预计23年浮法玻璃将迎来弱复苏，但难再现21年高峰。从需求端看，由于地产占据了浮法玻璃需求的74%左右，其竣工数据的好转将带动表观消费量的增加；供给端，在产产能在23年初处于相对低位，后续有望持续增加，释放节奏参考玻璃价格行情，预计有效产能和22年或无太大变动（复产/冷修节奏较难预测）；成本端，主要原材料（纯碱/天然气/石油焦）价格中枢有望走平或下降。因此，需求和成本端改善有望助推玻璃价格。与市场观点不同，供给在22H2的大幅收缩已经很大程度上缓解了高窑龄冷修的压力，23年供给的净增加节奏取决于玻璃价格上涨幅度。
　　需求端恢复确定性较高，但复苏强度有限。市场往往把竣工数据当做玻璃需求的指引。参考历史数据，前者波动性远大于后者，有两点可以解释。一方面地产占玻璃需求的74%，此外25%的需求来自汽车/电子消费等，此类需求和竣工或存在一定对冲效应。比如2013年三者增速分别为2.0%/15.9%/21.0%，汽车和电子产品的高增长共同对冲了地产的阶段性低点。另一方面，玻璃实际需求或发生在竣工之前一段时间，玻璃从原片到加工完成需要时间，从地产交付到竣工亦存在时滞。通过数据验证，将竣工季度数据滞后4个季度，玻璃消费量和地产竣工增速的相关性达到最高值（0.7），远高于两者当季增速的相关性。但从年度数据看，地产竣工同比增速的放缓/加快对玻璃的需求依然有较大影响。参考市场平均预期，估计23年地产竣工面积增速同比为3.7%，相比22年同比下滑15.0%呈现弱复苏态势。此外，保交付的政策在22年11月密集出台，有望23年逐步落地，对竣工端形成又一支撑。
　　成本端压力高峰已过，实际供给恢复取决于价格走势。成本端随着成本更低的天然碱产能投放，纯碱价格有望中枢性走低。受全球经济衰退可能性增加影响，天然气/石油大概率不会继续走高。供给端预计实际的有效供给不确定性较高，主要因为22H2冷修的产线中，小厂的复产计划大多根据玻璃价格走势决定。站在23年初，很难确定复产的时间点。但在产产能预计呈现逐季增加的态势。
　　预计23年行业整体供需紧平衡，盈利情况将有所改善。我们预计全年玻璃产量为10.96亿重箱，YoY+0.2%，表观消费量10.73亿重箱，YoY+1.7%，整体供需保持紧平衡。在盈利方面，我们认为23年将回归至一个正常水平，既不会出现22年的行业普遍亏损，也不会出现21年盈利能力大幅提升的情况。目前的玻璃价格处于淡季阶段，没有太大参考意义，真实需求在淡季无法得到验证。展望更长维度，我们担心未来地产销售中枢会下滑，对竣工的中枢也将形成压制，玻璃的产能将迎来新一轮洗牌，由于龙头具备成本优势，中小产能被淘汰的概率较高。
　　投资建议与投资标的
　　在玻璃行业弱复苏的背景下，建议关注行业beta行情。推荐浮法玻璃龙头旗滨集团(601636，买入)和信义玻璃(00868，买入)，建议关注中国玻璃(03300，未评级)和南玻A(000012，买入)。
　　风险提示
　　地产竣工修复不及预期，原材料超预期大幅波动，模型数据过拟合，假设变动对测算结果影响的风险

研究报告全文：行业研究深度报告建材行业竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望看好维持国家地区中国迎来弱复苏行业建材行业报告发布日期2023年01月19日浮法玻璃行业深度报告核心观点预计23年浮法玻璃将迎来弱复苏但难再现21年高峰从需求端看由于地产占据了浮法玻璃需求的74左右其竣工数据的好转将带动表观消费量的增加供给端在产产能在23年初处于相对低位后续有望持续增加释放节奏参考玻璃价格行情预计有效产能和22年或无太大变动复产冷修节奏较难预测成本端主要原材料纯碱天然气石油焦价格中枢有望走平或下降因此需求和成本端改善有望助推玻璃价格与市场观点不同供给在22H2的大幅收缩已经很大程度上缓解了高窑龄冷修的压力23年供给的净增加节奏取决于玻璃价格上涨幅度黄骥021-633258886074需求端恢复确定性较高但复苏强度有限市场往往把竣工数据当做玻璃需求的指huangjiorientseccomcn引参考历史数据前者波动性远大于后者有两点可以解释一方面地产占玻璃执业证书编号S0860520030001需求的74此外25的需求来自汽车电子消费等此类需求和竣工或存在一定香港证监会牌照BTB520对冲效应比如2013年三者增速分别为20159210汽车和电子产品的高余斯杰yusijieorientseccomcn增长共同对冲了地产的阶段性低点另一方面玻璃实际需求或发生在竣工之前一执业证书编号S0860521120002段时间玻璃从原片到加工完成需要时间从地产交付到竣工亦存在时滞通过数据验证将竣工季度数据滞后4个季度玻璃消费量和地产竣工增速的相关性达到最高值07远高于两者当季增速的相关性但从年度数据看地产竣工同比增速的放缓加快对玻璃的需求依然有较大影响参考市场平均预期估计23年地产竣工面积增速同比为37相比22年同比下滑150呈现弱复苏态势此外保地产需求端刺激政策落地地产链中前端2023-01-10交付的政策在22年11月密集出台有望23年逐步落地对竣工端形成又一支撑将更受益建材行业周报水泥行业利润下滑关注行业供