欧央行2月货币政策会议前瞻
　　我们预计欧央行2月2日会议上将加息50个基点，并维持鹰派的前瞻指引，3月较大概率继续加息50个基点，夏季达到加息终点。由于欧元区深衰退风险下降，核心通胀维持高位，且1月西班牙核心通胀超预期回升，欧央行将坚持2022年12月的鹰派前瞻指引。从市场预期来看，截至1月30日，市场一致预期2月和3月会议大概率加息50个基点，5月和6月会议合计再加息50个基点，加息终点为3.42%（图表2）。从欧央行官员表态来看，鹰派官员仍然主导欧央行货币政策取向。大多数委员都认同2月会议需要加息50个基点，暑期前不会停止加息，鹰派委员表示核心通胀尚未见顶，欧元区潜在通胀没有任何缓和的迹象，因此需要多次50个基点的加息（图表1）。2022年12月欧央行会议纪要也佐证了欧央行当前的鹰派立场，一些委员要求在12月加息75个基点，并加快缩表速度。
　　2022年12月欧央行货币政策会议以来，欧元区增长预期持续改善，深衰退风险明显下降。2022年四季度欧元区GDP环比增长0.1%，好于彭博一致预期（-0.1%），其中德、意下降0.2%和0.1%，法、西增长0.1%和0.2%。从经济惊喜指数看，欧元区经济惊喜指数均出现改善，超过同期美国经济惊喜指数（图表3）。从调查来看，欧元区现状指数和预期指数均出现回升，特别是预期指数，已经回升至俄乌冲突以来的高点（图表4）；而1月综合PMI超预期回升至50以上，深衰退风险明显下降。从彭博经济衰退概率来看，欧元区未来1年内衰退的概率从80%下降至65%，而美国则变动不大（图表5）。同时，中国经济恢复在即或边际提振全球贸易需求，降低外需对欧元区增长的拖累。
　　1月通胀数据显示，欧元区表观通胀见顶回落，但核心通胀仍在回升，通胀黏性可能超预期。欧元区Headline HICP于2022年10月见顶，从10.6%回落至12月的9.2%。但是核心通胀仍未见顶，12月核心HICP回升0.2个百分点至5.2%，而其他潜在通胀指标显示欧元区通胀压力仍然较大（图表6）。此外，最新公布的1月西班牙CPI同比增速逆转此前的回落趋势，从5.7%回升至5.8%，显著超过预期的5.0%，核心CPI也从7.0%回升至7.5%，创1987年以来的最高水平（图表7）。此外，由于欧元区深衰退风险下降，这将可能会加强欧元区通胀的黏性。例如，欧元区1月PMI产出价格指数回落数月后，随着欧元区景气程度回升而再次出现小幅反弹（图表8）。
　　往前看，我们预计欧央行3月较大概率再加息50个基点，5月、6月分别加息50个基点和25个基点的可能性较大，加息终点可能达到3.5%-4.0%，略超当前的市场预期（3.4%）。诚然，由于欧元区通胀达到80年代后最高点，央行也将继续根据通胀和增长前景的变化而调整政策立场（ data dependent）。本轮加息周期中，欧央行滞后美联储约1个季度，当前仍然处于快速加息模式。由于欧元区深衰退风险下降，叠加中国经济恢复，通胀黏性可能超预期，不排除2023年下半年继续加息的可能性。此外，由于APP缩表仅导致欧央行资产负债表相对2021年底下降1.8%，我们预计2023年下半年APP缩表速度将加快（详见《深衰退风险下降但通胀粘性或超预期》，2023/1/16）。
　　风险提示：欧元区通胀上行超预期、欧央行政策收紧超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告宏观2月欧央行会议前瞻保持鹰派华泰研究研究员易峘SACNoS0570520100005evayihtsccom2023年1月31日中国内地动态点评SFCNoAMH26385236586000联系人胡李鹏PhD欧央行2月货币政策会议前瞻SACNoS0570122120062hulipenghtsccom我们预计欧央行2月2日会议上将加息50个基点并维持鹰派的前瞻指引8610632111663月较大概率继续加息50个基点夏季达到加息终点由于欧元区深衰退风险下降核心通胀维持高位且1月西班牙核心通胀超预期回升欧央行将坚持2022年12月的鹰派前瞻指引从市场预期来看截至1月30日市场一致预期2月和3月会议大概率加息50个基点5月和6月会议合计再加息50个基点加息终点为342图表2从欧央行官员表态来看鹰派官员仍然主导欧央行货币政策取向大多数委员都