投资要点：
　　维持“增持”评级：考虑到4Q22来水仍具有不确定性（不考虑电站注入的影响），下调22年EPS至1.16元（原1.30元），维持23-24年EPS 1.33/1.35元；维持目标价27.66元，维持“增持”评级。
　　Q3业绩符合预期。公司1~3Q22营收413亿元，同比+2.0%；归母净利润189亿元，同比-3.2%。公司3Q22营收159亿元，同比-22.7%；归母净利润76.5亿元，同比-30.3%，符合我们此前预期。
　　来水极度偏枯，Q3电量下滑。公司3Q22发电量534亿千瓦时，同比-34.2%；我们测算同期公司营收同比-46.7亿元，并表利润总额-41.6亿元。电量减少主要由于来水极度偏枯所致，3Q22三峡/溪洛渡水库来水总量约1007/423亿立方米，分别较上年同期偏枯54.4%/20.5%。我们认为大水电核心价值在于竞争要素稳健，长江流域来水具备多年均值回归倾向，短期来水偏枯不改公司长期投资价值。
　　抽蓄新能源双向发力，打开权益装机增长空间。1）抽水蓄能：22年10月公司首个抽蓄项目甘肃张掖抽水蓄能电站（140万千瓦）正式开工建设；2）新能源：22年9月公司参控股合力开发新能源，控股方面长电云能（间接持股51%）负责开发的金下基地（云南侧）首个光伏电站小羊窝（5万千瓦）正式投产，参股方面拟出资33亿元联合关联方共同设立内蒙古三峡陆上新能源公司（持股33%）。
　　风险提示：来水不及预期、电价低于预期、资产重组进度及方案不及预期、投资收益低于预期等。