投资要点
　　事件：周大福发布了截至2022年12月31日止的三个月经营数据：集团整体零售值同比下降19.3%，中国内地零售值同比下降20.4%，中国港澳及其他市场零售值同比下降11.1%。
　　我们点评如下：1）中国内地：FY23Q3（即自然年22Q4）四季度疫情防控及放开后第一波感染高峰期对全渠道零售造成冲击，直营店同店、加盟商店同店与电商销售额跌幅基本一致，期内加盟商净开店贡献额外流水，略有提振加盟商整体流水，同比下跌11.3%，Q3集团零售额同比下降19.3%。
　　分渠道看，1）Q3直营店同店销售额同比下降33.1%。疫情防控及后续疫情第一波高峰期持续影响顾客到店，线下流水接连下滑，10月同比下跌接近20%，12月跌幅已经接近40%。分层级来看，一二线城市表现略优于低线城市。2）加盟商同店同比跌幅与直营店接近。3）线上需求亦受疫情影响，其中低均价产品需求下降幅度更大，电商销售额同比下跌29.3%。
　　分产品看，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰产品同店销售额同比下降31.8%，同店销售量同比下降约39.3%；黄金首饰类产品同店销售额同比下降35.8%，均为量的变动，零售值占比略下降至76.8%。
　　保持高速展店，提前达成FY2025展店目标。期内周大福珠宝零售点净开店448家，其中加盟店有397家，截至期末，共有周大福珠宝零售点7016家，已经超速达成FY2025开店目标。预计FY2023中国内地净开店数将达到1400-1500家。
　　2）港澳及其他市场：中国港澳及其他市场Q3零售额下降11.1%，同店销售额同比下降7.8%，其中香港同店销售额同比上涨6.4%，中国澳门受内地疫情影响11月开始流水下滑严重，同店销售额同比跌幅扩大至40.0%。分产品看，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰产品同店销售量预计下降8.1%，黄金首饰类产品同店销售量预计下降27.6%。
　　我们的观点：1月第一周，内地客流量有明显恢复，同店销售额跌幅收窄，北京天津等部分城市已经恢复至双位数增长，预计Q4中国内地周大福珠宝零售点将再开店约100家至1400-1500家，展店及春节购物需求有望于Q4提振流水。展望2024财年，公司致力于平衡渠道和产品结构，内地增加直营店占比和高毛利产品销售，经营利润率中枢有望上行，随着香港逐步放宽防疫限制，香港市场复苏明显，经营利润率有望恢复至疫前水平。考虑到疫情感染恢复进程的不确定性及人民币贬值扰动，我们调整盈利预测，预计2023-2025财年归母净利润分别为64.5/82.2/94.9亿港元，同比-3.9%/+27.5%/+15.4%，维持“审慎增持”评级，目标价20.55港元。
　　风险提示：疫情反复、黄金价格波动风险、需求波动
　　

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId珠宝行业01929HK周大福dyCompany港股通沪深investSuggestiondyStocinvestSuggestiontitle审慎增持investS维持kcodeuggesti港澳本地消费复苏有弹性onChangecreateTime12023年1月15日跟主要财务指标marketData市场数据会计年度zycwzbzw主要财务指标中文FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E踪日期2023115营业收入百万港元9893893730115123131280报收盘价港元1750同比增长410-53228140告总股本亿股100归母净利润百万港元6712645182219488流通股本亿股100同比增长114-39275154总市值亿港元1750毛利率226234231231流通市值亿港元1750净利润率70707374净资产收益率200183220239净资产亿港元317每股收益港仙6710645182219488总资产亿港元910数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理与预测每股净资产港元317投资要点数据来源Wind事件summary周大福发布了截至2022年12月31日止的三个月经营数据集团整体零售值同比下降193中国内地零售值同比下降204中国港澳及其他市场零售值相关报告relatedReport同比下降111我们点评如下中国内地即自然年四季度疫情防控及放开期待质量型增长1FY23Q322Q4后第一波感染高峰期对全渠道零售造成冲击直营店同店加盟商店同店与电商20221127销售额跌幅基本一致期内加盟商净开店贡献额外流水略有提振加盟商整体流上调全年展店目标水同比下跌113Q3集团零售额同比下降19320221015分渠道看1Q3直营店同店销售额同比下降331疫情防控及后续疫情7月同店延续较好态势第一波高峰期持续影响顾客到店线下流水接连下滑10月同比下跌接近202207132012月跌幅已经接近40分层级来看一二线城市表现略优于低线城下沉继续发力同店有恢复市2加盟商同店同比跌幅与直营店接近3线上需求亦受疫情影响其中20220616低均价产品需求下降幅度更大电商销售额同比下跌293下沉战略支撑稳增长分产品看珠宝镶嵌铂金及K金首饰产品同店销售额同比下降318同店销售量同比下降约393黄金首饰类产品同店销售额同比下降358均20220414为量的变动零售值占比略下降至768高增长势头不减20220112保持高速展店提前达成FY2025展店目标期内周大福珠宝零售点净开店448展店加速20211125家其中加盟店有397家截至期末共有周大福珠宝零售点7016家已经超速渠道下沉战略显成效中国内达成FY2025开店目标预计FY2023中国内地净开店数将达到1400-1500家地复苏加速202110142港澳及其他市场中国港澳及其他市场Q3零售额下降111同店销售额同加强低线渗透环比继续改善比下降78其中香港同店销售额同比上涨64中国澳门受内地疫情影响11月开始流水下滑严重同店销售额同比跌幅扩大至400分产品看珠宝镶嵌20210715铂金及K金首饰产品同店销售量预计下降81黄金首饰类产品同店销售量预计稳步复苏20210610下降276金价回软复苏加速我们的观点1月第一周内地客流量有明显恢复同店销售额跌幅收窄北京天20210417津等部分城市已经恢复至双位数增长预计Q4中国内地周大福珠宝零售点将再开店约100家至1400-1500家展店及春节购物需求有望于Q4提振流水展望2024零售研究emailAuthor财年公司致力于平衡渠道和产品结构内地增加直营店占比和高毛利产品销售分析师韩亦佳经营利润率中枢有望上行随着香港逐步放宽防疫限制香港市场复苏明显经营SFCBOT963利润率有望恢复至疫前水平考虑到疫情感染恢复进程的不确定性及人民币贬值扰动我们调整盈利预测预计2023-2025财年归母净利润分别为645822949SACS0190517080003亿港元同比-39275154维持审慎增持评级目标价2055港元hanyijxyzqcomcn风险提示疫情反复黄金价格波动风险需求波动请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文周大福发布了截至2022年12月31日止的三个月经营数据集团整体零售值同比下降193中国内地零售值同比下降204中国港澳及其他市场零售值同比下降111我们点评如下中国内地FY23Q3即自然年22Q4疫情防控及放开后第一波感染高峰期对全渠道零售造成冲击直营店同店加盟商店同店与电商销售额跌幅基本一致期内加盟商净开店贡献额外流水略有提振加盟商整体流水同比下跌113Q3集团零售额同比下降193分渠道看1Q3直营店同店销售额同比下降331疫情防控及后续疫情第一波高峰期持续影响顾客到店线下流水接连下滑10月同比下跌接近2012月跌幅已经接近40分层级来看一二线城市表现略优于低线城市2加盟商同店同比跌幅与直营店接近3线上需求亦受疫情影响其中低均价产品需求下降幅度更大电商销售额同比下跌293分产品看珠宝镶嵌铂金及K金首饰产品同店销售额同比下降318同店销售量同比下降约393黄金首饰类产品同店销售额同比下降358均为量的变动零售值占比略下降至768保持高速展店提前达成FY2025展店目标期内周大福珠宝零售点净开店448家其中加盟店有397家截至FY23Q3末中国内地共有周大福珠宝零售点7016家已经超速达成FY2025开店目标预计FY2023中国内地净开店数将达到1400-1500家中国港澳及其他市场中国港澳及其他市场Q3零售额下降111同店销售额同比下降78其中香港同店销售额同比上涨64中国澳门受内地疫情影响11月开始流水下滑严重同店销售额同比跌幅扩大至400分产品看珠宝镶嵌铂金及K金首饰产品同店销售量预计下降81黄金首饰类产品同店销售量预计下降276图1分市场零售值同比增速图2分市场同店销售额同比增速资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级图3中国内地黄金首饰类珠宝镶嵌首饰同店销售图4中国港澳市场分品类同店销售额同比增速额同比增速资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理我们的观点1月第一周内地客流量有明显恢复同店销售额跌幅收窄北京天津等部分城市已经恢复至双位数增长预计Q4中国内地周大福珠宝零售点将再开店约100家至1400-1500家展店及春节购物需求有望于Q4提振流水展望2024财年公司致力于平衡渠道和产品结构内地增加直营店占比和高毛利产品销售经营利润率中枢有望上行随着香港逐步放宽防疫限制香港市场复苏明显经营利润率有望恢复至疫前水平考虑到疫情感染恢复进程的不确定性及人民币贬值扰动我们调整盈利预测预计2023-2025财年归母净利润分别为645822949亿港元同比-39275154维持审慎增持评级目标价2055港元风险提示疫情反复黄金价格波动风险需求波动请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级gscwbb公司财务报表资产负债表单位百万港元利润表单位百万港元会计年度FY2022FY2023EFY2024EFY2025E会计年度FY2022FY2023EFY2024EFY2025EA流动资产78126785558623292921营业收入9893893730115123131280货币资金14942183851501514030营业成本-76598-71768-88504-101016应收账款5914591459145914毛利22340219622661930264存货57254542406528872962销售费用-10522-9911-11769-13228其它15151515管理费用-3442-3468-4260-4857非流动资产9612961296129612营业利润924590161141713135物业厂房及设备5039503950395039财务成本-338-452-452-452土地使用权1679167916791679利息