日本央行本周的议息会议牵动着金融市场的神经。市场也开始押注日本央行会继续寻求货币政策“转向”。
　　从债券市场的交易来看，对于日本央行转向的押注在不断上升，甚至因此出现了日本持有部分券种超过100%的状况——由于日本央行在买入大量债券后，又将部分债券借出给卖空机构，为了维持收益率稳定，央行再买入，这导致了市场在微观交易结构上出现了这些奇怪的现象。
　　本周的日本央行议息会议是黑田东彦任内的倒数第二次议息会议，从目前的状况来看，黑田谋求连任的可能性较小。多方消息表明，岸田文雄政府有意与主张超级宽松的“安倍经济学”保持一定距离，这让相对“鹰派”人选接任央行行长的概率上升。
　　日本较为强劲的经济增长、上升的薪资以及火热的劳动力市场，都意味着日本的通胀水平面临上升的压力。
　　对于日本央行而言，有如下四个选项：（1）按兵不动；（2）进一步扩大YCC区间；（3）取消“负利率”，并实施“零利率”；（4）取消YCC。
　　从这些选项来看，日本央行短期之内存在“硬刚”及“按兵不动”的可能性，但从经济和通胀的实际走势来看，日本央行必然会在某个时点上选择退出超级宽松政策，因此市场的“预期”先行并非无的放矢。
　　

研究报告全文：宏观研究报告宏观研究报告TableTitle2023年1月16日周浩85225097582haozhougtjascomhkTableSummary市场与日本央行的明牌豪赌海市场加码押注日本央行转向外宏160450观研400150究350140300250130200120150100110501000证20-0120-0320-0520-0720-1121-0121-0321-0521-0722-0122-0322-0522-0722-0923-0120-0921-0921-1122-11券研日元兑美元汇率美国和日本10年国债利差右轴究报数据来源Bloomberg国泰君安国际告日本央行本周的议息会议牵动着金融市场的神经市场也开始押注日本央行会继续寻求货币政策转向从债券市场的交易来看对于日本央行转向的押注在不断上升甚至因此出现了日本持有部分券种超过100的状况由于日本央行在买入大量债券后又将部分债券借出给卖空机构为了维持收益率稳定央行再买入这导致了市场在微观交易结构上出现了这些奇怪的现象本周的日本央行议息会议是黑田东彦任内的倒数第二次议息会议从目前的状况来看黑田谋求连任的可能性较小多方消息表明岸田文雄政府有意与主张超级宽松的安倍经济学保持一定距离这让相对鹰派人选接任央行行长的概率上升日本较为强劲的经济增长上升的薪资以及火热的劳动力市场都意味着日本的通胀水平面临上升的压力对于日本央行而言有如下四个选项1按兵不动2进一步扩大YCC区间3取消负利率并实施零利率4取消YCC从这些选项来看日本央行短期之内存在硬刚及按兵不动的可能性但从经济和通胀的实际走势来看日本央行必然会在某个时点上选择退出超级宽松政策因此市场的预期先行并非无的放矢请务必阅读正文之后的免责条款部分Page1of7请务必阅读正文之后的免责条款部分通胀预期可能调升些奇怪的现象持收益率稳定央行再买入这导致了市场在微观交易结构上出现了这于日本央行在买入大量债券后又将部分债券借出给卖空机构为了维不断上升甚至因此出现了日本持有部分券种超过币政策与此同时日本央行也在加码购买国债似乎表现出对维护超级宽松货同时日元出现了快速升值并开始逼近议上进一步调整甚至放弃在本次会议之前市场已经开始抢跑并押注日本央行将会在本次议息会制定行或蒙受亏损的可能性本央行的巨大按市值计价的损失值得注意的是针对日本央行可能退出央行前副行长山口广秀有力的行长继任者长中曾宏由于日本央行副行长雨宫正佳接任的可能性变小而政府有意与主张超级宽松的安倍经济学前的状况来看黑田谋求连任的可能性较小本周的日本央行议息会议是黑田东彦球金融市场的格局亚太地区的地缘政治格局那么日本央行的货币政策决议则可能重塑全经如果说岸田文雄的一系列增加国防开支的政策将在中长期之内改变交及防务的协议之时日本央行本周的议息会议正当日本首相岸田文雄加紧与美英等转还是不转球经济陷入衰退的大背景下日本经济增速仍可能在今年保持大约0以及的在调整存在更大的合理性行将更新经济和通胀的预测以此为基础进行货币政策正常化的进一步政策的调整在很大程度上超出了市场的预期而本次会议上日本央月行不同的是日本央行的季度经济预测分别言真正值得关注的永远是经济和通胀这两个议题日本央行到底如何决策仍然存在不确定性但对于任何央行的决策而42022PCPI个百分点但由于去年由于日本央行持有超过一半的日本国债国债收益率飙升将导致日03的除新鲜食品外预测值年个百分点与此同时日本的决心11与黑田东彦保持着一定的距离月份的预测中日本央行显著调升了从12但从债券市场的交易来看对于日本央行转向的押注在月并非预测调整的月份因此在那次会议上进行2023此外一直对超级宽松也被认为是年和YCC但日本央行收入的短期波动不会影响政策的2024的政策因此日本国债收益率明显上升下一任行长的热门候选人3年的变化不大值得注意的是中曾宏曾表示年的通胀预测分别调升了任内的倒数第二次议息会议从目国1YCCGDP首脑25的关在货币政策持批评态度的因而成为安田政府治下更保持密集政策而蒙受巨大损失的风险预测值在多方消息表明岸田文雄1口另一位日本央行前副行一定距离这让现任的也牵动了金融市场的神会晤并敲定一系列外月我们不排除日本央1与美联储和欧洲央20040222022月的状况年至年被调降了7宏观研究报告PagePage0月和26在全0242YCC日本ofof01年由2712nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月16日请务必阅读正文之后的免责条款部分图数据来源数据来源图21000510152025303540455022-01日本通胀水平仍将处于高位2022CBOJhoice动通胀的核心因素至可能达到偏低我们的测算显示日本的率在今年的中值是另一个值得关注的问题是对于通胀的