公司简介：历史几经沉浮，现任管理层带领下，品牌和渠道势能不断提升，未来有望延续稳健增长态势。泸州老窖蝉联5届名酒，被誉为浓香鼻祖，品牌积淀深厚。曾经策略失误造成公司几经沉浮。2015年，新管理层“淼峰组合”上任，营销经验丰富，开启全面改革，理顺内外部机制，释放了经营活力，助推公司发展走上快车道，2015-2021年公司收入和利润复合增速达到31%/52%，其中国窖成长为市场销售规模近200亿元的高端大单品。我们认为，公司深度全国化潜力仍足，未来在优秀管理层带领下有望保持稳健增长。
　　竞争优势分析：管理层经验丰富且稳定，渠道进化撬动品牌价值提升，股权激励强化经营动力。1）2015年以来，公司核心领导班子稳定，销售管理团队中有多位具有一线营销经验的少壮派，股权激励的推出提升了管理层的动力。2）公司渠道模式顺应行业大势和发展需要进行了多次迭代，模式的因地制宜+可复制性保障全国化快速铺开。近年，公司已完成由渠道驱动向品牌和消费驱动的模式升级，品牌力提升保证了量价实现正循环。
　　产品视角看成长：国窖稳步全国化，特曲势能提升稳步放量。公司多品牌协同发展，打造了多增长曲线，国窖稳健发展带动产品和营收结构持续优化。1）成长曲线1：高度国窖推进深度全国化，低度国窖华北等地快速放量；2）成长曲线2：中档酒特曲在西南等地稳步放量，新品老窖1952主攻高线次高端；3）成长曲线3：低档酒推进结构优化，高光和黑盖布局大光瓶市场。
　　区域视角看潜力：东进南图中崛起，全国化不断做深做透。公司采取因地制宜、直控终端的渠道模式，采取“东进南图中崛起”的策略加快全国布局，不断打造局部优势市场。1）增量区域1：西南和华北是强基地市场，区域深耕稳步贡献增量；2）增量区域2：华东品牌势能不断提升，渠道扩张有较大空间；3）增量区域3：华中通过会战取得销售突破，消费氛围稳步提升。
　　盈利预测与估值：公司业绩成长性和确定性兼具。我们维持盈利预测，预计公司2022-2024年EPS为7.1/8.8/11.0元，对应PE为34/27/22x。结合绝对估值和相对估值，我们预计公司股票合理估值区间在278-309元之间，相对目前股价有17%-30%的溢价区间，维持买入评级。
　　风险提示：宏观经济波动，疫情大面积反复，行业竞争加剧，行业整体需求和消费升级不及预期，中高档酒销售和区域拓展不及预期，食品安全风险等。

研究报告全文：证券研究报告2023年01月11日买入泸州老窖000568SZ浓香名酒国窖和特曲双轮驱动核心观点公司研究深度报告公司简介历史几经沉浮现任管理层带领下品牌和渠道势能不断提升食品饮料白酒未来有望延续稳健增长态势泸州老窖蝉联5届名酒被誉为浓香鼻祖品证券分析师陈青青证券分析师李依琳牌积淀深厚曾经策略失误造成公司几经沉浮2015年新管理层淼峰组0755-22940855010-880050290755-81983057合上任营销经验丰富开启全面改革理顺内外部机制释放了经营活chenqingqguosencomcnliyilin1guosencomcn力助推公司发展走上快车道2015-2021年公司收入和利润复合增速达到S0980520110001S09805210700023152其中国窖成长为市场销售规模近200亿元的高端大单品我们认基础数据为公司深度全国化潜力仍足未来在优秀管理层带领下有望保持稳健增长投资评级买入维持合理估值27800-30900元竞争优势分析管理层经验丰富且稳定渠道进化撬动品牌价值提升股权收盘价23900元总市值流通市值351783350017百万元激励强化经营动力12015年以来公司核心领导班子稳定销售管理团52周最高价最低价2515115518元近3个月日均成交额222763百万元队中有多位具有一线营销经验的少壮派股权激励的推出提升了管理层的动力2公司渠道模式顺应行业大势和发展需要进行了多次迭代模式的因市场走势地制宜可复制性保障全国化快速铺开近年公司已完成由渠道驱动向品牌和消费驱动的模式升级品牌力提升保证了量价实现正循环产品视角看成长国窖稳步全国化特曲势能提升稳步放量公司多品牌协同发展打造了多增长曲线国窖稳健发展带动产品和营收结构持续优化1成长曲线1高度国窖推进深度全国化低度国窖华北等地快速放量2成长曲线2中档酒特曲在西南等地稳步放量新品老窖1952主攻高线次高端3成长曲线3低档酒推进结构优化高光和黑盖布局大光瓶市场区域视角看潜力东进南图中崛起全国化不断做深做透公司采取因地制资料来源Wind国信证券经济研究所整理宜直控终端的渠道模式采取东进南图中崛起的策略加快全国布局相关研究报告不断打造局部优势市场1增量区域1西南和华北是强基地市场区域深泸州老窖000568SZ-国窖和特曲双轮驱动股权激励强化耕稳步贡献增量2增量区域2华东品牌势能不断提升渠道扩张有较大成长势能2022-10-30泸州老窖000568SZ-二季度业绩逆势实现亮眼增长双品空间3增量区域3华中通过会战取得销售突破消费氛围稳步提升牌驱动成长势能不断向上2022-08-29泸州老窖-000568-重大事件快评股权激励实施业绩稳增长盈利预测与估值公司业绩成长性和确定性兼具我们维持盈利预测预可期2022-02-22计公司2022-2024年EPS为7188110元对应PE为342722x结合泸州老窖-000568-2021年三季报点评业绩表现稳健中高档酒保持较快增长2021-10-30绝对估值和相对估值我们预计公司股票合理估值区间在278-309元之间泸州老窖-000568-重大事件快评股权激励显信心内生势能更强劲2021-09-28相对目前股价有17-30的溢价区间维持买入评级风险提示宏观经济波动疫情大面积反复行业竞争加剧行业整体需求和消费升级不及预期中高档酒销售和区域拓展不及预期食品安全风险等盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入百万元1665320642253983091237246-53240230217205净利润百万元60067956103421294816080-294325300252242每股收益元4105437068841098EBITMargin455486523538553净资产收益率ROE260284306312316市盈率PE582439338270217EVEBITDA458344254205168市净率PB151412461032843687资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录公司简介强品牌和强渠道共同成就高端名酒5品牌简介蝉联五届名酒称号被誉为浓香鼻祖