收入70180180180珠宝珍藏1520152015201520税前利润898387471114912867其它1374137413741374所得税开支-2103-2187-2787-3217资产总计877378816795843102533年度全面收益6880656183629650流动负债49629483055374657856少数股东损益168110140162贸易及其它应付款25166238412928333393归母净利润6712645182219488银行借款7276727672767276EPS港元067065082095黄金借贷15721157211572115721其他1467146714671467非流动负债3553355335533553主要财务比率长期借款1789178917891789会计年度FY2022FY2023EFY2024EFY2025E其他1764176417641764成长性A负债合计53183518585729961409营业收入增长率410-53228140股本10000100001000010000毛利润增长率113-17212137储备23619252632735829776归母净利润增长率114-39275154少数股东权益935104511861347股东权益合计33619352633735839776盈利能力负债及权益合计877378816795843102533毛利率226234231231净利率70707374ROE200183220239偿债能力资产负债率606588598599现金流量表单位百万港元流动比率1574162616041606会计年度FY2022FY2023EFY2024EFY2025E速动比率421503390345息税前利润8983A87471114912867折旧和摊销1965196519651965营运能力次经营资本变动40511689-5606-3564资产周转率117097110107所得税-2150-2187-2787-3217应收账款周转率164158195222经营活动现金流139381066751738503资本开支-1531-1965-1965-1965每股资料港元其它73---每股收益067065082095投资活动现金流-1458-1965-1965-1965每股净资产336353374398融资活动现金流-3793-5259-6579-7523现金净变动86883443-3370-984估值比率倍现金的期初余额6032149421838515015PE261271213184PE43310692现金的期末余额14942183851501514030PB5250474477PB18161413请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级司股价或行业指数相对同期相关证减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中A无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确股市场以上证综指或深圳成指为基准定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级香港市场以恒生指数为基准美国市场推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数以标普500或纳斯达克综合指数为基行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与华立大学集团有限公司旷世控股有限公司宁波旷世智源工艺设计股份有限公司尚晋国际控股有限公司福建省蓝深环保技术股份有限公司建发物业发展集团有限公司中国景大教育集团控股有限公司堃博医疗控股有限公司郑州航空港兴港投资集团有限公司和誉开曼有限责任公司南京溧水经济技术开发集团有限公司河南铁路投资有限责任公司青岛开发区投资建设集团有限公司青岛市即墨区城市旅游开发投资有限公司湖州新型城市投资发展集团有限公司浙江钱塘江投资开发有限公司无锡市广益建设发展集团有限公司环龙控股有限公司湖州吴兴城市投资发展集团有限公司交运燃气有限公司镇江国有投资控股集团有限公司抚州市数字经济投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司东台市交通投资建设集团有限公司江苏皋开投资发展集团有限公司湖州南浔旅游投资发展集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司珠海华发实业股份有限公司泰兴市智光环保科技有限公司成都市羊安新城开发建设有限公司淮安市投资控股集团有限公司周口市城建投资发展有限公司丹阳投资集团有限公司怀远县新型城镇化建设有限公司青岛胶州湾发展集团有限公司绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司兴业银行股份有限公司兴业银行股份有限公司香港分行青岛市即墨区城市开发投资有限公司江苏瑞科生物技术股份有限公司珠海华发集团有限公司嵊州市城市建设投资发展集团有限公司福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司中原证券股份有限公司漳州市交通发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司临沂投资发展集