公司发布2022年业绩预告，全年营收稳步增长，整体符合预期；Q4利润端同比、环比大幅改善，好于市场预期，并符合我们对公司Q4内部管理优化成效落地的判断。伴随疫情影响逐步消除以及SMB信息化预算回暖，我们看好公司今年下游需求复苏，在主力优势产品、XaaS业务兼顾的战略下，公司未来成长空间广阔，维持“买入”评级。
　　▍事项：公司发布2022年业绩预告，2022全年预计实现营收73.06-74.24亿元（未经审计，下同），同比增长7.36%-9.10%；实现归母净利润1.87-2.07亿元，同比下降24.14%-31.47%；实现扣非归母净利润0.95-1.10亿元，同比下降16.03%-27.48%。
　　▍收入端符合预期，看好今年行业需求复苏。分季度看，按业绩预告中值算，公司2022Q1-Q4分别实现营收11.44/16.71/19.33/26.17亿元，同比增长4.76%/11.85%/7.96%/7.74%。公司Q3、Q4增长相对较缓，主要系局部疫情反复对下游市场需求、业务拓展和产品交付造成较大影响，同时新增订单也有所承压，根据公司三季报，Q3以来，公司部分行业客户需求有所恢复，新增商机情况环比出现改善迹象。业务构成方面，伴随云化、服务化战略转型，公司云计算业务占比逐步提升。未来，伴随疫情影响逐步消除以及SMB信息化预算回暖，考虑到信息化底座支撑作用夯实、网络安全行业合规刚需强化，我们看好行业需求以及公司业务增长的恢复。
　　▍利润端好于预期，降本增效助力三费增速放缓。分季度看，按业绩预告中值算，公司2022Q1-Q4归母净利润分别为-5.18/-1.72/-0.07/8.94亿元。其中，Q4利润端表现亮眼，同比增长120.74%，增速远高于收入端，符合我们此前对公司Q4有望实现管理提质的判断，且2022年非经常性损益对净利润贡献同比变小。在外部环境不确定的背景下，公司持续推进降本增效，三费增速放缓。2022年前三季度，公司销售/管理/研发费用分别为19.30/3.16/18.09亿元，同比增长12.02%/10.75%/16.72%，增速较此前年份有较大幅度下降，且Q3销售/管理/研发费用分别同比变动4.34%/-1.66%/5.97%，低于同期营收增速，我们预计Q4将延续这种趋势。
　　▍产品技术实力领先，主力优势产品与XaaS业务兼顾推广。公司作为国内网络安全及云计算行业头部企业，产品、技术实力领先，拥有多个大单品，长期在上网行为管理、下一代防火墙、VPN、超融合、桌面云等细分赛道中市场占有率靠前。2021年以来，公司XaaS战略持续落地，托管云、MSS、SASE、XDR等产品服务推出，有望推动业务逐步实现云化、在线化和服务化，商业模式由产品销售升级为订阅式服务。我们认为，公司将在做好主力产品市场推广的同时，积极推进创新型战略业务前行，未来成长空间广阔。
　　▍风险因素：下游安全与云需求恢复缓慢；XaaS化战略落地进程不及预期；市场竞争加剧。
　　▍盈利预测、估值与评级：根据公司业绩预告，2022年公司收入受疫情影响较大，但净利润增长伴随费用逐步控制好于市场预期。调整2022-2024年收入预测至73.63/90.21/114.99亿元（原预测78.22/100.06/129.91亿元），参考可比公司奇安信/安恒信息/亚信安全/迪普科技2023年平均估值水平8x PS，给予公司2023年8倍PS，对应目标市值722亿元，对应目标价174元，维持“买入”评级。

研究报告全文：Q4利润端改善显著降本增效成果显现深信服300454SZ2022年业绩预告点评2023119中信证券研究部核心观点公司发布2022年业绩预告全年营收稳步增长整体符合预期Q4利润端同比环比大幅改善好于市场预期并符合我们对公司Q4内部管理优化成效落地的判断伴随疫情影响逐步消除以及SMB信息化预算回暖我们看好公司今年下游需求复苏在主力优势产品XaaS业务兼顾的战略下公司未来成长空间广阔维持买入评级事项公司发布2022年业绩预告2022全年预计实现营收7306-7424亿元杨泽原未经审计下同同比增长实现归母净利润亿计算机行业首席736-910187-207分析师元同比下降2414-3147实现扣非归母净利润095-110亿元同比下S1010517080002降1603-2748收入端符合预期看好今年行业需求复苏分季度看按业绩预告中值算公司2022Q1-Q4分别实现营收1144167119332617亿元同比增长4761185796774公司Q3Q4增长相对较缓主要系局部疫情反复对下游市场需求业务拓展和产品交付造成较大影响同时新增订单也有所承压根据公司三季报Q3以来公司部分行业客户需求有所恢复新增商机情况环比出现改善迹象业务构成方面伴随云化服务化战略转型公司云丁奇计算业务占比逐步提升未来伴随疫情影响逐步消除以及SMB信息化预算回云基础设施行业暖考虑到信息化底座支撑作用夯实网络安全行业合规刚需强化我们看好首席分析师行业需求以及公司业务增长的恢复S1010519120003利润端好于预期降本增效助力三费增速放缓分季度看按业绩预告中值算公司2022Q1-Q4归母净利润分别为-518-172-007894亿元其中Q4利润端表现亮眼同比增长12074增速远高于收入端符合我们此前对公司Q4有望实现管理提质的判断且2022年非经常性损益对净利润贡献同比变小在外部环境不确定的背景下公司持续推进降本增效三费增速放缓2022年前三季度公司销售管理研发费用分别为19303161809亿元同比增长潘儒琛120210751672增速较此前年份有较大幅度下降且Q3销售管理云应用分析师研发费用分别同比变动434-166597低于同期营收增速我们预计S1010520110001Q4将延续这种趋势产品技术实力领先主力优势产品与XaaS业务兼顾推广公司作为国内网络安全及云计算行业头部企业产品技术实力领先拥有多个大单品长期在上网行为管理下一代防火墙VPN超融合桌面云等细分赛道中市场占有率靠前2021年以来公司XaaS战略持续落地托管云MSSSASEXDR等产品服务推出有望推动业务逐步实现云化在线化和服务化商业模