预期日本央行此前预测甚至可能比2国泰君安国际年P的增长由于近期中国经济预期被明显调升日本在今年的经济表现国泰君安国际22-0411月份2日本央行3522-07高出一截16经济的强劲表现劳动力市场的紧日本最新经济预测的主要变动22-10但从近期的CPI除新鲜水果预测值23-01CPI预测通胀在今年大概率会突破CPI23-04走势来看23-07张以及薪资增速是推这样的预测值明显23-10宏观研究报告CPIPagePage33甚通胀ofof72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月16日请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源图图数据来源-60-40-2034-25-20-15-10-052040600005101520019902012日本经济仍处于扩张区间日本的薪资出现明显抬升CBloomberghoice次谈判也将备受市场关注于日本工会总联合会正寻求企业加薪工资以抵消物价上涨增加了人们对春季传统工资谈判田文雄一直积极推动增加雇员收入与此同时日本政府呼吁企业增加从薪资的表现来看日本的通胀压力短期内仍然难以缓解景从这个角度而言市场有理由相信通胀缓解不是一个很快可以实现的场要力量是私人投资和消费并且对未来一段时间的经济展望保持乐观处于于扩张区间之内与多数发达经济体会陷入经济放缓甚至衰退不同日本经济仍然处SP20131993预定的现金收入同比变化右轴国泰君安国际hunto制造业50国泰君安国际以上的扩张区间内从日本央行自身的表述来看支撑经济的主20141996谈判会影响到绝大多数企业的用工成本因此今年20151999市场非常关注的非制造业201620022017200520185Tankan全行业2008为20192011指数类似于1995总现金收入同比变化2020年以来的最高增幅由20142021衰退周期S20222017huntoPMI日本首相岸3宏观研究报告指数也月份的这的期望2020PagePage-25-20-15-10-0500051015204ofof72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月16日请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源图2025303540455055605日本劳动力市场十分火爆BloombergYCC局面却是相对乐观的市场而言尽管在过去的一年当中多次押注退出选择退出超级宽松政策因此市场的预期先行并非无的放矢对于能性但从经济和通胀的实际走势来看日本央行必然会在某个时点上从这些选项来看日本央行短期之内存在硬刚及按兵不动的可本央行有如下四个选项日本央行将如何日本央行将如何应对择也在很大程度上表明日本央行将不得不面临货币政策正常化的长期选着通胀中枢已经下日本的失业率持续下行并接近历史低点这在很大程度上也意味劳动力市场也表现出了相当程度的紧3P取消负利率并政策这已经是一场明牌豪赌国泰君安国际失业率抬升劳动力市场的表现既与经济的整体表现应对这才是市场最为关心的问题稍微总结一下实施零利率当黑田东彦选择在去年1劳动参与率右轴按兵不动张在劳动参与率不断提升的状况42取消进一步扩大YCC12YCC月份突然宣布调整而受挫但眼下的YCC宏观研究报告相印证PagePage580585590595600605610615620625630区间5ofof日72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月16日请务必阅读正文之后的免责条款部分图20008199902-至今20169-2016920134-20134201010-2006320013-6日本央行货币政策的演变量化质化宽松下的收益率曲线控制量化质化宽松零利率政策全面宽松量化宽松QQEP短期利率政策短期和长期利率无担保隔夜拆借准备金账户余额无担保隔夜拆借十年国债操作目的基础货币利率利率接近于零越低越好实际率短期利率00to01接近于零实际为零为负利率201610负利定利率资金操作目的收益曲线控制大规模国债购政策持续效应政策持续效应1政策持续效应国债购买十年国债前瞻性指导前瞻性指导前瞻性指导率的影响给操作对长期利买-固供溢价的影响产购买风险资购买风险资房地产信托交易基金券交易所据公司债购买风险资2基金商业票对风险产产3实行负利率政对现有账户20161负利率负利率策宏观研究报告通胀超调承诺强有力的承诺PagePage4价格稳定目期的影响标为20131对通胀预62ofof72nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月16日请务必阅读正文之后的免责条款部分况或使用会违反适用的法律或规例或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用而此等发布公布可供使用情务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择和判断而做出预见性陈述因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的及当中的风险在决定投资前如有需要投资者报告中的资料力求准确可靠但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策国泰君安的销售员交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务本研究报告内容既不代表国泰君安证券免责声明6HK建设银行HKHKHK5技租赁HK02386HK东方证券HKHK国际HKHK06988H4所评论的发行人的市场资本值的321利益披露事项评级区间参考基准行业评级标准评级区间参考基准个股评级标准电话香