给侧机2023-01-03成本端压力高峰已过实际供给恢复取决于价格走势成本端随着成本更低的天然会建材行业周报碱产能投放纯碱价格有望中枢性走低受全球经济衰退可能性增加影响天然气疫情影响地产修复或需更长时间验证2022-12-29建材行业周报石油大概率不会继续走高供给端预计实际的有效供给不确定性较高主要因为22H2冷修的产线中小厂的复产计划大多根据玻璃价格走势决定站在23年初很难确定复产的时间点但在产产能预计呈现逐季增加的态势预计23年行业整体供需紧平衡盈利情况将有所改善我们预计全年玻璃产量为1096亿重箱YoY02表观消费量1073亿重箱YoY17整体供需保持紧平衡在盈利方面我们认为23年将回归至一个正常水平既不会出现22年的行业普遍亏损也不会出现21年盈利能力大幅提升的情况目前的玻璃价格处于淡季阶段没有太大参考意义真实需求在淡季无法得到验证展望更长维度我们担心未来地产销售中枢会下滑对竣工的中枢也将形成压制玻璃的产能将迎来新一轮洗牌由于龙头具备成本优势中小产能被淘汰的概率较高投资建议与投资标的在玻璃行业弱复苏的背景下建议关注行业beta行情推荐浮法玻璃龙头旗滨集团601636买入和信义玻璃00868买入建议关注中国玻璃03300未评级和南玻A000012买入风险提示地产竣工修复不及预期原材料超预期大幅波动模型数据过拟合假设变动对测算结果影响的风险证券公司EPSPE投资股价代码名称2122E23E2122E23E评级601636旗滨集团121615807510577116111154买入00868信义玻璃1654281253260588654635买入000012南玻A67805006707913621007856买入资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏目录2022年浮法玻璃行业基本面回顾5需求下行叠加冷修高峰滞后出现5多项原燃料价格高位在位企业面临亏损62023年浮法玻璃行业基本面展望8供需展望需求确定性改善供给弱反弹8盈利展望纯碱价格有望回落燃料价格仍不确定13结论价格小幅回升行业供需紧平衡15投资建议17风险提示18有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏图表目录图1地产竣工面积增速走势5图2其他地产关键数据走势5图3中小企业盈利情况测算5图4中小企业现金流情况测算5图52022年浮法玻璃整体产能供给情况统计6图62020年以来各季度产能变化情况统计6图7近年来单吨浮法玻璃价格情况7图8近年来浮法玻璃单箱税后毛利情况7图9近年来玻璃主要原材料价格情况7图10近年来玻璃主要燃料价格情况7图11按照开工竣工3年时间差2022年竣工提前下行9图12市场机构对2023年地产关键数据预测情况9图13浮法玻璃需求结构9图14浮法玻璃下游领域增速情况9图15竣工增速和浮法玻璃表观消费量增速的差异10图16销量增速竣工增速和玻璃税后毛利的关系10图17历史上不同窑龄的冷修频率和概率统计横坐标为窑龄单位为年11图18当前浮法玻璃在产产线窑龄分布情况11图19历史上产线复产频率和概率统计横坐标为冷修时长单位为季11图20当前浮法玻璃冷修中产能冷修时长情况统计11图21预期新增产能和实际新增产能的差异单位td12图22产能预期差与玻璃税后毛利的关系12图23浮法玻璃的成本结构13图24浮法玻璃主要原料单重箱耗用量13图25纯碱的需求结构13图26预计2023年浮法玻璃和光伏玻璃产量情况13图27预计2023年产能增长情况单位万吨14图28纯碱价格变化与供需缺口的关系14图29国内天然气产销缺口与价格变化情况14图30国内天然气供给结构14图31行业库存走势和与单箱税后毛利走势情况15图32供需曲线移动示意图15表12022年各季度点火复产冷修产能明细6有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏表22022年9月底以来地产相关政策梳理8表3浮法玻璃销量增速与地产竣工增速相关系数计算增速单位为10表42022年点火概率比较大的产线梳理12表5政策要求的平板玻璃能耗标准单位千克标煤重箱15表62023年玻璃行业关键数据测算16有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏2022年浮法玻璃行业基本面回顾需求下行叠加冷修高峰滞后出现2022年地产竣工需求不及预期地产关键数据也出现下行2022年地产竣工需求在随着地产风险释放单边下行2022年地产竣工面积86亿平YoY-150浮法玻璃作为地产后周期关键建材品种需求出现明显下滑伴随着地产整体景气下行其他地产关键数据也出现大幅下行2022年1-11月销售面积开工面积开发投资额分别为121亿平112亿平124万亿元YoY-233-389-98图1地产竣工面积增速走势图2其他地产关键数据走势平滑处理地产竣工地产销售地产开工地产开发803060204010020-102012-122015-052017-102020-032022-0802014-122016-112018-102020-092022-