公司战略部署有序规划，高端化战略持续推进，同时积极应对市场变化，推出200元价位带新天号陈抢占大众酒市场份额。邛崃一期明年按计划正式投产将为收入端带来乐观预期，宴席场景修复预计将为公司带来较强的疫后复苏弹性，看好公司2023年业绩修复，维持“买入”评级。
　　▍11月以来，伴随疫情管控政策逐步放松，消费修复预期开启，白酒行业需求回暖可期。近期白酒板块经历了强劲反弹，估值修复基本兑现，基本面的修复为后续关注重点。受疫情影响，公司2022年业绩增速明显放缓，随近期疫情防控措施逐渐优化，我们对其2023年业绩增速修复持较为乐观的态度，主因：
　　1.产品布局更加完善，新天号陈推出或贡献收入增量。顺应经济压力和疫情影响下中档酒销量提速的市场趋势，公司于9月底推出全新天号陈酒——帝黄瓶天号陈，凭借高性价比主攻200元价格带的大众酒市场。公司在上证路演中心举行的2022年三季报说明会上表示，新天号陈已在成都等重点市场推出，精细化运作，后续将陆续上线其他重点市场及电商平台。在大众白酒量价齐升趋势下，我们判断新天号陈产品有望在2023年为公司收入贡献一定增量。与此同时，公司坚持品牌高端化战略不动摇，聚焦臻酿八号、井台、典藏大单品，重视团购客户发展和圈层培育，伴随消费回暖亦有望迎来增速恢复。
　　2.邛崃基地即将投产，新增产能带来收入端乐观预期。邛崃生产基地一期项目公司预计于2023年上半年达产，届时将形成2万吨/年的原酒生产能力，达产后公司总产能达到3.3万吨/年；二期项目也规划完成，酿酒生产能力1.3万吨/年，我们预计未来三年产能逐步释放。新增产能落地预计将对公司三大核心单品的产量形成支撑，同时新天号陈有望消化中档酒产能。
　　3.宴席场景占比高，疫后复苏弹性大。由于公司产品的消费场景以宴席为主（以福建市场为例，2021年宴席销量占比约70%），2022年以来多地疫情反复对宴席场景造成较大冲击，导致公司收入增速放缓较为明显。我们判断伴随疫情管控放开后消费逐步回归常态，宴席用酒需求将迎来较大幅度反弹，公司有望充分受益。此外考虑到公司积极控制渠道库存，协助门店增加动销，外资控股下经营、财务合规性强，业绩端相对较为真实地反映终端消费情况，我们判断公司2023年有望轻装上阵。
　　4.战略部署有序规划。从新典藏、新井台再到新天号陈的推出可见，公司坚定不移地执行“产品创新升级、品牌高端化、营销突破”三大策略，同时积极应对市场变化，谋求长期稳健发展。虽然在外部大环境压力下公司业绩短期承压，但公司战略目标明晰、考核方式精细、渠道运作有序开展。根据我们对公司的调研或公司公告，公司未来仍将以商务宴请和宴席为重点发力场景，积极拓展团购客户、企业客户，以品牌行、品鉴会、体验馆等为抓手强化消费者培育，持续提升品牌影响力。
　　▍风险因素：短期补涨幅度较大，股价存在震荡风险；宏观经济复苏不及预期；消费需求复苏不及预期；食品安全问题；公司战略执行不及预期。
　　▍投资建议：我们维持2022-2024年收入预测为51.6亿/60.4亿/71.9亿元，同比+11.3%/+17.1%/+19.0%；维持2022-2024年归属净利润预测为13.0亿/15.7亿/19.2亿元，同比+8.5%/+20.6%/+22.4%，对应2022-2024年EPS预测为2.66/3.21/3.93元。参考全国化次高端可比公司2023年PE估值水平（酒鬼酒26x、舍得酒业30x、山西汾酒34x，基于中信证券研究部预测），考虑到宴席场景修复预计会为公司带来较强的疫后复苏弹性，给予公司2023年35倍PE，上调目标价至112元，维持“买入”评级。短期注意股价大幅补涨后的震荡风险。

研究报告全文：战略步伐稳健疫后弹性可期水井坊600779SH跟踪快报20221225中信证券研究部核心观点公司战略部署有序规划高端化战略持续推进同时积极应对市场变化推出200元价位带新天号陈抢占大众酒市场份额邛崃一期明年按计划正式投产将为收入端带来乐观预期宴席场景修复预计将为公司带来较强的疫后复苏弹性看好公司2023年业绩修复维持买入评级11月以来伴随疫情管控政策逐步放松消费修复预期开启白酒行业需求回暖可期近期白酒板块经历了强劲反弹估值修复基本兑现基本面的修复为李鑫后续关注重点受疫情影响公司2022年业绩增速明显放缓随近期疫情防控必选消费产业措施逐渐优化我们对其2023年业绩增速修复持较为乐观的态度主因首席分析师S10105101200161产品布局更加完善新天号陈推出或贡献收入增量顺应经济压力和疫情影响下中档酒销量提速的市场趋势公司于9月底推出全新天号陈酒帝黄瓶天号陈凭借高性价比主攻200元价格带的大众酒市场公司在上证路演中心举行的2022年三季报说明会上表示新天号陈已在成都等重点市场推出精细化运作后续将陆续上线其他重点市场及电商平台在大众白酒量价齐升趋势下我们判断新天号陈产品有望在2023年为公司收入贡献一定增量与此同时公司坚持品牌高端化战略不动摇聚焦臻酿八号井台典藏大单品重视团购姜娅客户发展和圈层培育伴随消费回暖亦有望迎来增速恢复消费产业首席2邛崃基地即将投产新增产能带来收入端乐观预期邛崃生产基地一期项目公分析师司预计于2023年上半年达产届时将形成2万吨年的原酒生产能力达产后S1010510120056公司总产能达到33万吨年二期项目也规划完成酿酒生产能力13万吨年我们预计未来三年产能逐步释放新增产能落地预计将对公司三大核心单品的产量形成支撑同时新天号陈有望消化中档酒产能3宴席场景占比高疫后复苏弹性大由于公司产品的消费场景以宴席为主以福建市场为例2021年宴席销量占比约702022年以来多地疫情反复对宴席场景造成较大冲击导致公司收入增速放缓较为明显我们判断伴随疫情管控放开后消费逐步回归常态宴席用酒需求将迎来较大幅度反弹公司有望薛缘充分受益此外考虑到公司积极控制渠道库存协助门店增加动销外资控股食品饮料行业首席下经营财务合规性强业绩端相对较为真实地反映终端消费情况我们判断分析师公司2023年有望轻装上阵S10105140800074战略部署有序规划从新典藏新井台再到新天号陈的推出可见公司坚定不移地执行产品创新升级品牌高端化营销突破三大策略同时积极应对市场变化谋求长期稳健发展虽然在外部大环境压力下公司业绩短期承压但公司战略目标明晰考核方式精细渠道运作有序开展根据我们对公司的调研或公司公告公司