项目公司成功扩展煤化工板块实现下游产业链延伸2020年公司控股股东兖矿集团与山东能源集团成功合并重组为山东能源集团同时公司成功从集团收购鲁南化工未来能源等优质煤化工资产并剥离兖煤国际贸易有限公司以及兖煤国际新加坡有限公司两大贸易资产聚焦主业-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表6兖矿能源1998-2022年发展历程来源公司公告中泰证券研究所收购境外煤矿开创行业先河兖矿能源2004年收购澳思达煤矿是我国企业首次成功收购境外煤矿2009年公司以3333亿澳元的对价收购菲利克斯下属3座煤矿以及3个探矿权外延发展再下一城2012年兖煤澳洲借壳格罗斯特在澳交所实现上市同时将三座勘探矿和两座盈利能力较差动力煤矿井剥离减少资本支出提高盈利能力2016年公司发起代号凤凰的融资计划将澳思达艾诗顿唐纳森三座亏损严重的煤矿资产经营权打包装入特殊目的公司WataganWatagan再以资产证券化的方式对外融资实现融资的同时再次减少兖煤澳洲亏损2017年公司开展代号为大圣的收购计划收购联合煤炭工业有限公司取得亨特谷和沃克山两座优质大型动力煤矿井盈利能力开始显著改善图表72004-2017年兖煤澳洲收购操作回溯序号时间内容收购对价涉及的矿目前状态兖煤澳洲持股状态12004年2004年成功收购了澳思达煤矿原南田煤矿澳思达煤矿关闭100收购了菲力克斯资源有限公司取得在产煤矿艾诗顿在产10022009年雅若碧米诺华艾诗顿在建煤矿莫拉本和3333亿澳元莫拉本在产95另外3个勘探矿井雅若碧在产100-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告米诺华出售将51股权卖给双日株式会社雅典娜剥离剥离51股份纳入兖煤国际哈利布兰特剥离剥离100股份纳入兖煤国际维尔皮纳剥离剥离100股份纳入兖煤国际32011年收购新泰克项目2025亿澳元坎贝唐矿煤矿剥离剥离100股份纳入兖煤国际收购澳大利亚西农普力马煤矿有限公司和西42011年2968亿澳元普力马煤矿剥离剥离100股份纳入兖煤国际农木炭私有公司100股权将兖煤澳洲普力马坎贝唐煤矿和3个勘探矿格罗斯特煤矿在产100井哈利布兰特雅典娜和维尔皮纳资产剥离唐纳森露天矿在产10052012年后与格罗斯特公司合并在澳交所借壳上市中山露天矿在产50兖矿能源持有兖澳大利亚股比稀释至72莫纳什煤矿勘探100艾诗顿煤矿在产100将持有煤矿的实际控制权转让给债权人以获62016澳思达煤矿关闭100得债权融资Watagan协议唐纳森煤矿停产养护100亨特谷煤矿在产5172017年收购联合煤炭工业有限公司100股权245亿美元沃克山煤矿在产829来源公司公告中泰证券研究所备注收购影响12004年第一次海外收购但资产盈利能力较差22009年收购目标公司所需的资金依赖贷款导致兖煤澳大利亚资产负债率维持高位32011年将普力马和坎贝唐两个质地较差煤矿剥离联同三个探矿权一起纳入兖煤国际42012年通过合并的手段降低资产负债率同时稀释了股权比例至72减少损失同年6月于澳交所实现借壳上市52016年依然拥有100的股权但没有控制权三座煤矿盈利能力较差不再并表后公司负债情况改善62017年收购的两个矿井目前盈利能力较强主要生产动力煤煤炭业务国际国内并驾齐驱发展目前公司境内煤炭业务主要由公司本部兖煤菏泽能化有限公司菏泽能化兖州煤业山西能化有限公司山西能化陕西未来能源化工有限公司未来能源兖州煤业鄂尔多斯能化有限公司鄂尔多斯能化和内蒙古昊盛煤业有限公司昊盛煤业负责运营境外业务主要由兖州煤业澳大利亚有限公司兖煤澳洲和兖煤国际控股有限公司兖煤国际运营截至2021年兖矿能源在产核定产能19945万吨年在产权益产能12935万吨年在建矿井万福煤矿核定产能180万吨年权益产能159万吨年预计2024年投产国内在产产能8475万吨在产权益产能7056万吨国外在产产能11470万吨在产权益产能5879万吨-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表8兖矿能源煤炭产能一览表截止2021年核定产能万权益占权益产能万可采储量百21年产量所属公司煤矿名称作业类型生产状态吨年比吨年万吨万吨兖州煤业股份有限公司南屯煤矿井工矿270100270在产兖州煤业股份有限公司兴隆庄煤矿井工矿600