08-20-20-30-40-40-60-50数据来源国家统计局东方证券研究所数据来源国家统计局东方证券研究所市场预期出现的企业大幅冷修未及时出现市场本因行业产线窑龄偏高预期2022年有集中冷修实际上因2021年行业高景气在位企业积累了较充裕的现金2022H1经营现金流表现尚可因此未出现集中冷修随着2022H2浮法玻璃盈利加速下滑企业集中冷修才姗姗来迟图3浮法玻璃行业中小企业盈利情况测算图4浮法玻璃行业中小企业现金流情况测算净利润百万利润增速右存量现金百万现金流量右百万1008007008080600600606050040040400402020030020002002019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q40-20100-200-400-20-60-4002019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4数据来源国家统计局东方证券研究所数据来源国家统计局东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏2022Q3后行业冷修高峰开始出现需求下行的环境下2022年行业产能仍出现1725万td的高点导致浮法玻璃价格下行压力加大2022年7月份之后随着玻璃景气度进一步下行行业冷修产能开始增加在产产能从1725万td降至1618万td开工率从893降至8132022Q3和2022Q4冷修产能数量分别为17和14条对应日熔量分别为110万td和084万td业内产能点火和复产节奏仍保持正常图52022年浮法玻璃整体产能供给情况统计图62020年以来各季度产能变化情况统计在产产能万td开工率右点火td冷修td1894复产td净增产能td92100001790168850008615840822020Q12020Q42021Q32022Q21480-5000137876-1000012742016-042017-092019-022020-072021-12-15000数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源国家统计局东方证券研究所表12022年各季度点火复产冷修产能明细产线单位为条日熔量单位为td20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4数量点火037326200213复产185737652631冷修48432628731614净增33873763551210日熔量点火0210052801750130039001800001600652600复产2604650320047502150460043003550145042002250800冷修2850555029002350140036501800505040501900105508550净增259012005580415020504850430015002600390082355150数据来源卓创资讯东方证券研究所多项原燃料价格高位在位企业面临亏损2022年浮法玻璃价格明显下滑景气度降至近年低点2022年因下游地产竣工需求疲软而预期出现的企业冷修高峰未及时出现导致玻璃价格出现明显下滑单价从1225元箱下降至813元箱2022年底采用天然气和石油焦的玻璃单箱税后毛利税后单价减去纯碱石英砂燃料成本分别为23元重箱和-22元重箱进一步扣除折旧人工成本以及各项费用和所得税后在位企业普遍面临亏损供需错配叠加成本高位的环境下浮法玻璃景气度降至近年低点有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏图7近年来单吨浮法玻璃价格情况图8近年来浮法玻璃单箱税后毛利情况玻璃价格元吨单箱税后毛利天然气元箱3500单箱税后毛利石油焦元箱3000100250080200060150040100020500002017-032018-082020-012021-062022-112017-032018-082020-012021-062022-11-20数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所2022全年主要原料和燃料价格均维持高位普通企业扣完基本原燃料已面临亏损2022年以来玻璃行业主要原材料均出现明显上涨其中纯碱单价全年维持2400元吨以上的高价最高点达到2950元吨全年平均水平高于往年据测算石英砂在2022年也出现了4472元吨的高点燃料价格随着外部国际环境波动出现明显上行工业天然气均价从334元方上涨至年底391元方目前仍缓慢上涨石油焦均价从31916元吨上涨至最高55963元吨目前仍维持44216元方的价格高位按照每重箱玻璃消耗10公斤纯碱35公斤石英砂12公斤标煤计算2022年每重箱玻璃纯碱石英砂燃料三项成本合计从595元重箱上涨至最高800元重箱目前仍在736元重箱的高位在单箱税前价格不超过85元重箱的背景下普通中小企业扣除基本原燃料成本已面临亏损行业龙头旗滨集团2022Q1-3归母净利125