深耕射频微波测试仿真领域，成就无线信道仿真仪龙头。公司成立于2010年，深耕射频微波测试仿真领域，掌握4大核心技术，开发HBI平台，快速实现产品的迭代升级及品类拓展。公司主营业务包括无线信道仿真仪、射频微波信号发生器、定制化开发产品及系统解决方案、模块化组件，21年收入占比分别为68.22%/16.19%/9.41%/5.23%。根据招股说明书披露，公司20年无线信道仿真仪国内市占率已接近50%，为国内无线信道仿真仪龙头。
　　无线信道仿真仪市场快速增长，产品性能国内领先。根据公司招股书披露，2020年国内无线信道仿真仪市场规模约2亿元，后随5G技术在移动通信产业、国防通信产业等领域应用的深入以及6G技术的预研，国内无线信道仿真仪市场规模快速增长。根据我们测算，预计2024年国内市场增长至3.5亿元，对应2020-24年CAGR 15.37%。全球无线信道仿真仪主要供应商包括是德科技、思博伦及坤恒顺维，公司拥有44GHz/64通道/支持MassiveMIMO的无线信道仿真仪产品，产品性能指标接近或超过是德科技、思博伦。
　　横向拓展产品矩阵，有望打开数倍成长空间。基于射频领域技术积累，公司横向拓展至通用射频仪器领域。1）信号发生器：根据灼识咨询数据，21年国内市场规模约16.8亿元，公司已发布44GHz信号发生器，于21年完成标准化并开始批量销售，性能国内领先；2）频谱分析仪：根据灼识咨询数据，21年国内市场规模约21.8亿元，公司已完成44GHz原理样机研制，性能国内领先。预计23年开始客户测试并量产销售；3）网络分析仪：根据Technavio数据，21年国内市场规模约16.4亿元，预计23年底发布产品。
　　盈利预测：预计22-24年归母净利润分别为0.75、1.11、1.61亿元。考虑到公司作为无线信道仿真仪龙头，显著受益下游需求快速增长；且公司产品线横向拓展至通用射频仪器领域，有望打开数倍行业空间。给予公司2023年55倍PE，目标价72.60元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动；新品研发及销售不及预期；客户销售高集中度；

研究报告全文：公司深度研究坤恒顺维无线信道仿真仪龙头横向拓展产品矩阵证券研究报告2023年01月16日坤恒顺维688283SH首次覆盖核心结论公司评级增持股票代码688283SH深耕射频微波测试仿真领域成就无线信道仿真仪龙头公司成立于2010前次评级--年深耕射频微波测试仿真领域掌握4大核心技术开发HBI平台快速评级变动首次实现产品的迭代升级及品类拓展公司主营业务包括无线信道仿真仪射频当前价格6388微波信号发生器定制化开发产品及系统解决方案模块化组件21年收入占比分别为68221619941523根据招股说明书披露公司20近一年股价走势年无线信道仿真仪国内市占率已接近50为国内无线信道仿真仪龙头坤恒顺维其他通信设备沪深300无线信道仿真仪市场快速增长产品性能国内领先根据公司招股书披露76572020年国内无线信道仿真仪市场规模约2亿元后随5G技术在移动通信产38业国防通信产业等领域应用的深入以及6G技术的预研国内无线信道仿190真仪市场规模快速增长根据我们测算预计2024年国内市场增长至35-19亿元对应2020-24年CAGR1537全球无线信道仿真仪主要供应商包-382022-012022-052022-09括是德科技思博伦及坤恒顺维公司拥有44GHz64通道支持MassiveMIMO的无线信道仿真仪产品产品性能指标接近或超过是德科技思博伦分析师横向拓展产品矩阵有望打开数倍成长空间基于射频领域技术积累公司单慧伟S0800522120001横向拓展至通用射频仪器领域1信号发生器根据灼识咨询数据21年国内市场规模约168亿元公司已发布44GHz信号发生器于21年完成shanhuiweiresearchxbmailcomcn标准化并开始批量销售性能国内领先2频谱分析仪根据灼识咨询数相关研究据21年国内市场规模约218亿元公司已完成44GHz原理样机研制性能国内领先预计23年开始客户测试并量产销售3网络分析仪根据Technavio数据21年国内市场规模约164亿元预计23年底发布产品盈利预测预计22-24年归母净利润分别为075111161亿元考虑到公司作为无线信道仿真仪龙头显著受益下游需求快速增长且公司产品线横向拓展至通用射频仪器领域有望打开数倍行业空间给予公司2023年55倍PE目标价7260元首次覆盖