未来仍将以商务宴请和宴席为重点发力场景积极拓展团购客户企业客户以品牌行品鉴会体验馆等为抓手强化消费者培育康达持续提升品牌影响力酒类行业分析师风险因素短期补涨幅度较大股价存在震荡风险宏观经济复苏不及预期S1010520120004消费需求复苏不及预期食品安全问题公司战略执行不及预期投资建议我们维持2022-2024年收入预测为516亿604亿719亿元同比113171190维持2022-2024年归属净利润预测为130亿157亿192亿元同比85206224对应2022-2024年EPS预测为266321393元参考全国化次高端可比公司2023年PE估值水平酒鬼酒26x舍得酒业山西汾酒基于中信证券研究部预测考虑到宴席场景修30x34x复预计会为公司带来较强的疫后复苏弹性给予公司2023年35倍PE上调目蒋祎标价至112元维持买入评级短期注意股价大幅补涨后的震荡风险食品饮料分析师S1010521050004证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明水井坊跟踪快报600779SH20221225水井坊600779SH评级买入维持项目年度202020212022E2023E2024E当前价8994元营业收入百万元30064632515760407185目标价11200元营业收入增长率YoY-151541113171190总股本百万股488净利润百万元7311199130115691921流通股本488百万股净利润增长率YoY-11564085206224总市值439亿元每股收益EPS基本元150246266321393近三月日均成交额458百万元毛利率84284584985385652周最高最低价126185538元净资产收益率ROE342456365360383近1月绝对涨幅4407每股净资产元4375397308921028近6月绝对涨幅808PE600366338280229近12月绝对涨幅-2784PB20616712310187PS14695857361EVEBITDA435262247200164资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind20221223请务必阅读正文之后的免责条款和声明2水井坊跟踪快报600779SH20221225利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入30064632515760407185货币资金13301890233926573516营业成本4757177818911035存货18792197227124632718毛利率842845849853856应收账款2781012税金及附加4687368519971186其他流动资产54927894114销售费用8411227147016911969流动资产32654187469652236359销售费用率280265285280274固定资产534501135125332634管理费用280305346393449长期股权投资00000管理费用率9366676563无形资产123120125131136财务费用2337475568其他长期资产44510841054606656财务费用率-08-08-09-09-09非流动资产11021704252932703426研发费用220363941资产总计43675891722684939785研发费用率0104070606短期借款00000投资收益00000应付账款482988107512271425EBITDA10101678177521922679其他流动负债17352245255828853313营业利润率32103603336934703595流动负债22163233363341124739营业利润9651669173720962583长期借款00000营业外收入33200其他长期负债1526262626营业外支出936300非流动性负债1526262626利润总额9581636173620962583负债合计22313259365941384765所得税227437435527662股本488488488488488所得税率237267251251256资本公积396395395395395少数股东损益00000归属于母公司所21362632356643555021归属于母公司股有者权益合计7311199130115691921东的净利润少数股东权益00000净利率股东权益合计24325925226026721362632356643555021负债股东权益总43675891722684939785计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润7311199130115691921增长率折旧和摊销757986152164营业收入-151541113171190营运资金的变化61371338266344营业利润-12473041206233其他经营现金流-22-20-45-51-63净利润-11564085206224经营现金流合计8451629168019352366利润率资本支出-218-538-911-892-320毛利率842845849853856投资收益00000EBITDAMargin336362344363373其他投资现金流00000净利率243259252260267投资现金流合计-218-538-910-892-320回报率权益变化00000净资产收益率342456365360383负债变化00000总资产收益率167204180185196股利支出-708-586-366-781-1255其他其他融资现金流16455475568资产负债率511553506487487融资现金流合计-545-531-320-726-1187现金及现金等价所得税率23726725125125683560450317859股利支付率物净增加额801305600800800资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2022版权所有保留一切权利5