本报告导读：
　　湖南裕能（301358.SZ）是国内锂离子电池正极材料龙头，磷酸铁锂出货量保持行业第一。2021年公司实现营业收入70.68亿元，归母净利润11.84亿元。截至2023年1月14日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为40.97倍，对应2022年和2023年Wind一致预期平均PE分别为19.25倍和15.60倍。
　　摘要：
　　公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内锂离子电池正极材料龙头，磷酸铁锂出货量保持行业第一，深度绑定大客户，积极拓展产业链上游实现垂直化发展。长期来看，磷酸铁锂材料与三元材料技术路线在动力电池领域有望长期共同发展，而磷酸铁锂技术路线在储能领域市场前景广阔，公司募资扩产将顺应行业需求发展，有效保障公司龙头地位。（2）公司本次公开发行股票数量不超过18931.32万股，发行后总股本为75725.31万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额18.00亿元，募投项目的实施将有利于公司进一步提高产能，扩大市场份额，并通过提升产线自动化水平提高生产效率和产品一致性，降低生产成本，增强产品竞争力，提升盈利能力，对公司业务创新、创造、创意性起到有效支持作用。
　　主营业务分析：公司专注于锂离子电池正极材料研发及生产销售，其中磷酸铁锂产品收入占比接近99%。受益于下游需求爆发和供给短缺，2021年以来磷酸铁锂量价齐升，公司业绩爆发式增长，2019-2021年营收和净利润复合增速分别为247.94%和362.93%。受原材料价格等因素影响，公司综合毛利率呈现波动，规模优势下公司期间费用率逐年下降。
　　行业发展及竞争格局：新能源汽车行业市场潜力巨大，磷酸铁锂与三元材料技术路线在动力电池领域将长期共存。同时，储能市场处于快速商业化阶段，锂电池成本降至经济性拐点附近，有望迎来快速发展阶段。竞争格局方面，锂离子电池具有头部企业效应，磷酸铁锂正极材料市场集中度较高。
　　可比公司估值情况：公司所在行业“C39计算机、通信和其他电子设备制造业”近一个月（截至2023年1月14日）静态市盈率为26.49倍。根据招股意向书披露，选择德方纳米（300769.SZ）、当升科技（300073.SZ）、容百科技（688005.SH）、长远锂科（688779.SH）、作为可比公司。截至2023年1月14日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为40.97倍，对应2022年和2023年Wind一致预期平均PE分别为19.25倍和15.60倍。
　　风险提示：1）下游客户集中度较高的风险；2）原材料价格波动的风险。
　　

研究报告全文：股票研究新股研究-IPO专题TableMainInfoTableTitleTableReport20230116本周新股发行信息新股精要国内锂离子电池正极材料龙头阿莱德301419SZ发行2500万股新湖南裕能股研IPO专题王政之分析师施怡昀分析师王思琪研究助理究-021-38674944021-38032690021-38038671IPOwangzhengzhigtjascomshiyiyungtjascomwangsiqi026737gtjascom证书编号S0880517060002S0880522060002S0880122070055专本报告导读湖南裕能301358SZ是国内锂离子电池正极材料龙头磷酸铁锂出货量保持行业题第一2021年公司实现营业收入7068亿元归母净利润1184亿元截至2023年1相关报告月14日可比公司对应2021年平均PELYR为4097倍对应2022年和2023年Wind一致预期平均PE分别为1925倍和1560倍破发步入常态化阶段顺势而为打新摘要仍可期20230112TableSummary公司核心看点及IPO发行募投1公司是国内锂离子电池正