100600在产兖州煤业股份有限公司鲍店煤矿井工矿600100600在产兖州煤业股份有限公司东滩煤矿井工矿750100750在产兖州煤业股份有限公司济宁二号煤矿井工矿390100390在产兖州煤业股份有限公司济宁三号煤矿井工矿600100600在产兖州煤业股份有限公司杨村煤矿井工矿115100115在产本部小计332533252502679兖煤菏泽能化有限公司赵楼煤矿井工矿33098323在产菏泽能化小计33032477253山西和顺天池能源有限公司天池煤矿井工矿1208197在产山西能化小计1209712130鄂尔多斯市转龙湾煤炭有限转龙湾煤矿井工矿10001001000在产公司鄂尔多斯能化小计100010002021151内蒙古昊盛煤业有限公司石拉乌素煤矿井工矿100059590在产昊盛煤业小计1000590505319鄂尔多斯市营盘壕煤炭有限营盘壕煤矿井工矿12001001200在产公司内蒙古矿业小计12001200115083陕西未来能源化工有限公司金鸡滩井工矿1500741110在产未来能源小计150011105151711兖州煤业澳大利亚有限公司雅若碧露天矿40062249在产兖州煤业澳大利亚有限公司莫拉本露天井工2200591242在产兖州煤业澳大利亚有限公司斯特拉福德露天矿56062349在产兖州煤业澳大利亚有限公司HVO露天矿3800321207在产兖州煤业澳大利亚有限公司MTW露天矿2800521447在产兖州煤业澳大利亚有限公司艾诗顿井工矿86062535在产兖煤澳洲小计10620502916573670兖煤国际控股有限公司坎贝唐斯露天矿350100350在产兖煤国际控股有限公司普力马露天矿500100500在产兖煤国际小计850850150505在产合计199451293510502兖煤万福能源有限公司万福煤矿井工矿18088159在建兖州煤业澳大利亚有限公司唐纳森煤矿井工矿61062380停产养护兖州煤业澳大利亚有限公司澳思达井工矿36062224关闭内蒙古矿业集团有限公司刘三圪旦矿-800100800规划建设内蒙古伊泰嘎鲁图矿业公司嘎鲁图煤矿-80053422规划建设合计22695150314518来源公司公告中泰证券研究所-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告2021年发展战略纲要发布绘制十年发展蓝图2021年12月15日公司发布发展战略纲要公司在现有产业布局的基础上确定矿业高端化工新材料能源高端装备制造智慧物流五个产业发展方向未来5-10年主要产业发展的目标为矿业产业5-10年内煤炭产量规模达到3亿吨年高端化工新材料产业力争5-10年化工产品年产量达到2000万吨以上其中化工新材料和高端化工产品占比超过70新能源产业5-10年新能源发电装机规模达到1000万千瓦以上氢气供应能力超过10万吨年高端装备制造产业在现有的装备制造产业基础上专注发展高端煤机制造等传统优势产品扩展风机等新能源装备制造培育中高端系列产品智慧物流产业统筹公司资源构建智慧化物流体系剥离贸易煤业务经营提质增效兖矿能源贸易业务毛利率低对于公司盈利能力贡献较小2020年公司先后剥离兖煤国际贸易有限公司主要从事煤炭有色金属矿石和油品等出口贸易以及兖煤国际新加坡有限公司主要从事油品出口贸易两大贸易公司剥离后公司贸易煤规模显著下降2021年销量仅为1181万吨同比下降6609贸易煤销量占比为9同比下降152021年煤炭行业进入景气上行期煤价上涨公司自产煤毛利率大幅上涨摆脱了贸易煤业务的负担后公司业绩弹性得以充分释放图表9兖矿能源贸易煤销量占比逐步下滑图表10近三年自产煤盈利能力不断攀升来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所2021年以来兖矿能源贸易煤规模整体维持在相对低位公司2022年实现商品煤产量100亿吨同比减少52商品煤销量105亿吨同比减少09其中自产煤销量091亿吨同比减少27外购煤销量013亿吨同比增长138-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表11兖矿能源2003-2022年煤炭产销量一览表百万吨年份原煤产量YOY商品煤产量YOY商品煤销量YOY自产煤销量YOY贸易煤销量YOY20229953-52