2023年1月官方制造业PMI 50.1%，前值47.0%，预期50.0%；1月官方非制造业PMI 54.4%，前值41.6%。中国企业经营状况指数(BCI)为49.7%，前值45.2%。
　　制造业：重返荣枯线上，需求好于供给、内需强于外需
　　(1)疫情快速达峰退坡、春节后加快返工，1月制造业景气度改善，需求改善好于供给、内需强于外需。生产方面，高频数据显示疫情“第一次冲击”对工业生产的冲击逐步消退，但受春节假日因素影响，供给改善力度稍低于需求。“PMI新订单-PMI进口”剪刀差走扩指向内需较快改善且内需优先创造国内订单。
　　(2)出口方面，2023上半年出口量跌价稳、下半年量稳价跌，预计1月出口为-9.6%。海外需求回落已体现为出口“量”的萎缩，但价格水平仍较坚挺。2023年出口压力趋增，节奏可能为“上半年出口量跌价稳、下半年量稳价跌”，有待进一步稳内需、扩内需。11月以来沿海多个省市组团包机抢订单，此外中央层面稳外贸政策将持续发力。我们预计1月出口增速为-9.6%。
　　(3)产成品整体去库，原材料指数上行，PPI同比降幅缩窄。预计1月PPI环比可能在0.3%左右，同比在-0.2%左右。PMI出厂价格与原材料购进价格的负缺口走扩，指向制造业利润在总量上仍承压、且利润传导受阻。
　　(4)各类型企业PMI全线修复。大型企业改善最快，1月中国企业经营状况指数（BCI）连续3个月回升，销售、利润、用工前瞻、融资指数改善幅度较大，小微企业经营生产或将重返荣枯线。
　　非制造业：春节消费推升服务业PMI，重大项目提前发力改善建筑业新订单
　　(1)服务业：春节消费全面改善、关注服务消费弹性。服务业需求和预期双双走强。分行业来看，前期受疫情影响较大的零售、住宿、餐饮等行业商务活动指数迅速改善。相对于社零主要反映商品消费，我们跟踪的百度地图消费指数更多反映服务消费，同时也是2023年弹性最大的分项之一。春节期间（除夕至初五），全国消费指数环比改善31.1%，为2022年11月中旬的164%。其中，一线、二线、三四线分别达到2022年11月中旬的119%、150%、211%。分场景来看，旅游>商场>餐饮>观影>免税，且全面超过2022年。根据国家税务总局增值税发票数据显示，2023年春节商品消费和服务消费同比分别增长10%和13.5%，2023年更应关注服务消费。
　　(2)建筑业：1月新订单快速改善，1-2月基建增速仍可期。近期多个省市重大项目集中开工，推升PMI新订单指数大幅回升了8.6个百分点至57.4%。其中河南、陕西、福建分别新开工1271、795、280个，总投资额15650、5646、3948亿元。向后看，基建仍为稳增长重要抓手，2023年1-2月基建增速仍可期。
　　服务消费“M”型修复的线索
　　在春节消费全方位超越2022年、部分恢复至疫前水平之际，我们提示消费结构可能发生变化，这一点值得探究和思考。比如，数据表明春节旅游人均消费水平下降，部分地区服务消费呈现“M”型修复。(1)2023年春节旅游收入、旅游人次恢复至2019年的73%、89%，代表高端消费的海南离岛免税人均购物金额2021、2022、2023年分别为1.08、1.03、0.99万元，指向人均消费水平趋于下行。(2)我们比较了春节期间三亚各等级酒店价格涨幅，曲线从2019年的线性递增变为2022、2023年的U型（两头高、中间低），五星级和低星级涨幅较大，或指向中端出现了一定的消费降级。
　　消费“量”的快速修复体现了“新十条”放松管控、疫情达峰以来居民消费和出行意愿的好转，但“质”相对不足则有待于居民可支配收入回升和消费政策加码。1月28日国常会提出“推动消费加快恢复成为经济主拉动力”，向后看需密切关注消费增量举措，可能有消费相关政策讨论、出台。
　　风险提示：政策变化超预期；疫情演变超预期。
　　

研究报告全文：宏观经济点评宏观研2023年01月31日服务消费M型修复的线索兼评1月PMI数究宏观研究团队据宏观经济点评何宁分析师heningkyseccn证书编号S0790522110002宏2023年1月官方制造业PMI501前值470预期5001月官方非制造观业PMI544前值416中国企业经营状况指数BCI为497前值452经济制造业重返荣枯线上需求好于供给内需强于外需点1疫情快速达峰退坡春节后加快返工1月制造业景气度改善需求改善好于供给内需强于外需生产方面高频数据显示疫情第一次冲击对工业生评产的冲击逐步消退但受春节假日因素影响供给改善力度稍低于需求PMI新订单-PMI进口剪刀差走扩指向内需较快改善且内需优先创造国内订单2出口方面2023上半年出口量跌价稳下半年量稳价跌预计1月出口为-96海外需求回落已体现为出口量的萎缩但价格水平仍较坚挺2023年出口压力趋增节奏可能为上半年出口量跌价稳下半年量稳价跌有待进一步稳内需扩内需11月以来沿海多个省市组团包机抢订单此外中央层面稳外贸政策将持续发力我们预计1月出口增速为-963产成品整体去库原材料指数上行PPI同比降幅缩窄