极材新股精要全球新能源园林机械行业料龙头磷酸铁锂出货量保持行业第一深度绑定大客户积极拓展领先企业格力博20230111产业链上游实现垂直化发展长期来看磷酸铁锂材料与三元材料技新股精要国内消光用二氧化硅龙头术路线在动力电池领域有望长期共同发展而磷酸铁锂技术路线在储凌玮科技20230111能领域市场前景广阔公司募资扩产将顺应行业需求发展有效保障次新宝典本批英方软件值得跟踪证公司龙头地位2公司本次公开发行股票数量不超过1893132万券股发行后总股本为7572531万股公开发行股份数量占公司本次2022年12月第3周2023年1月第研公开发行后总股本的比例为25公司募投项目拟投入募集资金总1周20230110额1800亿元募投项目的实施将有利于公司进一步提高产能扩大北交所多家拟上市企业下调发行底究市场份额并通过提升产线自动化水平提高生产效率和产品一致性价打新机会可期20230108报降低生产成本增强产品竞争力提升盈利能力对公司业务创新创造创意性起到有效支持作用告主营业务分析公司专注于锂离子电池正极材料研发及生产销售其中磷酸铁锂产品收入占比接近99受益于下游需求爆发和供给短缺2021年以来磷酸铁锂量价齐升公司业绩爆发式增长2019-2021年营收和净利润复合增速分别为24794和36293受原材料价格等因素影响公司综合毛利率呈现波动规模优势下公司期间费用率逐年下降行业发展及竞争格局新能源汽车行业市场潜力巨大磷酸铁锂与三元材料技术路线在动力电池领域将长期共存同时储能市场处于快速商业化阶段锂电池成本降至经济性拐点附近有望迎来快速发展阶段竞争格局方面锂离子电池具有头部企业效应磷酸铁锂正极材料市场集中度较高可比公司估值情况公司所在行业C39计算机通信和其他电子设备制造业近一个月截至2023年1月14日静态市盈率为2649倍根据招股意向书披露选择德方纳米300769SZ当升科技300073SZ容百科技688005SH长远锂科688779SH作为可比公司截至2023年1月14日可比公司对应2021年平均PELYR为4097倍对应2022年和2023年Wind一致预期平均PE分别为1925倍和1560倍风险提示1下游客户集中度较高的风险2原材料价格波动的风险请务必阅读正文之后的免责条款部分新股研究-IPO专题1湖南裕能国内锂离子电池正极材料龙头公司是国内锂离子电池正极材料龙头磷酸铁锂出货量保持行业第一深度绑定大客户积极拓展产业链上游实现垂直化发展公司目前主要采用固相法磷酸铁的技术路线依赖先进的能量密度与动力学性能一体化提升技术生产的磷酸铁锂性能优越产品质量在行业内优势突出具有高能量密度长循环寿命低温性能优异等特性公司产品生产工艺控制在行业内是佼佼者产品质量稳定可靠具有高稳定性同时公司通过优化工艺提高自动化程度等多种途径提升产品性价比根据高工锂电数据公司2020年2021年在国内磷酸铁锂出货量排名第一2021年市占率达252019年以来公司毛利率均处于行业较高水平公司成立于2016年三年后便进入宁德时代和比亚迪供应链2020年引入宁德时代和比亚迪等战略投资者与下游大客户深度绑定公司2021年5月与宁德时代签署了保供协议约定20222024年三年内向宁德时代供货数量不低于1万吨月与大客户签订保供协议体现出极高的客户认可度并为公司未来新增产能消化提供有效保障同时公司积极拓展产业链上游形成垂直化发展2020年12月收购广西裕宁向上游原材料磷酸铁产品拓展实现关键原材料自主可控降低直接材料成本公司贵州裕能磷矿石全量化利用年产20万吨磷酸铁锂前驱体生产项目也已取得备案证明环评批复未来有望帮助公司降低磷原成本磷酸铁锂材料技术路线在动力电池领域有望长期发展储能领域市场前景广阔公司募资扩产有效保障龙头地位动力电池占比新能源汽车成本超过30而正极材料占比动力电池成本的40以上目前我国动力电池正极材料呈现磷酸铁锂和三元材料两大路线并存的发展态势海外市场则以三元为主其中商用车方面动力电池主要采用磷酸铁锂电池20202022年16月商用车磷酸铁锂电池装机量占比分别为9597和96乘用车方面20192022年16月磷酸铁锂电池装机量占比