亿YoY-660净利率127YoY-213pct盈利同样面临巨大下行压力图9近年来玻璃主要原材料价格情况图10近年来玻璃主要燃料价格情况纯碱元吨石英砂元吨右工业天然气元方石油焦元吨右40006004060003500500385000300040040002500362000300300034150020020001000325001001000003002017-032018-082020-012021-062022-112017-032018-082020-012021-062022-11数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源国家统计局东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏2023年浮法玻璃行业基本面展望供需展望需求确定性改善供给弱反弹2022年9月以来地产政策宽松竣工端政策力度较强2022年9月底以来地产政策陆续解绑特别是竣工端更出台了多项重磅政策政策出台可以概括为两部分第一部分是9月底央行银保监会财政部税务总局发布相关政策允许部分城市下调个人商业房贷利率下限同时下调公积金贷款利率而且给个人置换房产出现的个税予以退税优惠23年1月份又出台政策允许部分城市进一步下调商业贷款利率以上政策主要集中在销售端政策力度相对较小第二部分集中在11月份分别是放开民营房企债权融资即第二支箭地产十六条放开房企置换预售监管资金放开房企股权融资第三支箭以上政策主要集中在竣工端主要是保障房企资金目的是防风险推进保竣工保交房实施落地政策力度较强表22022年9月底以来地产相关政策梳理出台时间出台部门文件名称主要内容央行银关于阶段性调整差别化2022年6-8月份新建住宅销售价格环比同比连续下下降的城市在2022年底9月29日保监会住房信贷政策的通知前阶段性放款首套住房商业性个人住房贷款利率下限决定下调手套个人住房公2022年10月1日起下调首套个人住房公积金贷款利率015个百分点5年以9月30日央行积金贷款利率下含5年和5年以上利率分别调整为26和31财政部关于支持居民管够住房有2022年10月1日至2023年12月31日对出售自有住房并在现住房出售后19月30日税务总局关个人所得税政策的公告年内在市场重新购买住房的纳税人对其出售住房已缴纳的个税予以退税优惠交易商协支持民营企业债券融资再支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资预计可支持约2500亿元民营企11月9日会加力业债券融资后续可视情况进一步扩容关于做好当前金融支持地产十六条包括1保持房地产融资平稳有序2积极做好保交楼金融服务311月13央行银房地产市场平稳健康发展做好受困房企风险处置4保障住房金融消费者合法权益5阶段性调整部分金日保监会工作的通知融管理政策6加大住房租赁金融支持力度央行住关于商业银行出具保函允许商业银行按照市场化法治化原则在充分评估房地产企业信用风险财务11月14建部银置换预售监管资金有关工状况声誉风险等基础上进行自主决策与优质房地产企业开展保函置换预售监日保监会作的通知管资金任务11月28就资本市场支持地产市场1恢复涉房上市企业并购与配套融资2恢复涉房上市房企再融资3调整完善证监会日平稳健康发展答记者问房企境外上市政策4发挥REITs盘活房企存量资产5发挥私募股权基金作用央行银建立首套住房贷款利率对于新建商品住宅销售价格连续三个月下降的城市可以季度为评判周期自主决定1月5日保监会政策动态调整机制通知首套房个人商贷利率下限数据来源央行银保监会财政局税务总局证监会交易商协会东方证券研究所参考历史数据预计2023年地产竣工增速有望恢复到37的水平随着地产政策逐步放松预计2023年地产竣工数据有望改善参照历史上地产新开工和竣工面积的关系地产竣工基本上滞后于开工数据3年按照这个规律原先市场预期2022年竣工需求本应在高位逐步回落但随着地产整体下行竣工需求出现超预期下滑考虑竣工需求不会凭空消失预计原本应在2022年出现的竣工需求有望在2023年出现参照当前市场9家地产研究团队对2023年地产核心数据的预期竣工增速预期平均值为37预计2023年地产竣工增速有望回升到37的水平有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏图11按照开工竣工3年时间差2022年竣工提前下行图12市场机构对2023年地产关键数据预测情况单位地产竣工3年前地产开工平均值最高值最低值3025202015101005-102016-022018-012019-122021-112023-100-20-5销售拿地开工竣工开发-10-30-15-40-20-50-25数据来源国家统计局东方证券研究所数据来源各地产团队2023年地产数据预测东方证券研究所整理预计玻璃实际出货量恢复水平以及节奏与地产竣工有一定差异销量难以出现大幅增长市场往往把竣工数据当做玻璃需求的指引实际上前者的波动性远大于后者有两点可以解释一方面地产占玻璃需求的74此外26的需求来自汽车电子消费等此类需求和竣工或存在一定对冲效应比如2013