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司集友银行有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司南京未来科技城经济发展有限公司商丘市发展投资集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司泰兴市襟江投资有限公司南洋商业银行有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited岳阳市城市建设投资集团有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司淮安市交通控股集团有限公司四海国际投资有限公司无锡恒廷实业有限公司重庆市合川城市建设投资集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司太原国有投资集团有限公司山东高速集团有限公司CoastalEmeraldLimited新奥能源控股有限公司新奥天然气股份有限公司湖州燃气股份有限公司溧源国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司临沂城市发展国际有限公司临沂城市发展集团有限公司成都经开产业投资集团有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司香港国际青岛有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司山东仙境控股有限公司蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司恒源国际发展有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司江苏句容投资集团有限公司广州产业投资基金管理有限公司HigherKeyManagementLimited镇江交通产业集团有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司漳州圆山发展有限公司山海香港国际投资有限公司连云港港口集团厦门象屿集团有限公司香港象屿投资有限公司绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司邵东市城市发展集团有限公司常德市城市建设投资集团有限公司海宁市城市发展投资集团有限公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司晋城市国有资本投资运营有限公司郑州地产集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司江苏中关村控股集团国际有限公司江苏省溧阳高新区控股集团有限公司百德医疗投资控股有限公司济南市中财金投资集团有限公司政金金融国际BVI有限公司润歌互动有限公司东方资本有限公司盐城东方投资开发集团有限公司桐庐县国有资产投资经营有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司历城国际发展有限公司济南历城控股集团有限公司成都中法生态园投资发展有限公司多想云控股有限公司嵊州市交通投资发展集团有限公司长沙先导投资控股集团有限公司新昌县交通投资集团请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外公司跟踪报告评级有限公司龙口市城乡建设投资发展有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED杭州上城区国有资本运营集团有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimitedCICCHongKongFinance2016MTNLimited中国国际金融国际有限公司中国国际金融股份有限公司上饶投资控股国际有限公司上饶投资控股集团有限公司中原大禹国际BVI有限公司中原资产管理有限公司国晶资本bvi有限公司中国国新控股有限责任公司国贸控股香港投资有限公司厦门国贸控股集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司德阳发展控股集团有限公司交银租赁管理香港有限公司交银金融租赁有限责任公司台州市黄岩经济开发集团有限公司澳门国际银行股份有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司平度市城市开发集团有限公司有投资银行业务关系使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司香港证监会中央编号AYE823于香港提供香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编200135邮编100020邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn深圳香港兴证国际地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼地址香港德辅道中199号无限极广场32楼全层邮编518035传真85235095929邮箱researchxyzqcomcn邮箱irxyzqcomhk请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-