分别为41540和51磷酸铁锂装机量占比大幅提升相比三元材料电池磷酸铁锂电池安全性更为优异随着政策技术和产品等多重因素作用二者还将长期在竞争中共存下去同时由于磷酸铁锂电池具有更好的安全性更好的循环可逆性和相对低廉的成本其在储能领域占优重要地位随着各项支持政策出台储能领域未来发展前景良好截至2021年末公司现有磷酸铁锂产能1055万吨年本次IPO拟投入6亿元用于四川裕能三期年产6万吨磷酸铁锂项目投入7亿元用于四川裕能四期年产6万吨磷酸铁锂项目项目建设期均预计为24个月根据招股书披露公司新增产能预计将在20222025年逐步释放全部建成后公司磷酸铁锂总设计年产能将达到8930万吨可有效帮助公司维持行业龙头地位2主营业务分析及前五大客户受益于下游需求爆发和供给短缺2021年以来磷酸铁锂量价齐升公司业绩爆发式增长2019-2021年营收和净利润复合增速分别为24794和36293公司主营业务收入主要来源于磷酸铁锂业务收入收入占比近992019-2022年16月公司营业收入分别为584亿元956亿元7068亿元和1409亿元呈爆发式增长1磷酸铁锂业务请务必阅读正文之后的免责条款部分2of8新股研究-IPO专题20192022年16月公司磷酸铁锂销量分别为155万吨314万吨1213万吨1141万吨下游需求爆发叠加公司四川湖南贵州基地产能逐渐爬坡2021年期公司销量保持大幅增长同时受新能车需求大幅爆发带动动力电池需求快速提升以及原材料碳酸锂供应紧张价格持续提升影响公司磷酸铁锂产品20192022年16月销售均价分别为444万元吨296万元吨572万元吨1229万元吨量价齐升之下公司磷酸铁锂业务收入爆发式增长2三元材料业务目前公司三元材料尚处于客户拓展阶段已完成宁德时代三元产品认证和产线认证2021Q4开始向宁德时代批量供货预计后续公司三元材料收入将有所增长由于公司下游动力电池领域行业集中度较高21年CR5达824两大龙头宁德时代和比亚迪对应的CR2达699公司深度绑定宁德时代和比亚迪20192021年前两大客户贡献收入增长分别为267906018和67396高于公司其他客户是驱动公司业绩增长的主要动力同时受益于磷酸铁锂价格上涨和公司产能扩张带来的规模优势公司毛利率提升且期间费用率下降带动2021年净利率提升近13点至17公司净利润2021年2022年16月出现爆发式增长分别为1184亿元1633亿元分别同比增长29233068251图12019-2021年公司业绩稳步增长图2磷酸铁锂为公司主要收入来源数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书公司综合毛利率呈现波动期间费用率逐年下降2019-2022年16月公司综合毛利率分别为231814532633和1874存在一定波动其中1磷酸铁锂业务2019-2022年16月产品毛利率分别为253615372681和1875受2021年公司大幅扩产带动规模效应显现以及碳酸铁锂产品售价大幅提升影响2021年磷酸铁锂毛利率大幅上升2022年16月由于主要原材料碳酸锂价格涨幅高于产品磷酸铁锂产品售价涨幅公司磷酸铁锂产品毛利率有所下降但是单吨产品毛利230万元吨高于2021年153万元吨与可比公司德方纳米相比由于公司工艺成熟度较高能耗相对偏低生产基地直接人工及制造费用具有成本优势20192020年公司是毛利率均高于德方纳米而由于德方纳米2021年末备货了较多碳酸锂等原材料受2022年以来碳酸锂市场价格大幅上涨影响公司2022年16月毛利率表现不及德方纳米2三元材料业务公司三元正极材料新产线于2019年下半年请务必阅读正文之后的免责条款部分3of8新股研究-IPO专题正式投产产量规模尚未释放目前业务毛利率仍为负公司20192022年16月期间费用率分别为1018838401和313随着公司营业收入快速增长规模效应逐年体现期间费用率持续下降图32019-2021年公司毛利率有所波动图4公司期间费用率整体下降45036437545431314033035330263325218252318201414532