110469-0869126-271134313812021105-12701056-2840938-1680118-66102020120327301476271011282310348421020191064050945-0701161190916-220245207020181059237095119001139177093620402036602017856283079928209682910777281019133602016667-250624-08075-1410607090143-47302015685-570629-600872-2910602-890271-52502014726-160669-0201231183066122057447020137387506767010495064632039421502012687233062823309547806262280324143602011557127050911806432940509151013314750201049436104552730496306044323105416130200936306035807038120362049021-920020083611203552803767001182582007356-110346-02035113020063614003468503476702005347-1150319-1310325-14502004392-950368-79038-36020034333993941来源公司公告中泰证券研究所煤炭主业成长潜力巨大公司国内新矿井逐步放量伴随新建矿井投产放量预计2022-2024年兖矿能源国内煤炭产量分别将达到651768177117万吨同比分别增长3046441石拉乌素煤矿800万吨年2022-2024年每年增加100万吨2营盘壕煤矿800万吨年2022年3月进入联合试运转预计2022年增产300万吨2023-2024年每年增产200万吨3金鸡滩煤矿1500万吨年2022年产能核增200万吨4万福煤矿180万吨年将于2024年建成投产-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表12兖矿能源国内煤炭产量将保持增长来源公司公告中泰证券研究所备注2021年产量大幅下滑系公司本部实行精煤战略主动控制产量集团支持资产注入空间大政策引导战略支持山东省国资委发布山东省十四五省属国资国企改革发展规划指出到十四五末省属企业资产证券化率要达到70以上资产注入动力较强据我们测算山东能源集团2022年9月末资产证券化率为331资产注入空间较大兖矿能源2021年制定5-10年内原煤产量达3亿吨年目标较2022年100亿吨商品煤产量增幅明显资产注入势在必行图表13山东能源资产证券化率331截至2022年9月末来源ifind中泰证券研究所-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表14山东能源集团资产注入空间测算2020年公司核定产能万吨年产量万吨资源量亿吨可采储量亿吨权益产能万吨年新矿集团463725602098338102枣矿集团2340263436622321淄矿集团28402464462128400肥矿集团66043930136600临矿集团17521628109917520龙矿集团8308271938300新疆能化150141311500贵州矿业2671002032670贵州能化5102773252754兖矿能源209651593121053117425集团合计3495127001714197集团兖矿倍17173437128167来源集团招股说明书中泰证券研究所战略重整注入可期2022年山东能源集团加强自身矿业资源整合成立了西北矿业公司鲁西矿业公司新疆能化公司以及新矿内蒙古能源公司四大平台形成陕甘鲁西南新疆内蒙古四大区域矿业主体管理模式合计产能约116亿吨年包含巴彦高勒矿800万吨年新巨龙煤矿600万吨年伊犁一矿1000万吨年等优质矿井图表15山东能源集团煤矿资产详情除兖矿能源外产能为2021年末核定产能控股权益产能所属公司煤矿名称股权比例煤种万吨年万吨年山东能源集团鲁西矿业有限公司山东新巨龙能源有限责任公司新巨龙煤矿60060360肥煤山东唐口煤业有限公司唐口煤业390