22Q4境内酒店整体RevPAR恢复至2019年同期的83.4%，境外恢复至110%，符合预期、优于行业，预计22Q4公司收入业绩有望优于此前预期。22Q4新开店受疫情扰动放缓，全年新开店1257家低于年初指引（目标完成率84%），但Q4 pipeline明显增长，预计部分因疫情延期开业需求有望在23H1释放反弹。春节假期华住境内酒店RevPAR恢复至2019年95%，价格驱动显著，预计23Q1将保持良好恢复势头。华住前期着力清理低质门店，且当前pipeline储备充足，凭借更高经营效率、完善会员体系，经营恢复速度或持续超过同行，建议把握业绩兑现节奏、幅度超预期的潜在机会，维持“买入”评级。
　　▍ADR驱动RevPAR恢复符合预期、优于行业，23Q1恢复趋势有望提速。22Q4公司境内不包含征用中酒店Blended RevPAR 159元，同比21Q4-2.6%，恢复至19Q4的83.4%（含征用中酒店85%，vs.首旅63%），其中10~12月分别恢复74%、87%、91%，2023年春节7天假期恢复至2019年的95%（首旅标准店90%，锦江99%）。RevPAR恢复主要由ADR驱动，22Q4境内酒店ADR同比19Q4+3.6%（Q3+3.4%），而Occ仍有16pcts的差距（Q3 -11.7pcts）。不包含征用中酒店同店RevPAR158元，同比21Q4-9.2%，恢复至19Q4的72%，经济型恢复（73.2%）略好于中高端（70.6%）。
　　▍DHRevPAR恢复经历季节性放缓，能源价格降低缓解经营压力。在卡塔尔和埃及酒店的带动下，Q4 Blended RevPAR恢复至19Q4的110%（Q2和Q3分别为93%、102%）；剔除国际足联世界杯和COP27联合国气候大会的影响，恢复至2019年水平的100%。平均ADR同比19Q4+25.8%带动经营恢复，但入住率相比疫情前仍有9.8pcts的差距。欧洲能源相关风险持续降低，缓解了能耗费用压力，但通胀仍将影响经营成本。公司将进一步调整房价以及持续关注降低成本、优化流程和严格的现金管理来弥补不断上升的成本。
　　▍22Q4新开店受疫情扰动放缓，但pipeline明显增长，预计部分因疫情延期开业需求有望在23H1释放反弹。22Q4境内新开244家店（直营5家，加盟239家），净开店135家（直营-8家，加盟143家；经济型32家，中高端103家）。DH新开2家直营IntercityHotel，4家加盟店，无关店。全年新开1257家（年初目标1500家，完成率84% vs.首旅完成率68%），关店544家（年初目标500~550家），净开713家。全年新开店未完成目标主要系Q4国内疫情较为严重影响，正常情况每年Q4新开约为400家（20Q4和21Q4分别为393家和443家）。22Q4 pipeline2580家（经济型1066家/+102家，中高端1514家/+165家），环比22Q3+267家增幅明显，料主要系部分酒店因疫情延期施工开业，当前疫情因素影响逐渐减弱，延期新开需求有望在2023H1逐步释放。同时22Q4软品牌怡莱净关店数32家、较Q3时84家明显回落，料平均门店质量提升到较好水平。预计旅游市场回暖、加盟商信心回升背景下2023年有望重回开店加速轨道。
　　▍22Q4收入业绩预计好于此前预期，修复确定性改善，上调后续恢复弹性假设。22Q4公司境内酒店Blended RevPAR恢复至19Q4的83.4%，恢复速度快于此前的模型假设（75%），上调22Q4境内收入预期为27.2亿元、接近指引上限，上调境内经调经营利润预期为1.9亿元、经调EBITDA为5.3亿元（假设汇兑损益为0，实际22Q4欧元兑美元汇率上升或录得正向汇兑收益）；预期22Q4公司整体经调经营利润为1.9亿元、经调EBITDA为5.9亿元。考虑过去三年行业出清带来的供给端格局优化，以及头部酒店价格弹性释放，上调2024年境内Blended RevPAR相对2019年恢复程度预测至110%（原为105%）。
　　▍风险因素：经济放缓超预期，疫情持续时间超预期，净开门店低于预期，海外通胀和地缘冲突超预期等。
　　▍投资建议：1月初公司发售ADR募资约2.6亿美元，有望进一步优化资金灵活性。未来料随商旅需求好转，预计23Q1头部酒店业绩将明显受益，且Q2-Q3伴随五一、暑期休闲游旺季，酒店需求恢复快于供给回升背景下价格高弹性将进一步释放，龙头酒店集团将明显受益；23H2随加盟商预期改善、头部酒店开店料将加速。华住前期着力清理低质门店，且当前pipeline储备充足，凭借更高经营效率、完善会员体系，经营恢复速度或持续超过同行，建议把握业绩兑现节奏、幅度超预期的潜在机会。考虑短期22Q4数据恢复快于预期，中期价格弹性对头部酒店经营修复支撑好于预期，上调2022年和2024年业绩预期，预计2022~2024年NonGaap EPS为-0.28/0.72/1.14元（原预测为-0.32/0.72/1.04元），现价对应2023和2024年EV/EBITDA 22x和15x，PE分别为45x和28x，维持推荐。考虑到华住历史PE中枢处于35~50x区间，而锦江酒店、首旅酒店、君亭酒店等可比公司2024动态PE亦在30x以上（wind一致预期），而华住因自身经营效率更加出众，市场一般给予相对行业平均水平5~10xPE溢价，当前行业处于景气修复向上周期，给予公司2024年35XPE，对应2024年目标价46港元，维持“买入”评级。