111516751194411009946410095102257002019年2020年2021年2019年2020年2021年毛利率净利率ROE销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书表1公司2021年前五大客户序号客户名称销售额万元占收入比例1宁德时代3788086253602深圳比亚迪2956259841833亿纬6822590974蜂巢能源4858460695远景动力439995062合计690515609771数据来源Wind公司招股意向书国泰君安证券研究3行业发展及竞争格局31新能源及储能蓬勃发展磷酸铁锂市场需求向好新能源汽车行业市场潜力巨大磷酸铁锂与三元材料技术路线在动力电池领域将长期共存在新能源汽车领域在中国美国等全球主要新能源汽车市场需求带动下全球新能源汽车产销量高速增长2020年中国新能源汽车产量达1366万辆全球产量达到320万辆2021年我国新能源汽车产量已达3545万辆同比增长16倍2022年1-6月我国新能源汽车产量达2661万辆同比增长12倍从动力电池技术路线选择来看1乘用车领域根据高工锂电统计20192020年2021年和2022年16月新能源乘用车装机量中三元材料电池装机量占比分别为898260和49而磷酸铁锂电池装机量占比分别为41540和51磷酸铁锂电池占比大幅增长2022年上半年已超过三元材料磷酸铁锂电池的安全性能更为优异同时随着宁德时代CTP技术以及比亚迪刀片电池技术等新技术的推广应用磷酸铁锂电池性能大幅提升成本优势进一步凸显顺应了补贴退坡后行业发展趋势2商用车领域新能源商用车动力电池主要为磷酸铁锂电池2020年2021年及2022年1-6月新能源商用车装机量中磷酸铁锂电池装机占比分别达到9597及96目前动力电池主要技术路线中磷酸铁锂三请务必阅读正文之后的免责条款部分4of8新股研究-IPO专题元材料使用场景各有不同不存在技术上的优劣替代关系其中磷酸铁锂电池凭借较高的安全性能和出色的循环性能早期主要应用于新能源商用车在近几年乘用车磷酸铁锂电池出货量亦快速增长三元材579687料电池凭借能量密度高的优势主要应用于新能源乘用车长期来看在动力电池市场中磷酸铁锂三元材料两种技术路线将并存发展储能市场处于快速商业化阶段锂电池成本降至经济性拐点附近有望迎来快速发展阶段在储能领域根据高工锂电统计2020年我国储能电池出货量162GWh同比增长70532021年我国储能锂离子电池出货量为48GWh同比增长196302022年1-6月我国储能锂电池出货量达445GWh同比增长超200从储能技术类别来看电池是效率较高的储能方式锂离子电池具有环境污染小能量密度高循环寿命长倍率性能强等优点随着锂电池成本的不断下降逐渐靠近储能系统应用的经济性拐点新建电池储能设施更加广泛地采用锂离子电池已投入使用的存量铅酸蓄电池也逐渐被锂离子电池所取代在储能锂离子电池中磷酸铁锂电池相比三元材料电池更具优势是未来锂离子电池发展的主流方向主要原因在于储能电池主要关注电池生产使用的经济性更多考虑电池成本循环性能全生命周期成本等因素因此磷酸铁锂电池因其低生产成本高循环次数等优势备受青睐32磷酸铁锂正极材料市场集中度较高磷酸铁锂正极材料市场集中度较高1磷酸铁锂行业领域随新能源汽车通信基站电力储能等多终端领域需求增加带动磷酸铁锂材料市场需求快速上升根据高工锂电数据2021年磷酸铁锂前四大厂商为湖南裕能德方纳米龙蟠科技和湖北万润出货量合计占比高达6242呈现较为集中的市场格局2三元材料领域国内三元材料的主要厂商包括容百科技长远锂科当升科技等公司三元材料尚处于前期业务培育期销量占比相对较小33公司在磷酸铁锂领域处于龙头地位公司2021年在磷酸铁锂正极材料领域市占率为25出货量位列国内第一1磷酸铁锂据高工锂电统计2021年全国磷酸铁锂材料出货量48万吨同比增长28712020年2021年公司在国内磷酸铁锂出货量排名第一2021年公司市占率为252三元材料国内三元材料的主要厂商包括容百科技长远锂科当升科技等公司三元材料尚处于前期业