给予增持评级风险提示原材料价格波动新品研发及销售不及预期客户销售高集中度核心数据202020212022E2023E2024E营业收入百万元130163218321484增长率234251338475506归母净利润百万元455175111161增长率418130480480454每股收益EPS053060089132192市盈率PE11961058715483332市净率PB309223605446数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日索引内容目录投资要点5关键假设5区别于市场的观点5股价上涨催化剂5估值与目标价5坤恒顺维核心指标概览6一坤恒顺维聚焦射频微波测试仿真领域从专用射频拓展至通用射频仪器711历史沿革产品矩阵横向拓展从专用射频切入通用射频712主营业务无线信道仿真仪龙头横向拓展射频类业务813财务分析盈利能力突出各项费用率稳定1214募投项目用于无线电仿真测试设备生产基地及研发中心建设13二无线信道仿真仪行业需求快速增长国内龙头显著受益13215G应用国防通信6G预研等领域需求驱动行业规模快速增长1322产品性能全球领先显著受益下游需求快速增长15三横向拓展至通用射频仪器有望打开数倍成长空间开辟第二成长曲线1631横向拓展产品矩阵有望打开数倍成长空间16311射频微波信号发生器市场稳步增长产品性能国内领先18312频谱分析仪市场空间广阔已完成样机研制19313矢量网络分析仪国内市场快速增长预计23年推出高性能网分产品2132政策不断加码加速科学仪器国产替代22四盈利预测与估值2341盈利预测2342估值与投资建议26421相对估值26422绝对估值27423投资建议28五风险提示28图表目录图1坤恒顺维核心指标概览图6图2公司发展历史7图3公司股权结构稳定8图4HBI平台是公司产品开发的基石92请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图5公司各业务营收情况单位万元9图6公司各业务占比情况9图7公司无线信道仿真仪业务基本情况10图8公司射频微波信号发生器业务基本情况10图9公司定制化开发产品及系统解决方案业务基本情况11图10公司模块化组件业务基本情况11图11公司22年前三季度营收124亿元同比369412图12公司22年前三季度归母净利润037亿元同比687312图13公司各项业务毛利率较高12图14公司毛利率高于行业平均水平12图15公司期间费用率稳定13图16公司研发销售费用率同比下降13图17无线信道仿真仪基本构造14图18无线信道仿真仪应用场景丰富14图19更高通道数无线信道仿真仪售价更高2020年售价15图20公司无线信道仿真仪销量及客户需求15图21无线信道仿真仪积累的技术可复用到其他产品领域17图22横向拓展产品矩阵有望打开数倍成长空间17图23射频微波信号发生器技术原理示意图18图24全球信号发生器市场稳步增长18图25传统超外差式频谱分析仪原理示意图20图26实时频谱分析仪原理示意图20图27预计2019-24年全球频谱分析仪市场规模CAGR为60720图28预计2019-22年中国频谱分析仪市场规模CAGR为122120图29矢量网络分析仪原理示意图22图30预计2019-24年全球网络分析仪市场规模CAGR为56922图31预计2019-22年中国网络分析仪市场规模CAGR为111022表1高管技术出身产业经验丰富8表2公司募投项目情况13表3公司无线信道仿真仪产品在核心技术指标及性能已接近或者超过国外同类产品16表4射频微波信号发生器同海外公司对比19表5射频微波信号发生器同国内公司对比19表6频谱分析仪同海外公司对比21表7频谱分析仪同国内公司对比21表8政策推动电子测量仪器国产替代23表9公司无线信道仿真仪业务收入预测24表10主营业务收入预测263请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日表11同行业可比公司EPS和PE情况27表12绝对估值法下公司每股股价为7740元27表13绝对估值敏感性分析单位元284请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日投资要点关键假设1无线信道仿真仪业务随着移动通信技术的迭代升级通信网络架构和单体通信设备的愈加复杂客户对多通道无线信道仿真仪的需求进一步增长随着客