港中环皇后大道中股202受雇于国泰君安国际或其集团公司或与其有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员国泰君安或其集团公国泰君安或其集团公司在现在除晋商银行分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的上市法团的任何财务权益分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的上市法团的高级人员腾讯控股中芯国际药明生物快手泉峰控股滨海投资金融街物业雅居乐集团跑输大市中性跑赢大市评级卖出减持中性收集买入评级00656HK00656HK033288522509852301601HK01601--国泰君安证券HH66上海石油化工股份广汽集团香港恒生指数香港恒生指数股股至至02558HK00939HK00939HK0395800700HK00700HK00981HK02269HK01024HK02285HK028861818中国中免京东集团01502HK01502HK03383-存在投资银行业务的关系个月个月91189118-181司有或将会为本研究报告所评论的香港交易所H香港郑州银行股工商银行中广核电力融创中国阿里健康美团小鹏汽车小鹏汽车华南城号新纪元广场低座纳斯达克综合指数纳斯达克综合指数01880HK01880传真02238HK02238国美零售中国奥园1有限公司版权所有不得翻印00338HK00338或过去8522509852或以上的财务权益09618HK096180166806196HK-01918HK01918HK0024112H03690HK洪九果品-中国00493HK00493HK03883H个月股55或公司行业基本面良好超过相对表现或行业基本面不理想小于或行业基本面中性-或行业基本面良好超过相对表现或公司行业基本面不理想小于或公司行业基本面不理想-或公司行业基本面中性-或公司行业基本面良好5515509868HK098680中国石油化工股份股HK01398HK013989868HK9868香內百度集团-至01816HK01816联塑--77937793至至中国旭阳集团港155有与本研究报告所评论的腾讯控股515亿华通27至15联想集团中国铁塔龙光集团5506689HK06689楼有限公司02128HK02128-中海物业龙光集团5中信奈雪的茶中银香港网址02402HK中广核新能源-証03380HK03380HK00992wwwgtjaicomH科济药业-券合景泰富集团01907HK0190702669HK02669HK0338009888HK09888国泰君安H股-02150HK02150股H02388HK0238800788HK00788例如顺丰房股00386HK0038600388HK0038806030HK06030中国奥园中国移动P01811HK01811配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票移卡奥园健康融创中国金山软件的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司託小米集团中国银行02171HK02171小米集团01813HK0181302191HK泡泡玛特00700HK00700银河娱乐09923HK09923瑞声科技-03883HK中广核矿业H03662HK01918HK03888HK股出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定-民生银行00941HK00941旭辉控股集团泸州银行H09992HK09992股阿里巴巴00027HK00027HK01810威高股份02018HK0201801810HK01810进行庄家活动HK03988金科服务新世界发展新创建集团01164HK01164-百度集团01983HKH晨鸣纸业股长城汽车旭辉永升服务01066HK01066舜宇光学科技阿里巴巴HK00884汇丰控股01988HK0198809666HK09666江苏宁沪高速公路HK0998800017HK0001700659HK00659远大医药01812HK01812-中梁控股H正荣地产协鑫新能源00005HK00005股09888HK0988801995HK01995雅生活服务02382HK0238202333HK02333吉利汽车新天绿色能源商汤00512HK0998809988HK理文造纸02772HK06158HK中国平安00177HK00177吉利汽车中石化冠德00451HK00451国药控股友邦保险HK0017503319HK03319外国泰君安国际或其集团公司并未持有本研究报告00020HK00020网易02314HK0231400956HK00956四环医药哔哩哔哩-药明康德H00175HK00175周大福-股01299HK01299中国外运H00934HK00934甘肃银行中国有色矿业09999HK0999902318HK02318股思摩尔国际建设银行01099HK0109900460HK0046001929HK0192902359HK02359比亚迪股份金沙中国有限公司-09626HK09626中石化炼化工程02139HK02139H京东集团中国人寿股-中国海洋石油重庆银行01258HK01258H00598HK0059806969HK06969彩虹新能源绿城中国股-PagePage00939HK00939碧桂园H兖矿能源-股H股01211HK0121101963HK乐享互动交通银行宏观研究报告7中关村科-H02628026280390003900096180961801928ofof0200700883008830043800438股复星70117101171-2nigraMelbaT宏观研究报告2023年1月16日