年三者增速分别为20159210汽车和电子产品的高增长共同对冲了地产的阶段性低点另一方面房屋施工中玻璃进场往往在实际竣工之前因此玻璃的实际需求发生在竣工前一段时间数据表明浮法玻璃消费量增速与4个季度后的地产竣工增速两者有较高的关联度因此我们认为尽管2023年竣工改善确定性较大但实际玻璃销量不一定会同步出现明显增长图13浮法玻璃需求结构2021年图14浮法玻璃下游领域增速情况房地产汽车电子电器汽车产量地产竣工手机电脑产量8030201801074002012Q42014Q32016Q22018Q12019Q42021Q3-10-20-30数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源国家统计局卓创资讯东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏表3浮法玻璃销量增速与地产竣工增速相关系数计算增速单位为20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4与销量增速相关系数销量增速3781685999800675352151227407竣工增速1583414114229288181101153261571550195竣工增速滞后1季1601583414114229288181101153261570156竣工增速滞后2季231601583414114229288181101153260452竣工增速滞后3季150231601583414114229288181101150571竣工增速滞后4季108150231601583414114229288181100696数据来源国家统计局卓创资讯东方证券研究所下游加工商通过价格调节备货情况与竣工共同决定实际销量整理过往年份玻璃行业销量增速和地产竣工增速的关系可以发现浮法玻璃销量增速整体较为稳定波动明显小于地产竣工增速我们认为主要原因是玻璃行业市场化程度较高下游加工商可以通过价格调节备货情况因此下游地产竣工需求和浮法玻璃价格共同决定了浮法玻璃的实际销量进一步定量分析可发现浮法玻璃销量增速与地产竣工增速之差与浮法玻璃税后毛利有较强的负相关关系进一步印证了下游企业通过价格来调节备货情况图15竣工增速和浮法玻璃表观消费量增速的差异图16销量增速竣工增速和玻璃税后毛利的关系40销量增速竣工增速销量增速-竣工增速3015y-079x277520R04710510002016201720182019202020212022-200204060-5-10单箱税后毛利-10-20-15-30-20-40数据来源国家统计局卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所根据历史数据初步判断2023年仍有30条左右产线冷修我们整理2010年以来浮法玻璃产线冷修记录计算不同窑龄产线进行冷修的频率和概率可发现浮法玻璃产线在投产后5年内冷修的概率均稳定在10以内投产后第6年开始冷修概率逐年提升第9年开始冷修概率达到高位在35以上的水平参照浮法玻璃全行业在产产线的窑龄分布可发现近年来行业平均窑龄逐年提升2022年有较多产线冷修一定程度缓解了高窑龄压力2022年底窑龄高于8年的高龄产线仍有59条占在产产能比例245仍存在一定冷修压力结合不同窑龄的冷修概率我们初步判断2023年全行业仍有30条左右的产线讲进行冷修对应日熔量约18万td有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏图17历史上不同窑龄的冷修频率和概率统计横坐标为窑图18当前浮法玻璃在产产线窑龄分布情况单位为产线条龄单位为年数冷修频率冷修概率右0-2年2-5年5-8年8-10年10-12年12年以上14453004012250351030200825150620151004105025000123456789101120182019202020212022数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所根据历史数据初步判断2023年将有25条产线复产与冷修对应我们整理了历史上行业复产产能的情况可发现约56的产能会在冷修后3个季度内复产而随着冷修时间的延长产线复产的概率会逐步降低2022年因行业景气下行以及高龄产线较多全年冷修产线达到40条对应产能超过25万td这部分冷修产能预计将在2023年形成较多的供给增量40条产线中有11条线6750td来自信义等头部企业预计2023年大概率复产另外29条产线183万td来自中小企业明年复产不确定性较高假设50的比例复产综合不同冷修市场的复产概率初步预计2023年有25条产线16万td产能复产图19历史上产线复产频率和概率统计横坐标为冷修时图20当前浮法玻璃冷修中产能冷修时长情况统计单位为长单位为季产线条数复产频率复产概率右半年内1年内1-2年2-3年3年以上60357050306025504020403015302010201051000012345678910111220182019202020212022