户认证的不断推进我们认为64通道无线信道仿真仪的销售收入将快速增长预计20222324年64通道无线信道仿真仪产品营收增速依次为959696随着5G技术在移动通信产业国防通信产业等领域的深入应用以及6G技术的预研其他通道数无线信道仿真仪营收也会稳步增长预计16通道及以下无线信道仿真仪业务20222324年营收增速依次为115240通道无线信道仿真仪业务20222324年营收增速依次为23181548通道无线信道仿真仪业务20222324年营收增速依次为2218102射频类产品业务1公司2021年发布44GHz射频微波信号发生器产品同年10月公司完成产品标准化并通过华为认证预计22年该块业务开始放量预计20222324年射频类仪器业务营收增速依次为9780602公司2022年完成44GHz频谱分析仪原理样机的开发产品性能国内领先预计23年该块业务开始起量预计202324年频谱分析仪业务营收增速依次为3001403目前公司矢量网络分析仪处于标准化样机设计阶段预计23年完成产品研制并投产24年开始逐步起量区别于市场的观点市场认为2020年公司无线信道仿真仪的在国内市场的收入达093亿元国内市占率已接近50担忧该块业务未来成长空间较小我们认为1下游通信研究所客户驱动国内无线信道仿真仪市场仍在快速增长公司是该领域龙头充分受益于行业发展2公司逐步开辟海外市场该块业务将迎来需求增量综上我们认为公司无线信道仿真仪业务仍有较大的发展空间股价上涨催化剂12022年公司已经完成44GHz频谱分析仪原理样机的开发该产品性能国内领先具有较强的竞争力预计23年该产品开始起量拉动公司业绩快速增长22022年公司矢量网络分析仪产品进入标准化样机设计阶段预计23年完成产品研制并投产公司该款产品性能领先且该款产品技术壁垒较高国内参与者较少预计矢量网络分析仪产品发布后对公司业绩有明显的拉动作用3公司海外市场开辟取得阶段性进展例如公司无线信道仿真仪产品在韩国三星水原基地进行5G基站测试使用如果公司通过三星测试公司无线信道仿真仪产品将迎来快速增长估值与目标价预计公司2022-24年营业收入分别为218321484亿元EPS分别为089132193元对应715483332倍PE按照相对估值法选取同行业可比公司普源精电鼎阳科技聚光科技作为坤恒顺维的可比公司按照wind一致预测2023年行业平均PE为5455倍给予坤恒顺维2023年55倍PE对应目标价7260元首次覆盖给予增持评级5请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日坤恒顺维核心指标概览图1坤恒顺维核心指标概览图资料来源公司官网招股说明书公司年报灼识咨询西部证券研发中心Technavio6请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日一坤恒顺维聚焦射频微波测试仿真领域从专用射频拓展至通用射频仪器11历史沿革产品矩阵横向拓展从专用射频切入通用射频聚焦射频微波测试仿真领域以无线信道仿真仪为核心产品矩阵横向拓展至通用射频仪器市场公司成立于2010年深耕高端无线电测试仪器仪表领域经过多年积累开发了具有高速数据交换能力和同步特性的无线通信测试仿真仪表开发平台HBI平台依托HBI平台公司自主研制无线信道仿真仪产品性能指标已接近或者超过国外同类产品竞争优势明显随后横向拓展产品矩阵切入射频微波信号发生器频谱分析仪和矢量网络分析仪领域技术积累阶段2010-2015年成立初期公司深入参与军工体系无线电测试仿真业务完成军工无线电核心用户积累开发了HBI平台为后续产品推出打牢了基础产品落地阶段2016-2019年产品维度推出了40通道64通道的MassiveMIMO无线信道仿真仪完成了无线信道仿真仪的标准化同时横向拓展产品矩阵发布了6GHz的射频微波信号发生器市场维度从军工市场进入民用市场成为华为中兴中国移动等国内通讯巨头供应商技术规模应用阶段2020年-至今产品维度公司持续迭代升级产品推出5G毫米波MIMOOTA无线信道仿真仪和44GHz射频微波信号发生器横向拓展产品矩阵22年完成44GHz频谱分析仪原理样机的研制市场维度公司21年开始拓展海外市场22年完成IPO在上交所科创板上市图2公司发展历史资料来源公司招股书公司官网公司官方公众号坤恒顺维投资者关系活动记录表西部证券研发中心股权结构稳定高管产业经验丰富股权结构稳定张吉林先生为公司实控人同时担任董事长兼总经理职务合计持有公司2988的股