研究报告全文：债券市场流动性月报资金面平稳仍是主旋律2023-02-06摘要债市资金面的变动情况是投资者在制定短线债券交易策略时最关心的因素之一因此评估银行间流动性情况对债市短线交易有较大的参考价值资金面细分来看又可划分为回购市场和存单拆借市场前者影响机构杠杆策略和超短端利率表现后者则对中短端利率的价格具有指导意义为了能给投资者提供更多的短线交易视角信息我们在此推出流动性观察系列报告从回购和存单两个市场来评估短期内银行间流动性潜在变化以及对债市策略启示以供投资者参考从我们近期流动性观察来看回购市场方面我们认为流动性整体仍会维持稳中偏松的局面虽然资金富裕程度可能难回年初大幅宽松的状态但结合央行节前比较积极的投放来看偏紧的概率不高与近期互换利率表现也较为一致中性假设下伴随央行2月初陆续对14天逆回购资金的回笼银行间流动性回归到节前T-10个交易日附近对应7天回购利率可能回落至17-18附近从超储率估算来看中性路径假设下我们对2月超储率的估算约为12-13略高于2022年10月-11月水平彼时7天回购利率DR007均值在165-18附近如果再计入非银货基现金管理类理财等对回购市场资金支持力度变动相对不大综合评估后我们认为2月DR007均值中枢可能在17附近同时考虑到地方债发行等时点的不确定性以及实体修复反复和风险偏好摆动的潜在提升2月回购资金利率的波动性可能提升存单市场方面综合评估供需两端我们认为存单供给端压力虽较大但银行自主灵活性强具体发行意愿一定程度上也会取决于需求端的修复情况2月存单利率的主导方可能仍在需求端而需求的修复边际虽可能更进一步但也不要抱有过于乐观的预期毕竟目前市场交易主线仍集中在经济复苏和风险偏好的提振短期内这一逻辑也难以得到数据证伪对标存单利率而言以1年期超AAA国股行存单发行利率为锚我们认为该利率水平进一步大幅上行风险有限2月区间来看265或为短期上限参考中枢或在245-25附近比MLF利率低出25-30bp左右更长窗口期比如延长到2季度如果经济修复结构不及预期资金面宽松得到进一步确认存单利率中枢可能进一步降至22-23落脚债市短线策略上资金面边际转松利于超短端和短端利率的下行机构可适度提升杠杆但也要做好资金面波动加大的预期同时与资金面关联性更高的短债利率可能跟随资金利率中枢回落可适当增配前期相对调整较多性价比优势凸显的短券品种比如9M-1年期同业存单等长端利率焦点更多还是在于风险偏好的摆动和经济修复的结构目前高频数据所表现出的经济修复特征以及存款利率的潜在下调一定程度上利于长端做多情绪的修复但也要警惕后续信贷和财政支持资金陆续落地后高频改善潜在超预期的风险风险货币政策收紧力度超预期