数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所预计2023年全行业9条产线点火对应产能6650td全行业产能供给小幅扩张梳理当前玻璃行业在建拟建产能我们预计2023年信义营口三线等9条产线在2023年有较大概率点火合计产能达6650td结合上文对冷修和复产产能的测算我们初步估计2023年全行业净增产线4条净增产能约为4650td供给小幅扩张有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏表42023年点火概率比较大的产线梳理日熔量单位为td省份企业名称日熔量品种河北正大玻璃一线8500在建湖南雁翔湘实业电子线6000在建贵州海生实业凯里一线7000在建内蒙博源迎新科技二线9000在建河北德金玻璃三线8000等点火福建连江瑞玻连江二线8000等点火福建龙泰实业二线6000等点火四川耀华玻璃威力斯二线6000等点火辽宁信义玻璃营口三线8000等点火数据来源卓创资讯东方证券研究所在位企业会根据价格调整冷修复产计划根据价格进一步调整产能预期玻璃企业的产能变化可以通过两个原因来解释一个是根据产线窑龄以及冷修记录企业投产计划来估计这部分我们上文已经进行了初步估算第二部分是在位企业根据当期价格调整冷修复产点火计划我们将往年实际净增产能情况和根据产线窑龄和冷修情况预计的净增产能进行对比发现两者存在差异这部分差异这部分差异和当期浮法玻璃的价格水平有较高的关联度可以通过价格调整来解释在上文初步测算的基础上还需根据实际价格对最终净增产能情况进行进一步调整图21预期新增产能和实际新增产能的差异单位td图22产能预期差与玻璃税后毛利的关系预计净增产能实际净增产能预期差54实际产能增长率-预150003期产能增长率1000025000100201720182019202020212022-200204060-5000-1单箱税后毛利-10000-2y010x-219-15000-3R058-20000-4数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所注预期差指的是实际净增产能-预计净增产能判断2023年行业供需均有望同步增长行业景气度有望迎来弱复苏结合上文对竣工和产能的分析我们初步2023年玻璃行业下游地产竣工需求有望迎来改善但应该不会出现2021年一样大规模的竣工需求提升供给侧行业预计将同时出现较多的产线复产和冷修两相抵消后预计全行业产能小幅增长供需同步小幅改善行业景气度有望迎来弱复苏有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏盈利展望纯碱价格有望回落燃料价格仍不确定纯碱和燃料价格是影响浮法玻璃成本最关键的因素参照福莱特单位消耗数据具有比较详尽的单位消耗数据以及主要原燃料当前市场价格推算浮法玻璃纯碱石英砂燃料电力成本占比分别为28213044050单箱消耗量分别为106公斤345公斤122公斤标煤69度电力和石英砂价格较为稳定纯碱和燃料价格是影响成本最关键因素图23浮法玻璃的成本结构2022年底价格水平图24浮法玻璃主要原料单重箱耗用量纯碱石英砂燃料电力人力制造费用4035158330502528220151044013050纯碱石英砂燃料电能公斤公斤千克标煤度数据来源福莱特招股说明书卓创资讯中国氯碱网金联创东方证券研数据来源福莱特招股说明书东方证券研究所究所预计2023年浮法玻璃与光伏玻璃给纯碱带来67的需求增量纯碱需求主要来自玻璃行业其中浮法玻璃光伏玻璃玻璃容器日用玻璃的需求占比分别为37911211347玻璃产量变化对纯碱需求影响较大根据上文分析我们预计2023年浮法玻璃产量相比2022年小幅提升而梳理光伏玻璃在建产能我们预计2023年光伏玻璃产量将超过2500万吨YoY585浮法玻璃与光伏玻璃合计产量增速将达135纯碱需求增量合计约190万吨占2022年销量约为67图25纯碱的需求结构图26预计2023年浮法玻璃和光伏玻璃产量情况浮法玻璃光伏玻璃玻璃容器浮法玻璃产量万吨光伏玻璃产量万吨日用玻璃泡花碱小苏打其他合计产量增速右90001614800012282379107000860006113112466500020474000-22017201820192020202120222023E数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所测算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏预计2023年纯碱价格将有所回落梳理纯碱行业在产产能情况我们估算2022年全行业有效产能约为3200万吨产能利用率约为83预计2023年有远兴能源江苏德邦湘渝盐化安徽红四方四家企业有新增产能投产规模分别为500602020万吨合计600万吨参考投产时间预计实际增加有效产能约350万吨有效产能增长率约122纯碱价格变化与供需缺口有较高关联度预计2023年产能增长122假设其他需求保持稳定浮法玻璃与光伏玻璃将为纯碱需求带来67的增长供给增长大于需求增