品牌积淀深厚5股权结构国资背景管理层稳定股权激励落地增强经营动力5业务结构产品以中高档酒为主立足西南华北拓展华东华南6成长历程回顾历史两度起落近年发展稳健8阶段一1988-1998名酒转民酒降价冲量但丧失高端地位8阶段二1999-2014多品牌运作推出国窖重回高端酒阵营10阶段三2015-至今新管理层全面改革享大众消费升级和名酒集中化红利12竞争优势分析渠道进化撬动品牌价值提升13管理层经验丰富且稳定股权激励强化团队经营动力13渠道模式快速迭代精细化营销补强品牌力14渠道驱动逐渐转向品牌驱动品牌力提升保证量价正循环15产品视角看成长国窖深度全国化特曲势能提升稳步放量16多品牌协同发展国窖稳健发展带动产品和营收结构持续优化16成长看点1高度国窖深度全国化低度国窖华北等地快速放量16成长看点2中档特曲稳步放量推出老窖1952主攻高线次高端17成长看点3低档酒推进结构优化高光和黑盖布局大光瓶市场19区域视角看潜力东进南图中崛起全国化做深做透20采取因地制宜直控终端的渠道模式不断打造局部优势市场20增量区域1西南和华北是强基地市场区域深耕稳步贡献增量21增量区域2华东品牌势能不断提升渠道扩张有较大空间22增量区域3华中通过会战取得销售突破消费氛围稳步提升23盈利预测公司业绩成长性和确定性兼具24假设前提受益消费升级中高档酒有望通过全国化量价齐升24未来3年盈利预测预计未来3年收入和利润复合增速约222625盈利预测的敏感性分析与情景分析25估值与投资建议合理股价区间为278-309元26风险提示28附表财务预测与估值30免责声明31请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1公司股权结构更新至2022年三季报5图2公司旗下全资和控股子公司截至2022年中报6图3公司销售架构6图42014-2021年公司高中低档产品收入占比7图52014-2021年公司毛利率和净利率变化7图6老窖各区域发展情况8图72013-2017年公司各区域市场营收占比变化8图82013-2017年公司各区域市场毛利率走势8图91995年老窖发展反超汾酒营收位居上市酒企第三9图10老窖1998-1999年利润表现欠佳9图11老窖2001-2012年发展稳健收入持续增长10图122001-2012年老窖在上市酒企中营收始终排名前列10图13柒泉模式与品牌专营模式的特点11图14公司各品牌专营公司的成立概况11图15品牌专营公司下三种主流渠道模式15图16品牌专营模式下公司销售费用率有提升15图172021年10月推出次高端战略新品泸州老窖195217图18泸州老窖1952产品发售仪式17图192019年7月老字号特曲第十代面世定价328元18图202017年来老字号特曲终端价不断拉升至300元以上18图21特曲60版2014年诞生主攻政商务团购19图222022年推出特曲60版红60零售价688元19图232020年推出新品高光G3建议零售价698元瓶20图242021年推出新品黑盖二曲建议零售价98元瓶20图252010-2017年公司西南市场营收和增速情况21图262010-2017年公司华北市场营收和增速情况22图272010-2017年公司华东和华南等市场营收和增速情况23图282010-2017年公司华中市场营收和增速情况23请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告表1公司2010年股权激励计划考核要求及完成情况6表2公司2021年股权激励计划考核要求及完成情况6表3泸州老窖产品体系7表4泸州老窖十四五战略规划重点内容13表5公司高管和销售板块核心负责人13表62021年公司限制性股票激励计划的首次授予激励对象14表7泸州老窖1952产品介绍及发展策略17表82016年以来泸州老窖特曲提价历程18表9泸州老窖业务拆分25表10未来3年盈利预测表25表11盈利预测情景分析乐观中性悲观26表12公司盈利预测假设条件26表13资本成本假设27表14泸州老窖FCFF估值表27表15FCFF绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析元27表16FCFE绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析元28表17可比白酒公司估值比较28请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告公司简介强品牌和强渠道共同成就高端名酒品牌简介蝉联五届名酒称号被誉为浓香鼻祖品牌积淀深厚泸州老窖是浓香白酒典型代表蝉联5届名酒被誉为浓香鼻祖品牌价值颇高四川省泸州市是泸州老窖的发源地酒以城名城以酒兴公司在这里诞生并发展壮大1994年公司上市是全国酿酒行业中率先实行股份制的企业也是深交所第一家白酒上市企业泸州老窖是浓香技艺的开创者浓香标准的制定者和浓香品牌的塑造者也是唯一蝉联5届全国评酒会国家名酒称号的浓香型白酒被誉为浓香鼻祖公司拥有始建于1573年连续使用至今原址原貌保护完整的1573国宝窖池群百年以上老窖池数量占行业913多年来公司聚焦泸州老窖和国窖双品牌运作其中国窖1573已成为中国三大高端白酒品牌之一2022年凯度BrandZ最具价值中国品牌100强中公司是白酒行业中唯一双品牌上榜的企业旗下国窖1573品牌以8615亿美元的品牌价值位列白酒品牌第三名泸州老窖品牌以4428亿美元的品牌价值位列白酒品牌第四名品牌积淀深厚精细化营销助推公司用二十年的时间打造出国窖1573高端名酒在上世纪公司凭借泸州老窖特曲蝉联5届国家名酒称号因战略失误特曲的品牌高度滑落发展落后于茅台和五粮液2001年公司推出新品牌国窖国窖1573源自明代万历年间公元1573年的酿酒窖池深厚的品牌积淀构筑了公司在高端白酒市场的竞争基石同时公司在营销上加码通过精细化运作助推国窖实现全国化强大的渠道力拓宽了公司的护城河经过20年的发展公司凭借国窖重回高端阵营目前国窖已成长为销售规模近200亿元的高端大单品股权结构国资背景管理层稳定股权激励落地增强经营动力公司由泸州市国资委控股股权结构稳定泸州老窖集团和泸州兴泸集团分别是公司的第一和第二大股东持股比例分别为26和25二者均为由泸州市国资委控股的国有公司并于2015年底签署了一致行动协议老窖集团是公司的控股股东泸州市国资委是公司的实际控制人2020年泸州市国资委将所持111193万股泸州老窖国有股占泸州市国资委所持泸州老窖股份的10占泸州老窖股份总数的0008以及所持的老窖集团10股权所持老窖集团一致行动