22年业绩增长承压，23年复苏可期
　　1.18日公司发布22年业绩预告，预计22年实现营收/归母净利/扣非净利46.73/12.16/11.64亿，同比+0.9%/+1.4%/-4.3%；22Q4营收/归母净利/扣非净利9.02/1.61/1.39亿，同比-25.4%/-19.2%/-30.0%。由于外部环境波动导致部分消费场景缺失，22年全年任务完成进度有所受损，22Q4因场景缺失导致受损较前三季度更为严重；当前为春节旺季，渠道发货和终端动销有序推进，展望看，公司有望充分受益宴席场景等需求回补，同时重点推进产品创新/品牌高端化/营销突破，经营改善值得期待；中长期看，公司高端化战略扎实推进，产能不断扩充，为后续发展奠定坚实基础。我们预计22-24年EPS 2.49/3.06/3.64元，参考可比公司23年PE平均35x（Wind一致预期），给予其23年35x PE，目标价107.10元（前次108.24元），“买入”。
　　22Q4阶段性承压，后续宴席场景回补有望释放弹性
　　22年公司预计实现销量10775.5千升，同比下滑约2.3%，其中22Q1-Q3销量同比增长3%，意味着22Q4销量较22年全年下滑幅度更大，主要受22年底疫情达峰、消费场景缺失等影响。对应22年吨价同比+3.3%，吨价提升主要来自于价值链优化以及高端化战略推进。展望春节旺季，受益于各地疫情回落较快，元旦后春节动销启动，返乡热潮带动白酒消费升温，礼赠/聚饮需求提振，后续宴席需求有望接力回补。公司22年以来坚持主动控制社会库存，维护价值链稳定，保持渠道库存处于合理位置，23年有望轻装上阵，场景修复、需求回补有望带动公司整体经营情况边际向好。
　　目标健康持续发展，有望重回高质量成长
　　展望未来，公司以持续健康成长为目标，在发展节奏上注重稳中有进。渠道端，公司强调要保持相对健康的社会库存以及稳定的价值链；产品端，22年9月推出全新天号陈酒（帝王黄版），凭借较强的产品性价比主攻200元大众酒价格带，产品矩阵进一步完善，未来公司将稳步推进产品高端化工作，战略聚焦臻酿八号、井台、典藏大单品，同时重视消费者培育，持续推进典藏与井台大单品的团购渠道拓展；市场端，公司强调资源聚焦，加速拓展成长动力好、发展潜力足的市场；产能端，邛崃一期项目进展顺利，预计23年上半年投产，邛崃二期投资协议亦已签订，为中长期发展奠定良好基础。
　　受益需求复苏，重拾成长势能，维持“买入”评级
　　考虑到22年疫情对整体经营节奏造成部分影响，我们下调盈利预测，预计22-24年EPS 2.49/3.06/3.64元（前次2.66/3.28/3.91元），参考可比23年平均PE 35x，给予其23年35x PE，目标价107.10元，维持“买入”。
　　风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。
　　

研究报告全文：证券研究报告水井坊600779CH22年增长承压23年复苏可期华泰研究公告点评投资评级维持买入2023年1月18日中国内地饮料目标价人民币10710研究员龚源月22年业绩增长承压23年复苏可期SACNoS0570520100001gongyuanyuehtsccomSFCNoBQL737862128972228118日公司发布22年业绩预告预计22年实现营收归母净利扣非净利467312161164亿同比0914-4322Q4营收归母净利扣研究员张墨非净利902161139亿同比-254-192-300由于外部环境波动SACNoS0570521040001zhangmohtsccom导致部分消费场景缺失22年全年任务完成进度有所受损22Q4因场景缺SFCNoBQM965862128972228失导致受损较前三季度更为严重当前为春节旺季渠道发货和终端动销有基本数据序推进展望看公司有望充分受益宴席场景等需求回补同时重点推进产品创新品牌高端化营销突破经营改善值得期待中长期看公司高端化目标价人民币10710战略扎实推进产能不断扩充为后续发展奠定坚实基础我们预计22-24收盘价人民币截至1月18日8643年EPS249306364元参考可比公司23年PE平均35xWind一致预市值人民币百万42209期给予其23年35xPE目标价10710元前次10824元买入6个月平均日成交额人民币百万4637852周价格范围人民币5538-10736BVPS人民币67422Q4阶段性承压后续宴席场景回补有望释放弹性22年公司预计实现销量107755千升同比下滑约23其中22Q1-Q3股价走势图销量同比增长3意味着22Q4销量较22年全年下滑幅度更大主要受水井坊22年底疫情达峰消费场景缺失等影响对应22年吨价同比33吨价人民币相对沪深300提升主要来自于价值链优化以及高端化战略推进展望春节旺季受益于各10810地疫情回落较快元旦后春节动销启动返乡热潮带动白酒消费升温礼赠956聚饮需求提振后续宴席需求有望接力回补公司22年以来坚持主动控制821社会库存维护价值链稳定保持渠道库存处于合理位置23年有望轻装684上阵场景修复需求回补有望带动公司整体经营情况边际向好558Jan-22May-22Sep-22Jan-23目标健康持续发展有望重回高质量成长展望未来公司以持续健康成长为目标在发展节奏上注重稳中有进渠道资料来源Wind端公司强调要保持相对健康的社会库存以及稳定的价值链产品端22年9月推出全新天号陈酒帝王黄版凭借较强的产品性价比主攻200元大众酒价格带产品矩阵进一步完善未来公司将稳步推进产品高端化工作战略聚焦臻酿八号井台典藏大单品同时重视消费者培育持续推进典藏与井台大单品的团购渠道拓展市场端公司强调资源聚焦加速拓展成长动力好发展潜力足的市场产能端邛崃一期项目进展顺利预计23年上半年投产邛崃二期投资协议亦已签订为中长期发展奠定良好基础受益需求复苏重拾成长势能维持买入评级考虑到22年疫情对整体经营节奏造成部分影响我们下调盈利预测预计22-24年EPS249306364元前次266328391元参考可比23年平均PE35x给予其23年35xPE目标价10710元维持买入风险提示省内竞争加剧行业需求不达预期食品安全问题经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万30064632467356216587-1506541008920291718归属母公司净利润人民币百万731331199121614951780-1149639613723031901EPS人民币最新摊薄150246249306364ROE34244556356634453203PE倍57723520347328222372PB倍1976160412941012787EVEBITDA倍40462397247719221577资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1水井坊600779CH图表1盈利预测调整表原预测调整前现预测调整后变化幅度项目2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E收入同比增速11220317209203172-103pct0pct0pct毛利率8408458518408458500pct0pct0pct期间费用率339337337336334334-03pct-03pct-03pct净利率25325926326026627008pct08pct07pct归母净利百万元130116021908121614951780-66-66-67EPS元266328391249306364-66-66-67资料来源Wind华泰研究预测图表