份其中直接持股2981通过资管计划间接持股007高管履历丰富多数高管履任国内外头部仪器仪表公司核心技术岗位拥有丰富的产业经验公司管理层多为内部提拔对公司的运营和发展理解深刻7请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图3公司股权结构稳定资料来源公司财报截至2022年Q3西部证券研发中心表1高管技术出身产业经验丰富姓名职位性别年龄工作履历中国国籍北京邮电大学研究生学历历任北京邮电大学教师安捷伦科技中国技术支持人员北京世纪德辰通信技术总监张吉林董事长总经理男502010年创立坤恒顺维2010-2016年担任执行董事兼总经理2016年至今担任公司董事长兼总经理中国国籍北京大学研究生学历历任铁道部电化局工程师日本安立公司工程师美国力科北京代表处销售部区域经理黄永刚董事副总经理男44罗德与施瓦茨北京代表处业务发展经理芬兰伊莱比特北京中国区销售经理英国安耐特北京代表处销售部区域经理2016年加入公司担任公司董事兼副总经理中国国籍电子科技大学研究生学历董事副总经理历任成都德威电子研发部工程师四川川嘉电子开发工程师北京世纪德辰通信工程师李文军男43总工程师2010年加入公司2010-2016年担任研发部副总经理2016年至今担任公司副总经理2017年11月至今担任公司总工程师中国国籍重庆大学本科学历王川董事研发中心经理男372007-2010年曾担任北京世纪德辰通信工程师2010年加入公司担任公司研发中心总经理2016年至今担任公司董事中国国籍西南财经大学研究生学历赵燕董事会秘书女312015年加入公司2015-2017年担任公司证券事务代表2017年至今担任董事会秘书资料来源招股说明书公司财报西部证券研发中心12主营业务无线信道仿真仪龙头横向拓展射频类业务打造HBI平台铸造产品开发利刃公司基于HBI平台实现了硬件平台模块化软件可适度定制化形成了多种专用无线电测试仿真设备解决方案具备快速满足客户个性化的测试仿真需求的能力依托HBI平台公司快速完成了无线信道仿真仪产品的研发标准化生产及技术迭代以及射频微波信号发生器频谱分析仪矢量网络分析仪等产品的研发8请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图4HBI平台是公司产品开发的基石资料来源公司招股说明书西部证券研发中心聚焦射频微波测试仿真领域从专用射频仪器拓展至通用射频仪器市场公司主营业务包括无线信道仿真仪射频微波信号发生器定制化开发产品及系统解决方案模块化组件21年收入占比分别为68221619941523图5公司各业务营收情况单位万元图6公司各业务占比情况无线信道仿真仪射频微波信号发生器无线信道仿真仪射频微波信号发生器定制化开发产品及系统解决方案模块化组件定制化开发产品及系统解决方案模块化组件180001001600090140008012000706010000508000406000304000202000100020182019202020212018201920202021资料来源招股说明书公司财报西部证券研发中心资料来源招股说明书公司财报西部证券研发中心无线信道仿真仪性能国际领先国内市占率接近50公司拥有40GHz最大频率范围64通道以及支持MassiveMIMO仿真需求的无线信道仿真仪产品产品性能国际领先19年完成产品标准化开始向华为中兴大唐爱立信和诺基亚等移动通信设备制造商批量供货2018-21年无线信道仿真仪营业收入CAGR高达8619根据公司招股书披露20年公司无线信道仿真仪的国内市占率已接近509请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图7公司无线信道仿真仪业务基本情况资料来源公司官网公司财报公司招股说明书西部证券研发中心射频微波信号发生器完成标准化贡献新的业绩增长点公司射频微波信号发生器产品拥有44GHz最大频率范围2GHz信号带宽性能指标处于国内领先地位21年公司射频微波信号发生器业务实现营收026亿元18-21年收入CAGR达到1048521年公司完成该产品标准化定型开始逐步批量销售未来收入占比有望不断提升图8公司射频微波信号发生器业务基本情况资料来源公司官网公司财报招股说明书西部证券研发中心10请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日业务重心战略性转移定制化开发产品及系统解决方案业务