人兴泸集团10股权无偿划转给四川省财政厅由四川省财政厅代社保基金持有股权划转完成后控股股东和实际控制人未变图1公司股权结构更新至2022年三季报资料来源Wind国信证券经济研究所整理2010年业内率先完成股权激励2021年再度推出中长期激励约束机制完善请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告2006年公司首次启动股权激励但因政策原因未能落地2010年公司再次启动股权激励以1278元的行权价格向董事长谢明等11位高管和132名骨干员工授予了1344万股限制性股票约占当时总股本的096公司也由此成为白酒行业内第一家实施股权激励的企业2021年9月27日公司再度推出股权激励以9271元的行权价格公告日公司收盘价20504元向董事长刘淼等9位高管和428名骨干员工授予了693万股限制性股票约占当时总股本的047本次激励计划覆盖面广力度大股权激励落定无疑充分调动了管理层积极性2023年激励计划剑指高增长为达成业绩解锁条件我们判断2021-2023年公司业绩复合增速或需达到30以上彰显了公司对未来稳健增长的信心表1公司2010年股权激励计划考核要求及完成情况考核年份净利润增速目标ROE目标行权占比完成情况201130完成净利润同比31ROE为422012不低于30且不低于同行上30完成净利润同比42ROE为47不低于12市公司75分位值未完成净利润同比-17ROE为20134033资料来源公司公告国信证券经济研究所整理表2公司2021年股权激励计划考核要求及完成情况考核年份净利润增速目标ROE目标行权占比完成情况完成净利润同比32ROE为202140相较2019年的增长率不低不低于22且不低于对312022于对标企业75分位值标公司75分位值30-202330-资料来源公司公告国信证券经济研究所整理业务结构产品以中高档酒为主立足西南华北拓展华东华南销售架构方面股份公司负责白酒生产和销售生产主体为酿酒公司销售主体为股份公司全资控股的销售公司同时销售公司体外还设立多个酒类营销公司负责各个品牌的独立运作即品牌专营模式后文中会详细介绍图2公司旗下全资和控股子公司截至2022年中报图3公司销售架构资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理产品布局方面公司早在2007年提出了双品牌塑造多品牌运作的战略前者指高档国窖1573系列和中档泸州老窖特曲系列后者主要指中低档品牌2015年公司新管理层上任后提出三线五大超级单品的战略重点打造国窖1573窖龄特曲头曲二曲将资源向主力产品集中产品定位更明晰2018年公请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告司确立双品牌三品系大单品全价格带覆盖的品牌战略其中双品牌即国窖1573和泸州老窖三品系即高中低档大单品包括国窖1573特曲窖龄头曲二曲以及近两年推出的战略新品泸州老窖1952和高光表3泸州老窖产品体系品牌主要单品终端价格元瓶产品定位运作归属中国品味52度500ml2500超高端形象产品国窖国窖157352度500ml1000高端核心大单品泸州老窖国窖酒类销高端战略单品泸州老窖品系的战售股份有限公司老窖泸州老窖195252度500ml899略引领品牌老字号特曲52度500ml388特曲核心产品定位次高端泸州老窖特曲酒类销特曲纪念版488特曲两翼产品售股份有限公司特曲特曲晶彩版308特曲两翼产品老窖品牌复兴的旗帜产品主打政泸州老窖怀旧酒类营特曲60版52度500ml450商务团购定位次高端销有限公司窖龄90年52度500ml562窖龄重点产品泸州老窖窖龄酒类销窖龄窖龄60年52度500ml438窖龄核心产品定位精英商务用酒售股份有限公司窖龄30年52度500ml308定位精英商务用酒G3409度500ml698高光G2409度500ml358高端光瓶酒针对年轻群体泸州大成浓香酒类销G1409度500ml316售有限公司二曲黑盖二曲42度500ml98国民口粮酒头曲头曲52度500ml88青年商务酒资料来源公司官网京东商城国信证券经济研究所整理产品结构方面公司以中高档酒为主中高档酒收入占比自2014年逐年提升至90收入CAGR达43产品结构稳步提升公司将产品划分为高中低档2021年公司中高档酒的收入从2014年的15亿元提升至184亿元收入复合增速达43销量吨价复合增速为356收入占比从28提升至89公司的毛利率和净利率水平也跟随提升从2014年的4818提升至2021年的8638中高档酒拆分来看2021年高档酒国窖系列的收入占比约65-70中档酒特曲的收入占比约20-25二者的收入增速均为30以上2022年国窖继续稳健增长收入增速约20特曲恢复性增长势头迅猛收入增速约30图42014-2021年公司高中低档产品收入占比图52014-2021年公司毛利率和净利率变化资料来源Wind国信证券经济研究所整理注2020-2021年高资料来源Wind国信证券经济研究所整理档酒和中档酒各自的营收占比为估算数据区域布局方面立足西南和华北基地市场扬长补短持续推进东进南图中崛起公司将全国市场划分为华北含东北西南华中华东华南几个板块体量主要集中在华北和西南地区这两个市场是公司的粮仓市场目前收入占请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告比分别约30多和30左右华东华中和华南还有待进一步拓展目前收入占比分别约10多10出头10左右2021年公司在十四五规划中提出了2358区域发展战略即以川渝华北为两大基地市场中原华东华南为三大战略市场北京上海深圳成都武汉五个城市为高地市场福建安徽江西湖北湖南山西陕西甘肃八大省市为机会市场图6老窖各区域发展情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理图72013-2017年公司各区域市场营收占比变化图82013-2017年公司各区域市场毛利率走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理成长历程回顾历史两度起落近年发展稳健阶段一1988-1998名酒转民酒降价冲量但丧失高端地位上世纪90年代之前老窖凭借在评酒会中屡获殊荣成为行业的领军者1988年利税位居全国之首老窖依托拥有明代万历年间公元1573年的酿酒窖池且老窖池数量占据行业浓香白酒的近9成以泸香定浓香被誉为浓香鼻祖1952年第一届全国评酒会于北京举办老窖一举获得中国名酒殊荣并在此后成为唯一蝉联历届中国