研究报告全文：复苏趋势确立储备门店充足华住集团-S01179HK2022Q4经营数据点评暨业绩前瞻202321中信证券研究部核心观点22Q4境内酒店整体RevPAR恢复至2019年同期的834境外恢复至110符合预期优于行业预计22Q4公司收入业绩有望优于此前预期22Q4新开店受疫情扰动放缓全年新开店1257家低于年初指引目标完成率84但Q4pipeline明显增长预计部分因疫情延期开业需求有望在23H1释放反弹春节假期华住境内酒店RevPAR恢复至2019年95价格驱动显著预计23Q1将保持良好恢复势头华住前期着力清理低质门店且当前pipeline姜娅储备充足凭借更高经营效率完善会员体系经营恢复速度或持续超过同行消费产业首席建议把握业绩兑现节奏幅度超预期的潜在机会维持买入评级分析师S1010510120056ADR驱动RevPAR恢复符合预期优于行业23Q1恢复趋势有望提速22Q4公司境内不包含征用中酒店BlendedRevPAR159元同比21Q4-26恢复至19Q4的834含征用中酒店85vs首旅63其中1012月分别恢复7487912023年春节7天假期恢复至2019年的95首旅标准店90锦江99RevPAR恢复主要由ADR驱动22Q4境内酒店ADR同比19Q436Q334而Occ仍有16pcts的差距Q3-117pcts不包含征用中酒店同店RevPAR158元同比21Q4-92恢复至19Q4的刘济玮72经济型恢复732略好于中高端706社会服务行业联席DHRevPAR恢复经历季节性放缓能源价格降低缓解经营压力在卡塔尔和首席分析师埃及酒店的带动下Q4BlendedRevPAR恢复至19Q4的110Q2和Q3分S1010521010002别为93102剔除国际足联世界杯和COP27联合国气候大会的影响恢复至2019年水平的100平均ADR同比19Q4258带动经营恢复但入住率相比疫情前仍有98pcts的差距欧洲能源相关风险持续降低缓解了能耗费用压力但通胀仍将影响经营成本公司将进一步调整房价以及持续关注降低成本优化流程和严格的现金管理来弥补不断上升的成本22Q4新开店受疫情扰动放缓但pipeline明显增长预计部分因疫情延期开业需求有望在23H1释放反弹22Q4境内新开244家店直营5家加盟239家净开店135家直营-8家加盟143家经济型32家中高端103家DH新开2家直营IntercityHotel4家加盟店无关店全年新开1257家年初目标1500家完成率84vs首旅完成率68关店544家年初目标500550家净开713家全年新开店未完成目标主要系Q4国内疫情较为严重影响正常情况每年Q4新开约为400家20Q4和21Q4分别为393家和443家22Q4pipeline2580家经济型1066家102家中高端1514家165家环比22Q3267家增幅明显料主要系部分酒店因疫情延期施工开业华住集团-S01179HK当前疫情因素影响逐渐减弱延期新开需求有望在2023H1逐步释放同时22Q4软品牌怡莱净关店数32家较Q3时84家明显回落料平均门店质量提升到评级买入维持当前价3750港元较好水平预计旅游市场回暖加盟商信心回升背景下2023年有望重回开店加目标价46港元速轨道总股本3218百万股收入业绩预计好于此前预期修复确定性改善上调后续恢复弹性假设港股流通股本3218百万股22Q4总市值1207亿港元22Q4公司境内酒店BlendedRevPAR恢复至19Q4的834恢复速度快于近三月日均成交额85百万港元此前的模型假设75上调22Q4境内收入预期为272亿元接近指引上52周最高最低价39951794港元限上调境内经调经营利润预期为19亿元经调EBITDA为53亿元假设汇近1月绝对涨幅1144兑损益为0实际22Q4欧元兑美元汇率上升或录得正向汇兑收益预期22Q4近6月绝对涨幅2019公司整体经调经营利润为19亿元经调EBITDA为59亿元考虑过去三年行近12月绝对涨幅2623业出清带来的供给端格局优化以及头部酒店价格弹性释放上调2024年境内BlendedRevPAR相对2019年恢复程度预测至110原为105风险因素经济放缓超预期疫情持续时间超预期净开门店低于预期海外证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明华住集团经营数据点评暨业绩前瞻-S01179HK2022Q4202321通胀和地缘冲突超预期等投资建议1月初公司发售ADR募资约26亿美元有望进一步优化资金灵活性未来料随商旅需求好转预计23Q1头部酒店业绩将明显受益且Q2-Q3伴随五一暑期休闲游旺季酒店需求恢复快于供给回升背景下价格高弹性将进一步释放龙头酒店集团将明显受益23H2随加盟商预期改善头部酒店开店料将加速华住前期着力清理低质门店且当前pipeline储备充足凭借更高经营效率完善会员体系经营恢复速度或持续超过同行建议把握业绩兑现节奏幅度超预期的潜在机会考虑短期22Q4数据恢复快于预期中期价格弹性对头部酒店经营修复支撑好于预期上调2022年和2024年业绩预期预计20222024年NonGaapEPS为-028072114元原预测为-032072104元现价对应2023和2024年EVEBITDA22x和15xPE分别为45x和28x维持推荐考虑到华住历史PE中枢处于3550x区间而锦江酒店首旅酒店君亭酒店等可比公司2024动态PE亦在30x以上wind一致预期而华住因自身经营效率更加出众市场一般给予相对行业平均水平510xPE溢价当前行业处于景气修复向上周期给予公司2024年35XPE对应2024年目标价46港元维持买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