预计1月PPI环比可能在03左右同比在-02左右PMI出厂价格与原材料购进价格的负缺口走扩指向制造业利润在总量上仍承压且利润传导受阻4各类型企业PMI全线修复大型企业改善最快1月中国企业经营状况指数相关研究报告BCI连续3个月回升销售利润用工前瞻融资指数改善幅度较大小微企业经营生产或将重返荣枯线国企改革成效与中特估值下的投资开非制造业春节消费推升服务业PMI重大项目提前发力改善建筑业新订单思路宏观经济专题源-20231301服务业春节消费全面改善关注服务消费弹性服务业需求和预期双双走证政策将加力扩消费宏观周报强分行业来看前期受疫情影响较大的零售住宿餐饮等行业商务活动指数券-2023129迅速改善相对于社零主要反映商品消费我们跟踪的百度地图消费指数更多反证映服务消费同时也是2023年弹性最大的分项之一春节期间除夕至初五券地方两会高质量温补宏观经全国消费指数环比改善311为2022年11月中旬的164其中一线二研济专题-2023129线三四线分别达到2022年11月中旬的119150211分场景来看究旅游商场餐饮观影免税且全面超过2022年根据国家税务总局增值税发报票数据显示2023年春节商品消费和服务消费同比分别增长10和1352023告年更应关注服务消费2建筑业1月新订单快速改善1-2月基建增速仍可期近期多个省市重大项目集中开工推升PMI新订单指数大幅回升了86个百分点至574其中河南陕西福建分别新开工1271795280个总投资额1565056463948亿元向后看基建仍为稳增长重要抓手2023年1-2月基建增速仍可期服务消费M型修复的线索在春节消费全方位超越2022年部分恢复至疫前水平之际我们提示消费结构可能发生变化这一点值得探究和思考比如数据表明春节旅游人均消费水平下降部分地区服务消费呈现M型修复12023年春节旅游收入旅游人次恢复至2019年的7389代表高端消费的海南离岛免税人均购物金额202120222023年分别为108103099万元指向人均消费水平趋于下行2我们比较了春节期间三亚各等级酒店价格涨幅曲线从2019年的线性递增变为20222023年的U型两头高中间低五星级和低星级涨幅较大或指向中端出现了一定的消费降级消费量的快速修复体现了新十条放松管控疫情达峰以来居民消费和出行意愿的好转但质相对不足则有待于居民可支配收入回升和消费政策加码1月28日国常会提出推动消费加快恢复成为经济主拉动力向后看需密切关注消费增量举措可能有消费相关政策讨论出台风险提示政策变化超预期疫情演变超预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明110宏观经济点评目录1制造业重返荣枯线上需求好于供给内需强于外需32非制造业春节消费超预期推升服务业PMI重大项目提前发力改善建筑业新订单53服务消费M型修复的线索74风险提示8图表目录图1省城市分别于12月25日12月29日完全达峰3图293省市84城市退坡至2022年1-2月水平3图31月制造业PMI分项普遍改善3图4春节后PTA开工率快速改善4图5春节期间汽车轮胎开工率介于20212022之间4图6预计1月出口增速-964图7春节消费改善至2022年11月的1646图8消费活动随春运进行城际迁移6图92023年春节消费场景修复均超2022年6图10春节消费超预期推升服务业景气向好6图11建筑业新订单快速改善6图12水泥开工下滑但好于2022年春节7图13挖机销量回落7图14石油沥青开工见底回升7图15重交沥青先于建筑沥青回升7图16三亚酒店春节涨价曲线异化8请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明210宏观经济点评2023年1月官方制造业PMI501前值470预期5001月官方非制造业PMI544前值416中国企业经营状况指数BCI为497前值4521制造业重返荣枯线上需求好于供给内需强于外需1疫情快速达峰退坡春节后加快返工1月制造业景气度改善需求改善好于供给内需强于外需1月制造业PMI为501较前值改善了31个百分点自2022年10月以来重返荣枯线上供给端看PMI生产为498较前值改善了52个百分点需求端看PMI新订单PMI新出口订单PMI进口分别改善了701930个百分点至509461467PMI新订单-PMI进口剪刀差衡量国内订单水平1月该指标迅速走扩指向内需较快改善且内需优先创造国内订单供需均改善但受春节假日因素影响供给改善力度稍低于需求图1省城市分别于12月25日12月29日完全达峰图293省市84城市退坡至2022年1-2月水平1001008080606040402020002022-11-112022-12-092023-01-062022-12-142022-12-292023-01-13省达峰进度城市达峰进度N362省退坡比例城市退坡比例N362数据来源百度指数开源证券研究所注达峰进度为连续变数据来源百度指数开源证券研究所注退坡比例为01变量量计算为当日百度指数达峰