江苏省发改委明确白鹤滩送苏电价，2023年落地电价超预期。江苏省发改委明确白鹤滩送苏落地电价遵循“基准落地电价+浮动电价”形成机制，2023年江苏省电力市场年度交易均价0.4666元/千瓦时（较基准价上浮19.35%），据此计算2023年白鹤滩电站送苏落地电价为0.4388元/千瓦时，测算较基准价可提高9亿利润。白鹤滩电站设计发电量624亿千瓦时，预计送江苏电量242亿千瓦时（占比约38.8%）。
　　资产重组事项加速推进，云川公司过户完成。1月10日，公司发布公告称云川公司已完成过户成为公司全资子公司，后续尚需向云川公司股东发行股份并支付现金对价。截至12月末，白鹤滩电站机组全部投产，同时白鹤滩送江苏、浙江特高压均已投产，2023年乌白电站将开始全面出力。考虑六库联调增发电量，我们测算乌白电站稳定运营期净利润可达85.6亿元，考虑增发收购、定增募资及负债融资增加利息，以2021年业绩和EPS为基准，测算EPS增厚幅度可达18.2%。
　　 2022年发电量同比-10.92%，期待来水均值修复及六库联调增发提效。受长江来水严重偏枯、及上游两河口、乌白电站蓄水影响，2022年公司实现发电量1856亿千瓦时(同比-10.92%），其中三季度/四季度分别同比下降34.2%/33.6%。目前除三峡电站水位较低外，乌白、溪向四座电站水位均已接近正常蓄水位，考虑上年极端来水偏枯情况，期待23年来水向均值修复及六库联调增发提效。
　　盈利预测与投资建议。暂不考虑乌白电站注入，预计公司2022~2024年归母净利润分别为230.29/286.54/305.51亿元，按最新收盘价对应PE分别为20.42/16.41/15.39倍。乌白电站注入规模将跨越式提升，且十四五承诺70%分红率。作为水电龙头，给予公司2023年20倍PE估值，对应25.20元/股合理价值，维持长江电力“买入”评级。
　　风险提示。来水波动；上网电价调整；六库联调增发不及预期风险。

研究报告全文：TablePage跟踪研究电力证券研究报告长江电力TableTitle600900SH公司评级TableInvest买入当前价格2068元白鹤滩送苏电价落地乌白电站过户完成合理价值2520元前次评级买入TableSummary报告日期2023-01-12核心观点江苏省发改委明确白鹤滩送苏电价2023年落地电价超预期江苏省相对市场TablePicQuote表现发改委明确白鹤滩送苏落地电价遵循基准落地电价浮动电价形成机制2023年江苏省电力市场年度交易均价04666元千瓦时较基12准价上浮1935据此计算2023年白鹤滩电站送苏落地电价为404388元千瓦时测算较基准价可提高9亿利润白鹤滩电站设计发-40122032205220722092211220123电量624亿千瓦时预计送江苏电量242亿千瓦时占比约388-12资产重组事项加速推进云川公司过户完成1月10日公司发布公-20告称云川公司已完成过户成为公司全资子公司后续尚需向云川公司-28股东发行股份并支付现金对价截至12月末白鹤滩电站机组全部投长江电力沪深300产同时白鹤滩送江苏浙江特高压均已投产年乌白电站将开2023始全面出力考虑六库联调增发电量我们测算乌白电站稳定运营期净分析师TableAuthor郭鹏利润可达856亿元考虑增发收购定增募资及负债融资增加利息SAC执证号S0260514030003以2021年业绩和EPS为基准测算EPS增厚幅度可达182SFCCENoBNX6882022年发电量同比-1092期待来水均值修复及六库联调增发提效021-38003655受长江来水严重偏枯及上游两河口乌白电站蓄水影响2022年公guopenggfcomcn司实现发电量1856亿千瓦时同比-1092其中三季度四季度分别分析师姜涛同比下降342336目前除三峡电站水位较低外乌白溪向四SAC执证号S0260521070002座电站水位均已接近正常蓄水位考虑上年极端来水偏枯情况期待021-3800362423年来水向均值修复及六库联调增发提效shjiangtaogfcomcn盈利预测与投资建议暂不考虑乌白电站注入预计公司20222024请注意姜涛并非香港证券及期货事务监察委员会的注册年归母净利润分别为230292865430551亿元按最新收盘价对应持牌人不可在香港从事受监管活动PE分别为204216411539倍乌白电站注入规模将跨越式提升相关研究TableDocReport且十四五承诺70分红率作为水电龙头给予公司2023年20倍PE长江电力来2022-11-01估值对应2520元股合理价值维持长江电力买入评级600900SH水偏枯仅为短期扰动乌白风险提示来水波动上网电价调整六库联调增发不及预期风险盈利预测注入长期价值提升长江电力600900SH来2022-09-03TableFinance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元5778355646518125799260892水偏丰成本优化归母净增长率159-37-6911950利润同比32EBITDA百万元4561843350437665029352177长江电力600900SH受2022-07-10归母净利润百万元2629826273230292865430551益来水偏丰调度优化Q2增长率221-01-12324466发电量同比535EPS元股116116101126134市盈率x16571965204216411539ROE153145123146148联系人TableContacts郝兆升021-38003800EVEBITDAx11541401128911211078haozhaoshenggfcomcn数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明14TablePageText长江电力跟踪研究资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E流动资产1467617923168611753318144经营活动现金流4103735732340073678639643货币资金92319930919392949579净利润2650626485232162888630798应收及预付37173862350939114107折旧摊销1163811498