式由深信服300454SZ产品销售升级为订阅式服务我们认为公司将在做好主力产品市场推广的同评级买入维持时积极推进创新型战略业务前行未来成长空间广阔当前价13700元风险因素下游安全与云需求恢复缓慢XaaS化战略落地进程不及预期市场目标价17400元总股本416百万股竞争加剧流通股本百万股272盈利预测估值与评级根据公司业绩预告2022年公司收入受疫情影响较大总市值569亿元但净利润增长伴随费用逐步控制好于市场预期调整2022-2024年收入预测至近三月日均成交额378百万元52周最高最低价18118353元7363902111499亿元原预测78221000612991亿元参考可比公司近1月绝对涨幅2685奇安信安恒信息亚信安全迪普科技2023年平均估值水平8xPS给予公司近6月绝对涨幅50452023年8倍PS对应目标市值722亿元对应目标价174元维持买入近月绝对涨幅12-2371评级证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明深信服年业绩预告点评300454SZ20222023119项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元545868057363902111499营业收入增长率YoY18924782225275净利润百万元809273199407758净利润增长率YoY67-663-2691043861每股收益EPS基本元195066048098182毛利率700655632607584净资产收益率ROE12437275290每股净资产元15671758179718812034PE703207628541398753PB8778767367PS10484776350EVEBITDA73024911470960606资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023117请务必阅读正文之后的免责条款和声明2深信服年业绩预告点评300454SZ20222023119利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入545868057363902111499货币资金58957971510791733营业成本16382348270935424785存货180350391511690毛利率700655632607584应收账款494548596731931税金及附加63667490115其他流动资产39853788380438593939销售费用18112317256229243495流动资产52475266550761797295销售费用率332340348324304固定资产28134825215761管理费用272392415449518长期股权投资30365365365365管理费用率5058565045无形资产293283334415526财务费用137201142031其他长期资产38054689484550545335财务费用率-25-30-02-02-03非流动资产44095684579659916287研发费用15092088197322172490资产总计965610950113031217013581研发费用率276307268246217短期借款32227000投资收益2466707070应付账款439404460602813EBITDA781229388594941其他流动负债21652726288532623827营业利润率1393366265452666流动负债29263158334538644640营业利润761249195408765长期借款100000营业外收入1014151515其他长期负债209488488488488营业外支出57777非流动性负债219488488488488利润总额766256203416773负债合计31453646383343525128所得税44164815股本414416416416416所得税率-57-64202020资本公积37254223421842184218少数股东损益00000归属于母公司所65117305747178188454归属于母公司股有者权益合计809273199407758东的净利润少数股东权益00000净利率股东权益合计1484027456665117305747178188454负债股东权益总965610950113031217013581计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润809273199407758增长率折旧和摊销152174199199199营业收入18924782225275营运资金的变化325350101189283营业利润-36-672-2161086878其他经营现金流32195-85-79-79净利润67-663-2691043861经营现金流合计13189914147171160利润率资本支出-229-350-151-181-211毛利率700655632607584投资收益2466707070EBITDAMargin14334536682其他投资现金流-1973-457-149-202-273净利率14840274566投资现金流合计-2179-741-230-313-414回报率权益变化899196-400净资产收益率12437275290负债变化316-289-2700总资产收益率8425183356股利支出-78-83-29-60-122其他其他融资现金流-10-87142031资产负债率326333339358378融资现金流合计1127-263-47-40-91现金及现金等价所得税率-57-64202020266-12136363655股利支付率物净增加额102107300300300资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5