认同2月会议需要加息50个基点暑期前不会停止加息鹰派委员表示核心通胀尚未见顶欧元区潜在通胀没有任何缓和的迹象因此需要多次50个基点的加息图表12022年12月欧央行会议纪要也佐证了欧央行当前的鹰派立场一些委员要求在12月加息75个基点并加快缩表速度2022年12月欧央行货币政策会议以来欧元区增长预期持续改善深衰退风险明显下降2022年四季度欧元区GDP环比增长01好于彭博一致预期-01其中德意下降02和01法西增长01和02从经济惊喜指数看欧元区经济惊喜指数均出现改善超过同期美国经济惊喜指数图表3从调查来看欧元区现状指数和预期指数均出现回升特别是预期指数已经回升至俄乌冲突以来的高点图表4而1月综合PMI超预期回升至50以上深衰退风险明显下降从彭博经济衰退概率来看欧元区未来1年内衰退的概率从80下降至65而美国则变动不大图表5同时中国经济恢复在即或边际提振全球贸易需求降低外需对欧元区增长的拖累1月通胀数据显示欧元区表观通胀见顶回落但核心通胀仍在回升通胀黏性可能超预期欧元区HeadlineHICP于2022年10月见顶从106回落至12月的92但是核心通胀仍未见顶12月核心HICP回升02个百分点至52而其他潜在通胀指标显示欧元区通胀压力仍然较大图表6此外最新公布的1月西班牙CPI同比增速逆转此前的回落趋势从57回升至58显著超过预期的50核心CPI也从70回升至75创1987年以来的最高水平图表7此外由于欧元区深衰退风险下降这将可能会加强欧元区通胀的黏性例如欧元区1月PMI产出价格指数回落数月后随着欧元区景气程度回升而再次出现小幅反弹图表8往前看我们预计欧央行3月较大概率再加息50个基点5月6月分别加息50个基点和25个基点的可能性较大加息终点可能达到35-40略超当前的市场预期34诚然由于欧元区通胀达到80年代后最高点央行也将继续根据通胀和增长前景的变化而调整政策立场datadependent本轮加息周期中欧央行滞后美联储约1个季度当前仍然处于快速加息模式由于欧元区深衰退风险下降叠加中国经济恢复通胀黏性可能超预期不排除2023年下半年继续加息的可能性此外由于APP缩表仅导致欧央行资产负债表相对2021年底下降18我们预计2023年下半年APP缩表速度将加快详见深衰退风险下降但通胀粘性或超预期2023116风险提示欧元区通胀上行超预期欧央行政策收紧超预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1宏观研究图表11月以来欧央行委员发言时间官员立场倾向主要讲话内容德国央行行长利率需要进一步上升通胀仍有可能高于预期事实证明目前经济比我们几个月前想象的更加强劲2023125偏鹰纳格尔欧央行行长拉将继续加息目前通胀率太高欧洲的就业市场从未像现在这样高涨2023125偏鹰加德爱尔兰央行行我们需要在2月和3月会议上继续加息未来的政策决定需要继续依赖于数据利率必须以稳定的速度2023125NA长马赫鲁夫大幅上升以达到足够限制的水平斯洛文尼亚央未来两次会议加息50个基点是合适的并且这应该成为所有人的预期未来会发生什么不确定性很大2023125NA行行长瓦斯勒法国央行行长欧央行将在今年夏天达到加息终点2023124中立维勒鲁瓦立陶宛央行行欧洲央行应继续明确加息50个基点没有理由偏离12月制定的计划紧缩政策可能不会在夏季之前结2023124偏鹰长希姆库斯束核心通胀仍然强劲表明对抗通胀尚未结束欧央行行长拉保持航向是我对货币政策原则财政政策不应迫使货币政策做更多欧洲央行也不设定欧元汇率目2023124偏鹰加德标欧洲央行执委我们不应该在2月之后提前给出承诺将根据新的预测在3月评估政策可以通过非机械性加息来降低2023124偏鸽帕内塔通胀并根据最近的较好的经济数据对通胀有积极的预期欧央行行长拉我们已经明确表示欧洲央行利率仍将以稳定的速度大幅上升我们将继续努力确保通胀及时恢复2023123偏鹰加德到我们的目标我们必须实现我们的目标意大利央行行意大利可以应对渐进但必要的政策紧缩德国和意大利10年期利差仍远高于基本面的估计2023123偏鸽长维斯科斯洛伐克央行我们需要再加息两次50个基点不确定利率应该达到多高或应该维持多久通胀回落是好消息但不2023123NA行长卡兹米尔足以减缓加息步伐核心通胀趋势对我来说是最重要的希腊央行行长加息节奏应该更为