名酒称号的浓香型白酒品牌在计划经济时代请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告老窖特曲是中央特供在我国向市场经济转轨时老窖也成为白酒行业的引领产品以较高的价格向市场销售1988年老窖综合利税突破1亿元年产量也超过川酒四朵金花郎酒剑南春五粮液全兴之和是当之无愧的行业老大1988年白酒市场价格放开后老窖走上了与茅五剑迥异的名酒转民酒之路但直接告别了高端白酒阵营改革开放前10年的计划经济年代白酒的供应量远低于市场需求1988年7月国家为了更好的过渡到市场经济国家决定放开13大名酒和13大名烟的价格把白酒的定价权和产销量交给了市场这也是新中国第一次放开中国商品价格供不应求刺激下名酒价格暴涨1989年白酒国家专卖正式取消白酒竞争完全交由市场然而1989年随着国家实行紧缩银根名酒不准上公务宴席的政策出台白酒行业由大热转向骤冷名酒价格应声而落行业开启第一轮调整酒企的市场策略在这时迎来分水岭茅台五粮液和剑南春等酒企选择了逆势提价走高端品牌路线而老窖汾酒和古井等酒企选择了名酒转民酒降价冲量的规模路线白酒行业也在1990-1998年迎来了产能大爆发的时代这一期间老窖不断开发新品1995年依托规模优势实现反超营收在上市酒企中排名第一继各大酒企发展策略在1989年左右出现分化后率先扩产冲量满足市场短缺的酒企最早收获了战略成果奠定了品牌广大的消费基础在当时汾酒依靠清香型白酒生产工艺的优势实现快速扩量成为第一个销售额破亿元利润破千万元的酒企坐实了汾老大的位置1989年老窖新厂长王明藻上任在他的带领下老窖依靠降价和产品贴牌等方式迅速做大规模陆续与经销商联合开发了45度特曲泸州春百年老窖陈酿等新品牌虽助力公司短期冲高了利润但也埋下了品牌力稀释的隐患老窖品牌力下滑的后果日益凸显虽1992年开始重视品牌和价格但效果不佳其实老窖在1992年时已经体会到失落名酒地位之痛在当时推出了售价1800元的金爵士酒试图推进产品升级但显然用力过猛引来中央媒体批评之后数年老窖坚持挺价但收效并不明显1998年老窖的特曲价格从1988年的75元瓶下滑至54元瓶公司归母净利润同比下滑47行业利税排名也滑落到第六而彼时茅台和五粮液的终端成交价已经站上300元价格带高端白酒市场逐渐形成了茅五剑三足鼎立的格局图91995年老窖发展反超汾酒营收位居上市酒企第三图10老窖1998-1999年利润表现欠佳资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告阶段二1999-2014多品牌运作推出国窖重回高端酒阵营在1998年行业步入调整期和2001年白酒加征从量税的冲击下公司推出新品牌国窖1573并将其作为回归高端阵营最重要的抓手1997-1998年因亚洲金融危机秦池标王事件朔州假酒案白酒实施生产许可证制度以限制酒企扩大生产规模等一系列事件的影响白酒市场陷入疲软状态行业再度步入调整期老窖的经营也步履维艰1998年老窖在新任集团总裁袁秀平的带领下企业经营机制开始转换并于1999年推出了高端品牌国窖1573以切入高端市场拉升产品结构公司的四口明代窖池于1996年被国家确定为全国重点文物保护单位国窖1573便脱胎于此出厂价定为268元超过茅台的218元和五粮液的249元2001年白酒行业加征从量税对中低端白酒影响甚大老窖当年净利润也大幅下滑47在税收新政影响下国窖的培育更是公司破局的重中之重国窖上市之初在推广策略上有三点成功之处1以高端商务第一用酒的定位切入市场并在早期采取从餐饮渠道逐步向商超和专卖店渗透的销售方式同时选择西南和华北作为省外扩张的第一站与茅五剑错位竞争2强调其出自明朝万历年间即公元1573年的国宝窖池且基酒产能极限只有3000吨打造稀缺性3以你能品味的历史强调文化属性2003-2012年白酒行业黄金十年期间老窖乘行业景气向上东风着力打造国窖1573的品牌形象借机夺回了高端白酒市场的一席之地经过多年培育2005年国窖开始起量2006年公司在业内率先引入经销商持股同年国窖销量达到1448吨成为仅次于茅五的第三大高端大单品在四川北京湖南河北山东等重点市场的氛围初步形成逐步从导入期迈进成长期2008年公司首创国窖封藏大典并在封藏大典推出了第一款超高端个性化定制白酒国窖1573定制壹号首开行业高端定制酒先河2009年柒泉模式助力国窖以较低成本进行区域扩张2012年国窖收入增长到44亿元2001-2012年收入CAGR达28在以国窖引领高端化的同时公司提出双品牌塑造多品牌运作的战略保障业绩稳增长但也暗藏了产品冗余的隐患为兼顾品牌塑造和经营业绩1999年公司定下了以国窖树形象以特曲取利润以低档产品抢市场的产品策略2007年公司提出了双品牌塑造多品牌运作的战略在这一阶段老窖金字塔型的品牌格局基本形成国窖1573是塔尖强调品牌的高度和美誉度泸州老窖是塔柱强调支撑力塔基是其它品牌强调宽度市场占有率凭借其覆盖高中低价格带的全面的产品体系和汇量式的增长模式实现了利润的高增长2012年公司营收和利润分别实现116和44亿元2001-2012年收入和利润CAGR分别为2543图11老窖2001-2012年发展稳健收入持续增长图122001-2012年老窖在上市酒企中营收始终排名前列请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理2009年公司推出柒泉模式深度绑定经销商利益助力公司初步完成全国化布局公司首创了经销商持股的柒泉模式柒泉寓意7个省市销售区像七股泉水一样汇聚一起各销售片区成立柒泉公司柒泉公司的股东为老窖片区的销售团队与老窖公司解除合同和区域核心经销商原片区的销售总经理担任柒泉公司总经理核心经销商任董事长公司将销售外包给柒泉公司市场营销推广主要由柒泉公司执行彼时行业处在黄金发展十年各酒企都在跑马圈地老窖难以仅依靠自身品牌力做全国化这一模式深度绑定了经销商利益让公司能借助经销商资源和力量快速地拓宽市场初步完成全国布局2012年公司的前五大客户中的四家都是柒泉公司合计收入达46亿元贡献了公司41的销售收入同年公司在西南华北华中和其他地区分别实现营收34352024亿元营收占比分别为303118212013年白酒行业步入深度调整期老窖出现逆势涨价的重大战略失误导致销售崩盘业绩腰斩2012年底三公消费禁令出台以政务消费场景为主的高端酒消费断崖式下滑白酒消费主力由政务消费逐步转向商务与个人消费然而老窖对市场情况判断失误2011年11月将国窖的出厂价从619元瓶上调至889元瓶超过茅五2013年8月又再度上调至999元瓶但终端需求疲软渠道库存积压叠加柒泉模式弊端放大问题导致公司销售