业绩简评
　　公司1月29日发布22年度业绩预减公告，全年预计实现归母净利约1.95亿元，同比减少约71%；预计扣非净利约-0.14亿元，同比减少约103%。
　　经营分析
　　Q4客流锐减导致公司短期流水、盈利承压。11月以来先后受到疫情防控政策调整、放开后感染人数上升等因素影响，服饰零售客流量预计下滑幅度达40%以上；截至3Q22末公司直营/加盟门店数分别达1442/3422家，且Q1~3线下合计贡献70.2%营收，因此我们预计公司Q4因疫情闭店或客流锐减的受损程度较大。另外，由于公司直营占比较高，店铺租金、员工薪资等费用偏刚性，叠加动销放缓盈利有所承压，公司4Q22预计实现归母净利0.42亿元，同比减少约65.9%。
　　组织架构调整为三大职能中心，促进品牌间协同与效率提升。公司于22年底取消原六大独立事业部+线上运营平台，调整为产品研发中心、供应链管理中心、零售运营中心三大职能中心，共同负责各品牌的设计、渠道、营销、供应链管理等工作，降本增效的同时提升品牌间协同，促进集团整体运营效率提升。
　　展望：动销好转叠加低基数效应下，进入Q2收入、利润端有望迎来双重改善。2023年1月以来随着线下客流逐渐修复，公司终端零售流水预计基本持平~微增；考虑到截至3Q22末公司库龄1年以上老货占比40%以上，清库存节奏下预计短期折扣及毛利率仍有所承压。随着库存积压问题逐渐解决、组织架构调整显效，叠加2Q23流水进入低基数区间，收入、利润端有望迎来双重改善。
　　盈利预测与评级
　　22年受到外因扰动各品牌销售均有所承压，但公司正积极通过组织架构调整、数字化转型等方式发挥品牌间协同效应，提高运营效率；随着23年疫情压制因素解除、品牌调整显效，销售有望明显改善。我们预计22~24年公司归母净利分别为1.95/5.11/7.24亿元，对应PE为46/18/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情感染人数上升导致客流修复不及预期、开店不及预期、库存积压等。
　　

研究报告全文：公司1月29日发布22年度业绩预减公告全年预计实现归母净利约195亿元同比减少约71预计扣非净利约-014亿元同比减少约103Q4客流锐减导致公司短期流水盈利承压11月以来先后受到疫情防控政策调整放开后感染人数上升等因素影响服饰零售客流量预计下滑幅度达40以上截至3Q22末公司直营加盟门店数分别达14423422家且Q13线下合计贡献702营收因此我们预计公司Q4因疫情闭店或客流锐减的受损程度较大另外由于公司直营占比较高店铺租金员工薪资等费用偏刚性叠加动销放缓盈利有所承压公司4Q22预计实现归母净利042亿元人民币元成交金额百万元同比减少约6592500200组织架构调整为三大职能中心促进品牌间协同与效率提升公2300150司于22年底取消原六大独立事业部线上运营平台调整为产品2100100研发中心供应链管理中心零售运营中心三大职能中心共同190050负责各品牌的设计渠道营销供应链管理等工作降本增效1700的同时提升品牌间协同促进集团整体运营效率提升15000展望动销好转叠加低基数效应下进入Q2收入利润端有望迎220207来双重改善2023年1月以来随着线下客流逐渐修复公司终端成交金额太平鸟沪深300零售流水预计基本持平微增考虑到截至3Q22末公司库龄1年以上老货占比40以上清库存节奏下预计短期折扣及毛利率仍有所承压随着库存积压问题逐渐解决组织架构调整显效叠加2Q23流水进入低基数区间收入利润端有望迎来双重改善22年受到外因扰动各品牌销售均有所承压但公司正积极通过组织架构调整数字化转型等方式发挥品牌间协同效应提高运营效率随着23年疫情压制因素解除品牌调整显效销售有望明显改善我们预计2224年公司归母净利分别为195511724亿元对应PE为461812倍维持买入评级疫情感染人数上升导致客流修复不及预期开店不及预期库存积压等敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2019202020212022E2023E2024E2019202020212022E2023E2024E主营业务收入792893871092186811000511357货币资金6726651148583658740增长率184163-205153135应收款项768930803723847977主营业务成本-3711-4459-5140-4511-4955-5485存货185522572540237423282489销售收入468475471520495483其他流动资产167024572642249625192547毛利421749285780416950505871流动资产496463087133617663536753销售收入532525529480505517总资产708739700686687696营业税金及附加-51-61-59-52-60-68长期投资309999销售收入060705060606固定资产133713871404147715401592销售费用-2896-3273-3949-3168-3632-4100总资产191162138164166164销售收入365349362365363361无形资产362407387500554600管理费用-504-575-709-564-610-702非流动资产205122343062282228972956销售收入646165656162总资产292261300314313304研发费用-108-116-152-122-150-170资产总计7015854110194899892509709销售收入141214141515短期借款396493591760525286息税前利润EBIT658902912263598831应付款项204924472596217123182522销售收入839684306073其他流动负债902160614696598561018财务费用-19-19-68-65-71-52流动负债334745464656359036993826销售收入020206080705长期贷款5900000资产减值损失-130-127-109-481-3其他长期负债939512681036950887公允价值变动收益625566负债349946415924462646494713投资收益293438103335普通股股东权益351438974268437445994990税前利润423740394836其中股本479477477476476476营业利润711926988265696967未分配利润155218992199229925252916营业利润率909990307085少数股东权益132-226营业外收支-2-19-38-10-104负债股东权益合计7015854110194899892509709税前利润709906949255686971利润率899787296985比率分析所得税-166-200-273-64-172-2432019202020212022E2023E2024E所得税率234220287250250250每股指标净利润543707677191515728每股收益115214951421041010731518少数股东损益-8-6-1-434每股净资产7339817589529174964810467归属于母公司的净利润552713677195511724每股经营现金净流181324212727-007221612162净利率707662225164每股股利070008000600020006000700回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率156918291587447111214502019202020212022E2023E2024E总资产收益率786835664217553745净利润543707677191515728投入资本收益率1270160111613377671039少数股东损益-8-6-1-434增长率非现金支出357352827247215236主营业务收入增长率28018411634-205115261351非经营收益-51-94514225421EBIT增长率-17103702117-7116127123912营运资金变动19190-255-89524343净利润增长率-3502924-499-7117161874150经营活动现金净流86811541300-3410281028总资产增长率56721761935-1174280496资本开支-524-391-329-337-301-287资产管理能力投资115-495-194966应收账款周转天数280273236250255260其他353639103335存货周转天数181516831703196017501690投资活动现金净流-374-850-484-318-262-246应付账款周转天数159315231456144013901360股权募资080600固定资产周转天数282539455582513459债权募资1133650678-235-238偿债能力其他-633-377-800-178-369-399净负债股东权益-4295-5229-4433-2651-3194-3583筹资活动现金净流-520-334-293-94-604-638EBIT利息保障倍数3454791344084158现金净流量-25-30523-446162145资产负债率498854345811514250264854来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价640010012021-08-11买入5367NA57008022021-09-01买入4500NA500043006032021-10-21买入3839NA36004042022-03-30买入2035NA29002052022-04-29买入1674NA22001500062022-07-15买入2013NA21012921102921072921042922012922102922072972022-08-30买入1841NA22042982022-10-28买入1659NA来源国金证券研究所投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱re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