渐进2023123偏鸽斯图纳拉斯预计将在2月和3月加息50个基点并在5月和6月采取更多措施但现在判断欧洲央行是否能在夏季放荷兰央行行长2023122偏鹰缓加息步伐还为时过早距离加息速度放缓至25个基点还很远未来围绕通胀前景的风险将变得更加诺特平衡芬兰央行行长需要寻找夏季前大幅加息的原因2023122偏鹰雷恩奥地利央行行预计上半年会多次加息50个基点核心通胀率为5是我们目标的25倍如果总体通胀大幅下降但2023120偏鹰长霍尔茨曼核心通胀没有下降仍可能加息在核心通胀没有见顶的情况下很难说通胀已经见顶荷兰央行行长最近的市场发展并不完全受欢迎市场可能对未来加息定价错误至少在年中之前将处于紧缩状态2023119偏鹰诺特欧元区可能避免衰退但增速较低欧元区通胀没有减弱的迹象法国央行行长现在预测3月份加息为时尚早拉加德50个基点的前瞻指引仍然有效无法判断加息终点的具体水平2023118中立维勒鲁瓦但应该在夏天之前达到芬兰央行行长为了控制通胀预期短期内大幅加息是合理的2023118偏鹰雷恩法国央行行长经济韧性强让加息决定变得更加容易2023117中立维勒鲁瓦葡萄牙央行行欧元区2022年4季度的增长可能偏好经济持续超预期2023117NA长森特诺西班牙央行行预计将继续大幅加息不够精准的财政援助可能会加剧通货膨胀2023116偏鸽长科斯欧央行首席经我们需要进一步提高利率至具有限制性的水平加息终点将取决于经济表现今年的通胀回落大部分2023116偏鸽济学家连恩来自基数效应降通胀的最后阶段可能会出现困难不认为会回到疫情前的低通胀均衡拉脱维亚央行利率应该上升到限制范围内市场没有理由预期欧央行降息2023113偏鹰行长卡萨克斯法国央行行长在未来几个月内需要继续加息并致力于在今年夏天达到加息终点对加息的节奏需要保持务实的态2023111中立维勒鲁瓦度西班牙央行行欧洲央行将在未来会议上持续大幅提高利率2023111偏鸽长科斯欧央行执行委通胀不会自行消退如今的限制性政策将通过恢复价格稳定在中长期内造福社会融资条件需要变得2023110偏鹰员施纳贝尔更紧缩欧洲央行需要加大力度支持绿色转型葡萄牙央行行我们正接近加息进程的尾声通胀将从3月份开始再次下降欧元区目前没有出现任何分裂风险2023110NA长森特诺法国央行行长希望在今年夏天达到加息终点但最终利率达到多少尚不能确定我们需要务实并以经济数据为指202315中立维勒鲁瓦导而不迷信机械加息只要有必要我们将保持利率在高位资料来源Bloomberg华泰研究图表2市场欧央行2月和3月大概率各加息50个基点资料来源Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2宏观研究图表3欧元区经济惊喜指数出现明显改善资料来源Bloomberg华泰研究图表4欧元区预期指数明显改善注现状和预期指数是IFOZEW以及Sentix标准化后的均值资料来源Bloomberg华泰研究图表5欧元区衰退概率下降12010080675606540欧元区美国200201220142016201820202022资料来源Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3宏观研究图表6欧元区潜在通胀仍在回升注图中使用的潜在通胀指标包括HICP剔除能源HICP剔除未加工食品和能源HICP剔除食品和能源HICP剔除食品能源旅游及服装10trimmedmean30trimmedmeanSupercore通胀PCCI剔除能源资料来源Bloomberg华泰研究图表71月西班牙通胀超预期回升资料来源Bloomberg华泰研究图表8欧元区PMI制造业出厂价格和服务价格分项出现反弹资料来源Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4宏观研究风险提示欧元区通胀上行超预期欧央行政策收紧超预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5宏观研究免责声明分析师声明本人易峘兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员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