和价格体系彻底崩盘老窖的高档酒和中档酒收入分别从2012年的4431亿元滑落到2014年的96亿元年均下滑55572014年老窖被迫三度下调国窖出厂价从999元瓶先后降到680元瓶580元瓶560元瓶极大的损害了品牌形象柒泉模式弊端在行业调整期凸显2014年公司开始转向品牌专营模式契合大单品战略柒泉模式放大了经销商的杠杆效应在行业景气上行时经销商有动力打款囤货助推公司快速扩张在行业景气下滑时经销商信心动摇抛货行为会使得公司销售快速下滑因此在行业深度调整期柒泉模式使得公司受损程度和调整难度显著大于茅五2014年公司推出品牌专营模式以替代柒泉模式各品牌单独成立专营公司专营公司在各区域下设子公司品牌专营模式同样以股权关系绑定经销商但优势在于其有助于解决柒泉模式下渠道层级多终端控制力弱产品发展失衡的问题同时也将品牌运营高管任命人员安排费用考核等方面的部分权利归还了股份公司品牌专营模式下厂家与经销商共同做市场契合了大单品战略也更适合推进渠道下沉为公司重焕生机奠定了基础图13柒泉模式与品牌专营模式的特点图14公司各品牌专营公司的成立概况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告阶段三2015-至今新管理层全面改革享大众消费升级和名酒集中化红利2015年老窖新管理层临危受命淼峰组合带领公司走上重回前三的高歌猛进之路在业绩大幅下行的背景下公司急需扭转局面2015年6月董事长刘淼和总经理林锋上任二人均有丰富的一线营销经验带领公司开启了全面的改革重点围绕品牌产品渠道营销等方面1品牌瘦身公司明确实施大单品战略清掉中低端冗余品牌2018年产品条码删减幅度超过902018年底产品SKU由2015年初的8700个左右缩减到400个左右2产品聚焦公司提出了三线五大超级单品的产品策略重点打造国窖1573窖龄酒特曲头曲和二曲这5大单品将资源向主力产品和核心市场聚焦3渠道重塑公司先后成立了特曲国窖窖龄三大品牌专营公司分品牌独立运作这一模式既缩减了渠道层级强化了终端掌控力也契合公司的多品牌和大单品的运作战略4营销加码公司强化了对销售前端的管理与支持在品牌建设渠道促销消费者培育等方面都加大了投入如成立国窖荟窖龄精英俱乐部冠名赞助各类高端活动等管理层的稳定对市场的精准把控与高效的执行力助推公司重回增长快车道2015年公司利润恢复正增长并在此后保持稳健增长2015-2019年利润CAGR为332016年白酒行业复苏大众消费升级趋势确立国窖成为公司增长核心驱动力2016年以来伴随大众消费升级高端酒和次高端酒价格带不断扩容公司把握住消费升级机遇2016年起以国窖荟为载体打造终端联盟体和消费者俱乐部助推国窖强势恢复2017年3月公司顺势将国窖提价至680元实现量价齐升2017年底公司成立泸州老窖品牌复兴小组首次提出将特曲60版作为泸州老窖品牌复兴战略的旗帜产品2018年公司明确国窖1573和泸州老窖双品牌运作并提出在十三五末要奋力实现三个百亿目标即国窖系列要超百亿特曲窖龄头曲二曲等中端和大众产品要破百亿养生酒板块和创新酒类板块要冲百亿经过一系列调整后公司步入快速增长阶段2017年公司重回营收百亿阵营2019年公司营收158亿创历史新高国窖单品终端销售规模破百亿且报表收入占比超过502015-2019年公司收入年复合增速23归母净利润年复合增速33其中国窖1573收入年复合增速达542020年疫情冲击下行业集中度提升和消费升级趋势不改公司享受名酒集中化的红利近年公司坚持双品牌战略国窖品牌引领高端化泸州老窖品牌继续全面复兴国窖快速成长时特曲窖龄梳理价盘国窖步入成长期后特曲接替放量高端和次高端双品牌量价齐升产品结构升级费用率下行推动公司净利率不断提升2020年以来中高端酒收入贡献稳定在85以上2021年中高端酒收入占比升至89相比2014年提升了61pcts产品结构的改善带来了毛利率改善2021年中高端酒毛利率从2014年的74提升17pcts至90其中高端酒的毛利率预计超93中高端酒对于整个公司贡献的毛利呈现稳步上升的态势2019-2021年公司收入年复合增速14归母净利润年复合增速312021年公司表示已经全面完成由守转攻的切换未来将保持在良性发展的基础上能跑多快跑多快请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告表4泸州老窖十四五战略规划重点内容十四五战略规划重点内容核心模式升级全面竞争品牌跨越发展主题精细管理增效益开局十四五精准营销拓市场跨越两百亿1整体上明确136战略即坚定一个发展目标坚持三大发展原则建设六位一体泸州老窖具体为坚持重回中国白酒行业前三位置营收规模分别在2025年和2030年达到既定高度坚持品牌引领完成品牌复兴提升中国名酒品牌价值坚持品质立基完成产能跨越打造世界名酒核心产区坚持文化铸魂完成形象升级建设中华酒文化朝圣之地并建设品牌品质文化创新主要工作数智和谐六位一体的泸州老窖使之成为全球酒类领军企业2品牌上国窖1573要坚持浓香国酒的品牌定位并围绕稳品质升品牌提价格扩规模增利润这五个方面来强化这一定位3区域上提出2358区域发展战略以川渝华北为两大基地市场中原华东华南为三大战略市场北京等五个城市为高地市场福建等八大省市为机会市场发展目标国窖2022年销售规模要实现200亿2025年要突破300亿对应2022-2025年营收CAGR在14左右资料来源公司官网公司公告新浪财经国信证券经济研究所整理竞争优势分析渠道进化撬动品牌价值提升管理层经验丰富且稳定股权激励强化团队经营动力公司目前销售管理团队中有多位具有国窖1573营销一线管理经验的少壮派2015年7月上任的股份公司董事长刘淼总经理林锋先生均为营销系统出身淼峰组合是业内公认的优秀团队对行业大势把控精准带领公司从深度调整期重回发展快车道2021年6月公司让三位85后少壮派担纲销售板块负责人张彪当选老窖销售公司总经理曾任国窖酒类销售公司总经理在推动国窖销售体系改革市场东进南图布局和重点城市会战等方面取得了成绩董虎杰当选老窖销售公司常务副总经理曾任国窖酒类销售公司西南大区总经理张良升任国窖酒类销售公司总经理表5公司高管和销售板块核心负责人姓名职务年龄履历曾任泸州老窖股份公司策划部部长销售公司总经理刘淼泸州老窖集团和股份公司董事长54公司总经理助理公司副总经理曾任泸州老窖股份公司人力资源总监总调度长营销林锋总经理董事50总监销售公司总经理公司副总经理张彪泸州老窖销售公司总经理38曾任国窖酒类销售公司总经理董虎杰泸州老窖销售公司常务副总经理36曾任国窖酒类销售公司西南大区总经理张良泸州老窖国窖酒类销售公司总经理35曾任国窖酒类销售公司中南