元1019612787138901904222601增长率YOY-9125486371187Non-Gaap净利百万元-1805-260-90623203673净利百万元-2192-465-149021653495增长率YOY-2239788-22042453614EPS元-056-008-028072114净资产收益率ROE-158-24-95209268PE-57-399-1154528EVEBITDA-528691262215资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年1月31日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2华住集团经营数据点评暨业绩前瞻-S01179HK2022Q4202321利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E总收入1019612787138901904222601现金及现金等价物7026511662071034614776营业成本和费用1192513613143201655518357短期投资39032589258925892589酒店运营成本972911286118671330114501其他流动资产19531848200427253224其他运营成本5258606060流动资产总额128829553108001566020589营销和销售成本597641588877984物业和设备净66827056639155774749值管理成本12591547162119522174长期投资19231965200720492091开业前成本28881184366638其他资产4431144695446984589446853其他营业损益480990390400420非流动资产总额5291653716530955352053692营业利润-1686164-4028874664应付账款1241968101811411244利息收入1198980116176应计费用24401838199727373249利息费用533405297281324短期贷款11426232623262326232其他收入净额-89157120150120其他流动负债57066241550564847195股权变动损益-265-96-500--流动负债合计1052915279147511659417920汇率损益175-317-800--长期贷款108563565656560655565税前利润-2279-408-143828724637其他非流动负债3298133381330803542137095所得税费用-21512467181159非流动负债合计4383736946396454148642660股权投资损益-140-60---追加股本金98089964996499649964净利润-2204-480-148421543478留存收益15021037-45311323708减少数股东损益-12-156-11-17其他归母权益20-66-107-107-107归母净利-2192-465-149021653495少数股东权益10210995111137扣非归母净利-1805-260-90623203673股东权益总额114321104494991109913702总负债及股东权益6579863269638956917974281现金流量表百万元指标名称202020212022E2023E2024E净利润-2192-465-149021653495加折旧与摊销14451563123912521266营运资本变动339-92-547756574其他非现金调整10173365420471357经营现金流净额6091342-74462196691减资本性支出17761675967500500投资减少5781681---减投资增加1847702182506362主要财务指标其他投资-5056-706---指标名称202020212022E2023E2024E投资现金流净额-8101-1402-1149-1006-863营业收入增长率-9125486371187债务增加净额-4329-17882986-484-474营业利润增长率-18001097-124473055616股本增加59871---净利润增长率-2155856-24843561583减支付股利合计678--580918毛利率46117146302358其他筹资-97-14---EBITDAMargin13018180302343筹资现金流净额883-18012986-1064-1392净利率-177-20-65122163现金净流量-6609-1861109341504437净资产收益率-158-24-95209268汇率变动影响-300-88---总资产收益率-27-04-143449现金净增加额-6909-1949109341504437资产负债率826825851840816现金期初余额1399970905141623410384所得税率94-29-32250250现金期末余额7090514162341038414820股利支付率-3760000250250资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不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