100390肥城矿业集团梁宝寺能源有限责任公司梁宝寺煤矿33084276临沂矿业集团菏泽煤电有限公司郭屯煤矿24084201山东李楼煤业有限公司李楼煤业190100190临沂矿业集团菏泽煤电有限公司彭庄煤矿808467肥城矿业集团单县能源有限公司陈蛮庄煤矿7010070龙口煤电有限公司梁家煤矿梁家煤矿22076167肥城白庄煤矿有限公司白庄煤矿140100140山东新河矿业有限公司新河煤矿9010090山东东山矿业有限责任公司新驿煤矿105100105山东东山矿业有限责任公司王楼煤矿100100100山东东山矿业有限责任公司鲁西煤矿8710087山东东山矿业有限责任公司里彦煤矿8010080山东东山矿业有限责任公司古城煤矿120100120山东东山矿业有限责任公司株柏煤矿3010030鲁西矿业小计28722473-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告新矿内蒙古能源有限责任公司鄂托克前旗长城煤矿有限责任公司长城一矿30065195气煤内蒙古福城矿业有限公司长城二矿40065260气煤新矿内蒙古能源有限责任公司长城三矿500100500新矿内蒙古能源有限责任公司长城五矿180100180气煤新矿内蒙古能源有限责任公司长城六矿150100150内蒙古上海庙矿业有限责任公司榆树井煤矿30050150内蒙古裕兴矿业有限公司裕兴煤矿601006013焦煤内蒙古鲁新能源开发有限责任公司鲁新煤矿500100500褐煤内蒙古上海庙矿业有限责任公司新上海一号40050200新矿内蒙古能源合计27902195兖矿新疆能化有限公司新汶矿业集团伊犁一矿伊犁一矿10001001000不粘煤长焰煤伊犁新矿煤业有限责任公司伊新煤业75055413长焰煤兖矿新疆矿业有限公司硫磺沟煤矿1505177新疆能化小计19001489山东能源集团西北矿业有限公司陕西长武亭南煤业有限责任公司亭南煤业450100450陕西正通煤业有限责任公司正通煤业500100500内蒙古黄陶勒盖巴彦高勒煤矿巴彦高勒煤矿80060480内蒙古双欣矿业有限公司双欣矿业50055275华能灵台邵寨煤业有限责任公司邵寨煤业120100120彬县水帘洞煤炭有限责任公司水煤公司908577山西朔州平鲁区龙矿大恒煤业有限公司大恒煤业18080144山西忻州神达望田煤业有限公司望田煤业1205161陕西永明煤矿有限公司永明煤矿455123杭锦旗聚能能源有限公司油房壕煤矿50050250西北矿业平煤长安公司杨家坪煤矿500-500平凉五举煤业有限公司五举煤业24060144西北矿业小计40453024新汶矿业集团有限责任公司新汶矿业集团有限责任公司孙村煤矿孙村煤矿110100110炼焦用煤新汶矿业集团有限责任公司华丰煤矿华丰煤矿9610096气煤新汶矿业集团有限责任公司协庄煤矿协庄煤矿136100136新汶矿业集团有限责任公司翟镇煤矿翟镇煤矿170100170气煤气肥煤山东新矿赵官能源有限责任公司赵官能源9010090贫煤焦煤气肥煤山东省邱集煤矿有限公司邱集煤矿7510075新汶矿业集团有限责任公司鄂庄煤矿鄂庄煤矿9010090焦煤贫瘦煤气煤山东万祥矿业有限公司万祥矿业7610076肥煤新矿集团小计843843除却新矿内蒙以及兖矿能化山东能源集团贵州矿业有限公司大方绿塘煤矿有限责任公司绿塘煤矿180100180贵州未来矿业有限公司富祥煤矿3010030贵州省晴隆县新全伦煤业有限公司全伦煤矿6010060-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告贵州肥矿兴阳矿业有限公司兴阳煤矿456027贵州神田矿业发展有限公司龙场煤矿6010060贵州矿业小计375357枣庄矿业集团有限责任公司枣庄矿业集团有限责任公司柴里煤矿240100240枣庄矿业集团有限责任公司蒋庄煤矿275100275枣庄矿业集团有限责任公司田陈煤矿150100150枣庄矿业集团高庄煤业有限公司高庄煤业18085154枣庄矿业集团付村煤业有限公司付村煤业120100120枣庄矿业集团新安煤业有限公司新安煤业350100350枣庄矿业集团有限责任公司滨湖煤矿110100110山东省三河口矿业有限责任公司三河口矿业7010070枣庄矿业集团济宁岱庄煤业有限公司岱庄煤业6010060准格尔旗金正泰煤炭有