2可比公司估值表市值mnPE倍EPS元22-24净利润公司简称股票代码202311821A22E23E24E21A22E23E24ECAGR古井贡酒000596CH1560116652423344557172589726酒鬼酒000799CH468065339312427537248662131山西汾酒600809CH36496170493829437625823104734金徽酒603919CH132604137292206407109512023平均值5844352730541053267129中间值6044352635647160675929水井坊600779CH422093635292424624930636414注可比公司盈利预测采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究预测图表3水井坊PE-Bands图表4水井坊PB-Bands人民币水井坊25x35x人民币水井坊84x156x45x55x70x228x300x373x200300150225100150507500Jan20Jul20Jan21Jul21Jan22Jul22Jan20Jul20Jan21Jul21Jan22Jul22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2水井坊600779CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产32654187412865226923营业收入30064632467356216587现金13301890201735084131营业成本4753071736749638710298592应收账款192746201938397营业税金及附加468007364574300893751047其他应收账款2699682801221538营业费用840821227128415451810预付账款36127672371299826064管理费用2795030496307673588642051存货18792197206328872716财务费用22963704368351547061其他流动资产1510600600600600资产减值损失1266481486584684非流动资产11021704165717781876公允价值变动收益000000000000000长期投资000000000000000投资净收益000000000000000固定投资533865007973291987851159营业利润964681669162019932377无形资产1227911954121951230912501营业外收入263253253253253其他非流动资产444911084802296667859238营业外支出9363573357335733573资产总计43675891578583008799利润总额957951636158619602344流动负债22163233249841033409所得税2266343660423445232162571短期借款000000000000000净利润731331199116314371718应付账款481559877554767123678302少数股东损益000000000000000其他流动负债17352245195028672626归属母公司净利润731331199121614951780非流动负债14672624262426242624EBITDA10111683162320152415长期借款000000000000000EPS人民币基本150245249306364其他非流动负债14672624262426242624负债合计22313259252441293435主要财务比率少数股东权益000000000000000会计年度202020212022E2023E2024E股本4884448837488374883748837成长能力资本公积3964839527395273952739527营业收入1506541008920291718留存公积12601873246832024081营业利润1243730029523081926归属母公司股东权益21362632326141715364归属母公司净利润1149639613723031901负债和股东权益43675891578583008799获利能力毛利率84198451839684508503现金流量表净利率24332589248925562609会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE34244556356634453203经营活动现金8453216296531521901314ROIC888718502100592547914900净利润731331199116314371718偿债能力折旧摊销7542814470801030413769资产负债率51095533436349753904财务费用22963704368351547061净负债比率61587107614383777675投资损失000000000000000流动比率147130165159203营运资金变动609937063543757017247169速动比率061059081086122其他经营现金0551480000000000营运能力投资活动现金217895381223812236023634总资产周转率072090080080077资本支出217895381221072203323243应收账款周转率1952398697986979869798697长期投资000000000000000应付账款周转率117098098098098其他投资现金000000274327390每股指标人民币筹资活动现金5447153091554495345051543每股收益最新摊薄150246249306364短期借款000000000000000每股经营现金流最新摊薄173334134448269长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄4375396688541098普通股增加011007000000000估值比率资本公积增加383121000000000PE倍57723520347328222372其他筹资现金5407752964554495345051543PB倍1976160412941012787现金净增加额82725598812743149162335EVEBITDA倍40462397247719221577资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3水井坊600779CH免责声明分析师声明本人龚源月张墨兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4水井坊600779CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师龚源月张墨本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5水井坊600779CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约哈德逊城市广场10号41楼纽约10001电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6