日百度指数达峰后标记为1疫情完全退坡标记为0此前标记为1图31月制造业PMI分项普遍改善生产生产经营活动预期52新订单7供货商配送时间新出口订单-0819从业人员2914在手订单06原材料库存04产成品库存55原材料购进价格06采购量-033出厂价格进口2023年1月数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明310宏观经济点评生产方面高频数据显示疫情第一次冲击对工业生产的冲击逐步消退具体来看1月PTA开工率为747快速收复疫情失地2022年101112月分别为734702621截至1月19日汽车全钢胎和半钢胎开工率回落至176238与往年春节同期相比高于2022年低于2021年我们跟踪的煤炭库存螺纹钢周均产量水泥价格等指标尚未更新至春节后无法反映供给修复情况图4春节后PTA开工率快速改善图5春节期间汽车轮胎开工率介于20212022之间10080906080407020605002019-012020-012021-012022-012023-012020-072021-052022-032023-01开工率PX国内周均开工率汽车轮胎全钢胎开工率PTA国内周均开工率汽车轮胎半钢胎数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所出口方面2023上半年出口量跌价稳下半年量稳价跌预计1月出口为-96高频数据方面中国出口集装箱运价指数CCFI同比下跌670连续7个月下行在否极泰来兼评12月PMI数据中我们基于出口数量指数和出口价格指数预测出口同比出口同比出口价值指数人民币同比-100出口价格指数出口数量指数人民币同比3M均值-10012月出口同比为-99预测值为-14差异在于我们高估了出口价格指数的下行幅度海外需求回落已体现为出口量的萎缩但价格水平仍较坚挺2023年出口压力趋增节奏可能是上半年出口量跌价稳下半年量稳价跌需要进一步稳内需扩内需11月以来沿海为主的多个省市组团包机抢订单此外中央层面稳外贸政策将持续发力确保经济平稳运行我们预计1月出口增速为-96图6预计1月出口增速-96200150100500-502020-052021-012021-092022-052023-01出口金额当月同比拟合值出口价值指数人民币同比3M均值数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明410宏观经济点评2原材料和产成品仍去库原材料指数上行PPI同比降幅收窄1月PMI原材料库存产成品库存分别为496472均低于荣枯线指向企业原材料和产成品仍在去库1月PMI原材料购进价格出厂价格分别为526487较前值分别变动了06-03个百分点高频数据显示截至1月13日生产资料价格指数环比回落0451月南华工业品指数环比回升21综合来看1月原油铜螺纹钢等大宗商品环比涨价我们预计1月PPI环比可能在03左右同比为-02左右此外PMI出厂价格减去PMI原材料购进价格为-35前值-26负缺口走扩指向制造业利润承压3各类型企业全线修复1月大型企业中型企业小型企业PMI分别回升了402225个百分点至523486482大型企业改善最快1月中国企业经营状况指数BCI为497连续3个月回升销售利润用工前瞻融资指数改善幅度较大分别回升了96704636个百分点小微企业经营生产或将重返荣枯线2非制造业春节消费超预期推升服务业PMI重大项目提前发力改善建筑业新订单1服务业春节消费全面改善关注服务消费弹性1月非制造业PMI商务活动指数较前值大幅改善了128个百分点至544其中服务业PMI升至540表征需求的PMI服务业新订单指数为517表征预期的服务业业务活动预期指数为643高于该指标60的实际荣枯线1春节假日消费全面改善推动服务业需求和预期双双走强分行业来看21个行业中有15个位于扩张区间前期受疫情影响较大的零售住宿餐饮等行业商务活动指数均高于上月240个百分点以上相对于社零主要反映商品消费我们跟踪的百度地图消费指数更多反映服务消费同时也是2023年弹性最大的分项之一春节期间除夕至初五全国消费指数环比改善311为2022年11月中旬的164其中一线二线三四线分别环比改善175223475达到2022年11月中旬的119150211返乡大迁徙与春节旅游对应了消费活动的城际迁移1详见警惕短期疫后消费弱修复兼评11月PMI数据服务业业务活动预期指数自2012年以来仅有一次低于502020年2月2022年疫情期间最低为530历年均值为595且统计局在解读该指标时常常会提到600高景气区间因此我们将该指标的实际荣枯线界定为60请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明510宏观经济点评图7春节消费改善至2022年11月的164图8消费活动随春运进行城际迁移20000100080015000600100004005000200002022-11-152022-