大区总经理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理大范围股权激励绑定核心员工利益内生管理势能有望进一步释放2021年公司再度推出股权激励激励对象包括公司董事高级管理人员中层管理人员核心骨干人员等合计500名左右的人员首次授予价格为9271元股千元价格带虽品牌力最重要但管理层能力和积极性亦对市场份额有重要影响公司淼峰组合是业内公认的优秀团队本次激励计划覆盖面广力度大长效激励机制的完善无疑将充分调动管理层积极性中长期看有望将公司发展引领到新高度请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告表62021年公司限制性股票激励计划的首次授予激励对象激励对象公司职务授予数量万股占授予总量比例占总股本比例刘淼董事长95912300065林峰董事总经理95912300065王洪波董事常务副总经理董秘76709800052沈才洪董事副总经理76709800052谢红财务总监76709800052何诚副总经理首席质量官76709800052张宿义副总经理安全环保总监76709800052熊娉婷职工董事副总经理62808000043李勇副总经理62808000043核心骨干人员432人62277797504252首次授予总量441人69286887304730预留8800112700601合计780861000005331资料来源公司公告国信证券经济研究所整理注1首次授予时有4名核心骨干自愿放弃之后有7位员工因岗位调动辞职等不再符合激励条件2预留授予激励对象后续分别新增46名和17名核心骨干渠道模式快速迭代精细化营销补强品牌力渠道模式顺应行业大势和发展需要多次变革模式的因地制宜可复制性保障全国化快速铺开自1988年公司采用民酒战略导致告别高端白酒阵营后公司的品牌力一直难以追赶上头部的茅五且国窖作为2001年新推出的品牌根基和积淀也相对较浅对于公司而言以渠道力补强品牌力不断进行渠道变革找到更契合自己的模式是最优策略公司的营销模式在名酒企中迭代最多最快核心是严控份额精准营销控盘分利共创共赢厂商一体不断更好地触达消费者进行更好的消费者教育长期持续的提升品牌张力回顾来看公司的渠道模式大概划分成三个阶段阶段12006-2009年业内率先引入经销商持股成为柒泉模式雏形2006年公司尝试混改启动非公开定增优先面向公司经销商定增对象包括华北华东华南等地的8个经销商在业内首创经销商持股实现了经销商和公司的利益捆绑稳固了已有的经销商渠道并激发了渠道积极性阶段22009-2014年业内首创柒泉模式依靠大商快速铺开全国化2009年公司成立了重庆四川华北华中老酒坊独立品牌福建经销联盟等6个柒泉公司在各地推行柒泉模式2012年底三公消费限令出台之前政务消费主导白酒消费党政军群体的意见领袖是需要触达的核心客户在这一阶段行业正值黄金十年公司处在跑马圈地抢需求增量的发展阶段采用柒泉模式既可以借助大商的团购资源与核心意见领袖建立紧密联系也能以较低的成本快速开拓市场将产品铺向全国诚然大商模式下渠道管理相对粗糙费用投入难以直接面向消费者消费者培育也并不精细阶段32014年-至今转向品牌专营模式助力多品牌和大单品战略三公消费限制出台后白酒行业逐步进入存量竞争时代白酒消费的主导也逐步转向大众消费核心消费群体的范围比上一阶段更广企业需要更扁平更精细化的渠道运作来触达更多有效的核心客户这一阶段公司不能仅依靠经销商的力量也需要投入更多的资源直接触及终端并进行消费者培育与此同时国窖作为公司主推的高端品牌经历了十余年的推广全国各地基本铺开但需要更深层次的消费者心智占领这也需要公司从更高维度的品宣层面进行直接的投入请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告在品牌专营模式之下公司因地制宜综合采用多种营销打法久泰模式厂商11经销商主导等模式并存以更好的推进渠道扁平化强化终端掌控力不同模式有不同的适用背景如在经销商实力相对较弱的区域如早期的河北或者难以招商的区域如早期的华东华南部分市场可以采用厂商11模式和子公司模式核心都是需要公司业务人员对渠道进行直投帮助经销商打开市场局面国窖荟分为终端国窖荟和消费者国窖荟终端国窖荟是久泰模式的前身核心是联合终端成立平台统一价格和利润同时平台会有一些模糊返利2019年起久泰模式从成都陆续推广至华北等市场图15品牌专营公司下三种主流渠道模式图16品牌专营模式下公司销售费用率有提升资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理成立国窖荟时光荟群英汇等俱乐部进行消费者圈层培育从主抓渠道运作逐步转向以消费者运作为主近些年公司不断创新消费者培育手段提升消费者的体验增强消费者粘性公司大力推动国窖荟时光荟群英荟等消费者VIP俱乐部建设其中国窖荟是面向国窖1573的消费人群时光荟和群英汇分别面向特曲60版消费人群和特曲消费人群渠道驱动逐渐转向品牌驱动品牌力提升保证量价正循环品牌力是产品价格提升实现量价正循环的基础2013年的时候公司错判形势逆势提价没有实际需求支撑提价失败近几年公司渠道的扁平化和精细化变革有效推动了品牌起势提价相对顺利反映背后有真实需求支撑2021年公司全面完成由渠道推动向消费驱动的模式升级国窖进入品牌势能释放的平稳成长期支撑基本盘特曲调整见效重回快速增长期带动增长提速高档酒国窖积极开展百城融合计划持续推进东进南图中崛起基本盘不断夯实高度国窖量价把控平衡推进深度全国化低度国窖在华北等主销区快速增长贡献增量中档酒特曲经过几年的调整2021年下半年开始明显放量带动整体增长提速中长期看高端和次高端价格带仍有扩容空间看好国窖和特曲跟随行业稳定成长未来国窖和特曲双轮驱动有望支撑公司业绩稳增长请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告产品视角看成长国窖深度全国化特曲势能提升稳步放量多品牌协同发展国窖稳健发展带动产品和营收结构持续优化公司坚持双品牌三品系大单品全价格带覆盖的品牌战略搭建起塔尖塔柱塔基的产品结构公司的产品结构是塔形结构其中塔尖是国窖1573强调品牌的高度和美誉度塔柱是泸州老窖强调支撑力以特曲和窖龄主攻商务与宴会市场后推出战略新品1952加码高价位次高端赛道塔基是其他品牌强调宽度和市场占有率以头曲和二曲覆盖大众市场后推出新品高光和黑盖二曲布局高线光瓶市场成长看点1高度国窖深度全国化低度国窖华北等地快速放量高度国窖凭借深度全国化持续增长低度国窖在华北华东等地不断拓展贡献增量国窖2022年销售规模有