营收逐年下降公司基于HBI平台先后为客户开发了通用接收机雷达回波模拟器火星探测模拟器等产品公司调整业务战略将重心放在无线信道仿真仪射频微波信号发生器等产品的研发销售方面仅选择性地承接与无线电测试相关对公司技术具有提升能形成一定批量的相关项目因此该业务营收逐年下降21年实现营收015亿元占比950图9公司定制化开发产品及系统解决方案业务基本情况资料来源公司官网公司财报招股说明书西部证券研发中心模块化组件业务稳步增长目前公司模块化组件产品主要包括数字信号处理模块模数和数模变换模块微波射频通道模块主控模块存储模块21年实现营收009亿元18-21年CAGR为3386收入稳步增长图10公司模块化组件业务基本情况资料来源公司官网公司财报招股说明书西部证券研发中心11请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日13财务分析盈利能力突出各项费用率稳定2018-21年公司营收净利润CAGR分别高达411442随着无线信道仿真仪产品份额不断提升以及通用射频仪器产品射频微波信号发生器频谱分析仪量产销售公司业绩快速增长2018-21年公司营收净利润CAGR分别高达411442图11公司22年前三季度营收124亿元同比3694图12公司22年前三季度归母净利润037亿元同比6873营业收入亿元yoy右轴归母净利润亿元yoy右轴1890061001680900514708070126004601500350084040063002300420012002101000002017201820192020202122Q1-Q32017201820192020202122Q1-Q3资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心盈利能力显著高于同行业可比公司22年前三季度公司整体毛利率为6539同比增长407个pct显著高于行业平均水平随着高端产品不断推出公司盈利能力有望持续保持较高水平图13公司各项业务毛利率较高图14公司毛利率高于行业平均水平无线信道仿真仪射频微波信号发生器坤恒顺维是德科技美国国家仪器定制化开发产品及系统解决方案模块化组件创远仪器普源精电鼎阳科技90行业平均808070706060505040403030202010100020182019202020212017201820192020202122Q1-Q3资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心期间费用率较为稳定2022年前三季度公司期间费用率为2892同比下降了646个pct其中销售管理研发财务费用率依次为9756542057-794分别同比-141-171491-825个pct12请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图15公司期间费用率稳定图16公司研发销售费用率同比下降期间费用率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率25352030251520101551005201820192020202122Q1-Q3-50201820192020202122Q1-Q3-10资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心14募投项目用于无线电仿真测试设备生产基地及研发中心建设募投资金加码无线电测试仿真设备生产基地及研发中心建设公司2022年完成IPO募资29亿元用于无线电测试仿真技术的研发和产能扩充其中约17亿元用于无线电测试仿真设备生产基地项目项目达产后无线信道仿真仪射频微波信号发生器频谱分析仪的新增产能依次为26240190台年预计新增营收22亿元年表2公司募投项目情况募投项目募投金额万元用途建设周期立足公司当前核心和主力产品无线信道仿真仪对该系列产品进行优化迭代以适应行业标准的演进同步提高产品的生产能力响应快速增长的市场需求无线电测试仿真设备生产基地1693536在前期研发基础上继续强化射频微波信号发生器频谱分析仪等产品的生产能力2年增配一批技术先进档次较高的制造测试及试验设备扩大公司各项产品产能提升公司产品品质增强公司竞争力主要用于研发中心的建设及研发测试环境的整体升级将引进一批参数先进档次较高的研发设备强化硬件设施和条件在现有研发组无线电测试仿真技术研发中心696