长我们判断2023年纯碱价格有望回落图27预计2023年产能增长情况单位万吨图28纯碱价格变化与供需缺口的关系原有产能远兴能源江苏德邦湘渝盐化安徽红四方供需缺口价格环比滞后一季度右370020503600154035001030340052033000103200-52019Q22020Q12020Q42021Q32022Q203100-10-1030002900-15-20201820192020202120222023E-20-30数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所全球经济衰退可能性增加预计2023年天然气价格大概率难以走高目前天然气正代替石油焦成为主要浮法玻璃的主要燃料2021年天然气产前占比已超502022年石油焦价格涨幅明显高于天然气石油焦产线的成本优势丧失将进一步催化天然气对石油焦的取代但当前我国天然气进口依存度较高进口量占比427三桶油产天然气澳洲产LNG中亚三国产管道气是国内天然气的重要来源占比分别为501212目前中俄和中缅天然气管道投产时间较短开工率尚处爬坡期未来将成为我国天然气供给的重要补充2022年国内天然气行业供需缺口有所回落同时受全球经济衰退可能性增加影响天然气价格大概率不会继续走高图29国内天然气产销缺口与价格变化情况图30国内天然气供给结构供需缺口价格环比三桶油其他国产LNG-澳洲15LNG-其他管道气-中亚三国管道气-其他1051202404992018Q42019Q32020Q22021Q12021Q42022Q3161-5-10121-1575数据来源国家统计局海关总署卓创资讯东方证券研究所数据来源万得东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏行业能耗标准提升中长期看冷修技改成本提升难以避免2021年工信部发布冶金建材重点行业严格能效约束推动节能降碳行动方案2021-2025年要求日熔量800td以下产线基准和标杆能耗水平分别为135和95kgce重箱800td以上基准和标杆水平分别为80和120kgce重箱2020年全行业能耗为1156kgce重箱距2025年达到标杆水平产线超30的目标尚有距离未来将有更多产线需冷修升级中长期看产线冷修技改成本提升难以避免表5政策要求的平板玻璃能耗标准单位千克标煤重箱日熔量500-800td800td以上基准水平135120标杆水平9580数据来源冶金建材重点行业严格能效约束推动节能降碳行动方案2021-2025年东方证券研究所假设天然气保持稳定纯碱价格小幅回落预计浮法玻璃成本压力有望小幅缓解假设2023年天然气价格保持高位稳定而纯碱价格随着产能投放小幅回落至2550元吨预计成本压力有望小幅缓解浮法玻璃税前均价有望回升至107元箱比2022年的945元箱提升125元单箱税后毛利回升至252元箱净利约为4元箱结论价格小幅回升行业供需紧平衡价格判断预计行业有望弱复苏单箱净利4元箱我们建立了行业的定量分析框架尝试在上文基础上对2023年浮法玻璃行业产量产能销量价格等核心变量进行修正分析框架的逻辑可以概括为四点1地产竣工和浮法玻璃的价格共同决定了行业整体销量2产线窑龄和浮法玻璃价格共同决定了产能变化3行业产量和销量影响了行业库存4行业库存反过来决定价格以上四组关系可以拟合出行业的供给和需求曲线供给曲线斜向上斜率是厂商的供给弹性截距是与行业整体窑龄相关的变量窑龄越高供给曲线上移供给收缩需求曲线斜向下斜率是下游的需求弹性截距是与地产竣工相关的变量竣工增速越高则需求曲线右移需求扩张预计2023年行业供给曲线下移需求曲线右移行业有望迎来弱复苏在此基础上估计2023年全年玻璃单箱税后毛利252元箱结合成本分析预计均价107元箱单箱净利4元箱图31行业库存走势和与单箱税后毛利走势情况图32供需曲线移动示意图库存同比单箱税后毛利元重箱右需求供给200-10单箱税后毛利元箱60050150104010020303020504010销量增50速06002019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4-20-15-10-5-10051015-507080-20-10090-30数据来源卓创资讯东方证券研究所数据来源卓创资讯东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏产销量判断预计2023年行业产能小幅回升实际产量基本持平销量小幅提升整体供需紧平衡根据上文的供需曲线进一步测算我们预计2023年年底行业产能将达1677万吨净增产能将达5900td比前文初步测算的4650td有增加考虑2022年产能是高位回落而2023年产能是低位小幅回升预计全年实际产量为1096万重箱相比2022年仅小幅提升销售端随着下游竣工需求回升整体出货较为顺利预计全年销量1073万重箱和2022年相比有所增加全年实现供需紧平衡供需紧平衡下玻璃价格有所修复行业迎来弱复苏表62023年玻璃行业关键数据测算2017201820192020202120222023E产能td149300152950155885