望达200亿元在高基数下已进入增速换挡期国窖是公司高端化和全国化最重要的抓手和利器现已初步完成全国化布局2006年国窖销量达到了1448吨一举成为仅次于茅五的第三大高端大单品2018年公司对国窖提出了三年发展规划2018年国窖1573销售要超过100亿元2020年销售超过200亿元在销量上国窖1573未来要达到2万吨以上2019年国窖终端销售规模破百亿2020年国窖报表营收破百亿夯实了高端第三大单品的位置十三五期间2015-2020年国窖销售额增长超过6倍年复合增速达47国窖在2020年正式完成全国化之后公司提出了国窖十四五规划2022年国窖销售规模要突破200亿元2025年要突破300亿元内部目标400亿元2021年国窖销售规模接近180亿元2022年国窖销售额接近200亿元近两年国窖销售增速保持在20以上在高基数的背景下国窖已开始步入增速换挡期国窖在千元价格带仍有较大成长潜力国窖1573经典装是公司最主要最核心的千元价格带大单品具体包括高度国窖和低度国窖在国窖1573经典装之上公司推出了中国品味定位为超高端战略单品对标飞天茅台主做高端圈层营销以持续拉升品牌站位引领消费者对国窖品牌高度的认知当下高度国窖和低度国窖协同发展前者引领支撑品牌高度后者助力提升品牌势能二者在不同的竞争维度共同助推国窖稳增长目前低度国窖销量已超过高度国窖收入仍是高度国窖更多成长抓手1高度国窖深度全国化行在路上高端品牌地位稳固有望持续稳健增长千元价位的产品是公司品牌决胜的关键拉升品牌价值强化消费者的品牌认知始终是公司的重中之重目前国窖系列中虽低度国窖近几年展现出较快的增长态势但高度国窖仍是公司的战略重心量价在兼顾品牌定位和市场接受度的基础上把控成熟价格仍采取紧跟竞品的跟随策略成长抓手2低度国窖充分受益600元价位扩容红利和泛全国化趋势在华北等主销市场和华东等机会市场抢抓份额不断贡献增量近两年国窖显著受益低度化趋势低度国窖不仅在华北传统的低度主销区保持快速增长态势还在上海苏南等市场快速起量公司在华北等市场凭借低度国窖与五粮液形成错位竞争低度国窖在华北市场势头强劲已是同价位带最强势的单品当下国窖在华北市场的整体体量已与五粮液基本相当低度国窖相较于低度五粮液有几大竞争优势1低度国窖利润更高渠道推力更强2低度国窖市场基础更强渠道运作更加精细3低度国窖的定价权更强公司在北京天津承德等地请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告采用直营模式直控终端对价格把控能力更强4五粮液在华北市场的战略重心是高度普五对低度五粮液的投入相对较少当下公司对低度国窖的战略定位是顺应低度化趋势在有机会的市场进行拓展除华北主销低度的区域之外上海西安苏南等地低度国窖销量占比有所提升有些之前完全不卖低度的市场现在销售额可达几千万高低度国窖之间要保证力量和资源良性的分布成长抓手3老窖1952推出战略新品泸州老窖1952积极布局600800元价格带与低度国窖一同加码次高端市场2021年10月公司推出次高端战略新品泸州老窖195252度500ml建议零售价899元一方面意在补充布局600-800元价格带完善产品矩阵与低度老窖共同加码次高端市场另一方面也是泸州老窖品牌复兴的重要一环希望借此产品拉升泸州老窖品牌的形象新品名称寓意致敬1952年泸州老窖在全国第一届评酒会上夺得四大名酒称号被誉为浓香酒的典型代表酒中泰斗老窖1952采用5年洞藏的基酒并选用储存期70年以上的老酒进行调味产品品质极高目前老窖1952暂且由国窖团队参照国窖1573的运作思路进行孵化重在品牌塑造不急于追求份额公司选取了32个市场投放市场导入过程较为顺利受益于次高端酒扩容老窖1952有望贡献增量为公司提供新的增长点图172021年10月推出次高端战略新品泸州老窖1952图18泸州老窖1952产品发售仪式资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源公司官网国信证券经济研究所整理表7泸州老窖1952产品介绍及发展策略产品名称零售价格价格带产品定位发展战略以省会和华东及华南发达城市为支点以北京上海深圳成都作为泸州老窖品系的战略引领品牌泸州老窖1952899元瓶高线次高端武汉为战略城市首年采取配额供应采用终端联盟体方式运营保打造泸州老窖系列品牌的新增长极障渠道利润资料来源公司官网酒仙网国信证券经济研究所整理成长看点2中档特曲稳步放量推出老窖1952主攻高线次高端老字号特曲站稳300元以上价位并稳步放量特曲60版精耕川渝同时拓展全国特曲和窖龄主打精英商务用酒近几年资源重点倾斜于特曲目前特曲在川渝和华北势能较强窖龄在西南和华东与特曲错位发展2011年公司推出了百年泸州老窖窖龄酒首创窖龄酒的概念定位精英商务消费群体窖龄最初的定位介于国窖和特曲之间因窖龄和特曲价位存在重叠的问题2017年起公司将资源重点倾斜至特曲同时在产品布局上重点发展窖龄60年90年与特曲拉开请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告价格空间在区域布局上对窖龄酒和特曲实行区域错位发展根据消费者基础构建各自强势区域市场近几年特曲在四川河北安徽等市场的增量明显在华东和西北等新兴市场的消费氛围也渐起特曲目前在四川河北山东市场的销售占比超过70在华东等其他市场还有很大成长空间2018年特曲销售额突破50亿元2021-2022年特曲收入增速均在30以上老字号特曲提价成功站稳300元以上价格带2021年下半年开始重回放量增长快车道老字号特曲承载着泸州老窖品牌复兴的重任2019年7月公司推出老字号特曲第十代产品在品质防伪体验方面进行了全新升级零售价为328元瓶在公司持续的培育下第十代特曲终端价格不断提升目前已经站上300元价位带成功步入次高端领域在同价位带中品牌优势和性价比优势极为凸显2021年起老字号特曲随着挺价成功增长开始提速2021年老字号特曲是公司增长最快的产品之一2022年老字号特曲团购发展成绩较好目前团购占比很高公司未来计划老特曲的高低度产品的价位都要站上300元持续夯实在300元以上价格带的地位表82016年以来泸州老窖特曲提价历程提价时间提价产品提价要点提价内容2016年1月老字号特曲出厂价52度不低于143元瓶38度不低于135元瓶2016年5月老字号特曲上调计划外结算价计划外结算价上调5元瓶52度出厂价上调至168元瓶上调25元瓶成交价不低于198元瓶422016年11月老字号特曲上调出厂价成交价度出厂价上调20元瓶成交价不低于178元瓶38度成交价上调20元瓶52度计划外上调至188元瓶50度计划外上调至186元瓶45度