554织架构基础上调整扩充各部门职能形成功能健全统一管理和高效研发的新研2年发体系深化人才梯队建设夯实人才优势最终提升公司的整体研发实力拟在成都北京上海深圳武汉建立五大测试仿真开放实验室对有无线电测无线电测试仿真开放实验室2458982年试测量需求的客户全面免费开放提供试验环境并配套专业技术人员配合支持补充流动资金280000满足公司经营规模持续增长带来的资金需求实现公司经营规模进一步发展扩大不适用资料来源招股说明书西部证券研发中心二无线信道仿真仪行业需求快速增长国内龙头显著受益215G应用国防通信6G预研等领域需求驱动行业规模快速增长无线信道仿真仪是用来仿真无线衰落信道的电子仪器无线信道仿真仪可以根据用户自定义的信道模型进行衰落信道半实物仿真以公司KSW-WNS02B产品为例其可以仿真多径效应多普勒频移动态时延干扰信号叠加信噪比等其通过仿真各种场景的复杂电磁信号及传播路径极大的减少了外场测试成本加强了无线通信系统的验证和研发是无线通信人员的得力工具13请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图17无线信道仿真仪基本构造资料来源招股说明书西部证券研发中心无线信道仿真仪提供丰富的测试场景满足不同客户的通信场景测试需求无线信道仿真仪为无线电自组网设备移动通信4G5G相控阵基站和手机GPS北斗导航设备等外场测试室内化提供了有效的测试仿真保障极大缩短了相关设备的研发进程降低了外场测试费用并弥补了外场测试的不确定性目前无线信道仿真仪产品的主要测试应用场景包括大规模MIMO通信场景大规模组网通信场景OTA测试场景卫星通讯场景车辆网通信场景等图18无线信道仿真仪应用场景丰富资料来源公司微信公众号西部证券研发中心5G应用国防通信6G预研等领域需求驱动行业规模快速增长根据公司发行人及保荐机构关于发行注册环节反馈意见落实函的回复披露2016年国内无线信道仿真仪市14请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日场规模约1亿元20年增长至2亿元16-20年CAGR为1892随着5G技术在移动通信产业国防通信产业等领域应用的深入以及6G技术的预研无线信道仿真仪的需求量将稳步提升根据公司发行人及保荐机构关于发行注册环节反馈意见落实函的回复披露公司通过向28家核心客户发放需求问卷调查根据调查结果统计未来3-5年客户对公司无线信道仿真仪的需求量将提升至73台年以上公司20181920年无线信道仿真仪销量依次为163146台根据我们测算2024年国内无线信道仿真仪市场规模将增长至35亿元20-24年CAGR达1537图19更高通道数无线信道仿真仪售价更高2020年售价图20公司无线信道仿真仪销量及客户需求平均售价万元销量需求台450807338569400703271735060300504625040200313015011777161002050100016通道及以下40通道48通道201820192020未来3-5年资料来源招股说明书西部证券研发中心资料来源招股说明书西部证券研发中心22产品性能全球领先显著受益下游需求快速增长产品性能全球领先显著受益下游需求快速增长无线信道仿真仪是无线电测试仿真仪器仪表领域的高端产品全球主要生产商包括是德科技思博伦及坤恒顺维是德科技当前主要产品包括F64F32和FS16三个型号其中F64为是德科技最高的无线信道仿真仪产品思博伦产品包括Vertex和VR5两个型号公司无线信道仿真仪产品性能指标接近或超过全球主要竞品1公司无线信道仿真仪在频率范围最大带宽最大独立本振数量指标上优于是德科技思博伦产品2在通道数量衰落信道最大多径数量MIMO仿真组网仿真与是德科技产品相同优于思博伦产品3在无损坏最大输出功率EVM两个指标略低于是德科技4在最大时延仿真信噪比AWGN仿真端口方式三个指标与是德科技思博伦一致15请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日表3公司无线信道仿真仪产品在核心技术指标及性能已接近或者超过国外同类产品坤恒顺维是德科技思博伦KSW-WNS0202BF64F32FS16VertexVR5已下架3MHz6GHz可扩频至3MHz6GHz可扩频至15MHz6GHz可扩频至6GHz12GHz24256GHz12GHz2425380-3850MHz频率范围350MHz6GHz30MHzto5925MHz6GHz44GHzGHz295GHz37GHzGHz295GHz374100-6000MHz435GHzGHz435GHz输入最大18通道输出最通道数64通道64通道32通道16通道输入8通道输出8通道大32通道40MHz32通道最大带宽2GHz需要载波聚合12GHz需要载波聚合12GHz需要载波聚合600MHz独立通道100MHz80MHz16通道8个内部8个外部合计最大独立本振数量128328没有标注4最大16个50dB5GNR100MHz45dBRMS20MHz6443dBRMS20MHz6445dB典型值OFDMA20256QAM35GHz43dBEVM40dB典型值40dB典型值QAM100MHzQAM100MHzMHz带宽RMS20MHz64QAM100MHz最大时延仿真1s1s3ms1s未来软件计划设计1s4ms衰落信道最大多径数量484848482424信噪比AWGN仿真支持支持支持支持支持支持严格按照3GPP38901标准规定支持支持3216328等多种支持8x48x810x10支持8x8双向16x16单支持322MIMO单向仿真MIMO仿真3216100MHz84单向44双向MIMO仿真168等MIMO仿真向等MIMO仿真支持162MIMO双向仿真328200MHz等多种MIMO双向仿真支持最多32个设备组网组网仿真支持大规模组网仿真支持大规模组网仿真最大16个不支持大规模组网仿真未说明是否支持组网11个可全网格网络拓扑5dBmTRXPEAK15dBm5dBmTRXPEAK15dBm3504200MHz16dBm5dBmTRXPEAK15dBm-20dBmRMS4GHz最大输出功率-10dBmRMSTXPEAKTXPEAK42006000MHz6dBmTXPEAK-30dBmRMS4-6GHz35dBm100MHz15dB35dBm100MHz15dB无损坏最大输入功率33dBm25dBm33dBm33dBmm100MHzm100MHz端口方式1TRX1TX每通道1TRX1TX每通道TRX1TRX1TX每通道1TRX1TX每通道1TRX1TX每通道资料来源公司官网发行人及保荐机构回复意见西部证券研发中心三横向拓展至通用射频仪器有望打开数倍成长空间开辟第二成长曲线31横向拓展产品矩阵有望打开数倍成长空间深耕射频仪器领域多年技术沉淀打牢基础公司成立初期主要聚焦于无线信道仿真仪产品形成了高端射频微波技术数字电路技术无线电测试仿真算法实时信号处理技术和非实时信号处理技术四大类核心技术公司由专用射频仪器切入通用射频仪器领域具备核心技术基础16请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图21无线信道仿真仪积累的技术可复用到其他产品领域资料来源招股说明书西部证券研发中心持续拓展产品矩阵有望打开数倍成长空间公司于2018年发布了6GHz射频微波信号发生器2022年完成了44GHz频谱分析仪原理样机的研制分别切入射频微波信号发生器频谱分析仪领域预计2023年将完成矢量网络分析仪的研制切入矢量网络分析仪领域根据灼识咨询数据2021年射频微波信号发生器和频谱分析仪国内市场空间依次为168218亿元根据Technavio数据21年矢量网络分析仪国内市场空间约为164亿元公司切入通用射频微波信号发生器频谱分析仪和矢量网络分析仪领域有望打开数倍成长空间图22横向拓展产品矩阵有望打开数倍成长空间资料来源招股说明书Technavio灼识咨询西部证券研发中心17请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日311射频微波信号发生器市场稳步增长产品性能国内领先射频微波信号发生器是指利用频率合成方式产生射频微波频段信号的专用信号发生装置其常用于测试包括蜂窝通信WiFiWiMaxGPS广播卫星通信雷达和电子战等各种应用的组件接收机和系统射频微波信号发生器的三大组成单元依次是频率合成信号调理调制信号的产生其中频率合成是其的核心技术指通过物理的方法对频率进行加减乘除运算利用一个或者几个标准频率信号产生所需信号频率合成技术直接决定了射频微波信号发生器的频谱纯度相位噪声杂散等进而影响产品的性能表现图23射频微波信号发生器技术原理示意图资料来源中电科仪器仪表西部证券研发中心市场规模稳步增长中高端国产替代空间广阔根据Technavio数据2019年全球信号发生器市场规模约为877亿美元随着下游通信电子新能源等行业的发