116691127610872存货282470459460458营运资金变动1779-1554-847-2248-1183其他流动资产14463661370038684000其它1114-696-31-1127-844非流动资产316151310640319970325895333222投资活动现金流-36037-6565-16797-11851-13160长期股权投资5042460717737178471796717资本支出-3616-3452-8460-6650-6640固定资产231120218713212190206062200337投资变动-33819-5087-13000-11000-12000在建工程29932892379246925592其他13981974466357995480无形资产2061420181221342228722439筹资活动现金流-3007-28381-17948-24834-26199其他长期资产110008137813781378137银行借款9909378054-665-2570368资产总计330827328563336832343427351366股权融资14932155000流动负债7846753406535795034749374其他-117032-106590-17283-22265-26567短期借款2405812316136511208111950现金净增加额1906701-737101285应付及预收928694718721726期初现金余额73189224993091939294其他流动负债5348140396392113754536698期末现金余额92249925919392949579非流动负债7403984869858698686986369长期借款1444736439344393343933939应付债券3752733979369793897937979其他非流动负债2206514451144511445114451负债合计152505138275139448137216135743股本2274222742227422274222742资本公积5692856915569155691556915主要财务比率留存收益92135101088107997116593125758至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益172118181064187973196569205734成长能力少数股东权益62039224941196429889营业收入增长159-37-6911950负债和股东权益330827328563336832343427351366营业利润增长221-01-12524065归母净利润增长221-01-12324466获利能力利润表单位百万元毛利率634621592634649至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E净利率459476448498506营业收入5778355646518125799260892ROE153145123146148营业成本2114921113211632121321358ROIC1008988104107营业税金及附加11931164107812061267偿债能力销售费用115150155174183资产负债率461421414400386管理费用12931360129514501522净负债比率855727706665630研发费用4039364143流动比率019034031035037财务费用49864751397140223992速动比率018033030034036资产减值损失-1840-5-5-10营运能力公允价值变动收益-173335000总资产周转率017017015017017投资净收益40535426466357995480应收账款周转率15831477152315251523营业利润3289632876287723567737999存货周转率2048611839112921260913292营业外收支-440-467-460-450-440每股指标元利润总额3245632409283123522737559每股收益116116101126134所得税59495924509663416761每股经营现金流22122净利润2650626485232162888630798每股净资产757796827864905少数股东损益208212186232247估值比率归属母公司净利润2629826273230292865430551PE16571965204216411539EBITDA4561843350437665029352177PB253285250239229EPS元116116101126134EVEBITDA11541401128911211078识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明24TablePageText长江电力跟踪研究广发证券环保及公用事业研究小组TableResearchTeam郭鹏首席分析师华中科技大学工学硕士许洁联席首席分析师复旦大学金融硕士华中科技大学经济学学士2016年加入广发证券发展研究中心姜涛资深分析师武汉大学金融工程硕士武汉大学经济学学士2019年加入广发证券发展研究中心陈龙高级研究员新加坡管理大学应用金融学硕士厦门大学生态学学士2021年加入广发证券发展研究中心荣凌琪研究员帝国理工学院金融科技硕士同济大学金融学学士2021年加入广发证券发展研究中心许子怡研究员硕士毕业于香港城市大学2022年加入广发证券发展研究中心陈舒心研究员新加坡国立大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心郝兆升研究员复旦大学金融硕士中央财经大学经济学学士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦356001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报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