计划外上执行价格双轨制上调计2017年1月老字号特曲调至178元瓶42度计划外上调至176元瓶38度计划外上调至168元瓶划外结算价35度计划外上调至166元瓶2017年3月老字号特曲上调出厂价52度出厂价上调至218元瓶2017年10月老字号特曲上调团购价52度团购价调整至218元瓶38度团购价调整至180元瓶2017年10月60版特曲上调团购价52度团购价上调至438元瓶零售价为480元瓶2018年1月老字号特曲上调供货价52度酒行餐饮商超渠道供货价上调10元瓶2019年1月老字号特曲上调结算价河南省河南52度结算价上调20元瓶2019年2月老字号特曲上调供货价52度酒行餐饮商超渠道供货价上调20元瓶成交价不低于238元瓶2019年5月老字号特曲上调结算价各度数结算价均上调10元瓶2019年6月第九代老字号特曲2014版上调结算价库存作为纪念绝版产品结算价上调30元瓶2019年10月老字号特曲上调经销商结算价52度结算价调整至308元瓶38度结算价调整至298元瓶2019年11月第十代老字号特曲焕新升级零售价定为328元瓶2021年4月特曲60版上调计划外结算价52度计划外结算价上调30元瓶资料来源微酒酒业家凤凰财经国信证券经济研究所整理图192019年7月老字号特曲第十代面世定价328元图202017年来老字号特曲终端价不断拉升至300元以上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告资料来源新华网国信证券经济研究所整理资料来源Wind京东商城国信证券经济研究所整理特曲60版品牌势能渐升是泸州老窖品牌复兴战略的旗帜产品特曲60版于2014年5月上市复刻自上个世纪60年代风靡全国的工农牌特曲定位高端白酒市场采用团购模式和限量配额供应销售模式坚持圈层营销随着品牌力的不断增强特曲60版在公司品牌矩阵中的地位也不断提升2017年底公司成立泸州老窖品牌复兴小组首次提出将特曲60版作为泸州老窖品牌复兴战略的旗帜产品并将其定位为全国化产品2018年特曲60版开启全国化布局逐渐从川渝走向全国实现年销售额75亿2014-2018年CAGR超过50成功打造了成都和泸州两个亿级市场1个3000万级市场8个1000万级市场在部分区域400-600元的价位段成为强势品牌2019年特曲60版继续推进规模扩张和形象提升并制定了三年发展规划到2021年要打造成20亿大单品成为500元价格段中国高端白酒的团购标杆产品60版特曲在川渝逐渐走向流通产品泸州成都重庆三地试点全渠道效果良好特曲60版自推出以来主攻政商务团购市场因产品品质和口碑较好在川渝地区的品牌认知度和消费者接受度不断提升也开始逐步向流通渠道拓展2022年特曲60版在在成都重庆泸州三地试点采用了全渠道推广模式推进较为顺利未来将在整个川渝地区试点全渠道目前特曲60版正从川渝走向全国在华东和华北等地做团购推广2022年在江浙和华北部分省区已出现特曲60版销售额破亿元的市场尤其在环太湖区域口碑和销售势头良好需求在不断扩大2022年10月公司推出了专为宴席市场定制的特曲60版宴席装红60外形添加了中国传统喜庆元素定价688元瓶目前主要在特曲60版常规装销售氛围较好的川渝等区域推广近些年特曲60版销售稳步增长2018年销售额超过7亿元2019年破10亿元2021年达到16亿元2022年1-8月特曲60版的销售额已突破20亿元图21特曲60版2014年诞生主攻政商务团购图222022年推出特曲60版红60零售价688元资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源微酒国信证券经济研究所整理成长看点3低档酒推进结构优化高光和黑盖布局大光瓶市场公司推出高光黑盖布局高线光瓶紧抓大众消费培育年轻消费群体公司的低档酒由大成浓香公司运作近几年低档酒不断进行产品结构梳理老二曲已逐步退出市场十四五期间大成浓香公司要承接的目标是5年新百亿和10年30万吨近几年公司洞悉光瓶次高端两大趋势基于看好百元光瓶酒赛道提出了大光瓶战略并将其列为十四五期间的一个重要抓手在十四五规划和大光瓶战略的指引下公司先后推出了高光和黑盖两个战略新品夯实了塔基产品请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告基础2020年10月公司顺应推出新轻奢主义白酒高光定位为老窖的第三增长曲线其中G3建议零售价698元瓶2021年公司对低档酒中的二曲品牌进行升级推出新品黑盖二曲建议零售价98元瓶定位中产阶级的口粮酒主打高线光瓶酒市场公司将黑盖定位为低档酒的重要增长极并为其制定了三年发展规划2021-2022年为基石打造年2023-2024年为口碑发力年2025年为品牌爆发年同时喊出了十四五期间累计实现100亿销售额完成150万终端网点建设的目标2022年黑盖在华东和华南选取了20个左右的重点城市运作市场培育有序推进图232020年推出新品高光G3建议零售价698元瓶图242021年推出新品黑盖二曲建议零售价98元瓶资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源公司官网国信证券经济研究所整理区域视角看潜力东进南图中崛起全国化做深做透采取因地制宜直控终端的渠道模式不断打造局部优势市场相较于头部的茅五老窖的全国化已有较大的广度但深度还有待加强公司的销售体量主要集中在华北和西南地区这两个市场是公司的粮仓市场目前收入占比分别约30多和30左右华东华中和华南还有待进一步拓展目前收入占比分别约10多10出头10左右由此可看出公司的全国化布局已经初步完成但发展尚不均衡分品牌看国窖已经初步完成全国化在西南和华北和竞品五粮液的体量已初步相当但在华东华中华南区域还有待进一步深化特曲的区域化更加明显在四川河北山东的销售占比超过70在华东等其他区域还有很大成长空间立足西南和华北基地市场扬长补短持续推进东进南图中崛起在相对成熟的优势区域不断精耕做深度下沉在相对弱势的潜力和成长区域重点突破加速布局是公司持续稳健增长的两个抓手2017年公司便提出东进南图中崛起的发展战略全面巩固传统粮仓市场大本营市场继续下沉到县同时在华东华南河南区域加大投入以实现国窖1573由大本营市场向东向南发展中线崛起在市场建设方面公司还提出了双124工程消费者124和终端124裂变工程和百城万店工程推进基地市场裂变深耕重点市场强基固本战略市场拓展突破空白市场加快布局形成全国化发展和各类市场齐头并进的进攻态势请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20