限责任公司金正泰煤矿50075375新巴尔虎右旗庆升热力有限责任公司庆升煤矿9010090枣矿集团小计21451994四大区域公司小计116079181合计1497012375来源公司公告自然资源部天眼查中泰证券研究所澳洲视角长短期皆有增量兖矿能源在澳洲拥有兖煤澳洲与兖煤国际两大子公司其中兖煤国际下属两大煤矿均由兖煤澳洲管理兖煤澳洲收取5服务费截至2021年末兖煤澳洲拥有在产产能11910万吨年在产储量达9119亿吨产能增长点1公司莫拉本煤矿露天矿1400万吨年井工矿800万吨年获得200万吨年产能核增批复公司将通过提高露天矿煤炭处理能力以及选煤厂产能来实现预计将在2023年6月之前完成核增2公司在MTW煤矿露天矿产能2800万吨年发现建设井工矿可能性可带来500万吨年可售煤炭产量目前正处于研究阶段-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表16兖煤澳洲煤矿主要分布在东部区域来源兖煤澳大利亚官网中泰证券研究所图表17兖矿能源澳洲板块资产详情截至2021年末股权比例获准产能万权益获准产能矿井截至2021年资生产公司煤矿煤种位臵吨年万吨年类型源总量百万吨状态半软焦煤HVO煤矿5138001938露天新南威尔士州4480正常动力煤半软焦煤MTW煤矿8290280023212露天新南威尔士州1360正常动力煤露天莫拉本煤矿95动力煤21001995新南威尔士州1070正常井工斯特拉福德煤矿冶金煤动100560560露天新南威尔士州313正常包括格罗斯煤矿力煤兖煤澳洲喷吹煤动雅若碧煤矿100400400露天昆士兰州133正常力煤冶金煤动中山煤矿50合营540270露天昆士兰州158正常力煤半软焦煤露天艾诗顿煤矿100860860新南威尔士州270正常动力煤地下澳斯达煤矿100冶金煤360360地下新南威尔士州0关闭半软焦煤保养唐纳森煤矿100610610地下新南威尔士州690动力煤维护坎贝唐斯煤矿100动力煤350350露天昆士兰州810正常兖煤国际普力马煤矿100动力煤500500露天西澳大利亚州525正常在产合计11910919429119总计128801016429809来源公司公告中泰证券研究所备注兖煤国际储量数据来自兖矿集团有限公司2021年度第二期超短期融资券募集说明书为截至2019年末数据产能数据来自兖矿集团有限公司2021年度第二期超短期融资券募集说明书为截至2019年末数据极端天气消退产量恢复可期2020-2022年澳大利亚受拉尼娜影响-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告暴雨天气频发兖煤澳洲煤炭生产受阻产量呈现下滑趋势从2019年052亿吨下降至2022年的039亿吨未来伴随天气好转澳洲板块煤炭产量有望快速恢复2022年兖煤澳洲可售煤炭产量为3890万吨同比下降1946销量2930万吨同比下降219其中动力煤占比约为840冶金煤占比约为160图表18兖煤澳洲分季度可售产量结构百万吨图表19兖煤澳洲可售产量结构百万吨来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所图表20兖煤澳洲分季度权益销量结构百万吨图表21兖煤澳洲权益销量结构百万吨来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所经营业绩弹性被低估限价政策影响小高价弹性显著发改委于2022年4月30日发布关于明确煤炭领域经营者哄抬价格行为的公告明确动力煤哄抬价格行为喷吹煤焦煤并不受价格限制公司2022年前三季度自产煤销量中国内精煤以及澳洲煤占比达58国内动力煤占比不足42受限价政策影响较小具备高价弹性利润增长空间大-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表222022年前三季度自产煤销量占比图表23兖矿能源自产煤销量占比情况来源公司公告中泰证券研究所单位澳元吨来源公司公告中泰证券研究所单位澳元吨根据测算公司山东本部陕蒙地区澳洲地区煤炭业务价格弹性均大于15价格弹性较高助力公司高价转化高利润核心假设如下1山东本部包括山东本部菏泽能化陕蒙地区包括山西能化鄂尔多斯能化昊盛煤业未来能源内蒙古矿业澳洲地区包括兖煤澳洲兖煤国际2参照公司2022