164225173925161840167740点火td5020529047159130700042656650冷修td15570129501088013650119002505016650复产td94701131091001286014600870015900产量万重箱98628102317101031101009110758109396109644产量增速43371300971202进口量万重箱44543080511201033439出口量万重箱2248172413308447761402库存万重箱344239193394215355138481销量万重箱95781100546101030102526107654105464107262销量增速53500515502017单箱税后毛利元箱200222232344573118252数据来源卓创资讯海关总署东方证券研究所测算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏投资建议1预计23年浮法玻璃将迎来弱复苏但难再现21年高峰从需求端看由于地产占据了浮法玻璃需求的74左右其竣工数据的好转将带动表观消费量的增加供给端在产产能在23年初处于相对低位后续有望持续增加释放节奏参考玻璃价格行情预计有效产能和22年或无太大变动复产冷修节奏较难预测成本端主要原材料纯碱天然气石油焦价格中枢有望走平下降因此需求和成本端的改善有望助推玻璃价格与市场观点有所不同供给在22H2的大幅收缩已经很大程度上缓解了高窑龄冷修的压力23年供给的净增加节奏取决于玻璃价格上涨幅度2需求端恢复确定性较高但复苏强度有限市场往往把竣工数据当做玻璃需求的指引实际上参考历史数据前者波动性远大于后者有两点可以解释一方面地产占玻璃需求的74此外25的需求来自汽车电子消费等此类需求和竣工或存在一定对冲效应比如2013年三者增速分别为20159210汽车和电子产品的高增长共同对冲了地产的阶段性低点另一方面玻璃实际需求或发生在竣工之前一段时间玻璃从原片到加工完成需要时间从地产交付到竣工亦存在时滞通过数据验证将竣工季度数据滞后4个季度玻璃消费量和地产竣工增速的相关性达到最高值07远高于两者当季增速的相关性但从年度数据看地产竣工同比增速的放缓加快对玻璃的需求依然有较大影响参考市场平均预期估计23年地产竣工面积增速同比为37相比22年同比下滑150呈现弱复苏态势此外保交付的政策在22年11月密集出台有望在23年逐步落地对竣工端形成又一有力支撑3成本端压力高峰已过实际供给恢复取决于价格走势成本端随着成本更低的天然碱产能投放纯碱价格有望中枢性走低受全球经济衰退可能性增加影响天然气石油大概率不会继续走高供给端预计实际的有效供给不确定性较高主要因为22H2冷修的产线中小厂的复产计划大多根据玻璃价格走势决定站在23年初很难确定复产的时间点但在产产能预计呈现逐季增加的态势4预计23年行业整体供需紧平衡盈利情况将有所改善我们预计全年玻璃产量为1096亿重箱YoY02表观消费量1073亿重箱YoY17整体供需保持紧平衡在盈利方面我们认为23年将回归至一个正常水平既不会出现22年的行业普遍亏损也不会出现21年盈利能力大幅提升的情况目前的玻璃价格处于淡季阶段没有太大参考意义真实需求在淡季无法得到验证展望更长维度我们担心未来地产销售中枢会下滑对竣工的中枢也将形成压制玻璃的产能将迎来新一轮洗牌由于龙头具备成本优势中小产能被淘汰的概率较高有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏风险提示1地产竣工修复不及预期根据分析框架需求是不可控的外部变量行业景气度弱复苏的结论是基于地产竣工增速达到37的前提考虑地产政策落地存在不确定性目前并无法排除地产政策效果不佳竣工需求改善不及预期的情况2原材料超预期大幅波动原材料和燃料价格是相对独立的外部变量对在位企业的盈利不会有明显影响但如果原材料价格出现超预期的大幅波动在位企业无法及时将压力传导给下游则企业盈利也有出现明显波动3模型数据过拟合本文尝试对玻璃行业关键变量进行定量分析利用了较多历史数据进行相关性分析和数据拟合并基于历史数据对未来行业趋势做出判断存在模型数据过拟合的风险4假设变动对测算结果影响的风险本模型有两个外部变量一个是行业产线窑龄二是地产竣工水平其中行业产线窑龄情况是相对稳定的外部变量但是地产竣工水平相对难以预测如果外部变量出现变动对测算结果将有比较大的影响同时行业内部产线供给和需求调整也不一定与价格呈现严格的线性关系也将导致实际情况与预测结果存在偏差依据发布证券研究报告暂行规定以下条款发布对具体股票作出明确估值和投资评级的证券研究报有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明告时公司持有该股18票达到建材行业深度报告竣工和成本端共同推动下浮法玻璃有望迎来弱复苏分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明19免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素