务培育期销量相对较小竞争对手德方纳米湖北万润贝特瑞容百科技当升科技长远锂科4IPO发行及募投情况公司本次公开发行股票数量不超过1893132万股发行后总股本为7572531万股公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25公司将于2023年1月17日开始进行询价并于2023年1月19日确定发行价格请务必阅读正文之后的免责条款部分5of8新股研究-IPO专题公司募投项目拟投入募集资金总额1800亿元募投项目的实施将有利于公司进一步提高产能扩大市场份额并通过提升产线自动化水平提高生产效率和产品一致性降低生产成本增强产品竞争力提升盈利能力对公司业务创新创造创意性起到有效支持作用建设项目包括1四川裕能三期年产6万吨磷酸铁锂项目2四川裕能四期年产6万吨磷酸铁锂项目3补充流动资金表2IPO募资资金计划及投资项目情况序号项目名称拟投入募集资金万元建设期1四川裕能三期年产6万吨磷酸铁锂项目60000002年2四川裕能四期年产6万吨磷酸铁锂项目70000002年3补充流动资金5000000合计18000000数据来源Wind公司招股意向书国泰君安证券研究5可比公司及行业估值情况公司所在行业C39计算机通信和其他电子设备制造业近一个月截至2023年1月14日静态市盈率为2649倍公司是国内主要的锂离子电池正极材料供应商专注于锂离子电池正极材料研发生产和销售根据招股意向书披露选择德方纳米300769SZ当升科技300073SZ容百科技688005SH长远锂科688779SH作为可比公司截至2023年1月14日可比公司对应2021年平均PELYR为4097倍对应2022年和2023年Wind一致预期平均PE分别为1925倍和1560倍表3可比公司财务数据及估值情况2021年2021PELYRPE总市值2019-20212019-2021营收规股价代码简称归母净利年营收复年净利润模20212022E2023E亿元润亿合增速复合增速亿元倍倍倍元元300769SZ德方纳米484280111432182745469201815604378225198300073SZ当升科技825810919014-297115851292324116399688005SH容百科技10259911564822283362820901345330507330688779SH长远锂科684170157278432432020071556302691569平均409719251560301358SZ湖南裕能706811842479436293数据来源Wind公司招股意向书国泰君安证券研究注可比公司总市值及股价截取2023年1月14日收盘价2022年PE采用wind一致预期PE平均值剔除负值和极端值营收规模总市值股价单位为个股所在市场的交易币种6风险提示1下游客户集中度较高的风险根据招股书披露2019-2021年及2022年1-6月公司前五大客户的销售收入占公司整体销售收入的比重均超过95其中对宁德时代与比亚迪的合计销售收入占比分别达到请务必阅读正文之后的免责条款部分6of8新股研究-IPO专题931891129543和8418若主要客户与公司的合作关系在未来发生不利变化或者主要客户的经营及财政状况出现不利变化则可能会对公司未来的经营和财务状况产生不利影响2原材料价格波动的风险根据招股书披露公司直接材料占主营业务成本的比例均超过70是成本的主要构成部分报告期内无水磷酸铁碳酸锂及磷酸的合计采购额约占公司采购总额的比例超过802020年底后碳酸锂磷酸等相关原料价格涨幅较大由于原材料成本占公司产品成本的比重较高若主要原材料市场供求变化或采购价格异常波动可能对公司的经营业绩带来不利影响请务必阅读正文之后的免责条款部分7of8本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深行业投资评级中性基本与沪深300指数持平300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分