展信号发生器市场将稳步增长预计2024年行业规模将达到1108亿美元2019-24年CAGR达478国内中高端市场主要被是德科技罗德与施瓦茨泰克等海外头部企业垄断国产化率较低据智研咨询数据2020年鼎阳科技创远仪器坤恒顺维国内份额分别仅为252408国产替代空间巨大图24全球信号发生器市场稳步增长信号发生器市场规模亿美元yoy右轴12110861049562998109535115877914472422842746342210020192020E2021E2022E2023E2024E资料来源Technavio招股说明书西部证券研发中心18请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日发布44GHz射频微波信号发生器产品性能国内领先公司射频微波信号发生器最大可覆盖44GHz频率范围性能指标仅次于电科思仪是德科技罗德于施瓦茨等国内外头部企业达到行业高端水平表4射频微波信号发生器同海外公司对比公司是德科技罗德与施瓦茨坤恒顺维泰克力科频率范围100kHz67GHz100kHz67GHz100kHz44GHz950kHz6GHz相位噪声-143dBcHz-137dBcHz-140dBcHz-120dBcHz最大输出功率14dBm67GHz10dBm67GHz12dBm44GHz10dBm6GHz对应产品型号E8257DSMW200AKSW-VSG02TSG4106A资料来源各公司官网西部证券研发中心表5射频微波信号发生器同国内公司对比公司电科思仪坤恒顺维创远仪器鼎阳科技普源精电信号源类型矢量源矢量源矢量源矢量源矢量源频率范围100kHz67GHz100kHz44GHz1MHz1275GHz10MHz6GHz相位噪声-132dBcHz-140dBcHz--120dBcHz最大输出功率10dBm67GHz12dBm44GHz-26dBm6GHz对应产品型号Ceryear1466L-VKSW-VSG02T3661SSG5060X-V公司电科思仪坤恒顺维创远仪器鼎阳科技普源精电信号源类型模拟源模拟源模拟源模拟源模拟源频率范围6kHz110GHz100kHz40GHz9kHz20GHz相位噪声-132dBcHz-135dBcHz-133dBcHz最大输出功率3dBm110GHz12dBm40GHz10dBm20GHz对应产品型号Ceyear1466LSSG6087ADSG5000系列4款资料来源各公司官网西部证券研发中心312频谱分析仪市场空间广阔已完成样机研制频谱分析仪是研究电信号频谱结构的仪器频谱分析仪可分为非实时和实时频谱分析仪非实时频谱分析仪以超外差式频谱分析仪使用最为广泛实时频谱分析仪克服了传统频谱分析仪只能进行窄带分析的问题同时还具备了分析频谱幅度和相位的能力频谱分析仪的核心指标是频率范围和实时分析带宽频率范围越广以及实时分析带宽越大则产品的应用场景越丰富对应的技术难度越大产品价格越高19请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究坤恒顺维2023年01月16日图25传统超外差式频谱分析仪原理示意图资料来源实时频谱分析仪数字处理前端模块设计江易蔚西部证券研发中心图26实时频谱分析仪原理示意图资料来源实时频谱分析仪数字处理前端模块设计江易蔚西部证券研发中心市场稳步增长国产替代空间广阔根据观研天下数据显示2021年全球频谱分析仪市场规模约为15亿美元预计24年增长至179亿美元21-24年CAGR为6072019年中国频谱分析仪市场规模约为172亿元预计22年增长至243亿元19-22年CAGR为1221国内市场增速快于全球市场根据共研网数据2020年鼎阳科技普源精电国内市场份额依次为142219目前国产化率较低国产替代空间巨大图27预计2019-24年全球频谱分析仪市场规模CAGR为607图28预计2019-22年中国频谱分析仪市场规模CAGR为1221全球频谱分析仪市场规模亿美元yoy右轴中国频谱分析仪市场规模亿元yoy右轴208301318725161361420125121041583121062411521000112019202020212022E2023E2024E2019202020212022E资料来源观研天下西部证券研发中心资料来源观研天下西部证券研发中心20请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明