年前三季度价格假设山东陕蒙澳洲2022年煤炭价格为10763683816775元吨3参考前三季度产量情况考虑山东本部稳定器作用预期山东2022年煤炭权益销量较2021年下降1842万吨考虑公司营盘壕石拉乌素金鸡滩煤矿处于产能爬坡状态预计蒙陕地区增加权益销量约4955万吨考虑极端天气影响以及兖煤澳洲产量规划预期澳洲板块2022年权益销量同比减少5066万吨4假设山东本部陕蒙地区澳洲地区的单位期间费用与总部相同单位期间费用期间费用煤炭销量5根据新南威尔士州特许权税率表超出150澳元吨部分收取15特许权税图表24煤炭板块经营业绩弹性测算-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告山东本部202020212022E-102022E02022E10销售价格元吨5754919196871076311839吨煤成本元吨24663788528853315374单位期间费用元吨3811050131713171317吨煤净利润元吨21813265231130853860权益销量万吨3127825037231952319523195权益归母净利润万元68203708175170535943371569008954368价格变动-10000100权益归母净利润变动-25100251价格弹性251陕蒙地区202020212022E-102022E02022E10销售价格元吨30836206615468387522吨煤成本元吨12162810384139093977单位期间费用元吨3811050131713171317吨煤净利润元吨1114176074712081670权益销量万吨3115721258262132621326213权益归母净利润万元34724023741198195780431676754377546价格变动-10000100权益归母净利润变动-38200382价格弹性382澳洲地区202020212022E-102022E02022E10销售价格元吨40626570150971677518452吨煤成本元吨28373966630465566807单位期间费用元吨3811050131713171317吨煤净利润元吨5911089523362317229权益销量万吨2846028234231682316823168权益归母净利润万元16814353073988121244021443682916749256价格变动-10000100权益归母净利润变动-16000160价格弹性160来源公司公告中泰证券研究所澳洲煤炭定价市场化盈利弹性巨大公司煤炭价格遵从市场化定价方式动力煤主要参考API55500kcal指数纽卡斯尔动力煤GCNEWC6000kcal价格进行调整并可根据市场情况调整高热值煤占比2021年Q4以来受极端暴雨天气影响澳洲煤矿供给侧承压叠加俄乌冲突下全球能源危机加剧海外煤炭需求快速增长供需持续偏紧全球煤炭价格增长显著带动兖煤澳洲2022年煤炭均价同比增长168图表25兖煤澳洲综合煤价澳元吨-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公司公告中泰证券研究所图表26兖煤澳洲动力煤价格以及参考价格情况图表27兖煤澳洲冶金煤价格以及参考价格情况来源公司公告中泰证券研究所单位澳元吨来源公司公告中泰证券研究所单位澳元吨我们测算2022年下半年兖煤澳洲实现归母净利润2152亿澳元同比增长13396环比上涨2385高盈利增长持续图表28兖煤澳大利亚2022年利润测算会计科目2021H12021H22022H12022H2E冶金煤价格澳元吨1218233240153800动力煤价格澳元吨890171729765317单位价格澳元吨1032178830424512单位现金运营成本澳元吨-730-795-1089-1679特许权税-72-147-259-479其他现金运营成本-658-648-831-1200折旧摊销-231-214-268-280财务费用-70-68-80-70其他成本-104-32-41-222税前利润-10363115642261所得税28-177-457-678税率27282930-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分