12-212023-01-26消费指数全国消费指数北京市数据来源百度地图开源证券研究所数据来源百度地图开源证券研究所春节消费分场景来看旅游商场餐饮观影免税且全面超过2022年详见寻找消费超预期春节海内外要闻国家税务总局增值税发票数据显示2023年春节商品消费和服务消费同比增长101352023年更应关注服务消费图92023年春节消费场景修复均超2022年场景细项口径20232019春节为1002022春节为100收入亿元文化和旅游部37584373130旅游人次亿人文化和旅游部30889123客流量2500旅游景点百度慧眼4936349170商场客流量2000商场百度慧眼3601992128餐饮收入亿元中国烹饪协会102125餐海底捞收入亿元久谦1025118饮喜茶收入亿元久谦096122收入亿元猫眼电影6762116112观影人次亿人猫眼电影12898112收入亿元海口海关156106免税人次万人海口海关157110数据来源Wind文化和旅游部百度慧眼中国烹饪协会久谦海口海关开源证券研究所图10春节消费超预期推升服务业景气向好图11建筑业新订单快速改善60655560505545504035452021-012021-072022-012022-072023-012021-012021-072022-012022-072023-01非制造业PMI服务业非制造业PMI建筑业非制造业PMI服务业新订单非制造业PMI建筑业新订单数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明610宏观经济点评2建筑业1月新订单快速改善1-2月基建增速仍可期1月建筑业PMI为564而新订单指数大幅回升了86个百分点至574指向近期多个省市重大项目集中开工其中河南陕西福建分别新开工1271795280个总投资额1565056463948亿元我们在否极泰来兼评12月PMI数据指出12月基建景气度边际下行预计全年基建增速约为1152022年实际增速为1152较前值小幅回落向后看基建仍为稳增长重要抓手扮演稳定器的角色2023年1-2月基建增速仍可期图12水泥开工下滑但好于2022年春节图13挖机销量回落80402060040-2020-400-602021-072022-012022-072023-012021-062021-122022-062022-12磨机运转率全国当周值开工小时数挖掘机中国当月同比水泥发运率全国当周值销量挖掘机械当月同比数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所图14石油沥青开工见底回升图15重交沥青先于建筑沥青回升5060504040302030100102021-072022-012022-072023-01202021-072022-012022-072023-01重交沥青开工率周均开工率石油沥青装置建筑沥青开工率周均数据来源Wind开源证券研究所数据来源钢联数据开源证券研究所3服务消费M型修复的线索在春节消费全方位超越2022年部分恢复至疫前水平之际我们提示消费结构请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明710宏观经济点评可能发生变化这一点值得探究和思考比如数据表明春节旅游人均消费水平下降部分地区服务消费呈现M型修复12023年春节旅游收入旅游人次恢复至2019年的7389指向人均消费水平趋于下行其中海南尤为明显2023年春节旅游收入旅游人次为2019年的65110代表高端消费的春节离岛免税人均购物金额连年下滑202120222023年分别为108103099万元2春节期间三亚各等级酒店价格涨幅呈现U型特征即中端出现消费降级我们比较了春节期间三亚各等级酒店价格涨幅相对于12月第1周曲线从2019年的线性递增变为20222023年的U型两头高中间低五星级和低星级涨幅较大或指向中端出现了一定的消费降级消费量的快速修复体现了新十条放松管控疫情达峰以来居民消费和出行意愿的好转但质相对不足则有待于居民可支配收入回升和消费政策加码1月28日国常会提出推动消费加快恢复成为经济主拉动力观影超预期改善表明消费场景修复需要供给和需求的同步提高向后看需密切关注消费增量举措可能有消费相关政策讨论出台图16三亚酒店春节涨价曲线异化三亚酒店价格春节相对12月涨幅4003002001000201920222023三星级以下三星级四星级五星级数据来源海南省发展和改革委员会开源证券研究所4风险提示政策变化超预期疫情演变超预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明810宏观经济点评特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明910宏观经济点评法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1010